财务管理第十四章

第十四章杠杆效应分析风险的类别杠杆的种类与计算风险与杠杆的关系理解经营风险、财务风险的含义及区别；识别经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆，并掌握计算方法；理解并掌握杠杆预测及控制作用。公司风险指预期收益可能的波动性或波动程度，或不能达到期望收益的可能性。它可以分为经营风险或财务风险。经营风险定义：指公司经营利润即息税前利润（EBIT）波动程度。经营风险的变化具有行业特性和时间特性，即经营风险随行业和时间变化而变化。经营风险的影响因素分析经营风险的影响因素1、宏观经济环境对关系产品需求的影响；2、市场竞争程度3、产品种类4、经营杠杆5、发展前景6、资产规模1、GDP下降是否会引起产品需求更大幅下降2、公司产品的市场竞争力及份额是否比对手低？3、公司销售收入是否集中在单一产品上4、公司固定成本是否比较高5、公司产品市场扩张是否会引起预期收益的大幅度波动6、公司竞争劣势和融资困难是否是因为公司规模小所致第一节经营杠杆经营杠杆是指固定成本占产品成本的比重对利润变动的影响。运用经营杠杆，企业可以获得一定的经营杠杆利益，同时也承受相应的经营风险，对此可以用经营杠杆系数来衡量。一、经营杠杆的概念经营杠杆主要是反映销售量与息税前利润（earningsbeforeinterestandtaxes,EBIT）之间的关系，用于衡量销售量变动对息税前利润变动的影响程度。二、经营杠杆系数只要企业存在固定成本，就存在经营杠杆效应的作用。但不同企业或同一企业不同销售业务量基础上的经营杠杆效应的大小是不完全一致的，为此，需要对经营杠杆的作用程度进行计量，经营杠杆系数或经营杠杆度（degreeofoperationleverage,DOL）是对经营杠杆进行计量的最常用的指标。所谓经营杠杆系数是指息税前利润变动率相当于销售业务量变动率的倍数。其计算公式为：销售业务量变动率息税前利润变动率经营杠杆系数＝或Q/QEBIT/EBITPQ/PQEBIT/EBITDOL＝）（＝［例1］甲企业生产A产品，销售单价P为100元，单位变动成本V为60元，固定成本F为40000元，基期销售量为2000件，假设销售量增长25%（2500件），销售单价及成本水平保持不变，其有关资料见表14－1表14－1单位：元项目2000年2001年变动额变动率销售收入减：变动成本边际贡献减：固定成本息税前利润2000001200008000040000400002500001500001000004000060000500003000020000──20000＋25%＋25%＋25%──＋50%根据公式得销售量为2000件时的经营杠杆系数为：2%25%50200000/5000040000/20000DOL该系数表示，如果企业销售量（额）增长1倍，则其息税前利润就增长2倍。如本例销售额从200000元上升到250000元，即销售增长25%时，其息税前利润会从40000元增长到60000元，增长幅度为50%。上面公式必须以已知变动前后的相关资料为前提，比较麻烦，而且无法预测未来的经营杠杆系数。为此，经营杠杆系数还可以按以下简化公式计算：基期息税前利润基期边际贡献经营杠杆系数＝或EBITMFQVPQVPDOL)()(式中：M─边际贡献总额将例1资料代入，得以2000件为基准销售额的经营杠杆系数为：2400008000040000)60100(2000)60100(2000)2000(DOL计算结果与按公式12－1相同。但公式12－2更加清晰地表明了经营杠杆系数是处于哪一销售水平上，即在不同销售水平上，其经营杠杆系数各不相同。如在本例中，当销售量为2500件和3000件时，其经营杠杆系数分别为：67.16000010000040000)60100(2500)60100(2500)2500(DOL5.18000012000040000)60100(3000)60100(3000)3000(DOL相反，如果企业销售量下降为1000件、500件时，则以此为基准销售量（额）计算的经营杠杆系数为：40000)60100(1000)60100(1000)1000(DOL140000)60100(500)60100(500)500(DOL将上述计算结果用图14－1表示如下。三、经营杠杆与经营风险所谓经营风险是指由于企业经营上的原因给投资收益（EBIT）带来的不确定性。销售业务量增加时，息税前利润将以DOL倍数的幅度增加，而销售业务量减少时，息税前利润又将以DOL倍数的幅度减少。可见经营杠杆系数越高，利润变动越激烈。于是，企业经营风险的大小和经营杠杆有重要关系。一般而言，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。DOL将随F的变化呈同方向变化，即在其他因素一定的情况下，固定成本F越高，DOL越大，此时企业经营风险也越大；如果固定成本F为零，则DOL等于1，此时没有杠杆作用，但并不意味着企业没有经营风险。第二节财务杠杆财务杠杆是指资本结构中借入资本的使用，对企业所有者收益（股东收益）的影响。运用财务杠杆，企业可以获得一定的财务杠杆利益，同时也承受相应的财务风险，对此可以用财务杠杆系数来衡量。