中债收益率曲线和中债估值的编制与应用

中债价格指标产品的编制和应用内容提要•中债价格指标产品概要介绍•中债收益率曲线和估值的原理与应用•中债指数和VaR的编制和应用•中债价格指标产品的发布平台与查询方法•中债价格指标产品的研究报告和交流机制2第一部分：中债价格指标产品概要介绍中债价格指标产品的发展历程推出国内第一条中国国债收益率曲线曲线、估值和指数系统性发布使用Hermite模型构建曲线1999年中债单券VaR发布2002年2006年2011年2010年曲线估值进入有偿使用阶段42012年中债组合VaR发布中债新综合指数发布增加了估值品种细化了金融债收益率曲线曲线、估值、指数和VaR不断完善中债价格指标产品体系的构成5中债收益率曲线中债估值中债指数一级发行二级交易风险控制记账参考资产定价监管支持业绩评估衍生品标的中债VaR风险管控投资决策中债价格指标产品的编制流程6Text第二步：编制收益率曲线第三步：计算估值第一步：事前分析第四步：计算指数监控岗、监管部门、市场成员宏观环境、市场基本面、价格点发行人行业、财务状况等确定关键期限、插值形成曲线第五步：计算VaR现金流贴现、以曲线为基础第六步：事后检验以市场价格和估值为基础以中债收益率曲线和估值为基础事前分析重点范围•宏观分析ü国内国际重大宏观经济、金融市场及行业政策等消息ü债券市场供需面及投资者预期ü货币市场利率(SHIBOR、REPO)波动情况及资金面ü其他市场分析：股市、汇市及期货市场等•价格点分析ü发行利率、交易商协会指导利率、个券分销情况分析ü双边报价、成交价、结算价分析ü货币经纪公司价格分析Ø重点在收益率变动情况和异常价格的判断和剔除Ø形成当日维护基本思路以及维护理由，并每日进行记录7价格点比较8市场价格类型优点缺点银行间结算价格债券品种、期限的丰富程度优于其它数据源代持、对敲等异常交易情况较多，需要进行剔除银行间双边报价及时性、准确性相对较高报价品种少、不连续且双边报价价差过大交易所价格价格相对持续市场小且品种不齐全，只有少量的国债、企业债和公司债在交易所交易，价格易被操纵。柜台报价报价连续只限于国债，且价格的敏感度差货币经纪价格价格相对真实品种不齐全，交易量少，且价格只对成员开放成员估值债券的品种和期限相对丰富真实性较差信用债分析角度信用债分析报告企业资料分析行业分析地域分析评级机构观点外部研究报告财务数据分析市场成交情况横向&纵向对比分析一级&二级市场价格企业背景、政府支持力度行业状况区域经济水平第二部分：中债收益率曲线和估值的原理与应用基本概念和指标体系估值基本原理和方法基本应用基本概念ü收益率曲线是反映一组货币和信用风险均相同，但期限不同的债券收益率值的连线ü债券估值是评定估算债券类资产价值的过程，是解决债券交易价格不连续、不完整特点的国际通行手段11指标体系n中债收益率曲线到期收益率曲线、即期收益率曲线、远期收益率曲线n中债估值(28个指标)全价、应计利息、净价、收益率、点差收益率、修正久期、凸性、基点价值、利率久期、利率凸性、利差久期、利差凸性、绝对流动性系数、相对流动性系数中债收益率曲线族系13商业银行次级/普通债曲线(AAA…BBB+)111/1/1//1//1/nwn0固息债估值基本原理PV:债券全价；y:估值收益率；C：按票面利率确定的现金流；f：债券每年的利息支付频率；n：剩余的付息次数；D:估值日距最近一次付息日的天数（算头不算尾）；w=D/当前付息周期的实际天数；M：债券面值。15中债浮动利率债券的估值方法浮息债估值基本原理1211221211])(1[])(1[)(])(1[)(nTSdnniiTSdiTSdfyRMfyRfrRMfyRfrRMPV含权债估值方法n选择权债券为什么有两个估值？哪个为准？ü含权债券存在行权与不行权两种可能，为此，我们对固定利率含权债券同时提供两个估值价，即行权价与不行权价。在“可信度”中有“推荐”标示的价格是我们更倾向的估值价。