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1第五章资本结构决策第一节资本成本第二节杠杆效应与风险第三节资本结构2第一节资本成本一、资本成本的含义和作用二、决定资本成本高低的因素三、资本成本的计算第一节资本成本3重要说明：资本成本是从资金的使用者的角度出发讨论的，指资金使用者需要向资金供给者提供的报酬。从投资者的角度看，它就是投资者要求的回报率。所以，资本成本、投资者要求的回报率、折现（贴现）率是指同一个东西，但讨论问题的出发点不同。4第一节资本成本一、资本成本的含义和作用（一）资本成本的含义资本成本指企业为筹集和使用资金而付出的代价，包括资本筹集费和资本使用费两部分。资本筹集费指企业在资本筹集过程中为获取资本而支付的各项费用，如向银行支付的借款手续费、因发行股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等。资本使用费指因生产经营、投资过程中使用资本支付的费用，如股票的股息、银行借款和债券利息等。5第一节资本成本（二）资本成本的表示方法1.绝对数：指企业为筹集和使用一定量的资本而付出资本筹集费和资本使用费的总和。2.相对数：指企业为筹集和使用一定量的资本而付出的资本使用费与筹集资本的净额之间的比率，即资本成本率。6第一节资本成本FPDK)1(fPDK其中：K―资本成本；D―资本使用费；P―筹资总额；F―资本筹集费；f―筹资费用率，即资本筹集费与筹资总额的比率7第一节资本成本（三）资本成本的种类1.个别资本成本2.综合资本成本3.边际资本成本8第一节资本成本（四）资本成本的作用1.资本成本是比较筹资方式、选择追加筹资方案的依据（1）个别资本成本是比较各种筹资方式优劣的一个尺度。（2）加权平均资本成本是进行资本结构决策的基本依据。（3）边际资本成本是比较选择追加筹资方案的重要依据。2.资本成本是评价投资项目、投资方案和追加投资决策的主要经济标准。3.资本成本还可作为衡量企业整个经营业绩的重要标准。9第一节资本成本二、决定资本成本高低的因素1.外部因素:资金市场环境2.内部因素:经营风险和财务风险经营风险表现在公司预期资产收益率的变动上,财务风险反映在公司融资结构和到期偿还债务的可靠程度.101、个别资金成本的计算（一）债务资金成本的计算•债务资金成本的基本内容是利息费用，而利息费用一般允许在企业所得税前支付，因此，企业实际负担的利息是：利息×（1一所得税税率）。•1．长期借款资金成本。•银行借款资金成本的计算公式为：•K＝I×（1-T）÷[L×（1-f）]•或K＝i×（1-T）÷(1－f)•(1)当f=0时,K＝i×（1-T）•(2)如果长期借款有附加的补偿性余额C•K=L×i（1-T）÷(L-C)11•例1.某企业向银行取得400万元的长期借款，年利息率为8％，期限5年，每年付息一次，到期还本。假设筹资费率为0.2％，所得税率为33％，该笔长期借款的成本计算如下：•KI＝400×8％×（1－33％）÷〔400×（1－0.2％）〕•＝5.47％12•2.企业债券资金成本•企业发行债券通常事先要规定出债券利息率，按照规定利息计入财务费用，作为期间费用，可在税前利润中支付，实际负担的债券利息应扣除相应的所得税额。其计算公式为：•Kb＝I×（1－T）÷[B×（1-f）]13•[例2]某企业发行总面额1000万元的债券，票面利率为10％，期限5年，发行费用占发行价格总额的4％，企业所得税率为33％。•若该债券溢价发行，其发行价格总额为1200万元，则其资金成本为：•K＝1000×10％×（1－33％）÷〔1200×（1－4％）〕•＝5.82％•若该债券平价发行，则其资金成本为：•K＝1000×10％×（1－33％）÷〔1000×（1－4％）〕•＝6.98％•若该债券折价发行，其发行价格总额为800万元，则：•K＝1000×10％×（1－33％）÷〔800×（1－4％）〕•＝8.72％•一般而言，债券的成本高于长期借款成本，因为债券利率水平高于长期借款，同时债券的发行费用较高。