XXXX年中国联通投资分析

2012-01-04信息技术及服务/电信设备及服务证券研究报告公司研究/深度研究中国联通（600050）买入/维持评级股价：RMB5.24分析师姚宏光SAC执业证书编号:s1000510120005(0755)[e-mail]联系人孔晓明(021)[e-mail]姜晓山[e-mail]相关研究《“通”改前非，“联”想未来——中国联通深度研究》（2011/08/23）《关于联通3GARPU值以及运营商价格战的讨论》（2011/10/12）《286元合约购机重出江湖ARPU值或有小幅上升》（2011/10/17）基础数据总股本（百万股）21,197流通A股（百万股）21,197流通B股（百万股）0可转债（百万元）流通A股市值（百万元）107,043谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准最近52周股价走势图-24.72%-16.72%-8.72%-0.72%7.28%15.28%10/1211/0211/0411/0611/0811/1011/12中国联通沪深300资料来源：公司数据，华泰联合证券预测拨云见日，透雾看花——中国联通之六问六答y补贴千元智能机与补贴iPhone相比谁更赚钱？——千元机经过测算，同样的支出，补贴千元机所获得的收入比iPhone更加划算。y2012年以及未来联通3G用户ARPU是否会大幅下降？——不会首先，我们基于未来高端和中低端用户占比前降后升的假设，以及与日本运营商KDDI对比发现，联通3G用户ARPU值不会出现大幅下降。其次，明年联通终端策略将重点补贴1000-2000元的中端手机。终端补贴战略的改变将提高中等消费群体比例，进而提升未来用户的综合ARPU值。y如果联通明后年资本开支上升，那么对业绩影响有多大？——甚微测算结果显示，联通当年资本开支每增加100亿，对下一年EPS影响只有0.015元，影响较小，远没有市场担心的那么严重。y联通3G是不是还在亏损，开始赚钱了吗？——2011年已经开始测算发现，联通3G业务在2011年已经确定开始盈利，可能从2011年年中就已经越过盈亏平衡点，盈利空间已经打开。y未来宽带资费如果下调对联通业绩影响有多大？——不大首先，我国宽带渗透率处于快速上升阶段，我们认为增量市场收入的快速增加将大大弥补存量市场收入的下降；其次，我们测算发现未来宽带资费下降对EPS的影响会逐渐减小，原因在于联通高ARPU值的3G用户规模会快速增长，宽带收入的增长会慢于3G。y移动TD-LTE留给联通时间窗口还有多久？——还有3-5年我们认为，TD-LTE商用最早可能也要到2014年，而要达到规模商用则要等到2015年，联通至少还有3-5年的机遇窗口。y风险提示：大盘系统性风险，联通新增3G用户数低于预期。经营预测与估值2010A2011E2012E2013E营业收入(百万元)176168.4201640.0236942.0283208.0(+/-%)11.214.517.519.5归属母公司净利润(百万元)1227.62274.05514.010156.0(+/-%)-60.985.2142.584.2EPS(元)0.060.110.260.48P/E(倍)87.247.520.110.8资料来源：公司数据，华泰联合证券预测公司研究2012-01-04谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准2目录补贴千元智能机与补贴iPhone相比谁更赚钱？......................................................4想为虚，算为真——补贴千元机比补贴iPhone更划算....................................................................42012年以及未来联通3G用户ARPU是否会大幅下降？........................................7ARPU值肯定会下降，但比市场预期的慢........................................................................................7联通终端补贴战略改变，2012年3G用户数和ARPU值有望比翼双飞...........................................9如果联通明后年资本开支上升，那么对业绩影响有多大？.....................................10联通3G是不是还在亏损，开始赚钱了吗？...........................................................123G业务从2011年开始越过盈亏平衡点.........................................................................................12未来宽带资费如果下调对联通业绩影响有多大？...................................................14移动TD-LTE留给联通时间窗口还有多久？...........................................................15目前TD-LTE在中国远未具备规模商用的条件................................................................................15在TD-LTE规模商用前，联通的优势还将继续扩大........................................................................18风险提示.................................................................................................................19公司研究2012-01-04谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准3图表目录图1：KDDI的3G用户ARPU值变化................................................................8图2：NTTDoCoMo的3G用户ARPU值变化...................................................8图3：日本3G终端销售补贴政策研究.................................................................8图4：联通近三年资本开支结构.........................................................................12图5：通信行业产业链.......................................................................................15图6：高通智能手机芯片开发路线.....................................................................17图7：我国TD-LTE商用时间表.........................................................................18图8：无线通信技术演进路线............................................................................19图9：联通可以通过省级HSPA网络继续扩大优势...........................................19表格1：iPhone416GB“预存话费送手机合约计划”.............................................4表格2：中兴V880“预存话费送手机合约计划”..................................................5表格3：联通3G用户结构预测................................................................................7表格4：联通折旧增加100亿测试.........................................................................10表格5：联通折旧增加200亿测试..........................................................................11表格6：2012年联通资本开支变动对2013年EPS影响敏感性测试.....................11表格7：联通3G折旧测算.....................................................................................12表格8：联通3G业务在2011年已经开始盈利.....................................................13表格9：联通宽带用户ARPU值对EPS的敏感性分析..........................................14公司研究2012-01-04谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准4补贴千元智能机与补贴iPhone相比谁更赚钱？想为虚，算为真——补贴千元机比补贴iPhone更划算目前市场担心联通的“千元机战略”将带来大量低端用户，利润不如补贴iPhone高端用户贡献的多。但是，我们经过仔细测算，同样的支出，补贴千元机所获得的收入比iPhone更加划算。联通对终端的补贴计划分为两种，一种为“预存话费送手机合约计划”，另一种是“购手机入网送话费”合约计划。对于用户来讲，第一种更有吸引力，本文以第一种合约计划为例来进行证明：表1所示的是iPhone4最畅销的16G版本0元购机计划1。根据我们的估算，iPhone成本价大约在3600元左右，而联通的补贴额度约为33%，也就是说每部iPhone的补贴约在1200（3600*33%）元左右，剩下的2400元（3600-1200）计入终端销售收入，也就是说产品包价格5880元中有2400元首先要计入联通的终端销售收入，其余余额计做3G服务收入。那么，286元合约套餐0元购机用户的实际ARPU值计算应该如下：ARPU值=（5880-2400）/24+（286-245）=186元其中（286-245）的意思为每个用户每月得到245元话费返还，但套餐费为286元，所以每月还要再交41元话费。表格1：iPhone416GB“预存话费送手机合约计划”套餐月费（元）6696126156186226286386586886调整前产品包价格（元）5880优惠购机款（元）4099379934992699229916990000预付款（元）1781208123813181358141815880588058805880月返还金额（元）748699132149174245245245245协议期24个月资料来源：公司官网，华泰联合证券研究所表2所示的是联通最畅销的千元智能机—中兴V880的0元购机计划。根据我们