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投资学讲稿课程名称：投资学适用专业：金融适用年级：三年级学年学期：第二学期任课教师：小武老师编写时间：2010年8月第一部分投资学概要本部分对投资环境进行一个鸟瞰。主要介绍证券交易的主要市场及证券市场指数、交易过程以及市场中的主要参与者。第一章投资学概要一、投资的定义收入的处置方式：消费、储蓄和投资。储蓄是指在金融机构将资金储存起来。投资的特征都是指在当前付出资金或其它资源，以期在将来得到更多好处（注：这假定所进行的投资活动是英明的，钱藏在床垫下并不会增加人们未来的消费能力）。如购买股票、上学。储蓄和投资的区别在于风险不同。二、投资的种类（一）资产资产可分为金融资产和实际资产（realasset）。实际资产指社会的物质财富，它代表经济体的生产力，如土地、机器以及可用来生产商品和服务的知识等。金融资产只不过是一些纸张，它是经济发展到一定阶段后人们据以拥有实际资产的凭证。金融资产是对实际资产所产生收益的所有权凭证。如果我们无法建立自己的汽车制造厂，我们可以购买通用汽车公司的股票，这样，就可以分享汽车制造的收益。实际资产能产生净的收益，而金融资产则决定财富在投资者之间的分配。投资者投资于证券获得的收益最终实际上来自于发行证券而获得融资的实际资产产生的收益。从资产负债表上最容易看出两者的区别。一项金融资产必然有相应的金融负债。而实物资产则没有，它只是资产形式的转换。例1：张三通过抵押来为购买土地提供资金。该项抵押属于金融资产，土地则是实物资产。例2：下列资产是实际资产还是金融资产？1.专利；2.租赁凭证；3.消费者的良好评价；4.大学教育；5.一张5美元的票据。（二）金融资产的种类1、权益类证券（equitysecurity）（1）特点：代表了在某一企业的所有权份额；因此，与企业经营业绩及企业资产额直接相关。（2）代表证券：股票。2、固定收益证券（1）特点：现金流已知；投资收益与债券发行人的财务状况相关程度最低。（2）代表：债券（3）优先股和可转换债券：是股票还是债券？注：我们不能将所有股票归纳和划分为权益类证券，也不能把所有债券归纳和划分为固定收益证券，其投资特性决定了其归类。3、衍生资产（derivativeasset）（1）特点：其收益决定于其它资产价格的合约。8（2）代表：期货和期权。（3）用途：套期保值；投机三、证券市场及指数三、证券市场指数表1-1计算股票价格指数的数据股票初始价格最终价格股份数所投资股票的初始价值所投资股票的最终价值ABC253020500600XYZ10090110090总计600690（一）价格加权平均指数以指数所包含股票价格的简单平均计算而得。指数百分比的变化就是所有成份股平均价格的百分比变化，这一过程意味着该指数可用于衡量一种投资于所有权重股每只一股的资产组合的收益。它使得那些定价高的股票在决定市场指数的表现时有更高的权重。股票拆分后股指如何计算？除数调整以使平均价格不受影响。以xyz拆为两股为例计算除数并计算指数。计算结果表明价格加权平均值隐含的权重因素在某种程度上是武断的。同样，当一家公司被排除出股指计算，另一家价格不同的公司加入进来时，除数也以与股票拆分后的方式更新着，以使得平均价格不受这种公司替换的影响。（二）市值加权指数市值加权指数又称股本加权指数。以股票的总市值为权数，计算某一天与前天的总市值的百分比变化。如果一个投资组合包含了所有构成指数的股票，并且每只股票的投资额都与公司的市值成比例，那么这个投资组合的收益率就等于股指的收益率，只是股指并不反映这些公司支付的现金红利。市值加权指数不受股票拆分的影响。