n选择权债券为什么有两个估值？哪个为准？固定利率含权债“推荐”价格的判断方法判断该债券对应的远期利率与如果该券不行使其“选择权行使日”后的票面利率的关系设某支债券自估值日至其发行公告中的到期日为L1+L2年，L1为估值日至“选择权行使日”的年数，L2为自“选择权行使日”至其发行公告中的到期日的年数；如果该债券继续存续的票面利率C。比较远期的到期收益率（f(L1,L2))与C的关系⑴投资人选择权债券的待偿期：如果(f(L1,L2))C，则待偿期为L1+L2年；如果（f(L1,L2))≥C，则待偿期为L1;⑵发行人选择权债券的待偿期：如果（f(L1,L2))C，则待偿期为L1；如果（f(L1,L2))≥C，则待偿期为L1+L2年含权债估值方法n选择权债券为什么有两个估值？哪个为准？案例：088017（投资人选择权，5+5）含权债估值方法19案例：088017（投资人选择权，5+5）2008年11月10日08中冶债4.7年后5年的远期的到期收益率4.7388%，低于不行权后的票面利率6.6%。因此，判断投资人将不行使投资人回售权，该券推荐看长的价格。含权债估值方法中债曲线及估值的应用–财政部ü采用中债银行间固定利率国债收益率曲线作为发行招标的定价基准ü《国债管理工作报告》持续引用中债收益率曲线和中债指数ü《国债收益曲线课题报告》ü《金融工具（债券）公允价值课题报告》20中债曲线及估值的应用–银监会ü采用中债收益率曲线作为银行市场风险管理以及监管部门进行风险监管的计量比较基准21中债曲线及估值的应用–证监会ü证券基金持有的在银行间债券市场流通的债券，其净值计算直接采用中债估值ü采用中债价格指标产品对基金公司交易行为进行全方位监测22中债价格产品的应用–保监会ü采用中债银行间固定利率国债即期收益率曲线的3年移动平均线作为保险业保险准备金计量参考基准ü采用中债价格指标产品对保险公司交易行为进行全方位监测23基本应用情况ü世界银行：月度分析报告开始采用中债收益率曲线衡量中国债券市场利率水平ü亚洲开发银行24中债收益率曲线与信用利差ü信用点差接近或创历史新高，已超越次贷危机信用恐慌时期ü信用债由于贷款受限供给充裕，市场资金紧张，信用恐慌情绪抬头，商业银行等资本充足率限制导致需求不足中债收益率曲线与央票发行利率26数据来源:Wind资讯中国债券信息网央票发行利率与中债10年期国债曲线走势07-12-3108-12-3109-12-3110-12-3107-12-31央行票据:发行利率:1年期银行间固定利率国债到期收益率:10年期(右轴)1.62.02.42.83.23.64.02.73.03.33.63.94.24.5中国国债收益率与各国国债收益率n中国与欧洲的德国和英国2007年以来相关度较高28注：葡萄牙10年期国债收益率曲线为黄色走势线；意大利为绿色走势线；希腊为粉色走势线；西班牙为白色走势线；英国为蓝色走势线；德国为红色走势线；中国为橙色走势线。(Bloomberg)中债收益率曲线与国际经济指标29数据来源:Wind资讯中国债券信息网中美10年期国债曲线与VIX指数07-12-3108-12-3109-12-3110-12-3107-12-31标准普尔500波动率指数(VIX)银行间固定利率国债到期收益率:10年期(右轴)美国:国债收益率:10年(右轴)10203040506070802.02.53.03.54.04.55.0第三部分：中债指数和VaR的编制和应用31u中债指数体系介绍中债指数的编制与应用33Ø总指数族总指数族综合类指数系列中债综合指数中债总指数中债银行间总指数分类指数系列国债总指数、固定利率债券指数……中债指数的编制与应用34Ø成份指数为进一步反映债券市场中不同特点（如流动性、市值等）的债券组合的价格和回报表现，中央结算公司编制了成份指数族。该指数族的每只指数的样本券只数是固定的，可作为跟踪指数，为指数基金提供盯市基准。