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第六章后悔厌恶与投资心理后悔厌恶与投资心理•引言•后悔厌恶的心理与行为分析•投资决策中的后悔厌恶•案例分析与探索实践——现实生活中后悔厌恶的表现分析引言让我们比较以下两个例子：（1）甲投资者收到现金股利600元，用它购买了一台电视机；（2）乙投资者出售价值600元的股票购买了一台电视机，随后股票价格大涨。两个例子中，哪一个投资者会后悔呢？第一节后悔厌恶的心理与行为分析一、后悔厌恶的基本内涵后悔是没有做出正确决策时的情绪体验，是认识到一个人本该做得更好而感到的痛苦。后悔比受到损失更加痛苦，因为这种痛苦让人觉得要为损失承担责任。后悔厌恶是指当人们做出错误的决策时，对自己的行为感到痛苦。为了避免后悔，人们常常做出一些非理性行为。后悔厌恶理论的核心主要是：（1）胁迫情形下采取的行动所引起的后悔比非胁迫情形下的后悔要轻微。（2）没有采取行动所引起的后悔比做了错误行动所引起的后悔要轻微。（3）个体需对行动的最终结果承担责任情形下引起的后悔比无需承担责任情形下的后悔要强烈。有利的结果会使责任者感到骄傲，不利的结果会使责任者感到后悔。如果后悔比骄傲大，责任者会尽量避免采取这一行动。后悔厌恶理论示图价值损失不承担责任的价值函数承担责任的价值函数收益图6-1后悔厌恶理论示图我们需注意到，当做错决策时，会出现后悔；不做决策时，也可能出现后悔。假设在某日股市暴跌前夕有2位股民，一位将他的股票从一家公司转移到另一家公司，因此损失了2000元；另一位曾准备将他的股票抛出但最终没有这样做，也因此损失了2000元。尽管两人同是损失了2000元。请问谁更后悔？解释2002年诺贝尔经济学奖得主Kahneman和Tversky在1982年，针对上述现象提出了后悔研究中著名的作为（Action）效应，认为那位转移股票（做）的人，要比那位没有抛出股票（不做）的人更后悔。但也有研究者发现日常生活中人们最后悔的往往是“没有做什么”，即不作为(Inaction)效应。一般的，在短期，后悔主要和采取行动相联系；而在长期，人们最后悔的是没有做的事情。影响后悔的因素主要有：1．个体需对行动的最终结果承担责任情形下引起的后悔比无需承担责任情形下的后悔要强烈一些。2．如果决策伴随着相当大的约束，失调就大，后悔就明显。3．胁迫情形下采取行动所引起的后悔比非胁迫情形下的后悔要轻微。4．想象采取合适行动后的舒适是引发后悔的因素。5．后悔还与选择集中包括太多的选择有关。如果一个人的选择余地很小，就可能不存在后悔问题。二、后悔厌恶的理论分析（一）行为决策中的后悔理论概述（二）后悔对于个体行为决策的影响分析（三）后悔心理的时间模式（一）行为决策中的后悔理论概述Bell、LoomesandSugden把后悔的可能性这样一个变量引入到决策理论中。后悔理论是对标准的期望效用理论的一个修订。无论是后悔理论还是预期效用理论，都认为一个备选项的期望效用是对相应的结果所伴随的痛苦和愉悦程度进行计算的结果。后悔理论与传统的期望效用理论的不同点是，后悔理论在计算一个备选项的效用时还需要考虑将所选择的方案与所放弃的方案进行比较，判断是否会产生一定的后悔。当发现自己的选择优于自己所放弃的备选项产生的结果时，人们就可能产生愉悦的心情；而当人们发现自己所放弃的备选项所产生的结果要优于自己的选择时，就可能产生后悔。用于说明后悔理论的例子有甲和乙两个选项可供选择，你最后从罐子中取出的球的颜色决定了最终的结果。如果一个决策者决定选择甲，同时拿出的球的颜色是红色的，他最后得到的效用值就是100美元，同时，他发现如果选择方案B，拿到红色球却只能够得到0美元，因此，又可以产生附加的效应（愉悦）值。另外，如果选择方案乙，而且从罐子中拿出的是黄色球时，能同样得到100美元的效用，虽然与方案甲相比得到的效用值是相同的，但是与方案甲相比损失了100美元，在附加的效用值方面是负的，因此产生了后悔的心理。