筹资财务理论(财务管理)

筹资财务理论筹资财务理论筹资财务理论的演进资本结构影响因素金融市场长期融资与股利分派中短期融资第一章筹资财务理论的演进•筹资财务理论既包括如何有效地筹集资金和如何合理地安排筹资结构等基本问题，也包括在充分认识金融市场运行规律的基础上解决筹资方案的选择和优化等具体问题。•1.1传统财务研究：筹资财务理论的产生15世纪商业股份经济的发展20世纪初股份公司的迅速发展筹资成为财务管理的重要内容企业管理新要求1.2早期资本结构理论净利理论营业净利理论传统折中理论1.3MM理论无公司税时的MM模型有公司税时的MM模型米勒模型1.4权衡理论财务拮据成本代理成本权衡模型1.2早期资本结构理论净利理论资本结构理论分析是以股东财富最大化为公司假设目标；股东财富或企业价值的其主要决定因素为：预期收益与资本成本。1.企业价值或股东财富取决于由资产盈利能力和资本结构共同决定的归于股东的净收益的大小；2.负债程度越高，综合资金成本越低，企业价值越大。当负债比率达到100%时，企业价值将达到最大。假设：KdKsKs：普通股成本Kd：债务成本K0;加权平均成本D/(S+D)Kd+S/(S+D)KsV：公司价值D:债券价值营业净利理论企业价值或股东财富仅仅取决于企业的资产获利能力即息税前利润水平，与企业资本结构及有资本结构与资产获利能力共同决定的归于股东的净收益无关。基本假设：1.Kd固定不变。债权人不会因企业负债的增加而要求更高的报酬。2.Ks随企业负债率的提高而上升，即假设股东认为负债会增加企业归于股东的未来现金流量的风险，从而随负债率上升而要求更高的回报。3.假设负债带来的利益正好被负债带来的成本所抵消。传统折中理论增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。债权人和股东都会因企业负债的增加而要求更高的报酬率，且负债超过一定范围时，投资者所要求的报酬率的上升会加速。1.3MM理论1无公司税时的MM模型2有公司税时的MM模型3考虑了个人所得税时的米勒模型资本结构理论旨在解释下述两个相关问题：企业能否用负债替代股本从而增加股本资产的价值；如果可以，那么负债水平究竟多高为佳？•1.3.3无公司税时的MM模型•包含以下命题：•⑴负债增加，加权平均资本成本和企业价值不变。•⑵企业应投资于那些收益率大于或等于加权平均资本成本的项目。•1.3.4有公司税时的MM模型基本结论：负债会因利息的减税作用而增加企业价值。⑴负债企业的价值等于同一风险等级的无负债企业的价值加上节税价值。⑵负债企业的股本成本，等于同一风险等级的无负债企业股本成本加风险报酬。•1.3.5米勒模型•米勒提出一个将公司所得税和个人所得税均包括在内的模型，他认为，含公司所得税的MM模型高估了公司负债的好处，实际上，个人所得税(投资股票)在某种程度上抵消了企业利息支付减税的利益。•1.4权衡理论•MM理论及米勒模型只是单方面考虑了负债给公司带来的减税利益，而没有考虑负债可能给企业带来的预期成本或损失。•所谓权衡理论指的就是同时考虑负债的减税利益和预期成本或损失，并将利益与成本进行适当权衡来确定企业价值的理论。⑴当企业破产发生时，股东与债权人争执不休，企业生产经营活动不能正常进行，从而导致存货和固定资产的损坏或过时等资产损失。⑵破产清查过程中，发生的律师费用、会计费用、庭审费用及其他行政开支⑴企业出现严重的财务拮据成本时，企业管理当局会采取一些短期行为，会损害企业长期发展潜力，会降低企业的市场价值。⑵债权人讨债，企业高利率举债，加重企业财务负担。⑶客户和供应商采取逃避行动，企业开展业务困难1.4.1财务拮据成本财务拮据是指企业缺乏及时偿还到期债务的能力。轻度的财务拮据会导致企业不能正常支付；严重的财务拮据则会到导致企业破产。直接成本间接成本•一个企业预期的财务拮据成本，等于发生财务拮据时的成本或损失与财务拮据发生的概率之乘积。•财务拮据成本的预期会提高企业的资本成本，从而降低企业的价值。