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经济管理学院本科生《经济学文献导读》结课论文课程教师：韩立岩班级：390861班小组成员：张烁39085104王征39085107王安琪380851062011年2月14日关于中小企业融资分析综述【摘要】改革开放以来，中国中小企业从无到有，从小到大，在繁荣经济、增加就业、推动创新和催生产业中发挥着越来越大的作用，已成为推动社会生产力发展和促进社会主义和谐社会建设的重要力量。但是，由于中小企业自身特征，偿债能力弱、融资规模较小、财务规范性差、缺乏完善的公司治理机制等问题，中小企业抵御风险的能力一般较弱。所以，中小企业获得金融资源的支持有限，与其在国民经济中发挥的作用相比极不对称，融资难问题一直是中小企业发展的重要瓶颈之一。因而，选取多样且合适的融资方式对中小企业至关重要。与此同时,高新技术是一个国家、一个地区工业技术水平的象征，代表着未来的工业竞争力和经济增长潜力。高新技术产业从技术的研发，到科研成果商品化并在市场上获利，需要巨额资金的支持，若仅靠高新技术企业自身实力进行资本积累，将十分漫长和艰辛。就我国而言，自1993年（尤其是1996年）以来，金融支持和主板发行指标主要向大中型国有企业倾斜，进而使得融资难成为制约高科技企业尤其是中小型高科技企业发展的瓶颈，大批技术水平高、市场前景好的高科技项目，难以实现产业化、商业化。同时，我国每年有6万多项科技成果问世，但不到10%的转化率使得很多成果“老死”在实验室。因而，中小型科技企业更应该考虑如何根据其自身特点选择筹资方式，适度、有效地利用财务杠杆，使资本结构处于最佳状态，使企业的总体融资成本最小化。现在科技企业融资需求的多样性要求多层次的科技融资体系，选取合适的科技企业融资。不同规模的科技企业以及企业不同的发展阶段，所需要的资金不同，既有长期资金需求，又有短期资金需求，既有权益资本的需求，又有债务资本的需求。【关键字】中小型科技企业资金需求融资方式企业发展阶段目前经济界、科技界的专家学者都对科技企业融资问题进行了多方面研究和探讨，提出了许多好的建议，对现在施行最多的几种融资方式综述如下：一、知识产权融资知识产权融资，顾名思义，就是以个人或公司拥有的专利、商标、软件著作权、集成电路等可进行商业性的投资、融资。苑泽明（2010），张铁力（2010），周升平（2010），李希义(2008)等人研究了知识产权融资中出现的问题，现状，并提出了各种解决办法。苑泽明(2010)的一项研究显示，高新技术企业有规模小、成熟企业不多、自主创新能力不足和知识产权融资匮乏等特征;被调查企业普遍认为“法律制度不够完善”、“知识产权评估制度不够健全”和“知识产权交易平台不够完善”是利用知识产权融资的主要障碍。无独有偶，周升平（2010）不止从制度上客观上找原因（知识产权计量和估值难，知识产权登记制度不完善，知识产权变现能力差），还分析了企业自身的问题（企业自身知识产权保护意识差）。而张铁力（2010）则在风险方面指出了知识产权融资存在的以下几个方面的问题：道德风险，估值风险，资产形态，经营风险和法律风险。从制度入手，张铁力（2010）认为我国应该专设商业银行知识产权质押风险监管机构，完善知识产权评估制度，健全知识产权担保登记制度并将创业者个人信用纳入企业信用。而苑泽明(2010)的观点则是要完善知识产权质押相关立法，使之具有可操作性；科学评估知识产权资产使其具有公信力并发展质押金融中介服务，使之风险可控。周升平（2010）也对此他提出了几点建议：建立健全完善的知识产权融资法律法规体系，政府的大力参与和扶持，完善知识产权融资服务平台，建立和培育知识产权交易市场体系和构建知识产权融资保障机制。在此方面做出过贡献的还有华荷锋，李希义，姚王信，高婷和刘瑞娟等人。