用表格表示备选项不同的状态红色（33.3%）黄色（33.3%）蓝色（33.3%）甲1002000乙0100200﹡Bell（1982）对传统的期望效用理论进行了修订：一般期望效用=传统期望效用+后悔（1）式（1）中的后悔表示的是后悔产生的效用值，具体的公式为：后悔=ω(∑RP×RI[甲-乙])（2）上式（2）中RI表示后悔的程度，也就是把选择的具体方案与其他备选方案进行比较后产生的后悔的强度，RP表示后悔发生的概率。（二）后悔对于个体行为决策的影响分析在后悔理论中，反馈是一个非常重要的环节，因为后悔与愉悦的情绪都是通过将决策的结果与其他备选项的结果进行比较后得到的结果。后悔理论的一个重要假设是无论是被选择的方案还是被放弃的方案，它们的结果都是已知的。如果没有被选择的方案没有明确的反馈，那么决策者是不能将两者的结果进行比较的。在这样的情况下，决策者就不会在决策后产生后悔的情绪。1.现实中，人们在某些情况下可以得到一些关于被放弃的备选方案的信息。举例2.这样的反馈结果对于其他一些重要的决策可能是不存在的。举例1.举例﹡在赌马中，决策者可以了解自己选择的赛马的成绩，也可以了解其他赛马的成绩；﹡在股票投资中，投资者既可以了解自己所选择的股票的最终价格，也可以了解自己所放弃的股票的价格。2.举例﹡在选择结婚对象或商务合作伙伴这样的决策中，决策者不可能了解如果与其他人结婚或者更换合作伙伴，会产生什么样的后果。在这样的情境中，决策者只能得到所选择的方案的反馈结果。如果人们是规避后悔的，他们会认为后悔的经历是不愉快的，因此要尽量选择所谓的后悔最小化的决策。（1）许多研究发现，后悔最小化的选择也就是规避风险的选择。举例（2）在现实生活中也存在着较高风险的选项是后悔最小化的选项的情境。这样的情境是：给定两个选项，其中一个风险高，一个风险低。决策者总是能够知道高风险选项的最后结果。在这样的情境下，如果选择低风险的选项，决策者就有可能知道高风险的选项的最后结果要好于低风险的选项，从而会感到后悔。举例1.举例这些研究经常用在确定的事情与赌博之间进行选择作为研究情境。赌博可能给决策者带来后悔的风险，而确定的事情可以使决策者避免后悔。在这样的情况下，如果决策者意识到赌博中存在着后悔的可能性，就可能为了规避风险，而倾向于选择确定的事情。这时，规避后悔与规避风险给出同样的选择。举例：给定两个选项，其中一个风险高，一个风险低。决策者总是能够知道高风险选项的最后结果。在这样的情境下，如果选择低风险的选项，决策者就有可能知道高风险的选项的最后结果要好于低风险的选项，从而会感到后悔。比如，你准备购买一辆二手车，现在只有两辆车符合你的购买要求。一辆是曾经出现过技术问题但相对比较便宜的雷诺,这是一个比较冒险的选择；另一辆是质量可靠但较为昂贵的申宝,这是一个比较保险的选择。当你正打算购买申宝的时候，你的一个朋友来了，说如果你不购买雷诺的话，他就买雷诺，但他不打算买申宝。后来如果你发现朋友购买的雷诺车并不存在任何质量问题，你可能会后悔花了冤枉钱。但是如果你购买雷诺，你并不会知道申宝车最后的结果。在这样的情况下，使后悔最小化的选择是购买雷诺车这个比较冒险的选项。在这样的情境中，人们对后悔的预期可能会使其倾向于冒险。人们对后悔的预期既可以导致追求风险的行为,也可以导致其规避风险的行为，这主要取决于哪一个是后悔最小化的选项。（三）后悔心理的时间模式Kahneman和Tversky提出的“作为效应”指出人们对作为的后悔要大于不作为的后悔，许多相关的研究也验证了作为效应的存在。然而，日常生活中，人们对自己生命中最后悔的事，往往集中于“没有做什么”（不作为）。例如，“我真的很后悔没有去学游泳”，“我真的希望我在大学时候能够更努力地学习”等。为什么一些实验研究与真实生活中的后悔会产生这样的差异呢?GilovichandMedvec(1994)认为有关作为和不作为的后悔中存在着一种时间模式，可以用来解释以上两方面存在的矛盾。即对于短期的后悔，作为产生的影响更大；而对于长期的后悔，不作为产生的影响更大。