财务管理第六章63

6.3投资项目评价的基本方法及其应用一．贴现的分析评价方法及其应用贴现的分析评价方法，是指考虑货币时间价值的分析评价方法，亦被称为贴现现金流量分析技术。（一）净现值法（用NPV表示）所谓净现值，是指特定方案未来现金流入的现值与未来现金流出的现值之间的差额。按照这种方法，所有未来现金流入和流出都要按预定贴现率折算为它们的现值，然后再计算它们的差额。如净现值为正数，即贴现后现金流入大于贴现后现金流出，该投资项目的报酬率大于预定的贴现率。如净现值为零，即贴现后现金流入等于贴现后现金流出，该投资项目的报酬率相当于预定的贴现率。如净现值为负数，即贴现后现金流入小于贴现后现金流出，该投资项目的报酬率小于预定的贴现率。计算净现值的公式：式中：——经营期限——经营期第t年的现金净流量——建设期限——建设期第t年的原始投资额i——预定的贴现率或者NPV=(原始投资额是在初始投资时一次性投入)2101)1()1(NtttNtttiCiNCFNPV1NtNCF2NtCCiNCFNttt1)1(净现值法所依据的原理是：假设预计的现金流入在年末肯定可以实现，并把原始投资看成是按预定贴现率借入的，当净现值为正数时偿还本息后该项目仍有剩余的收益，当净现值为零时偿还本息后一无所获，当净现值为负数时该项目收益不足以偿还本息。决策规则：在采纳与否的决策中，若净现值大于或等于零，方案可取；反之，则方案不可取。在选择互斥的决策中，则选净现值大于零且金额最大的为最优方案。例题：仍以前面大华公司的资料为例，假设资本成本为10%。解：NPV甲=NCF×(P/A,i,n)-C=3340×(P/A,10%,5)-10000=3340×3.791-10000=2661.94(元)NPV乙==4010×（P/S,10%,1）+3742×(P/S,10%,2)+3474×(P/S,10%,3)+3206×(P/S,10%,4)+7938×（P/S,10%,5）-15000=1464.15(元)因为NPV甲＞NPV乙，所以应选择甲方案。CiNCFNttt1)1(净现值法的优点是考虑了时间价值；考虑项目计算期全部的现金流量；考虑了投资风险性。缺点是不能从动态角度直接反映项目的实际收益率水平；不适宜于投资额不等的项目间比较；计算较麻烦；现金流量与折现率的确定较困难。净现值法具有广泛的适用性，净现值法应用的主要问题是如何确定贴现率，一种办法是根据资金成本来确定，另一种办法是根据企业要求的最低资金利润率来确定。前一种办法，由于计算资金成本比较困难，故限制了其应用范围。后一种办法根据资金的机会成本，即一般情况下可以获得的报酬来确定，比较容易解决。（二）现值指数法（用PI表示）这种方法使用现值指数作为评价方案的指标。所谓现值指数，是未来现金流入现值与现金流出现值的比率，亦称现值比率、获利指数、贴现后收益—成本比率等。决策规则：在采纳与否的决策中，若现值指数大于或等于1，方案可取；反之，则方案不可取。在选择互斥的决策中，则现值指数大于1且金额最大的为最优方案。2101)1()1(NtttNtttiCiNCFPICiNCFPINttt/)1(1或例题：仍以大华公司的资料为例来说明获利指数的应用。解：PI甲=PI乙=因为PI甲＞PI乙，所以应选择甲方案。266.11000094.12661098.11500015.16464现值指数法的主要优点是，可以进行独立投资机会获利能力的比较。现值指数可以看成是1元原始投资可望获得的现值净收益。与净现值相比，现值指数是一个相对数，因此克服了不同投资额方案间的净现值缺乏可比性的问题。因此，可以作为评价方案的一个指标。缺点是仍然无法直接反映投资项目的实际收益率外，计算起来比净现值率指标复杂，计算口径也不一致。（三）内含报酬率法（用IRR表示）所谓内含报酬率是指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的贴现率，或者说是使投资方案净现值为零的贴现率，亦称内部报酬率。