齐鲁证券-煤炭行业：政策性风险释放完毕收益远大于风险-101

请务必阅读正文之后的重要声明部分煤炭开采Ⅱ政策性风险释放完毕收益远大于风险评级：增持前次：增持分析师分析师刘昭亮[e-mail]2010年10月7日基本状况上市公司数31行业总市值(百万元)1181986.34行业流通市值(百万元)429600.35行业-市场走势对比重点公司基本状况重点公司指标2009A2010E2011E中国神华股价(元)34.8223.6123.61摊薄每股收益(元)1.521.852.12总股本(亿股)198.9198.9198.9总市值(亿元)6925.704696.034696.03恒源煤电股价(元)33.8430.9630.96摊薄每股收益(元)1.322.873.38总股本(亿股)3.943.943.94总市值(亿元)133.33121.98121.98兖州煤业股价(元)23.0418.3518.35摊薄每股收益(元)0.791.481.79总股本(亿股)49.1849.1849.18总市值(亿元)72.2267.5367.53备注：重点公司排列顺序为：本公司推荐一、本公司推荐二、本公司推荐三投资要点景气寻底进入后期阶段，新开工项目保障未来煤炭需求。9月份以来，煤炭行业的外围环境出现了一些微妙的变化，我们认为以新开工项目、工业增加值和PMI指数为代表的宏观经济数据以及煤炭行业的基本面均有迹象显示：煤炭行业景气开始进入景气寻底的后期阶段。运输瓶颈支撑煤炭价格，进口将维持高位。由于铁路货运能力增长缓慢，作为西煤东运、北煤南运的主要运输方式，运力已严重制约了煤炭的有效供给，而今年1~9月份，京藏高速公路的持续拥堵，销售环节的突发性因素更加凸显了煤炭铁路的运输瓶颈。我们认为这在2~3年内都将成为支撑煤炭景气的重要砝码，未来煤炭价格将在资源整合、惯性需求与季节性因素的多重作用下脉冲式上涨。港口、电厂煤炭库存大幅下降，煤矿库存占比维持低位。根据我们9月底调研的结果显示，电厂库存和煤矿库存大幅下降，其中华东地区表现的尤为明显。下游补库和国际煤价持续上升将推动国内煤价反弹。近期海外煤炭股走势远强于国内煤炭板块走势，由于美元指数持续下跌，带动大宗商品价格大幅走强，包括H股煤炭的走势也非常凌厉，我们认为，在通胀预期的背景下，海外资本市场对资产价格的挖掘要认识得更加清晰，煤炭作为资源品价值将逐步得到市场的认同。目前，我们判断煤炭股上涨的第二个催化剂终于兑现，继续做多契机已经来临。影响煤炭板块的投资环境已大为改善：（1）淘汰落后产能与节能减排并未对煤炭需求形成实质性冲击；（2）房地产“二次调控”终于靴子落地。我们认为政策性风险已经阶段性释放完毕；（3）在通胀背景下，作为资源品的煤炭价值将得到充分挖掘，煤炭股趋势性上涨可期。综合而言，我们继续看好以盈利为基础，以“产业整合、兼并重组”为导向，区位优势与外延扩张能力相结合的投资思路，建议关注：中国神华、恒源煤电、兖州煤业、国阳新能、山煤国际、欣网视讯、西山煤电、平煤股份、冀中能源、煤气化、兰花科创。煤炭开采Ⅱ☆☆☆行业深度报告此报告专供A-齐鲁证券研究所李霖阅读请务必阅读正文之后的重要声明部分-2-行业深度报告内容目录景气寻底进入后期阶段，新开工项目保障未来煤炭需求....................................-3- 运输瓶颈支撑煤炭价格，进口将维持高位.........................................................-4- 港口、电厂煤炭库存大幅下降，煤矿库存占比维持低位....................................-5- 国内动力煤价格出现反弹、国际煤价连续六周上升...........................................-6- 原油价格大涨，AH股价差继续扩大：神华A股折价幅度最大.........................-7- 投资策略：政策性风险阶段性释放完毕，继续看好四季度机会.........................-7- 图表目录图表1：新开工项目与工业增加值增速（%）...................................................-3- 图表2：PMI指数企稳回升...............................................................................-3- 图表3：煤炭占铁路货运比重仍然较大.............................................................-4- 图表4：煤炭铁路运量占产量比重.....................................................................-4- 图表5：煤炭进口继续维持高位........................................................................-5- 图表6：煤炭出口仍然低迷...............................................................................-5- 图表7：秦皇岛煤炭库存急剧下降.....................................................................-6- 图表8：煤矿库存在社会库存中占比维持低位...................................................-6- 图表9：动力煤价格走势...................................................................................