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第六章：私募股权与其他金融机构上海财经大学金融学院引言另类投资(AlternativeInvestment)是指投资于传统的股票、债券、期货等公开交易平台之外的金融或实物资产，如：非公开交易的股权房地产特定商品（如红酒、艺术品）大宗商品自然资源部分金融衍生品2019/9/2722019/9/27另类投资的特点：高回报高门槛高杠杆低流动性低透明度3主要的另类投资方式：对冲基金（hedgefunds）私募股权投资（privateequity）母基金（fundoffunds）集合投资工具（信托、理财计划等）主权财富基金（Sovereignwealthfund）其他资产管理机构4私募股权投资私募股权私募股权为不在公开证券市场发行或交易的公司股权，对应于公众股权（publicequity）私募股权投资为取得私募股权而进行的投资，包括提供中长期的融资。私募股权基金投资于私募股权的集合投资计划，有固定期限。资金由投资专家筹集并管理，一个私募股权投资公司通常下设多个私募股权投资基金。2019/9/275私募股权投资的分类：风险投资（VentureCapital）夹层融资（MezzanineFinancing）成长资本（GrowthCapital）杠杆收购（LeverageBuyouts）危机投资（Distressedinvesting）上市后私募投资（privateinvestmentinpublicequity,PIPE）6风险投资风险投资以非上市股权方式投资于早期阶段的高科技企业。风险投资的特征：主要针对创立不久的企业。重点关注企业的创新价值；热衷于将来自大学和研发实验室的创意转变为实际运营的高速增长公司。通过参与经营决策和管理提供增值服务。对风险和不确定性高度忍耐。7机构化的风险投资（institutionalventurecapital）是一种介于资金供给者（公司、金融机构、富裕家庭等）和资金需求者（创业公司）之间的中介。非正式风险投资（informalventurecapital）以天使投资（angelcapital）为代表，由富有的个人向创业企业进行投资。1903年，5位“商业天使”向亨利·福特资助了4万元。“天使投资第一人”薛蛮子：UT斯达康、8848网站公司风险投资（corporateventurecapital,CVC）工商企业成立专门投资公司向初创企业股权投资。英特尔投资事业部2005年设立针对中国、印度、中东、巴西的四只风险投资基金。风险投资的主要类别8世界著名的风险投资公司红杉资本（sequoiacapital）1972年由DonaldValentine在硅谷创立世界上最大的风险资本之一，投资成功的公司占NASDAQ市值10%以上。全球约50名合伙人，包括“风投之王”MichaelMoritz。凯鹏华盈（KPCB）1972年由Kleiner,Perkins,Caufield,Byers四人创立。合伙人知名度极高，包括戈尔、鲍威尔、BillJoy等。主要领域为：绿色能源、IT、生命科学。NEA（newenterpriseassociates）、梅菲尔德（Mayfield）、软银集团、IDG资本9夹层融资2019/9/2710夹层融资（MezzanineFinancing）又称夹层基金（MezzanineFund）是一种介于股权投资和债权投资之间的投资基金一般投资于成长型公司在上市前的阶段投资工具通常为次级债、可转债及可转换优先股等金融工具的组合投资者既受益于债权收益，同时也兼顾了公司增长所带来的股权收益。10成长资本通常投资于需要资金但不想对股权结构有较大变革的公司对少数股份的投资，不会较大稀释原有股权主要通过普通股或者优先股进行投资对象有较好的盈利模式，但缺乏现金、管理或战略支持投资对象有较高的债务水平，难承担较高债务，可改善资产负债表，降低杠杆率11杠杆收购（LBO）以债务资本为主要融资工具收购其他公司以合适的价格买下公司，通过重组经营使公司增值后变现退出财务杠杆可增加PE投资者的收益负债资金来自金融机构借款或发行垃圾债融资常以被收购公司的资产和未来现金流作抵押PE会主导成立新公司，由新公司收购目标企业，成功后与目标企业合并12PEFundManagementNewcoBankersTargetcompanyVendorTYPICALBUY-OUTSTRUCTURE100percent€6million100percent€0,2million€4,8million€10millionServiceDebtMezzanineDebt13危机投资危机投资（distressedinvesting）又称特殊情况基金（specialsituationsfund）主要投资于处于困境中的公司，获得其控制权，然后经营并重组该公司，再将其上市或出售。处于财务危机的公司的不良资产、债权或股权进入重组（ch11）或清算（ch7）程序的公司投资于陷于法律诉讼而股价大幅下降的公司积极获取内部信息，擅长以债务人身份控制公司14上市后私募投资（PIPE）PIPE指投资于上市公司增发的普通股。在我国称之为上市公司定向增发，自2006年以来成为上市公司最主流的再融资方式，取代了配股和公募增发的地位。PIPE交易价格低于当前市场价格在我国PIPE的价格不低于公告前20个交易日股票价格的90%。PIPE登记为受限制股票，不能立即上市交易。在我国至少需要持有1年方能上市出售。