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王震主讲地产企业不同融资方式核心财税问题解析与规划目录1地产企业的融资渠道和融资方式2资金的进入和退出方式3信托的重点财税问题解析4私募股权重点财税问题解析目录5资产证券化融资的重点财税问题6房地产信托投资的重点财税问题7银行贷款的财税问题8BOT和BT的财税问题目录9合作开发的财税问题10金融租赁融资的财税问题11企业兼并收购融资的财税问题12同业拆借或民间借贷的财税问题13海外上市投资架构的税收风险地产企业的融资渠道和融资方式•1、银行间市场：短期融资券、中期票据、固定收益类信托、资产支持票据（ABN）、资产支持证券（ABS）；•2、证券交易所市场：股性信托投资基金、企业资产证券化（ABS）、股票；•3、保险资金：股权投资、债权投资、地产类金融产品；•4、社会资本：以信托计划为载体的房地产基金、有限合伙、信托与有限合伙的结合，企业资产证券化（ABS）•5、产业资本：股权投资基金、同业拆借资产支持票据（ABN）•资产支持票据是一种债务融资工具，该票据由特定资产所产生的可预测现金流作为还款支持，并约定在一定期限内还本付息。•资产支持票据通常由大型企业、金融机构或多个中小企业把自身拥有的、将来能够生成稳定现金流的资产出售给受托机构，由受托机构将这些资产作为支持基础发行商业票据，并向投资者出售以换取所需资金。•资产支持票据其发行过程与其他资产证券化过程类似，即发起人成立一家特殊目的公司（SpecialPurposeVehicles,SPV），通过真实销售将应收账款、银行贷款、信用卡应收款等资产出售给SPV，再由SPV以这些资产作为支持发行票据在市场上公开出售。资产支持证券•资产支持证券（Asset-BackedSecurity,ABS）是一种债券性质的金融工具，其向投资者支付的本息来自于基础资产池（poolofunderlyingassets）产生的现金流或剩余权益。•与股票和一般债券不同，资产支持证券不是对某一经营实体的利益要求权，而是对基础资产池所产生的现金流和剩余权益的要求权，是一种以资产信用为支持的证券。ABS的基础资产•资产支持证券最初采用的基础资产为住房抵押贷款•用于支持发行的基础资产类型还包括汽车消费贷款、信用卡应收款、学生贷款、住房权益贷款、设备租赁费、厂房抵押贷款、贸易应收款等。资产支持证券的发行过程•首先由基础资产的发起人,包括商业银行、储蓄贷款公司、抵押贷款公司、信用卡服务商、汽车金融公司、消费金融公司等，将贷款或应收款等资产出售给其附属的或第三方特殊目的载体（specialpurposevehicle,SPV），实现有关资产信用与发起人信用的破产隔离（bankruptcyremoteness）•由SPV将资产打包、评估分层、信用增级、信用评级等步骤后向投资者公募或私募发行•产品类型包括简单的过手证券（pass-throughsecurity）和复杂的结构证券（structuredsecurity），如MBS（mortgage-backedsecurity）、CMO(collateralizedmortgageobligation)等。•资产支持证券的投资者主要是银行、保险公司、货币市场基金、共同基金、养老基金和对冲基金等。•由于大多数资产支持证券的存续期限、偿付结构、信用增级手段等都各不相同，其交易大都在OTC市场进行，主要通过电话双边报价、协议成交，因此除标准化程度较高的MBS外，其他类型的ABS一般流动性不足、价格透明度不高。抵押贷款证券化（MBS）的模式•表外模式也称美国模式，是原始权益人(如银行)把资产“真实出售”给特殊目的载体（SPV），SPV购得资产后重新组建资产池，以资产池支撑发行证券；•表内模式也称欧洲模式，是原始权益人不需要把资产出售给SPV而仍留在其资产负债表上，由发起人自己发行证券；•准表外模式也称澳大利亚模式，是原权权益人成立全资或控股子公司作为SPV，然后把资产“真实出售”给SPV，子公司不但可以购买母公司的资产，也可以购买其他资产，子公司购得资产后组建资产池发行证券。