•1.4.2代理成本•借贷资本与产业资本的分离，以及所有权与经营权的分离导致了现代企业的委托代理关系。前者导致的是债权人与企业(股东)之间的委托代理关系；后者导致的是股东与企业（经理）之间的委托代理关系。•企业可能会以牺牲债权人利益而使股东利益得到更好的实现，为此，就会发生两方面的代理成本；•⑴债权人为保护自身利益，在给企业贷款时订立“保护性约束条款”这些条款在一定程度上限制了企业的经营。•⑵为保证这些条款的有效实施，必须以一定的方式对企业实行监督，从而发生直接的监督成本。•代理成本的存在会提高负债成本，抵消负债利益。•1.4.3权衡模型VL:有负债企业L的价值；VU：无负债企业U的价值；FPV:预期财务拮据成本的现值；TPV：预期代理成本的现值；T·D指节税的价值。当企业负债达到A点时，负债的边际利益与边际成本达到均衡，负债总的净利益达到最大，因此，A点即为最佳资本结构点。当负债率达到B点时，负债的利益与成本正好相抵。返回第二章资本结构的影响因素经营风险财务风险2.1影响资本结构的基本因素指企业固有的预期未来经营收益或营业利润的不确定性。取决于：需求的变化；售价的变化；投入物成本的变化；调整售价的能力；固定成本的比重财务风险是指由举债而产生的、由普通股股东承担的附加风险。具体因素国别因素行业因素企业类型因素其他因素2.2影响资本结构的具体因素各国金融市场的相对分离且运行规则差异各行业都追求平均资本利润率国有企业负债率略高于全国平均水平等股东、债权人态度等；综合财务状况2.3资本结构影响因素实证研究：观点综述行业及国别因素企业获利能力负债避税效应企业成长性企业资产担保价值管理决策有关的因素文化制度因素可能是导致国际间资本结构差异的首要因素企业负债尤其是长期负债最终还需要依靠企业的盈利来偿还当企业能享受的负债避税效益大于因此而产生的各种成本与支出时，资本结构才被认为是合适的。倾向于低负债的财务方针；倾向于短期负债筹资。当企业拥有的资产较多地适合于进行担保时，企业倾向于高负债两种观点：过度负债对于企业而言，将影响企业的经营效率，企业应尽量少负债；在高负债情况下企业经营者面对较高的破产威胁，将促使经营者更勤奋工作。返回金融机构商业银行中央银行专业银行非银行金融机构金融工具的特征期限性流动性风险性收益性金融工具的种类按性质划分直接金融工具：如商业票据、公司债券等间接金融工具：如银行承兑汇票、银行债券等按期限划分长期金融工具（期限在一年以上）短期金融工具按所有权划分所有权凭证债务凭证第3章金融市场金融市场的形成-所需条件高度发达的商品经济较为完善的信用体制币值基本稳定现代化的交通和通讯设施以及大批从事金融交易的专门人才金融市场的构成要素12341234交易对象金融市场的交易对象是货币资金交易主体金融市场的参与者交易工具主要包括:商业票据政府债券公司债券股票等交易价格一般表现为利率•金融市场分类•1.按金融交易对象的期限划分货币市场资本市场2.按金融交易的交割时间划分现货市场期货市场3.按金融交易的地理区域划分国内金融市场国际金融市场4.按金融交易的直接对象划分：票据贴现市场、证券市场、外汇市场黄金市场、保险市场中国金融市场体系概要•金融市场分为货币市场和资本市场•⑴货币市场•中国的货币市场主要包括票据市场、拆借市场、短期债券市场、可转让大额存单市场。•⑵资本市场•中国的资本市场包括长期存放款市场和证券市场。可转让大额存单市场(negotiablecertificatesofdepositmarket)60年代以来商业银行为吸收资金发行了一种新的金融工具，简称CD。这种存款单与普通银行存款单不同：一是不记名，二是存单上金额固定且面额大；三是可以流通和转让。存款单的到期日不能少于14天，一般都在一年以下，3—6个月的居多。CD的持有人到期可向银行提取本息；未到期时，如需现金，可以转让。这对企业或个人有闲置资金想贷出，而又恐有临时需要者具有很大的吸引力。故CD成为货币市场重要交易对象之一。