14•（二）权益资金成本的计算•权益资金主要有优先股、普通股和留用利润三种形式。权益资金的成本也包含两大内容：投资者的预期投资报酬和筹资费用。•1.优先股资金成本。优先股的成本也包括两部分，筹资费用与预定的股利。•其计算公式如下：•K＝D÷[P×(1－f)]15•[例3]某企业发行优先股总面额为300万元，总价为340万元。筹资费用率为5％，预定年股利率为12％。则其资金成本率计算为：•K＝300×12％÷〔340×（1－5％）〕•＝11.15％•由于优先股股利在税后支付，不减少企业所得税。而且在企业破产时，优先股的求偿权位于债券持有人之后，优先股股东的风险比债券持有人的风险要大。因此，优先股成本明显高于债券成本。16•2.普通股资金成本。•普通股的资金成本率计算公式如下：•1.每年股利相等:K＝D÷[P×(1－f)]•2.每年股利以g的速度增加•K＝D1÷[P(1－f)]＋g•［例4］某企业发行普通股股票市价为2600万元，筹资费用率为4％，预计第一年股利率为14％，以后每年按3％递增，则其资金成本率计算为：•K＝2600×14％÷2600×（1－4％）＋3％•＝17.58％17•3.留用利润资金成本。企业的留用利润是由企业税后净利润扣除派发股利后形成的。它属于普通股股东，包括提取的盈余公积和未分配利润。•从表面上看，企业使用留用利润好像不需要付出任何代价，但实际上，股东愿意将其留用于企业而不作为股利取出后投资于别处，总会要求与普通股等价的报酬。因此，留用利润的使用也有成本，不过是一种机会成本。其确定方法与普通股相同，只是不考虑筹资费用。其计算公式如下：•K＝D1÷P＋g•[例5]某企业留用利润120万元，第一年股利为12％，以后每年递增3％，则留用利润成本率计算为：•K＝120×12％÷120＋3％182、综合资金成本的计算由于受多种因素的影响,企业不可能只使用某种单一的筹资方式,往往需要通过多种方式筹集所需资金.综合资本成本------指企业全部长期资本成本的总成本.-----以各种资本占全部资本的比重为权数（Wj），对个别资本成本（Kj）进行加权平均确定的，故亦称加权平均资本成本。KW＝∑(KjWj)19•资本取值:•帐面价值易取得较稳定不准确（过去）•市场价值易取得不稳定较准确（现在）•目标价值难取得不稳定更准确（未来）•使用账面价值权数容易从资产负债表上取得数据，但当债券和股票的市价与账面值相差过多的话，计算得到的综合资金成本显得不客观。•计算综合资金成本也可选择采用市场价值权数和目标价值权数。以上三种权数分别有利于了解过去、反映现在、预知未来。在计算综合资金成本时，如无特殊说明，则要求采用账面价值权数。20•[例6]某企业共有资金1000万元，其中银行借款占100万元，长期债券占200万元，普通股占400万元，优先股占100万元，留存收益占200万元；各种来源资金的资金成本率分别为8％，9％，12％，10％，11％。则综合资金成本率为：•K＝(100×8％＋200×9％＋400×12％＋•100×10％＋200×ll％)/1000•＝10.6％213.边际资本成本企业无法以某一固定的筹资方式且按固定的加权资本成本来筹措无限的资金，当其筹资额超过一定限度时，原来的资本成本就会增加。企业追加筹资额在什么数额上便会引起资本成本的变化呢？这就要用到边际资本成本.（1）资金每增加一个单位而增加的成本。（2）计算按加权平均法来计算，其权数必须为市场价值权数。（3）规划具体步骤如下：①确定目标资本结构②确定各种资本成本③计算筹资突破点④计算边际资本成本筹资突破点是指在某项资本成本率条件下可筹集到的资金总限度。换言之，使某项资本成本发生变动的筹资总额。