2.资金的进入和退出方式•2.1项目融资的基本模式•2.2特定资产收益权的类型•2.3优先劣后的分层设计•2.4常见的信用增级方式，及其对企业再融资的影响•2.5信用评级的常用指标2.资金的进入和退出方式•资金的进入方式：债性投资、股性投资（公司、DPP、REITs）等–受让房地产项目公司股权或向房地产项目公司进行增资–受让房地产项目公司的特定资产收益权（股性或股债结合型的特定资产收益权）–认购有限合伙的LP份额，通过LLP对房地产项目进行股性投资•资金的退出方式：偿还本息、股权转让、股份置换、合并或清算等。偿还标的债权本息：因信用增级原因而加入信托财产的债权所偿还本息足以支付优先级受益人的信托本金及信托收益的，信托计划正常终止收购优先级受益权：次级受益人（一般为融资方或其关联方）承诺收购全部优先级受益权信托贷款置换：在房地产开发项目满足开发贷款要求后，将股权投资或特定资产收益权投资转化成债务融资认购次级受益权：承诺认购方认购次级受益权并交付信托资金，该等资金用于支付优先级受益权的本金及收益购买选择权：在股性投资模式下，权利方（一般为融资方或其关联方）享有的在一定期限内决定购买信托公司持有的项目公司股权、信托公司持有有限合伙的LP份额或信托公司持有的特定资产收益权的权利处置信托财产（标的股权、标的债权、有限合伙份额）以信托为例—资金的退出方式2.1企业项目融资的模式模式名称直接安排模式（股东模式）项目公司安排模式（子公司模式）以承购合同为基础的融资模式以产品支付为基础的融资模式基本特征由开发商直接安排项目的融资，直接组织融资并承担相应责任和义务由开发商投资设立一个具有法人资格的项目公司，再以该项目公司的名义拥有、经营项目和安排融资第三方承诺购买全部或部分房产，以此作为偿还贷款资金来源的保证融资方购买项目房产的部分作为未来销售收入的权益，作为贷款的主要偿还资金优点结构简单，容易操作；可灵活安排融资，债务比例比较灵活；开发商可充分利用与贷款方的良好关系及自身资信等级降低融资成本结构相对较简单，操作较容易；容易实现有限追索权，降低开发商的投资风险较容易安排成无追索权和有限追索权；开发商风险得以分散；项目建成后销售风险比较小容易安排成无追索权和有限追索权；开发商承担风险较小2.1企业项目融资的模式模式名称直接安排模式项目公司安排模式以承购合同为基础的融资模式以产品支付为基础的融资模式缺点开发商承担责任较多，不易实现有限追索权，较难降低开发商的风险对融资方来说风险较集中，不易达成融资安排结构较复杂；融资成本受第三方资信影响较大结构复杂，相关协议烦琐；融资方承担风险较大适用情况融资比例较小，开发商与融资方关系较密切项目风险大，开发商无力独自承担存在资信良好的项目房产需求方项目资金需求量较大，没有其他较好的担保措施16机构（受让方）②特定资产收益权转让房地产企业（转让方）①持有含义：是指合法享有特定资产收益的权利权利实质：属于一种权利性资产，权利内容和权利特征可由转让方和受让方在合同中予以约定，具有很强的可塑性特定资产②转让价款支付③特定资产收益支付2.2特定资产收益权的类型2.2特定资产收益权的类型•债性的特定资产收益权•含义：受让方合法享有相当于某一固定金额的特定资产收益的权利，即无论特定资产实际产生的现金流多少，转让方均须向受让方支付该固定特定资产收益•权利实质：转让方出让一种权利并担保其所出让的该种权利价值的实现，即转让方因对受让方担保其所出让的权利价值而对受让方承担的一项款项支付义务，从而使转让方取得对受让方请求支付该笔款项的请求权•债性特定资产收益权模式在目前房地产监管政策下的适用–房地产“四证”取得前融资中的适用限制：债务性信托计划资金不得用于“四证”前的房地产项目融资，如果信托计划资金购买了某项目公司持有的债性特定资产收益权，则将使得信托计划落入债务性的范畴，进而将违反目前中国的房地