利率的种类按借贷期内是否作调整利率可分为固定利率和浮动利率1按利率是否包含通货膨胀利率可分为名义利率和实际利率2按利率变动与市场的关系利率可分为市场利率与官定利率3按银行等金融机构存款与贷款业务划分利率可分为存款利率和贷款利率。4利率的期限结构所谓利率的期限结构，亦即短期利率与长期利率之间的关系结构。在坐标图上，如果以横轴表示借贷期限，以纵轴表示利率，利率与期限之间的关系有三种可能和状况。如果市场预期未来的利率趋于上升，则长期利率高于短期利率，利率曲线趋于上升，如曲线A，如果市场预期未来的利率趋于下降，利率曲线趋于下降，如曲线C.如果市场预期未来的利率稳定不变，则长期利率等于短期利率，利率曲线水平于横轴，如曲线B.利率的决定因素•资金的利率是由三个部分构成的，即纯利率、通货膨胀补偿和风险报酬•风险报酬又包含三个具体内容，即违约风险报酬、期限风险报酬和流动性风险报酬。•利率构成的一般公式即可表达为•K=K'+IRP+DRP+MP+LP••式中:K——固定收人证券的名义利率;•K’——实际无风险利率，亦即在零通货膨胀经济环境中，代表投资者对无风险的固定收人证券所要求的报酬率，一般以长期政府公债利率为代表;•IRP——通货膨胀补偿;•DRP——违约风险报酬;•MP——期限风险报酬;•LP——流动性风险报酬。返回第四章长期融资与股利分派•4.1融资组合设计•4.1.1目标资本结构•影响公司资本结构和融资组合的最重要的因素是公司的经营风险。•经营风险可定义为公司预期息税前利润EBIT的离散程度。如果公司预期的EBIT已很不确定，公司过多地利用财务杠杆就很不明智了。•4.1.2EBIT-EPS分析法•企业长期负债的偿还能力，主要取决于未来的盈利能力。企业的盈利能力一般用息税前利润即EBTI表示。•企业举借长期负债的根本目标还在于通过利用财务杠杆来有效地增加股东财富。在其他条件既定时，股东财富取决于每股收益即EPS的大小•所谓EBIT-EPS分析法，就是根据一定的EBTI水平下负债融资方案与股权融资方案，对EPS不同影响，来决定究竟选择负债融资还是股权融资。当EBIT偏小时，企业负债融资就不能有效地利用财务杠杆，此时，股权融资方案就优于负债融资方案;当EBIT达到一定水平时，两种融资方案下的EPS正好相等；当EBIT继续增大时，企业负债融资就能有效地利用财务杠杆，此时，负债融资方案就优于股权融资方案。•该方法忽视了负债融资的潜在成本。•4.1.3杠杆比率分析法•两类重要的杠杆比率，及资产负债比率和固定费用比率。•⑴资产比率可以表达为：•①负债率，即总负债与总资产之比率•②长期资本负债率，即长期负债与全部长期资本(长期负债加净资产)之比率;•③净资产负债率，即全部负债与净资本之比率;•④股东权益比率，即股东权益与总资产之比率。•⑵固定费用比率：•①利息抵付次数，即EBIT与年利息费用之比率;•②EBIT与[利息+偿债基金/(1一t)]之比率;•③现金流固定费用比率，即(EBIT+折旧费)与[利息+优先股股•利/(1一t)+还本额/(1一t)」之比率。•4.2股票融资•4.2.1股票及其种类•股票是股份公司发给股东用来证明其在公司投资入股并借以取得股息的一种有价证券。它是股份公司为筹措权益资本而发行的一种权益凭证。作为一种所有权凭证，股票代表着对一定的经济利益的分配权和支配权。•股票具有价格，可以在资本市场上自由转让、买卖和流通。•股票的基本特征：①永久性（不得随意退股）②流通性③风险性•④参与性•按股东享受权利和承担义务的特征，股票可分为普通股票和优先股票•其次，按股票票面上有无记名，股票可分为记名股票与无记名股票。•再次，按股票票面上有无余额，股票可分为面值股票与无面值股票•最后，按持股主体不同，股票还可分为国家股、法人股、个人股及外商股。•4.2.2普通股筹资•普通股享有的股利包括：•⑴投票表决权•⑵分享公司盈余权•⑶优先认股权•⑷剩余财产分配权•股票发行的方式通常有两种：其一是自行发行；其二是委托发行。•采用后一种方式优于前一种方式