成份指数族中债央票50指数中债短融50指数中债指数的编制与应用35Ø持仓指数以托管账户为单位，机构成员自有托管量下剔除了美元债和资产支持证券后的所有债券，以中债估值和市场价格为价格源，每日自动计算生成的指数。该指数仅供成员自己使用，不对外披露。真实持仓指数基准指数（可选）中债指数的编制与应用36Ø定制指数定制目的：模拟一个投资帐户组合，定制一个与自己投资风格完全一致的指数，更易于跟踪定制内容：中债指数系列可为用户提供各种定制指数服务ü按久期特征定制指数ü按市值大小定制指数ü定制债券市场最活跃的债券指数ü其它风格指数定制流程：成员提出定制需求中债公司受理后代为构建定制指数可根据成员要求公开发布或仅供成员自行查看中债指数的编制与应用38Ø取价原则价格源处理原则合理的双边报价根据中债估值进行筛选，好的双边报价(包括商业银行柜台市场双边报价)取最优买价最优卖价的中间价合理的结算价根据中债估值进行筛选，在银行间债券市场流通的，取当日加权平均结算价;在交易所市场流通的，取日终收盘结算价；无双边报价、无交易结算发生的、或结算价异常的直接采用中债估值价格跨市场债券价格处理分别取各自的结算价和各个市场的流通托管量中债指数的编制与应用39Ø中债指数提供的组合指标应用根据指数中的组合久期值、凸性值、平均到期收益率值、指数总市值四个指标来分析利率变化对债券的影响其中，为债券资产组合的久期，为债券资产组合的凸性，为收益率变化中债指数的编制与应用40例：金融债总指数相关指标2010-11-1总市值（亿元）久期凸性平均到期收益率基点价值平均待偿期（年）37087.89715.220351.08773.53390.05186.3164在平均到期收益率上涨1个基点（0.01%）的情况下，金融债指数总市值变化为：37087.86*(-5.2203*0.01%+1/2*51.0877*0.01%^2)=-19.3515(亿元)即市值缩水占到了总市值的0.0711%。中债指数的编制与应用41lVaR，ValueatRisk，即风险价值或在险价值，描述了在一定概率水平下（置信度），某一金融资产或证券组合在未来特定一段时间内的最大可能损失。lCVaR即条件风险价值，它反映了在损失超过VaR临界值的条件下，资产组合的期望损失值。它从另一个侧面揭示了风险特征，和VaR相互补充，相互印证。中债VaRnVaR和CVaR的含义43nVaR的计算方法•银监会建议方法-历史模拟法-方差-协方差法-蒙特卡罗模拟法参数法准确性耗时性参数依赖性历史模拟法否较好少低方差-协方差法是很差少高蒙特卡罗模拟法是较好较多高中债VaR44n中债VaR值产品计算参数•置信水平：95%、99%•持有期（天）：1、5、10天•历史数据长度：250个工作日n中债单券VaR值计算过程找到在计算日某只债券所对应的曲线收益率以及待偿期追溯250个工作日曲线历史数据，并计算两日收益率变动将收益率变动序列进行排序，寻找分位数得到收益率的临界值根据收益率临界值计算债券价格临界值，得到单券VaR和CVaR中债VaR45n中债组合VaR值•组合VaR是以托管在我公司的各机构成员债券账户为单位，以各账户中的全部债券为集合进行每日计算。计算方法与单券VaR类似，参数相同，不久将正式上线。中债VaR46•例如，查询02国债05（020005）在2010年3月3日，持有期为1、5、10天，置信水平为95%、99%下的VaR和CVaR值，结果如下：中债VaRn中债单券VaR查询47nVaR作为风险管理指标的优越性•用确切的头寸数值描述风险敞口大小，简单明了•对前台可进行限额管理，设置阀值，防止重大损失n中债VaR的优势•依托中债曲线和估值，客观中立，准确度较高•中债曲线估值相关指标与中债VaR同时使用，风控口径一致•历史模拟法，方法选取较为科学•持仓组合VaR值，便于组合管理中债VaR第四部分：中债价格指标产品发布平台