15风险投资基金收购基金（狭义私募股权基金）早期扩张期成熟期天使投资夹层基金种子期初创期早期预上市股权回报率IPO企业生命周期盈亏平衡点泪之谷广义私募股权基金PE的投资收益率与企业生命周期162019/9/2717私募股权与对冲基金的比较相似：有限合伙制结构的使用普通合伙人的薪酬机制不同：私募→长期投资；对冲→短期投资私募→非公开市场；对冲→公开市场17募基金策划投管退资金募集项目筛选尽职调查价值评估交易设计战略指导投资监控高管招募重大决策IPO并购回购产权出售清算退出18PE的操作流程有限合伙结构绝大多数私募股权采用有限合伙结构（Limitedpartnership）有限合伙结构包括普通合伙人（generalpartners）和有限合伙人（limitedpartners）LP是私募股权的主要出资人，由高净值个人、各类基金会、机构投资者为主，不能参与投资管理。GP是私募股权的管理团队，与一般公司的差别在于，管理团队需要投入一定规模的资金19PRIVATEEQUITYFUNDSTRUCTURE有限合伙的构成LPGPPORTFOLIOManager（PEFirm）ThePEFundCompanyAHNWILargeCoporateInsuranceCompanyPensionFundCompanyBCompanyCCompanyDCompanyECompanyFFoundationsEndowmentsBanksetcMoneyService普通合伙人（GP）GP组成私募股权投资的管理机构，成员具有丰富的投资管理经验和广泛的人脉关系。GP一般认购PE基金的10%以内的份额并对合伙企业或基金的债务承担无限责任。GP拥有投资基金的控制权，负责投资基金的日常运作，享有充分的经营自主权。GP负责寻找投资机会并作投资决定，并可获得大大超过其投资份额的投资收益。21Industryplayers美国欧洲BainCapital(StaplesInc.)ApaxPartners(TommyHilfiger)TheBlackstoneGroup(WyndhamInt’l)CinvenTheCarlyleGroup(DunkinDonuts)CVCCapitalPartners(Kwik-Fit)ForstmannLittle&Company(Revlon)Permira(HMV)GoldmanSachsCapitalPartnersTerraFirmaCapitalPartnersHellman&Friedman(DoubleClick)3iHicks,Muse,Tate&Furst(JimmyChoo)JPMorganPartners中国KohlbergKravisRoberts&Co.(RJRNabisco)昆吾九鼎（吉峰农机连锁19.87ⅹ）SilverLakePartners(SerenaSoftware)弘毅TexasPacificGroup(Ducati)复兴资本WarburgPincus22由DavidRubenstein,DanielD’AnielloandWilliamConway始建于1987年；截至2012年底，通过113只基金和67只FOF管理资产逾1700亿美元；全球33个国家的分支机构有1400名职业投资经理；杠杆收购(69%)，增长资本(4%)，房地产(12%)、结构性融资(15%)。美(59%)、欧(28%)、亚(13%);主要案例：MultiPlan、Hertz、Zodiac、LeFigaro、VNU、凯擘股份、中渔集团、卜蜂国际、广东雅士丽集团、分众传媒、中国森林控股、宏华石油设备、特步、文华酒店、太平洋保险集团、徐工（未成功）。凯雷投资集团（Carlyle）DavidRubensteinDanielD’AnielloWilliamConway23由Schwarzman和PeterPeterson创建于1985年，注册资金40万美元;截止2011年12月31日，管理资产1660亿美元。总收益33亿美元，年增长率28%。2007年6月21在NYSE上市，IPO76亿美元（$31），为首家上市的PE，CIC5月22日投资30亿美元。主要案例：weatherchannel:$3.6bn；Hilton:$26.9bn；CenterParcs:$2.1bn；DeutscheTelekom:£3.3bn；Orangina:$2.6bn；中国蓝星：6亿；寿光物流园：6亿；黑石集团（Blackstone）StevenSchwarzmanPeterPeterson;24由JamesKohlberg、HenryKravis和GeorgeRoberts创建于1976年；截止2012年底，在15个国家有82个公司管理2100亿美元资产；2010年7月15日在NYSE上市；KKRHenryKravisGeorgeRoberts1988年以310亿美元收购美国烟草与食品巨头fRJRNabisco轰动全美；主要案例：劲霸电池、Legrand;PagesJaunes;Tarkett;AllianceBoots;ProSieben;TDC;ToysR’Us.《门口的野蛮人》25有限合伙人（LP）LP对其出资负有限责任，对投资管理不过问。LP一般承诺一个出资额，按时段出资到位。基金成立时，出资25%—33%。余款按事先约定的时间或由管理人通知逐步到位。PE基金有明确的结束期限，即有固定的封闭期，一般为10年，但可延长2-3年。各方出资人在基金到期之前，一般不能撤资，但LP可以转让其投资份额。2646.214.838.813.431.813.136.510.831.95.119.73.714.40.82004200520062007200820092010AUMPrivateMarketAUMPublicmarketAUMfinancialinstitution/insurancefamilyoffice/HNWfundoffundsendowmentfoundationpublicpensionsovereignwealthfunds/governmententitiescorporatepension20%6%8%1%37%25%3%KKRLIMITE