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人民币汇率走势与中国的外汇市场丁剑平上海财经大学现代金融研究中心美国麻省理工学院富布赖特学者汇率的宏观趋势预测构建思路历史与现状：确保出口贸易部门竞争力回避风险和保持国家财力联合浮动还是独立浮动？未来国内与国际环境：不确定性增强在逆势中注意：“中性”货币和个别货币参考一篮子货币的内涵把握趋势：阶段操作新中国诞生后的人民币的雏形新中国诞生前后的人民币价格05000100001500020000250003000008/31/194811/30/194802/28/194905/31/194908/31/194911/30/194902/28/195005/31/195008/31/195011/30/195002/28/195105/31/195108/30/195111/30/195102/29/195205/31/195208/31/195211/30/195202/28/195305/31/195308/31/195311/30/195302/28/195405/31/195408/31/195411/30/1954货币汇率统一后的稳定优先回顾人民币汇率历史：1955-20071955年到2007年人民币趋势线01234567891002/28/195505/17/197405/01/197505/18/197605/30/197706/05/197806/13/197906/24/198007/13/198108/09/198208/31/198309/27/198410/28/198511/24/198612/18/198701/17/198902/09/199003/14/199104/27/199207/21/199308/16/199409/12/199510/04/199610/27/199711/09/199811/22/199912/01/200012/14/200112/27/200201/12/200401/21/200502/02/200602/14/200790年后曾有过5元人民币上下的时候人民币汇率近期升值步伐2002-2008年人民币汇率走势66.577.588.52002年4月26日2002年7月26日2002年10月26日2003年1月26日2003年4月26日2003年7月26日2003年10月26日2004年1月26日2004年4月26日2004年7月26日2004年10月26日2005年1月26日2005年4月26日2005年7月26日2005年10月26日2006年1月26日2006年4月26日2006年7月26日2006年10月26日2007年1月26日2007年4月26日2007年7月26日2007年10月26日2008年1月26日2008年4月26日海外市场对人民币远期预测美国金融海啸后的人民币兑美元汇率金融海啸开始停止了升值步伐6.577.588.5cny01jan200501jan200601jan200701jan200801jan2009mydate人民币汇改后兑美元的变化趋势资本还没有大量流出迹象人民币与亚洲货币•金融海啸中，韩元遭重创。需要中日货币解救韩元。•新加坡、马来西亚、中国台湾货币在2009年预计有可能贬值。但日元不会。日元一直震荡。•日元在全球“去杠杆化”(de-leveraging)中走强。因为“carry-trade”少了。DavidMann渣打银行韩国区主管预测•2009年初（第一季度末）行情：•欧元对美元跌至1.2；•英镑对美元跌至1.45；•澳元对美元探底0.55；•美元对日元回升到115•长期来说，中国和印度货币缓慢升值。人民币汇率波动上下限约束下浮的底线是国际美国等贸易制裁上浮的顶线是国内失业和衰退亚洲金融危机后日元汇率趋于成熟不成熟的发展中国家货币汇率美元不稳、金融市场监管不力、投机泡沫与美国经济衰退“共存”美国也清楚美元与油价绑在一起•2008年6月8日下午4点C-SPAN电视台直播了美国参议院商务委员会(SenateCommerceCommittee)了题为“油价持续上升和能源市场”(Risingoilpricesandenergymarkets)讨论会。会议由参议员Cantwell主持。对于这次石油价格异乎寻常的飘升是属于源于“供求因素”（经济基本要素）导致还是源于“投机因素”造成进行表决。到会代表来自美国与能源相关的各行各业，他们一致认为“是由于投机因素造成”并非基本因素导致。Hedgingtrend投机越来越同步.5.6.7.8.91swissdollar20406080100120crude_oil01jan200101jan200201jan200301jan200401jan200501jan200601jan200701jan2008日数据原油期货价美元/瑞士法郎原油期货价格与美元（瑞士法郎单位）608010012014001jan200201jan200401jan200601jan2008daily贸易加权主要贸易伙伴加权综合宽口径加权美元的贸易加权、主要贸易伙伴加权和综合指数608010012014001jan200201jan200401jan200601jan2008daily英国英镑挪威克朗瑞典克朗新西兰元英国、挪威、瑞典和新西兰货币的贸易加权指数汇改前三年汇改后三年.06.065.07.075.08789101101jan200201jan200401jan200601jan2008daily人民币/美元人民币/欧元人民币/日元左：美元、欧元右：日元单位美元、欧元和日元的人民币汇率走势图人民币汇率参照篮子比重变化美元日元欧元英镑瑞士法郎汇改前0.9910.0290.2120.8320.238汇改后0.4860.8180.5180.5680.855人民币兑中立货币波动人民币汇率波动（单位瑞士法郎）5.85.966.16.26.36.46.56.66.76.82005