-6- 图表10：喷吹煤价格走势.................................................................................-6- 图表11：国际主要煤炭贸易长些价格...............................................................-7- 图表12：两地上市煤炭股价格比较...................................................................-7- 图表13：重点煤炭公司估值表..........................................................................-8- 此报告专供A-齐鲁证券研究所李霖阅读请务必阅读正文之后的重要声明部分-3-行业深度报告景气寻底进入后期阶段，新开工项目保障未来煤炭需求我们在前期报告中曾多次提出看好3、4季度煤炭股的投资机会，其中非常重要观点是：短期煤炭股的下跌充分释放了行业景气下降风险，在7-12月份内，煤炭行业将进入景气“寻底”阶段。9月份以来，煤炭行业的外围环境出现了一些微妙的变化，我们认为部分宏观经济数据以及煤炭行业的基本面均有迹象显示：煤炭行业景气开始进入景气寻底的后期阶段。发改委于9月26日发布经济形势分析，今年1-8月，新开工项目计划总投资12.21万亿元，同比增长26.3%；施工项目计划总投资43.59万亿元，同比增长27.3%。我们认为，在去年投资高基数的背景下，新开工项目能够保持25%以上的增长水平基本保障了未来6~12个月下游行业对煤炭需求能够保持较为稳健的增长。1~8月份，规模以上工业增加值增长16.6%，工业生产保持平稳增长。其中8月份工业增加值同比增长13.9%，同比加快1.6个百分点。重工业增长14.2%，比上月加快0.9个百分点，是拉动工业增速回升的主要动力。10月1日，中国物流与采购联合会(CFLP)发布的9月中国制造业采购经理指数(PMI)为53.8%，比上月的51.7%上升2.1个百分点。自2009年3月升至50上方后，已连续第19个月保持在50以上，我们认为这充分显示出国内制造业呈扩张状态，尤其在今年8月份结束三连降后，连续两月上行，体现出经济阶段性回落企稳。压制煤炭乃至其他多个周期性板块的重要因素是由于房地产价格上涨以及通胀带来的政策紧缩预期，我们认为房地产市场对周期性行业的影响应区分对待，只要新开工项目维持高位，房地产供给的上升，无论是商品房、保障性住房还是其他基础设施建设，将持续拉升煤炭需求惯性增长，这是煤炭需求的决定性因素；而短期房地产价格的变化所带来的更多的是政策心里预期——在目前政府调控的思路和背景下，煤炭股最理想的投资环境是房地产价格保持平稳。图表1：新开工项目与工业增加值增速（%）图表2：PMI指数企稳回升0510152025‐60‐40‐200204060801001202007‐012007‐032007‐052007‐072007‐092007‐112008‐012008‐032008‐052008‐072008‐092008‐112009‐012009‐032009‐052009‐072009‐092009‐112010‐012010‐032010‐052010‐07新开工项目同比增长（%）工业增加值增速（右）45474951535557592009‐012009‐022009‐032009‐042009‐052009‐062009‐072009‐082009‐092009‐102009‐112009‐122010‐012010‐022010‐032010‐042010‐052010‐062010‐072010‐082010‐09PMI指数来源：齐鲁证券研究所来源：齐鲁证券研究所此报告专供A-齐鲁证券研究所李霖阅读请务必阅读正文之后的重要声明部分-4-行业深度报告运输瓶颈支撑煤炭价格，进口将维持高位由于铁路货运能力增长缓慢，作为西煤东运、北煤南运的主要运输方式，运力已严重制约了煤炭的有效供给，而今年1~8月份销售环节的突发性因素更加凸显了煤炭铁路的运输瓶颈。我们认为这在2~3年内都将成为支撑煤炭景气的重要砝码，未来煤炭价格将在资源整合、惯性需求与季节性因素的多重作用下脉冲式上涨。据铁道部统计数据，铁路货运量保持平稳。8月份，全国铁路日均装车15.7万车，同比增长6.3%；1-8月，日均装车15.7万车，增长11.8%。8月份，完成货物发送量3.07亿吨，增长7%，其中煤运量增长12.2%；1-8月，完成煤炭发送量10.2亿吨，增长14.2%。煤炭铁路发运量占全国铁路货运量的43%，略高于近年均值。1~8月份，全国煤炭产量21.65亿吨，同比增长21.65亿吨，同比增长18.79%，增速高于铁路货运量增长。考虑到产量的基数大于运量的基数，基本可以判断铁路占全部煤炭外运量的比重有所下降。由于单位公路运价高于铁路运价，我们认为运输成本的上升也可能成为推动煤炭价格上涨的因素之一。京藏高速公路的持续拥堵凸显煤炭运力紧张。今年以来，京藏高速公路内蒙古段堵车现象严重，特别是8月中下旬，拥堵长达180多公里。造成堵车的主要原因是大量的运煤车在该路段运行。数据显示，去年内蒙古公路外运煤炭约1亿吨，其中约7000万吨通过京藏公路运往京、津、冀等地。占据了呼和浩特市到张家口路段通行的车辆的64%。京藏高速公路的交通拥堵，使内蒙古煤炭资源外运受到严重的影响。解决的途径唯有等待铁路项目建设的完成，才能有效缓解运输瓶颈问题，根据目前铁路建设项目进度，我们预计2013~2014年内蒙古煤炭外运瓶颈将有效解决。作为煤、电、路、港、航一体化的中国神华，旗下所拥有拥有优质铁路资产价值所带来的协同效应更加突出，在公司目前基本面持续