星新材料（600299）：有机硅盈利稳定双酚A出现反转-

调研快报星新材料（600299）：有机硅盈利稳定双酚A出现反转增持胡换录[e-mail]化工行业2007年7月30日诚信源于独立，专业创造价值请阅读最后一页重要免责申明事件描述：近日，我们对国内新材料龙头企业星新材料进行了调研，和公司高管对公司目前经营情况、有机硅行业未来发展趋势以及定向增发资产注入情况做了沟通。调研信息快报：1.公司目前主要产品及产能情况：公司形成了有机硅单体、中间体产品系列，苯酚/丙酮、双酚A、环氧树脂产品系列，PBT、PPO等工程塑料产品系列，新注入资产中的氯丁橡胶、钛白粉等产品系列。另外拥有中蓝连海设计院和化工部长沙设计院两家新材料化工设计研究院。目前公司在江西有机硅生产基地拥有20万吨有机硅单体产能，在哈尔滨有12万吨苯酚/丙酮产能，在江苏无锡有4.5万吨双酚A产能，定向增发项目再建9万吨双酚A产能，预计08年初能够投产，同时在无锡还拥有2.3万吨环氧树脂，并计划建设3万吨环氧氯丙烷项目。在江苏南通拥有2万吨PBT产能，并计划新建6万吨PBT产能。在山西芮城有1万吨PPO产能。新注入资产中有3万吨氯丁橡胶产能，并计划再建3万吨。2.新建有机硅装置运行顺利：江西星火有机硅厂10万吨/年有机硅项目，目前运转顺利，公司预计今年有机硅单体产量在15万吨左右。装置并未满负荷生产，主要是由于下游企业认为有机硅产能增加价格会下降，购买欲望不强。目前镇江宏达3万吨装置已经建成，目前试车已经成功；江苏梅兰、浙江合盛已经建成,正在试车,山东东岳单体产能计划2007年底建成；还有几家企业正在建设或者计划建设，虽然其中良莠不齐，最后未必能够完全建成达产，但必然会加剧国内单体的竞争。目前市场DMC价格维持在26000元/吨~29000元/吨水平，比去年略低，我们预计今年DMC价格会出现一定的下滑但幅度不会太大。另外，今年有机硅主要原材料没有出现大幅上涨，甲醇价格出现了下跌，虽然受能源价格上涨硅块价格出现上涨但涨幅不大，预计今年有机硅毛利率会有所上升。3.未来有机硅产品深加工将会由罗迪亚来完成：集团公司采取承债式兼并了罗迪亚有机硅事业部后，成立了技术协调委员会，对江西星火有机硅厂进行了参观调研，就提高单体技术水平、深加工布局等事项进行了交流，并从物耗、装置改进、产品技术稳定性方面做了技术指导。近几年国内有机硅单体产能扩张迅速，公司有机硅要做大做强，必须迅速进行下游产品开发。通过与公司高管沟通了解到，未来有机硅深加工将由罗迪亚来完成，我们预计这部分资产未来也将会注入到上市公司。4.环氧树脂产业链将会更趋完善：公司通过上下游的技术改造和大规模扩建，环氧树脂产业链逐渐趋于完善。哈尔滨12万吨苯酚/丙酮今年产需两旺，苯酚价格出现了一定程度上涨，预计这块业务今年毛利率会有所上升。公司在盐城计划建设3万吨环氧氯丙烷项目，考虑到目前环氧氯丙烷价格国内产能出现过剩，价格下降，项目有所推迟。公司目前有4万吨环氧树脂产能，其中高毛利的电子级环氧树脂销量超过了5000吨。国内环氧树脂生产厂家众多，规模太小，超过万吨级规模的仅有8家左右，并且污染严重，行业亟待公司研究/调研报告公司研究/短评整合。公司生产技术是有自主知识产权的国内顶级技术，产品档次也不断提高。公司注入资产长沙化工设计研究院正在大力开发电子级环氧树脂，未来公司电子级环氧树脂产销量会大大增加。5.双酚A逐步走出低谷，价格出现大幅回升：公司有两套双酚A生产装置，1.6万吨/年生产装置是全套拥有自主知识产权，另一套2.5万吨/年的生产装置是引进的，这两套装置采用的是“离子交换树脂法”技术，属于世界领先技术。计划新建设9万吨/年的生产装置也采用这一技术，而且新装置由于技术转让费减少和物料消耗节约等因素，预计每吨双酚A成本将会有较大幅度下降。2006年受双酚A价格低迷影响，公司双酚A开工率不足，并出现了亏损。今年反倾销立案调查以后，市场形势大为改观，产品价格一路上扬，目前价格在18500元/吨。另外，受环氧树脂产能增加，开工率上升影响，对双酚A需求也明显增加。未来双酚A价格走势受8月反倾销终裁保证金力度调整影响很大。我们预计今年下半年双酚A价格仍然会保持在18000元/吨以上。公司两套生产装置满负荷生产，其中50%左右自用，另外50%聚碳酸酯级双酚A外销，毛利率已经出现大幅回升。6.PBT销售情况良好，PPO正处在市场开拓期：2006年7月份商务部做出的反倾销终裁决定使得国内PBT生产企业获得了良好的发展环境。公司具有2万吨的PBT生产能力，在南通正在建设6万吨生产装置。公司PBT生产装置是亚洲唯一采用连续法的生产装置，所有生产技术都拥有了自主知识产权，新建装置投资大幅减少。预计新建装置08年下半年投产。目前公司PBT生产销售情况良好，价格保持稳定。公司在山西芮城PPO装置是国内唯一的PPO生产装置，目前PPO毛利率在40%左右，毛利率虽然很高,但是下游企业使用需要一段时间的认证，目前公司PPO并没有完全达产。