华荷锋（2010）认为,基于企业生命周期各个阶段,结合知识产权融资的方式,企业在初创期可以采用知识产权作价入股、申请政府知识产权专项基金等方式融资;在成长期使用知识产权质押融资;在成熟期采用知识产权信托、知识产权证券化融资;在衰退期开展基于知识产权的并购和重组,以此将知识产权的运用贯穿于企业生命周期的全过程,充分发挥知识产权的资本价值。而李希义(2008)则对上海、广州等地科技型中小企业成果产业化过程中存在的融资状况进行了调查，结合典型案例分析了科技型中小企业科技成果产业化过程中存在的融资困难和原因，并在总结了地方政府在支持企业成果产业化方面的经验措施的基础上对于如何解决科技型中小企业成果产业化过程中的融资瓶颈提出了建议。从需求与供给方面入手，苑泽明,姚王信和高婷（2009）认为目前中国知识产权融资的需求与供给是失衡的,主要原因是存在融资约束,包括法律、技术和人才等层面的约束。文章运用信息经济学的原理,在分析知识产权定价机制的基础上,通过建立知识产权融资的交易平台、资本平台和信息平台,进而提出解决此失衡问题的若干融资方式等务实的实现路径。而刘瑞娟（2010）深入研究了美国、德国、日本与韩国等先进国家办理知识产权融资的现状与问题，同时分析了各国的市场机制与经验，探索出我国知识产权融资的主要障碍，对我国知识产权相关的服务机制的建立，增强信用机制和充分发挥政府的作用提出了若干建议。二、创业板创业板又称二板市场,即第二股票交易市场,是指主板之外的专为暂时无法上市的中小企业和新兴公司提供融资途径和成长空间的证券交易市场,是对主板市场的有效补给。自2009年10月23日创业板正式启动,至2010年的6月21日,创业板上市公司已经达到86家,作为一个新兴的融资市场,创业板市场为我国中小企业融资创造了条件。商洋洋（2010），鲍静海,张会玲（2010）等人分析了创业板市场的不足并提出了改进的方案，顿雁峰（2010），PakToChan，FariborzMoshirian，DavidNg和ElizaWu（2007）等人分析了创业板市场抑价的影响因素，R.Wöhrl，S.Hüsi和M.Dowling（2009）和MartinT.Bohl和StefanReitz（2006）等人研究了德国新市场的特点，这对我国创业板市场的发展有着借鉴性的意义。国内研究领域中，首先商洋洋（2010）承认了我国创业板启动后的以下几点成效：完善了金融体系，为科技企业上市提供机会并为投资者扩展了投资渠道。同时也指出了这其中的一些问题，如：募集资金用途混乱、使用率不高，创业板市场相对于主板市场更加不稳定和创业板企业自身面临上市后的经营风险。对此他提出了以下几点建议：（一）加强资金用途监管,建立详细的财务规划（二）抑制市场投机行为（三）创业板上市企业自身做好过渡准备总的来说我国创业板运行时日尚短，制度有待完善，市场有待扩容。鲍静海和张会玲（2010）提出，我国创业板的容量有限，短期内很难容纳很多企业上市，能到创业板上市的企业只能是凤毛麟角。而且，目前创业板市场运行时日尚短，市场状况与制度框架的设立思路不完全吻合，出现了高市盈率、高发行价和高超募金额、个股被爆炒等不良现象，各种规则亟待完善。顿雁峰（2010）则实证分析了我国创业板市场65家公司的首次公开招股（InitialPublicOfferings，简称IPO）抑价影响因素，研究表明我国创业板IPO抑价的主要原因是该市场短期投资、跟风投资的投机氛围浓厚，投资者并没有真正建立起价值投资的理念。因此，他认为，我们要加强投资者风险意识的培养，让机构投资者成为创业板市场的主要参与者。一直以来，各国学者都致力于对创业板市场的研究。例如，PakToChan，FariborzMoshirian，DavidNg，ElizaWu（2007）和AnnaP.I.Vong，N.Zhao（2008）都研究了香港创业板市场。前者研究了在香港创业板首次公开发行的公司的股票收益。用不同的基准，他们的结果有所不同。导致创业板股票偏弱的两个原因是科技繁荣和上市效应。这说明用合适的基准对于评价新上市股票是非常重要的。这个具有代表性的分析结果表明香港的创业板市场是很特殊的。