一、财务杠杆的概念财务杠杆主要反映息税前利润与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前利润变动对普通股每股收益变动的影响程度。两者之间的关系可用下式表示：NDTIEBITEPS)1)(([例2]假设A、B两企业的资金总额相等，息税前利润及其增长率也相等，不同的只是资金结构：A企业全部资金都是普通股，B企业资金中普通股和债券各占一半。具体资料详见表14－2。表14－2A、B企业资金结构与普通股利润表单位：元项目A(0：1)B(1：1)普通股发行在外股数（股）普通股股本（每股面值：10元）债务（利息率10%）资金总额2000002000000―――2000000100000100000010000002000000息税前利润债务利息税前利润所得税（税率50%）净利润每股利润50000005000002500002500001.255000001000004000002000002000002息税前利润增长率增长后的息税前利润债务利息税前利润所得税（税率50%）净利润每股利润每股利润增加额普通股利润增长率20%600000―――6000003000003000001.50.2520%20%6000001000005000002500002500002.50.525%由表14－2可以看出，在A、B两企业息税前利润均长20%的情况下，A企业每股利润增长20%，而B企业却增长了25%，这就是财务杠杆效应。当然，如果息税前利润下降，B企业每股利润的下降幅度要大于A企业。二、财务杠杆系数只要在企业的筹资方式中有固定财务费用支出的债务（包括发行企业债券、银行借款、签订长期租赁合同）和优先股，就会存在财务杠杆效应。不同企业财务杠杆是不完全一致的，需要对财务杠杆的作用程度进行计量，即财务杠杆系数或财务杠杆度（degreeoffinancialleverage,DFL）。所谓财务杠杆系数是指普通股每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数。息税前利润变动率每股收益变动率财务杠杆系数＝EBITEBITEPSEPSDFL//以例3中B企业的资料为例，根据公式12－3求得当息税前利润为500000元时，25.1%20%25DFL财务杠杆系数为1.25，表明当息税前利润为500000元时，息税前利润每增加（减少）1倍，普通股每股收益就会增加（减少）1.25倍或息税前利润每变动1个百分点，普通股每股收益就变动1.25个百分点。将表14－2中B企业的资料代入公式中，求得当息税前利润为500000元时，息税前利润－利息息税前利润财务杠杆系数＝IEBITEBITDFL25.1100000500000500000)500000(DFL三、财务杠杆与财务风险所谓财务风险（又称融资风险或筹资风险）是指企业为取得财务杠杆利益而利用负债资金时，增加了破产机会或普通股利润大幅度变动的机会所带来的风险。这些风险应由普通股股东承担，它是财务杠杆作用的结果。影响财务风险的因素主要有：资本供求变化；利率水平的变化；获利能力的变化；资本结构的变化，即财务杠杆的利用程度，其中，财务杠杆对财务风险的影响最为综合。一般而言，在其他因素不变的情况下，固定财务费用越高，财务杠杆系数越大，财务风险越大。企业为了取得财务杠杆利益，就要增加负债，一旦企业息税前利润下降，不足以补偿固定利息支出，企业的每股利润就会下降的更快，以表12－3中A、B两企业为例，假设计划息税前利润为500000元，而实际的息税前利润只有80000元，这时A、B两企业的税前利润分别为80000元和－20000元。由此可见，A公司因为没有负债，所以就没有财务风险B企业因有1000000元（利息率为10%）的负债，当息税前利润比计划减少时，就有了比较大的财务风险。如果B企业不能及时扭亏为盈，可能会引起破产。第三节总杠杆一、总杠杆的概念从前面的分析中我们知道，由于存在固定的生产经营成本，产生经营杠杆效应，使息税前利润的变动率大于销售量（额）的变动率；同样，由于存在固定财务费用，产生财务杠杆效应，使企业每股收益的变动率大于息税前利润的变动率。两种杠杆共同起作用，那么销售量（额）稍有变动就会使普通股每股收益产生更大的变动。这种由于固定生产经营成本和固定财务费用的共同存在而导致的每股收益变动率大于销售业务量变动率的杠杆效应，称为总杠杆。二、总杠杆系数总杠杆系数或总杠杆度（degreeoftotalleverage,DTL）是对总杠杆作用程度进行计量的最常用的指标。所谓总杠杆系数是指每股收益变动率相当于销售业务量变动率的倍数。总杠杆系数与经营杠杆系数、财务杠杆系数之间的关系可用下式表示DTL＝DOL×DFL企业决策、杠杆、风险在收益流中的相互影响投资决策资产结构融资决策资本结构成本结构经营杠杆固定财务费用财务杠杆销售收入波动程度EBIT波动程度每股收益EPS波动程度分析结论:1、由于杠杆的存在，销售收入的波动回导致经营利润和每股收益发生更大的波动，增加了企业面临的风险。2、无论经营杠杆还是财务杠杆都有正负双向性。3、企业杠杆大小最终取决于投融资决策。企业管理者可在决策中利用杠杆对企业面临的风险进行管理，以避免杠杆损失并争取获得杠杆收益。思考：经营杠杆的原理是什么？联合杠杆有何作用？