举例GilovichandMedvec（1994）在一个实验中证实了他们的想法，让一组成人被试回忆上一周和过去整个一生中感到最后悔的作为和不作为事件，然后在这两个时段内都指出是作为还是不作为事件的后悔程度最深。实验的结果表明，关于过去一周的情况，觉得对作为（53%）事件更后悔的人数与觉得对不作为事件更后悔的人数相当；然而关于过去整个一生的情况，则多数人（84%）对不作为事件感到更后悔。第二节投资决策中的后悔厌恶一、投资中的确认偏差二、投资中的隔离效应三、投资中的损失厌恶四、投资中的认知失调一、投资中的确认偏差一旦形成一个信念较强的假设或设想，人们就会有意识地寻找有利于证实自身信念的各种证据，不再关注那些否定该设想的证据，并人为地扭曲新的信息。人们有一种寻找支持某个假设的证据的倾向，这种证实而不是证伪的倾向叫“确认偏差”（ConfirmationBias）。确认偏差的形成与后悔厌恶有关。举例举例Erlich,Guttman,Schopenback和Mills(1957)发现新买入车子的人在购买完成后有选择性地避免阅读他们没有选择的车型的广告，而关注他们所选择的车子的广告。确认偏差也会使得投资者坚持错误的交易策略，导致持续存在定价错误，直至非常强而有力的证据出现时，才能迫使他们改变原有的信念。确认偏差的存在是人们为了避免后悔。关于确认偏差的实验Wason(1996)在受试者面前放了A、B、2和3四张卡片，然后告诉受试者这些卡片的一面是字母而另一面是数字。实验要求受试者证明这样的一个假设：所有一面是元音字母的卡片，其反面一定是偶数。设想让受试者翻看上面这些卡片证明这一假设是否正确，那么，他们会翻看哪些卡片来证明这个假设呢？AB23实验结果表明，只有10%的受试者作出了正确的选择，即认为需要翻看A和3，将近50%的受试者说要翻看卡片A和2，约35%的受试者认为只需翻看卡片A，其余为各种不同的选择。很明显，受试者在这种选择决策中，极力去搜索可以证实假设的证据，而较少尝试寻找可以证伪假设的证据。实际上，实验的正确答案是只要翻看A和3。为什么人们会翻开A和2呢？是因为人们习惯于寻找证实原假设的证据的思维规则，即犯了“确认偏差”的错误。还有一个常见的例子能够更直观地说明确认偏差的存在。如果我们给出一个假设：“所有的天鹅都是白色的”，你将如何去证明这个假设？我们会不由自主地倾向于特别关注白天鹅找寻白天鹅，找一只、两只……一百只，甚至更多。然而我们没有意识到，无论找到多少只白天鹅，都无法证明这个假设的正确性。合理的思路是尝试去寻找一只黑天鹅，当然也可以是其它的颜色，去直接否定这个假设，这就是“证伪”，而证伪这种有效、简洁的心理过程往往被我们忽略。二、投资中的隔离效应隔离效应（DisjunctionEffect）是指即使某一信息对决策并不重要，或即使他们不考虑所披露信息也能做出同样的决策，但人们依然愿意等待信息披露后再做出决策的倾向。实证研究Tversky和Shafir(1992)问受试者是否愿意接受下列赌博：掷一硬币以同等的概率获得200美元或损失100美元。那些已进行一次赌博的人随后被问是否愿意继续另外一个同样的赌博。如果在第一次赌博的结果已知后问被试，那么不管第一次赌博他们是赢了还是输了，大部分回答者都愿意接受第二个赌博。但是如果在结果出来之前让他们作出决定，大部分人不愿意接受第二个赌博。这是一个让人困惑的结果：如果一个人的决策不取决于第一次赌博的结果，那么在知道赌博结果前、后他们应该做出一致的决策。解释Tversky和Shafir提出了伴随着这种行为的可能思想模式：如果第一次赌博的结果已知并且是不好的，受试者将试图通过下一次赌博去弥补他们的损失；而如果结果是好的话，受试者会认为在进行第二次赌博时他们没有什么可损失的。但是如果不知道结果的话，那么他们就没有明确的原因去接受第二次赌博。三、投资中的损失厌恶后悔厌恶的一个表现就是损失厌恶，人们厌恶损失，有部分原因是当人们的决策出现错误时，往往会带来损失，这会引发出投