因为70%的股票都是科技股，科技的因素比之前的研究得出的影响因素都重要很多。而后者则研究了从开始到2005年在香港创业板首次公开发行的股票的首日收益。结果显示，要求宽松的创业板市场的发行溢价现象较主板市场来说相当高。他们认为这是由于次级市场的事后股价波动，时间效应和地理位置等原因。承购人的声望和发行溢价的信号传递对初期超额报酬都没有任何影响。放眼国际研究领域，R.Wöhrl，S.Hüsi，M.Dowling（2009）和（2006）则对德国新市场进行了一系列的研究。R.Wöhrl，S.Hüsi和M.Dowling研究了1997年到2002年在德国新市场上市的68家科技企业，发现科研工作（R&D）对企业的发展有益却对获益不利。数据表明企业在其生命周期中所处的时期会对其科研工作对发展或获利水平产生一定的影响。他们的研究结果表明企业生命周期理论在企业规划其科技策略时是非常重要的，即企业在不同时期应当进行不同强度的科研工作以保持其发展以及获利水平。MartinT.Bohl和StefanReitz则研究了正向回馈交易对德国新市场收益的重要性。他们将指数收益的自相关作用和股价波动联系起来以更深入地了解坚持正向回馈交易策略的商人的收益特征，发现正向回馈交易商在德国新市场上市存在的并且当股价波动较大时他们导致了负的收益自相关作用。三、风险投资风险投资，从投资行为的角度来讲，是把资本投向蕴藏着失败风险的高新技术及其产品的研究开发领域，旨在促使高新技术成果尽快商品化、产业化，以取得高资本收益的一种投资过程。从运作方式来看，是指由专业化人才管理下的投资中介向特别具有潜能的高新技术企业投入风险资本的过程，也是协调风险投资家、技术专家、投资者的关系，利益共享，风险共担的一种投资方式。国内外学者对风险投资进行了大量的研究，主要集中在以下几个方面：处于不同生命周期的企业对风险资本的吸收情况，政策对于风险投资的影响，地域性对风险投资的影响，企业创始人的人力资本的作用，以及风险投资对于企业发展的影响。周运兰和郑军（2010）认为天使投资是企业自主创新的“垫脚石”，风险投资是自主创新的“发动机”，因此恰当地引进天使投资和风险投资可以解决制约我国自主创新企业发展的资金问题，大大提高企业自主创新成功的机会。基于产品的生命周期理论，马蓓丽(2010)认为处于初创期和成长期的中小型企业应将企业融资的重点放在吸引风险投资上面。因为在这两个时期风险投资最愿意介入，而且风险资本能够帮助中小企业优化资源配置,提高资金使用效率，同时,风险投资帮助提高中小企业的效益,吸引社会资金对中小企业的再投入,有利于中小企业提高融资能力,推动中小企业全面发展,形成一种资金与发展互动的良性循环。而NancyHuyghebaert和SheilaO'Donohoe（2007）则认为，风险投资在企业的生命中起到了一个催化剂的作用，这对其生命力，经济增长和工作敢为的提供更是意义重大。尤其是在爱尔兰，风向投资仍处在婴儿阶段，这与美国和英国更加相似。他们研究了接受投资者在风险投资的性质和质量方面的看法并检验了它们与接受投资者对风险投资价值的评价的关系。他们记载了风险投资的整个生命周期。接受风险投资的频率以及其类型之间的相互作用可以影响被投资者对风险投资作用的感知力，这些影响在企业的生命周期的不同阶段也有所不同。在对于我国风险投资的研究中，张炜达（2010）认为我国现行税收政策具有一定的局限性，这在一定程度上制约了风险投资业的发展。对此他提出了几点建议：首先，税收优惠要强调产业性，明确优惠对象减少税收损失。其次，现行所得税优惠期限适当延长，优惠税率适度降低。第三，对高新技术企业增加增殖税优惠。如免征增殖税或适用低税率，或提高退税率。第四，降低资本利得税。第五，尽快出台对风险投资机构专门的税收法律制度或政策。Y.H.DennisWeia,YuZhoub,YifeiSunc和GeorgeC.S.Lind,（2010）研究了生产中对外直接投资的局部网络性和中国的研发活动，并探讨了科技活力和区域发展的