3G在中国投资机会分析

“3G在中国”投资机会分析电信行业2006年中期投资策略招商证券研究发展中心秦蓁二零零六年六月3G产业链分析3G牌照发放的时间及方式3G牌照的发放时间预计在06年9-10月，发放方式为3张牌照对应3种标准。中国移动采用WCDMA标准组网;中国联通采用CDMA1XEV-DO标准组网;电信与网通共用TD-SCDMA标准。TD牌照将获得一系列政策优惠：在位2G运营商提供的低价漫游、免收频谱占用费等3G投资规模预测单位：亿2006年2007年2008年中国移动324462438电信及网通146276260中国联通9765653G总投资额568803762中国移动在WCDMA的投资将达1200亿电信及网通在TD-SCDMA的投资为680亿联通的投资规模相对较小，为220亿3G用户预测单位：万到2008年底，3G用户将占全部移动用户的12.5％其中WCDMA用户超过五成CDMA1XEV-DO用户略高于TD-SCDMA用户2006年2007年2008年3G用户数72032006800WCDMA用户28014503500TD-SCDMA用户1806501500EV-DO用户26011001800对相关行业评价对于运营商:既是机会更是挑战。ARPU值(平均每月每用户收入)的提高存在变数，移动运营商的增加却是一定的。对于设备制造商:设备厂商将是3G产业化最直接的受益者。对于终端制造商:终端生产将不再有牌照的限制，定制手机将成为一种趋势，系统设备商将逐渐向终端提供商演进。对于系统集成商：面临较大的市场机遇，但行业集中度将进一步提高。对运营商既是机遇更是挑战3G用户的ARPU值的确高于2G，这是因为高ARPU的用户会率先使用3G，而并非3G使用户ARPU提高。当3G逐渐成熟时，随着中低端用户的进入，整体ARPU又会回到2G的水平作为主导运营商，3G将是中移动的防御而非进攻武器，发展3G的目的，在于留住自己2G高端用户不致于转网到其他运营商3G对联通来说既是进攻也是防御的武器，如果出现码号可携带政策，（虽然时间不能确定），对联通就是一个比较好的机会对电信及网通来说，TD-SCDMA将作为低价进攻的武器。PHS用户不会成为电信及网通首批3G用户对国内电信设备制造商的影响从整个3G产业链来看，设备厂商将是3G产业化最直接的受益者华为和中兴在中国移动GSM市场份额相对较少，但认为在WCDMA上两者的市场份额分别可以达到18％及8％而作为中国自主研发的3G标准，中兴、华为与大唐移动将成为TD-SCDMA主要设备提供商，预计三者的市场份额分别为30％、20％及25％虽然EV-DO投资规模不太大，但联通的升级行动将比较快，将成为国内最早提供3G服务的运营商，中兴的市场份额有望达25％对终端厂商的影响手机定制将成为运营商开展与移动终端产业链以及增值服务产业链合作的主流方式之一这种模式可能对大部分国内厂商不利，受惠的将是华为、中兴等设备制造商2G和3G将在网络中长期共存，GSM/WCDMA制式的双模手机会获得一定的市场主要上市公司评价中国联通：推荐－A中兴通讯：推荐－A南京熊猫：中性－B大唐电信：中性－B亿阳信通：推荐－A华胜天成：推荐－A中国联通的投资机会虽然拥有GSM及CDMA两张网络，但联通3G发展的方向短期内一定会选择升级CDMAEV-DO3G升级成本最低，覆盖最快，对部分时尚高端用户有较强吸引力，不排除与外资合作的可能GSM业务正在逐渐向好，CDMA业务进入盈利期，增值服务将成为主要增长点，手机补贴的历史遗留问题基本可以消化中国联通：可能的风险发放3G牌照后，移动运营商一定会增加，电信与网通为了争取用户，可能会打价格战虽然联通C网升级最快，投资最小，但用户ARPU值的提高难度较大发放3G牌照后，在位的2G运营商移动与联通将不得不向电信及网通提供强制漫游服务，无疑将加大联通GSM网络的压力中兴通讯：3G的最大受益者，关注海外业务预计三年内TD-SCDMA带给中兴的收入超过200亿，WCDMA近100亿，CDMA1X达50亿公司计划到2010年海外合同签单额超过公司整体签单额的60%,此目标将可能提前实现与法国电信签署了长期研发战略合作协议，通过了德国电信的认证，表明中兴通讯的技术、产品及服务已逐渐得到跨国大运营商的认可与国际主要电信设备制造商比较单位：百万NOKIA（欧元）ERICSSION（瑞士克朗）MOTOROLA（美元）中兴通讯（人民币）20052004200520042005200420052004销售收入34,19129,371151,821131,97236,84331,32313,13512,244销售成本-22,209-18,179-82,369-70,864-25,066-20,969-8,503-7,631研发费用-3,825-3,776-24,454-23,421-3,680-3,412-1,443-1,490营销及管理费用-2