7.定向增发资产预计今年三季度开始并表，预计未来资产注入仍将不断：公司通过定向增发将山西合成橡胶集团、化工部长沙设计研究院等七块资产注入到上市公司，这七块资产盈利状况良好。其中山西合成橡胶集团3万吨/年的氯丁橡胶占国内60%的市场份额，未来还要再建3万吨产能。预计新注入资产将会在今年三季度开始并表。我们预计公司还有多块优质资产将来会注入上市公司，这其中包括：天津的年产1万吨的聚碳酸酯项目和年产4万吨/年的聚甲醛项目，年产20万吨/年的阿迪苏蛋氨酸项目，年产22万吨/年的罗地亚有机硅项目，另外还有在国内有机硅研究领域处于领先地位的中蓝晨光化工研究院等资产。8.盈利预测与投资评级：公司未来两年业绩增长明确，2007年新建有机硅投产以及双酚A出现反转，2008年新建9万吨双酚A投产、6万吨PBT投产以及10万吨有机硅产能的完全发挥。由于定向增发价还不能确定，我们预计2007年、2008年、2009年每股收益在不考虑定向增发股数摊薄影响的情况下分别为1.34元/股、1.88元/股、2.10元/股。我们预计公司定向增发价要大幅提高，假设定向增发股数为5000万股，摊薄后每股收益为1.18元/股、1.65元/股、1.85元/股，2007年、2008年、2009年动态市盈率分别为39倍、28倍、25倍，公司未来增长明确，又有比较强烈的资产注入预期，我们按照2008年35倍市盈率计算，公司目标价为57.8元，我们给与公司“增持”投资评级。9.风险提示：（1）、国内有机硅单体低水平产能扩张比较严重，下游尚缺少高技术含量产品的开发，有机硅面临价格下降，毛利率下滑的危险。（2）、下一步的资产注入将在何时还不能确定，虽然公司还有许多优质资产可以注入上市公司，但是在时间上还存在一定的不确定性。（3）公司拥有大量的技术储备但是技术人员流动造成的技术流失也将会对公司产生一定的影响。2诚信源于独立，专业创造价值公司研究/调研报告公司研究/短评表1：盈利预测表（单位：万元）单位：万元2006A2007E2008E2009E主营业务收入373,517596,470841,612891,789减：主营业务成本319,970498,471705,561752,673主营业务税金及附加7761,1331,5151,516主营业务利润52,77196,865134,536137,600加：其他业务利润7941,1931,6831,784减：营业费用4,0516,5619,2589,810管理费用13,75420,87629,45631,213财务费用13,77514,83619,52110,620营业利润21,98555,78577,98487,741加：投资收益32000补贴收入18000营业外收入310---营业外支出289---利润总额22,05655,78577,98487,741减：所得税2,9637,25210,13811,406少数股东损益205295308385净利润18,88848,23867,53875,950每股收益（元）0.561.341.882.11每股收益（元）(摊薄后)0.561.181.651.85数据来源：公司年报、天相投资顾问有限公司假设定向增发股数为5000万股。3诚信源于独立，专业创造价值公司研究/调研报告公司研究/短评天相投资顾问有限公司投资评级说明判断依据：投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。投资建议预期个股相对天相流通指数涨幅1买入15%2增持5---15%3中性(-)5%---(+)5%4减持(-)5%---(-)15%5卖出(-)15%重要免责申明报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以进行任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵权行为和有侼报告原意的引用行为进行追究的权利。天相投资顾问有限公司北京富凯地址：北京市西城区金融大街19号富凯大厦B座701室电话：[phone]；传真：[phone]；邮编100032北京新盛地址：北京市西城区金融大街5号新盛大厦B座4层电话：[phone]传真：[phone]邮编：100034北京德胜园地址：北京市西城区新街口外大街28号A座五层电话：[phone]；传真：[phone]；邮编100088上海天相地址：上海浦东南路379号金穗大厦12楼D座电话：[phone]；传真:[phone]；邮编200120深圳天相地址：深圳市福田区振中路鼎诚国际大厦2801电话：[phone]；传真：[phone]邮编518041山东天相地址：济南市舜耕路28号舜花园小区朝3C电话：[phone]；传真：[phone]；邮编2500144诚信源于独立，专业创造价值