内含报酬率是根据方案的现金流量计算出的，是方案本身的投资报酬率。计算公式为：NPV=或NPV==0(原始投资额是在初始投资时一次性投入)0)1()1(2101NtttNtttiCiNCFCiNCFNttt1)1(内含报酬率的计算，通常需要“逐步测试法”。首先估计一个贴现率，用它来计算方案的净现值；如果净现值为正数，说明方案本身的报酬率超过估计的贴现率，应提高贴现率后进一步测试；如果净现值为负数，说明方案本身的报酬率低于估计的贴现率，应降低贴现率，然后进一步测试。经过多次测试，寻找出使净现值接近于零的贴现率，即为方案本身的内含报酬率。决策规则：在采纳与否的决策中，若内含报酬率大于或等于企业的资本成本或必要的报酬率，方案可取；反之，则方案不可取。在选择互斥的决策中，则选内含报酬率超过资本成本或必要的报酬率最多的方案为最优方案。内含报酬率法的优点是非常注重资金时间价值；能从动态角度直接反映项目的实际收益率水平，且不受行业基准收益率水平的影响，比较客观。缺点是计算过程麻烦；当经营期大量追加投资时，可能会导致多个IRR的出现，缺乏实际意义。例题：仍以前面大华公司资料为例来说明内含报酬率法的应用。解：甲方案依题意有年金现值系数（P/A,i,5）=10000÷3340=2.994查年金现值系数表得:（P/A,19%,5）=3.058(P/A,20%,5)=2.991根据插值法原理可得：解得：i=19.96%乙方案依题意有4010×(P/S,i,1)+3742×(P/S,i,2)+3474×(P/S,i,3)+3206×(P/S,i,4)+7938×(P/S,i,5)-15000=0因为经营期每年的NCF不相等，因此需要进行逐次测试。测试结果为：当i=13%等式左边（NPV）=161.93i=14%等式左边（NPV）=-242.91根据插值法的原理可得：解得：i=13.4%因为甲方案的内含报酬率大于乙方案的内含报酬率，所以应选择甲方案。058.3991.2%19%20994.2058.3%19i091.242%1493.16191.242%13%14i（四）平均年成本法固定资产更新决策主要研究两个问题：一个是决定是否更新；另一个是决定选择什么样的资产来更新。1．更新决策的现金流量分析更新决策不同于一般的投资决策，一般说来，设备更换并不改变企业的生产能力，不增加企业的现金流入，主要是现金流出，就给采用贴现现金流量分析带来了困难。因此，唯一的普遍的分析方法是比较继续使用和更新的年成本，以较低的作为好方案。2．固定资产的平均年成本固定资产的平均年成本是指该资产引起的现金流出的年平均值。如果不考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内的现金流出总额与使用年限的比值。如果考虑货币的时间价值，它是未来使用年限内现金流出总现值与年金现值系数的比值，即平均每年的现金流出。在使用平均年成本法时要注意以下两点：（1）平均年成本法是把继续使用旧设备和购置新设备看成是两个互斥的方案，而不是一个更换设备的特定方案。（2）平均年成本法的假设前提是将来设备再更换时，可以按原来的平均年成本找到可代替的设备。[例]某公司有一台设备，购于3年前，现在考虑是否需要更新。该公司所得税率为40%，其他有关资料见表：项目旧设备新设备原价税法规定残值(10%)税法规定使用年限(年)已用年限尚可使用年限每年操作成本两年后大修成本最终报废残值目前变现价值每年折旧额：第一年第二年第三年第四年600006000634860028000700010000(直线法)9000900090000500005000404500010000(年数总和法)180001350090004500假设两台设备的生产能力相同，并且未来可使用年限相同，因此我们可通过比较其现金流出的总现值，判断方案优劣(见表)。