产融资政策，具有合规性风险–债性特定资产收益权模式的适用空间：•在房地产“四证”取得前融资中限制适用，在房地产“四证”取得后或在其他行业领域中可以普遍适用；2.2特定资产收益权的类型•股性的特定资产收益权–含义：是指转让方向受让方支付的特定资产收益最终与特定资产自身的真实收益挂钩，特定资产不能产生现金流的风险最终由受让方承担–权利实质：受让方购买的特定资产收益权的行为，可理解为一种资产投资行为，其可获得的投资收益具有不确定性2.2特定资产收益权的类型•租金收益权•股权收益权•项目收益权•应收帐账款收益权•其他特定资产收益权特定资产收益权的优势•通过转让自有项目的开发收益进行融资，即以未来的收益权为标的进行融资来保证现在项目的顺利开发；•通过股权和债权认购计划的次级收益权，保证在项目开发完成并产生更多收益的同时，自身还可以享受收益分配特定资产收益权的优势-2（对普通投资者）•项目公司将土地使用权抵押给信托公司，评估价值一般按照不少于优先级计划金额的2倍；•项目公司以股权和债权认购信托计划的次级收益权，提供保障2.3优先劣后的分层设计•根据投资者不同的风险偏好对信托收益权进行分层配置，其中，优先受益人具有的优先获得收益及财产的分配的权利，称为优先受益权。•受益权分层信托公司在设立结构化信托的时候，首先对收益权进行分层设计，一般分为优先受益权（以优先信托单位表示）和劣后受益权（以劣后信托单位表示）两层，并在信托计划文件中明确优先受益权与劣后受益权的比例、各自享有的信托利益范围与分配顺序、各自承担信托计划损失与风险的原则以及优先受益人与列侯受益人的特殊权利、义务与责任安排等事项。•信托、私募基金、阳光私募等采用。各类出资人回报水平与基金回报倍数的关系•(1)优先LP•在基金整体回报倍数达到1.11倍时，优先级LP即可收回本金并获得50.0%的投资收益，另外可在劣后LP和基金GP取回本金后参与分配剩余投资收益。与其他两类出资人比较，优先LP获得投资收益较早，但随着基金投资收益的增长，其回报水平明显低于其他两类出资人;与基金回报倍数比较，计算结果显示，此类LP自身的投资回报倍数不可能超过基金整体水平。•(2)劣后LP•在基金整体回报倍数达到1.11倍时，劣后LP可以开始在日后的项目退出时逐步取回自己的本金，并在基金回报达到1.36倍时收回所有本金;在基金回报倍数接近1.90倍的时候，此类LP自身回报倍数将开始超越优先LP以及基金整体水平，但将不会超过GP回报水平。•(3)GP•当基金整体回报达到1.36倍时，GP可以开始收回投入的本金。由于出资比例较小，从开始参与分配剩余投资收益起(即基金回报达到1.37倍左右时)，GP自身获得的回报倍数即高于优先及劣后LP，甚至高于基金整体水平。此外，随着基金整体回报的增长，GP投资回报倍数增速是三类出资人中放缓最慢的一类。2.4常见的信用增级方式•外部信用增级的主要技术方式:–备用信用证、相关方担保、单线保险、多线保险和信用互换等；•内部信用增级的主要技术方式–直接追索权、优先/次级结构、超额抵押、现金储备账户、回购条款、担保投资基金•对再融资的影响，资产负债比例、债资比例、债务价值比例和可抵押品的价值；不同的增信方式导致不同的融资成本2013年04月22日非金融企业债务融资工具定价估值1年3年5年7年10年15年20年30年重点AAA3.994.334.614.95.095.355.655.86AAA4.14.494.855.125.355.675.966.26AA+4.34.795.125.665.966.326.66.92AA4.55.085.626.196.656.967.257.7AA-4.895.856.647.848.338.638.939.192.5信用评级的常用指标•不同的机构风险偏好各异，信评指标各异•国际上以5C要素展开，国内评级则重视五性分析（安全性、收益性、成长性、流动性和生产性）。•企业信用评价指标体系分类及代码（GB/T23794-2009）•详