,961-2,564-16,800-15,921-3,859-3,714-2,000-1,944净利润4,6394,32633,33526,1664,5781,532971645股东权益12,36014,399105,52781,50216,67313,3316,7115,293流动资产18,95119,508158,153136,88627,86921,11511,97111,640存货1,6681,30519,20814,0032,5222,5461,4381,273流动负债9,6707,97681,95769,33712,48810,6039,73410,053股东权益及负债22,29822,669208,829186,18635,64930,92221,11520,629毛利率35.04%38.11%45.75%46.30%31.97%33.06%35.26%37.68%研发费用占收入比例11.19%12.86%16.11%17.75%9.99%10.89%10.99%12.17%营销及管理费用占收入收例8.66%8.73%11.07%12.06%10.47%11.86%15.23%15.88%净利率13.57%14.73%21.96%19.83%12.43%4.89%7.39%5.27%净资产收益率37.53%30.04%31.59%32.10%27.46%11.49%14.47%12.19%流动比率195.98%244.58%192.97%197.42%223.17%199.14%122.98%115.79%速动比率178.73%228.22%169.53%177.23%202.97%175.13%108.21%103.12%资产负债比率44.57%36.48%49.47%56.23%53.23%56.89%68.22%74.34%与国际主要电信设备制造商估值比较股价PE05PE06EPE07EEPSCAGRPEGGiantsMotorola20.4218.4015.6913.8515.40%1.20Cisco20.4720.6619.4317.0610.20%2.03Nokia16.4519.8017.6915.8811.90%1.66Mid-sizeAlcatel13.2919.3919.5917.425.30%3.66Lucenet2.5519.5215.4613.5519.90%0.98High-growthZTE27.5521.2220.1316.1014.70%1.44Juniper15.0620.6718.1014.9817.50%1.18ECITelecom10.0131.8024.7117.9833.10%0.96中兴通讯：可能的风险3G牌照发放时间及方式的不确定性影响了国内电信运营商的短期投资，海外业务带来了营业费用的较大增加3G网络投资带来的收益将在2007年才能真正体现，带来的增长可能会低于市场期望海外主要合同以交钥匙（Turnkey）项目为主，工程周期较长。虽然公司加大了回款力度，但自由现金流压力较大南京熊猫：业绩来自投资收益熊猫电子：ENC27%股权，BMC20％股权，Ericsson是全球最大的WCDMA设备提供商ENC为Ericsson在全球的三大生产基地之一，BMC为索尼爱立信的全球生产基地，超过1/3的索爱手机在该公司生产江苏省国投将华飞25％股权注入以清偿5亿元欠款，有利于公司长期发展主要风险：ENC的合作将于2007年到期大唐电信：管理班子调整后的机会大唐集团是TD-SCDMA标准的创立者、提出者大唐移动将是TD商用中的主要受益者，预计首次招标市场份额有望达25％大唐微电子公司是目前国内最大的SIM卡提供商，在3200万美元收购华平创投所持的股份后，大唐重获微电子控股权在经营班子调整后，中国移动副总工真才基有可能出任大唐电信董事长亿阳信通：最大的网管提供商国内最大的移动话务网管系统提供商，在中国移动市场具有垄断优势，市场份额近八成。在中国联通的市场份额也近五成在集中化的网管系统建设方面具有丰富经验和技术优势，在网通市场有望获得突破考虑到配套信息化建设相对于3G网络设备投资的滞后性，3G对公司的影响最快也要到2007年报中才能体现面临较大的财务风险，2005年年报显示，其他应收款达3.12亿元，而预付帐款亦达3.39亿元华胜天成：优秀IT服务商将业务按波士顿矩阵分类法，大体可以理解为：产品代理－金牛、服务－明星。作为优秀IT服务商的天然优势：从代理业务发展起来的技术上对系统的深入理解；从解决方案业务发展起来的服务网络和客户基础；作为“白金合作伙伴”从Sun公司获得最低的价格和更长的付款信用周期公司总体规模仍然较小。其核心竞争力就是对SUN产品的理解（一家之言），对于单一产品的过于依赖，将会存在风险作为一个没有完全独立自主知识产权的企业，发展到一定的规模将有可能遇到“天花板”谢谢大家!欢迎交流！