072120050811200509012005092220051014200511042005112920051220200601122006020320060227200603202006041020060501200605222006061320060705200607262006081620060907200609282006102020061110200612042006122620070118200702082007030220070323200704132007050420070525ThemarkettellsthebasketChinaRMBKoreaWonJapanYenSingaporedollarReferencefortheotherAsianCurrenciesCurrenciesvolatileamongTaiwan,IndiaandJapan台币、卢比和日元汇率波动图0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002000年1月3日2000年3月3日2000年5月3日2000年7月3日2000年9月3日2000年11月3日2001年1月3日2001年3月3日2001年5月3日2001年7月3日2001年9月3日2001年11月3日2002年1月3日2002年3月3日2002年5月3日2002年7月3日2002年9月3日2002年11月3日2003年1月3日2003年3月3日2003年5月3日2003年7月3日2003年9月3日2003年11月3日2004年1月3日2004年3月3日2004年5月3日2004年7月3日2004年9月3日2004年11月3日2005年1月3日2005年3月3日2005年5月3日2005年7月3日2005年9月3日2005年11月3日0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00台币卢比日元CurrenciesvolatileamongJapan,SouthKoreaandSingapore日元、韩元和新元汇率波动图0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.002000年1月3日2000年3月3日2000年5月3日2000年7月3日2000年9月3日2000年11月3日2001年1月3日2001年3月3日2001年5月3日2001年7月3日2001年9月3日2001年11月3日2002年1月3日2002年3月3日2002年5月3日2002年7月3日2002年9月3日2002年11月3日2003年1月3日2003年3月3日2003年5月3日2003年7月3日2003年9月3日2003年11月3日2004年1月3日2004年3月3日2004年5月3日2004年7月3日2004年9月3日2004年11月3日2005年1月3日2005年3月3日2005年5月3日2005年7月3日2005年9月3日2005年11月3日1.50001.55001.60001.65001.70001.75001.80001.85001.9000日元韩元新元VolatilityofTaiwanDollar-.04-.03-.02-.01.00.01.02.03.0425050075010001250RTWDCurrencyvolatilityinIndia-.03-.02-.01.00.01.0225050075010001250RRUP宏观操作总结•把握趋势线•准确分类：强势货币与弱势货币构成•时刻关注但不时刻操作•稳准狠的进场。汇率的微观分析研究框架图微观市场的研究的是博弈定价•外汇交易程序概括外汇市场的结构•大通曼哈顿银行的外汇交易员通过与另一家银行（德意志）直接交易或通过一个经纪商来执行交易（实线）。经纪商从其他机构收集报价（虚线）。传统银行间市场是中间阴影来表示。外汇电子交易的影响•在交易商间市场上1993年5%→1999年30%2004年增加到60%，预计到2007年到90%。•在交易商-客户市场上1999年低于5%，2001年超过10%，2004年达到40%。预计2007年达到70%。电子外汇交易优势•更高的流动性：这相当于一个更有效和更公平的市场。•买卖价差缩小。•有效执行交易，透明度高。•对实时汇率可以进行点击，这是做市商随时输入的可执行汇率计算得到。•加剧了银行间对客户的争夺。•避免路透信息机的询价报价(RFQ)模式，多次询价贻误机会，电子交易平台的电子流水价格(ESP)模式，保证了价格的真实性。指令流的原始公式tzttitziis)(1利率平价论远期汇率定价净购买数量指令流21211ˆNttRRN公式1R是平均收益(meanreturn)。Engle(1993)建议从绝对收益中直接衡量波动。MarieDavidian和RaymondCarroll(1987)表示绝对收益波动的规范是更加具有活力，这是相对不对称和非常态而言的。既然中央银行干预效应持续较短，研究汇市的短期波动特点则变得尤其重要。OrderFlow’sRoleGraphicallyMacroApproachHybridMicrostructureApproachPublicinfoPricePrivateinfoPriceOrderflowInformationPriceOrderflow“指令流”的再分解研究图示信息质量：按是否公开可得分为公开信息和私有信息；按使用者不同分为基本面信息和指令流信息。指令流：传递信息的媒介（不同部分指令流的信息强度不同）发出指令：客户：中央银行，非银行金融机构，非金融公司。交易商：商业银行实证研究：指令流与即期汇率波动正相关：客户指令流比银行间指令流更重要；按强度排，中央银行的指令流对价格影响最大，其次是非金融机构，最后是非金融公司；非金融公司客户的指令流与汇率变化负相关外汇定价：买入价和卖出价经纪人市场指令流发出者：汇率波动相关性交易员