筹资突破点=可用某一特定成本率筹到的某种资金额/该种资金在资本结构中所占的比重22规划资金种类资本结构资本成本新筹资额筹资突破点长期借款15%3%5%7%45000以内45000~9000090000以上长期债券25%10%11%12%200000以内200000~400000400000以上普通股60%13%14%15%300000以内300000~600000600000以上23规划资金种类资本结构资本成本新筹资额筹资突破点长期借款15%3%5%7%45000以内45000~9000090000以上300000600000长期债券25%10%11%12%200000以内200000~400000400000以上8000001600000普通股60%13%14%15%300000以内300000~600000600000以上500000100000024筹资总额范围资金种类资本结构资本成本边际资本成本300000以内长期借款长期债券普通股15%25%60%3%10%13%10.75%300000~500000长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%13%11.05%500000~600000长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%14%11.65%600000~80000011.95%800000~100000012.20%1000000~160000012.80%1600000以上13.05%25边际资本成本与投资报酬规划图2.557.51012.51517.52016151413121110边际资本成本与投资报酬率（%）筹资与投资总额（万元）边际资本成本与投资报酬规划图边际投资报酬线边际资本成本线26第二节杠杆效应与风险一、杠杆效应的含义二、成本习性、边际贡献与息税前利润三、经营风险与经营杠杆四、财务风险与财务杠杆五、总风险与总杠杆27杠杆的种类根据固定成本发生的地点分为：(1）经营杠杆固定经营成本（2）财务杠杆固定资本成本（3)联合杠杆固定经营成本+固定资本成本28经营杠杆财务杠杆QEBITEPS总杠杆第二节杠杆效应与风险一、杠杆效应的含义29二、成本习性、边际贡献与息税前利润(一)成本习性的含义及分类成本总额与业务量（可以用产量、销量、工时、工作量等来表示，本章用销售量）之间在数量上的依存关系。第二节杠杆效应与风险30成本按其习性[成本与业务量（Q）之间的依存关系]分为：固定成本（Fc）其总额不随业务量发生变化，但其单位成本随业务量发生变化。变动成本（V*Q）其总额随业务量发生变化，但其单位成本（V）不随业务量发生变化。总成本（K）=Fc+VQ31(二)边际贡献边际贡献=销售收入-变动成本总额M=pQ-vQ（三）息税前利润息税前利润=边际贡献-固定成本EBIT=M-Fc=pQ-vQ-Fc(四)边际贡献率=边际贡献/销售收入变动成本率=变动成本/销售收入边际贡献率+变动成本率=1息税前利润=销售收入*边际贡献率-固定成本盈亏平衡点销售额=固定成本/边际贡献率第二节杠杆效应与风险32三、经营杠杆（DOL）（一）基本概念:由于存在固定成本而造成的息税前盈余变动率大于产销量变动率的现象，叫经营杠杆或营业杠杆。销售量→息税前利润（Q→EBIT）第二节杠杆效应与风险33项目基期报告期变动%销售收入减:变动成本总额边际贡献总额减:固定成本总额息税前利润100000600004000020000200001100006600044000200002400010%10%10%-20%第二节杠杆效应与风险34•（二）杠杆程度的计量•设：DOL——经营杠杆系数•EBIT——基期息税前利润•S——基期销售收入•ΔEBIT——息税前利润变动额•ΔS——销售收入变动额•Q——基期销售量•P——单价•V——变动成本•Fc——固定成本（不包括利息）•M----边际贡献（销售收入与变动成本之间的差额）35EBITvpQFcvpQvpQDOL)()()()(2%10%20//timeQQEBITEBITDOL)(2200004000020000)35(20000)35(20000倍DOL第二节杠杆效应与风险36•（三）经营杠杆与经营风险•引起企业经营风险的主要