公司研究中国A股市场l海特高新是国内飞机机载设备维修业的龙头。公司是我国飞机机载设备维修规模最大、用户覆盖面最广、维修设备数量最大、维修项目最多的航空维修企业之一。l中国的飞机维修业进入高增长阶段。中国已成为世界第二大航空市场,自2003年中国大量进口飞机,2007年国内运输飞机达到1144架,同比2002年增长111%。目前大部分进口飞机逐步过了保修期,步入适修期,据业内人士估计我国进入适修期的飞机数目超过500架,并以25%的速度增长,国内的飞机维修市场开始进入高速发展期。l公司在机载设备维修领域维持领先优势,在发动机和机体维修领域实现突破。公司2004年IPO所募集的资金主要投向3个项目,支线飞机涡扇、涡浆航空发动机及附件维修生产线开发;波音系列、空客系列新型飞机机载设备维修生产技术改造和航空辅助动力装置(APU)维修生产线技术改造在2007年全部建成,目前公司盈利全部来自新项目,支线发动机维修和通用飞机机体维修将成为公司2008年新的利润增长点。l随着高利润率维修业务增加,公司财务指标转好。公司销售毛利率和净利率经历了先降后升趋势,2001年以来的下滑时多方面原因造成的:一方面是公司利润率跟随行业平均利润率经历了理性回归,另一方面因为在2003-2005年新老机型更替,老机型维修利润率下滑,而高利润率的新机型维修量没有放出所致,此外,公司新并入报表的海特国际贸易公司也是降低利润率的原因之一。2007年中期,随着公司募集资金项目纷纷投产,公司加大主营机载电子、机械和发动机的市场开发力度,营业收入和利润率明显回升,我们预计未来公司将的毛利率和净利率将保持在36%和21%的水平左右。l投资建议:在中国航空维修业快速增长的大背景下,海特高新作为行业内极具竞争力民营维修企业非常值得关注,公司已渡过低谷期,保守估计公司未来5年保持30%增长率,07-09年每股盈利分别为0.32元、0.32元和0.41元,动态市盈率46倍、46倍和37倍,我们给与短期增持、长期增持的评级。市场数据2008年3月3日一年期收益率比较魏芳行业首席分析师+8675583025630Weifang@jyzq.cn航天与国防——机械维修2008年3月3日海特高新(002023)—把握行业高增长机遇是公司盈利激增的关键短期:增持长期:增持PDF文件使用pdfFactoryPro试用版本创建ÿ、公司简介:海特高新于2004年7月在深圳证券交易所中小企业首次发行2400万股板挂牌交易,公司主要从事航空机载电子、电气、机械设备的检测及维修服务;航空小型发动机维修;航空机载设备及航空检测设备的研制与销售;航空机载设备技术的开发和转让。公司是我国现代飞机机载设备维修规模最大、用户覆盖面最广、维修设备数量最大、维修项目最多的航空维修企业之一。目前已取得8247个机载设备项目的CAAC适航维修许可,并获得中国民航总局、香港民航处、澳门民航局联合维修管理(JMM)认证,取得中国民用航空总局颁发的编号为PMA0038的《零部件制造人批准书》,公司通过了美国联邦航空局(FAA)认证,获得航空机械附件、仪表、无线电电子FAA项目1060项维修许可,通过了ISO9001:2000及GJB9001A-2001质量认证。公司目前形成了以成都维修基地为核心,在上海、武汉、太原、长沙等地分设合资公司和工作基站的维修服务网络。公司商务客户已涵盖包括中国国际航空公司、中国南方航空股份有限公司、中国东方航空股份有限公司等国家骨干航空公司、所有地方航空公司、中航集团、中国天利集团及东南亚、独联体等国家和地区的航空企业、飞行院校、培训中心(公司)近100家,产品品种涉及波音系列和空客系列重要机型及国内各类支线飞机、通用飞机、直升机、公务机等近四十余个机型的航空机载设备、中小型发动机的维修和服务。2、股权结构:公司发起人是李再春、王万和、刘生会、李飚、郑超、李刚6位自然人,其中李刚、李彪和李再春是父子关系。经过14年创业,公司董事长、航空维修技术专家李再春带领几位高管将海特高新,这家民营航空维修企业做到了机载设备维修领域最大规模企业之一。2007年8-9月,5位高管相继减持了共计621万股,占海特高新总股本的5.28%,减持后李氏父子持有公司股权仍超过45%,处于绝对控股地位。图1:海特高新股权结构39.39%6.22%2.38%3.06%3.06%3.63%资料来源:公司2006年年报行业分析:中国的民航维修业步入高速增长期1、中国大量进口飞机带动飞机维修业大发展李再春王万和李刚李彪郑超刘会升四川海特高新技术股份有限公司PDF文件使用pdfFactoryPro试用版本创建随着中国经济的高速发展,中国民航运输业进入高增长期,飞机进口数量呈现爆发性增长。截至2007年底,国内在册运输飞机数量已达到1144架(其中4架处于停运),2007年比2006年新增加106架,年增长率为10.20%。2007年较2002年共增加了542架,平均年增幅高达30%。中国已经迅速成为世界第二大航空市场,根据中国民航总局有关人士预测,到2020年,国内更新和新增加的大型干线飞机将达到4000余架。除此自外,我国的通用航空也面临大发展,发达国家通用飞机与客运飞机的应用量比例大约为5-6倍,2006年底我国民用直升机、通用飞机仅为707架,预计未来20年我国的民用直升机、通用飞机保有量及其维修市场将会有大的增长空间。