继续用旧设备：项目现金流量时间系数(10%)现值旧设备变现价值旧设备变现损失减税每年付现操作成本(税后)每年折旧抵税两年后大修成本(税后)残值变现收入残值变现净收入纳税合计(10000)(10000-33000)×0.4=(9200)8600×(1-0.4)=(5160)9000×0.4=360028000×(1-0.4)=(16800)7000(7000-6000)×0.4=(400)001-41-3244113.1702.4870.8260.6830.683(10000)(9200)(16357)8953(13877)4781(273)(35973)更换新设备：项目现金流量时间系数(10%)现值设备投资每年付现操作成本(税后)每年折旧抵税：第一年第二年第三年第四年残值收入残值净收入纳税合计(50000)5000×(1-0.4)=(3000)18000×0.4=720013500×0.4=54009000×0.4=36004500×0.4=180010000(10000-5000)×0.4=(2000)01-412344413.1700.9090.8260.7510.6830.6830.683(50000)(9510)65454460270412296830(1366)(39108)更换新设备的现金流出总现值为39108元,比继续使用旧设备的现金流出总现值35973元多出3135元。因此，继续使用旧设备较好。如果未来的尚可使用年限不同，则需要将总现值转换成平均年成本，然后进行比较。如：使用旧设备的平均年成本：35973÷(P/A,10%,4)=11348.31(元)使用新设备的平均年成本：39108÷(P/A,10%,4)=12337.23(元)二非贴现的分析评价方法及其应用非贴现的方法不考虑时间价值，把不同时间的货币收支看成是等效的。这些方法在选择方案时起辅助作用。（一）回收期法投资回收期是指回收原始投资所需的时间。回收年限越短，方案越有利。在原始投资一次支出，经营期每年现金净流入量相等时：每年现金净流入量原始投资额回收期＝如果经营期每年现金净流入量不等或原始投资是分几年投入的，则可使下式成立的n1不包含建设期的回收期：1210ntntttCNCF例题:仍以前面大华公司资料为例来说明回收期法的应用。解：甲方案的回收期=10000÷3340≈3（年）乙方案的回收期=4+（15000-4010-3742-3474-3206）÷7938≈4（年）因为甲方案的回收期小于乙方案的回收期，所以选择甲方案。回收期计算简便，并且容易为决策人所正确理解。它的缺点不仅在于忽视时间价值，而且没有考虑回收期以后的收益。（二）会计收益率法这种方法计算简便，应用范围很广，它在计算时使用会计报表上的数据，以及普通会计的收益和成本观念。会计收益率法与回收期法相比，虽然考虑了回收期后的收益，但它仍然忽略了资金时间价值。这种方法的主要优点在于计算简便，应用广泛。%100原始投资额年平均收益会计收益率作业：某企业计划进行某项投资活动，有甲、乙两个备选的互斥投资方案,资料如下：（1）甲方案原始投资150万，其中固定资产投资100万，流动资金50万，全部资金于建设起点一次投入，没有建设期，经营期为5年，到期残值收入5万，预计投产后年营业收入100万，年总成本（包括折旧）60万。（2）乙方案原始投资额200万，其中固定资产120万，流动资金投资80万。建设期2年，经营期5年，建设期资本化利息10万，流动资金于建设期结束时投入，固定资产残值收入8万，到期投产后，年收入170万，经营成本80万/年。固定资产按直线法折旧，全部流动资金于终结点收回。该企业所得税税率为25%，资本成本为10%。要求：（1）计算甲乙两方案各年的现金流量；（2）用净现值法评价甲、乙两方案的优劣。附：差额投资内含报酬率法、年等额净回额收法当备选方案的投资总额或寿命期不相同时，决策的目的是要保证投资年收益最大。这时，可以采用差额投资内含报酬率法或年等额净回