图2:中国1997年-2007年引进飞机数量资料来源:中国民航总局截至2007年底,我国飞机目前平均机龄为6.71年,10年以内机龄飞机占机队总量的78%,比2006年提高2%;10年到20年机龄飞机占机队总量的21%。绝大部分飞机都是新飞机。图3:2007年国内机队机龄分布资料来源:金元证券一般而言,新飞机投入运营以后有2-3年的保修期,保修期内飞机的维修主要送PDF文件使用pdfFactoryPro试用版本创建厂商特约维修点进行。自2003年进口的飞机目前逐步过了保修期,步入适修期,据业内人士估计我国进入适修期的飞机数目超过500架,并以25%的速度增长,国内的飞机维修市场开始进入高速发展期。表1:2005-2007年来国内运输机队故障概况注:SDR指飞机使用困难报告资料来源:中国民航局、金元证券在飞机维修市场中,飞机的动力装置系统、导航系统、起落架系统和飞行控制系统故障率最高,一般占到了年度飞机总故障率的30%,是最主要的维修项目。而非机械类故障如鸟击、人为因素、地面碰撞、天气和其他事件等原因所占比例较小。图4:2007年国内飞机主要故障统计资料来源:中国民航总局2、中国是世界增长最快的航空维修市场新飞机要维护,老飞机要维修,中国近年来大量引进飞机带动了航空维修业的发PDF文件使用pdfFactoryPro试用版本创建展,中国已成为全球增长最快的航空维修市场,飞机资产金额巨大,维修成本占航空公司运营成本的10-20%,航空维修市场蛋糕巨大。根据波音公司预测,到2020年全球将拥有运输飞机32954架,全球民航维修业的年销售收入将达到1556亿美元,其中飞机维护收入340亿美元,飞机维修、修理和大修收入约1100亿美元,飞机改装收入约116亿美元。我们根据中国2007年的飞机架次估算,预计2008年中国飞机维修市场收入将达到24亿美元,保守估计到2019年该数字将超过100亿美元。3、飞机维修国外送修量的减少促进了国内维修市场的进一步发展航空维修行业的市场容量与国内的飞机数量、价值存在正相关,根据业内人士统计,新增一架飞机带来的每年新增机载设备维修市场容量平均约400-500万元,新增发动机维修市场容量亦平均约400-500万元。截止到2003年,我国飞机维修送国外修理的数量约占68%,国内送修量约占32%。近十年来,国内航空维修行业呈现高速增长的态势,自行研制开发了多项重大技术,与国际民用航空维修业的差距不断缩小,整个行业也伴随着技术进步而不断发展壮大。航空机载设备维修的技术水平已基本达到国际先进水平,飞机发动机维修与飞机机体大修的综合技术水平与国际上还有一定差距,但差距也在逐步缩小。航空公司送修件送往国外修理的比例将逐渐减少,而送往国内维修的比例将不断增加,预计到2007年国外送修量已下降到50%以下,就机载设备维修而言,倘若航空公司送修件全部在国内修理,国内机载设备维修市场将扩大两倍以上。4、飞机机型变更使得新机型维修毛利率更高20世纪80年代以前,我国民航飞机以安-2、伊尔-14、伊尔-18等前苏联制造飞机为主,1985年以后,国内开始从英国引进大批国际先进的新型麦道飞机,淘汰了原有的技术落后、机型小旧的苏制系列飞机,随着飞机制造技术的更新换代和国际飞机制造企业的重组整合,自2003年以来我国开始大量进口的美国的波音737600-800系列和法国空客320系列飞机,部分老的波音747机型和麦道飞机逐步在淘汰。图5:1997年-2007年中国主要机型空地飞行时间对比PDF文件使用pdfFactoryPro试用版本创建资料来源:国家民航总局从上图可以看出1997年-2007年十年间使用量增长最快的是波音737NG和空客AirbusSA系列飞机,而波音B737CL和B757/767使用量较多但已出现下降趋势,其中,空客AirbusLR近两年使用量明显增长,其它机型保持平稳,麦道系列飞机逐步退出运营。机型的变更导致维修市场也在发生变化,维修技术成熟的老型号飞机维修市场在逐步萎缩,竞争加剧导致利润率逐渐下滑。而新机型飞机的维修技术由于需要大量技术投入和购买昂贵的检测设备ATEC-60A,以及航空公司招标门槛的提高,新机型维修市场竞争相对集中,维修毛利率相对高于老机型。5、航空维修市场竞争日渐激烈:航空维修分为航空机载设备系统维修、飞机机体维修、飞机发动机系统维修三个分支,我国的民用航空维修业在80年代末以前属中国民用航空总局控制和管理的国家垄断行业,90年代初民航管理部门逐步开放了国内民用航空维修市场,允许国内多种经济成分进入维修市场,中外合资维修企业、民营维修企业相继介入维修市场。图6:国内飞机维修市场主要业务量分类统计40%48%12%机载设备维修机体维修发动机维修资料来源:金元证券由于竞争激烈,中国民航维修业的综合维修能力和实力仍十分有限。据统计,全国经民航总局审批的280多家维修单位中,实力相差较大,既有年销售收入10多亿人民币的合资企业,也有年销售收入低于100万元的民营企业。目前国内各主要航空维修企业已确定了自己的市场定位,初步形成以下格局:表2:中国航空维修市场主要企业名称类型维修许可主营业务四川海特高新技术股份有限公司内资CAAC\FAA航空机载设备附件维修、航空应用软件开发、航空维修专用测试设备制造航新航空工程(集团)有限公司中外合资CAAC\JAA航空机载设备附件维修、航空应用软件开发机载设备西安翔宇航空科技股份有限公司内资CAAC\FAA航空机载设备附件维修、航空应用软件开发PDF文件使用pdfFactoryPro试用版本创建武汉航达航