除数出于三个原因仍是必要的：一是源于指数中公司替代的影响；二是指数成份公司的增资发行；三是公司回购股票，同时从指数中撤资。（三）等权重加权它所衡量的市场表现是由价格变化而不是价格来度量。等权重加权指数的计算可以考虑股利也可以不考虑。考虑股利的收益率较高，所以股利忽略不计会低估成分股票的收益。20%/2-10%/2=5%100(1+5%)=105四、交易机制证券市场交易机制的核心是证券交易市场的市场微观结构，它研究交易价格的发现过程与交易运作机制。证券市场交易机制的分类：从价格决定角度：报价驱动交易机制和指令驱动交易机制。从交易时间是否连续角度：连续性交易机制和间断式交易机制。无论采取何种方式，证券交易必须遵循“公开、公平、公正”原则。（一）报价驱动交易报价驱动交易（quote-driven）又称做市商交易方式。在一个典型的做市商市场，证券交易的价格由做市商给出，投资者无论买进或卖出证券，都直接与做市商进行交易，做市商通过买卖报价的适当差额来获得利润。报价驱动方式的基本原理：在当前竞价交易系统的基础上，加入询价及报价功能。做市商可享受交易费、结算费方面的优惠待遇；免费享用系统所有的信息服务等。报价驱动制度的优点：提高股票的流动性，增强市场对投资者和证券公司的吸引力。有效稳定市场，促进市场平稳运行。具有价格发现功能报价驱动制度的缺点：缺乏透明度；交易成本高；增加监管成本。（二）指令驱动交易指令驱动交易又称订单驱动（order-driven），是买卖双方直接进行交易，或将委托交给各自的代理经纪商，由代理经纪商将投资者的委托呈交到交易市场，在市场的交易中心以买卖双向价格为基准进行撮合，完成交易。指令驱动交易的优点：透明度高；信息传递速度快，范围广；运行费用低。指令驱动交易的缺点：处理大额订单能力差；市场流动性可能缺乏；股份波动程度高。（三）集合竞价机制集合竞价机制又称为间断性交易机制，是指所有的订单不是在收到之后立即进行撮合成交，而是交易中心将不同时点收到的订单累积起来，到一定的时刻再进行集中竞价成交。集合竞价的原则：在有效价格范围内选取使所有有效委托产生最大成交量的价位；进行集中撮合处理。（四）连续竞价机制连续竞价指在交易时间内，通过交易所电脑主机随时对能够匹配的有效委托进行不间断的撮合处理。连续竞价的原则：最高买进申报与最低卖出申报相同；买入申报价格高于市场即时的最低卖出申报价格时，取即时揭示的最低卖出申报价位；卖出申报价格低于市场即时的最高买入申报价格时，取即时揭示的最高买入申报价位；若不能成交，则自动进入买入或卖出队列等待成交。五、投资流程（一）制定投资计划：决定投资目标，根据投资目标和可投资财富的数量等确定在最终投资组合中可能的金融资产的类别。投资目标的表述应包括风险和收益两项内容。（二）进行证券分析：对第一步确定的金融资产类别中的个别证券进行考查，考查的目的是确定那些价格偏离其实际价值。证券分析的方法可归为两类：10一是技术分析，技术分析的假设是历史会重演；二是基础分析，通过预测证券的现金流和折现率来确定证券的真实价格。（三）投资组合的构建：确定具体的投资资产和投资者的财富在各种资产上的投资比例。（四）评估投资组合的业绩：定期评估投资组合的表现。（五）投资组合的修正：由于投资目标的变化或证券本身预期收益的变化，需调整投资组合的构成。这一决策主要取决于交易的成本和修正后投资前景改善幅度的大小。六、关于投资的学术研究（投资到底研究什么）教育的目的并不是你记住了多少东西，甚至不是你了解了多少东西，教育的目的是使得受教育者能够区分什么是已知什么是未知。（一）理论研究理论研究要建立数学模型并提出定价关系而无需研究真实的市场数据。如套利（arbitrage）定价理论；股票分割和发放现金股利。仅证明一件事情是不够的，你必须要让别人接受它。正因为理论和实践之间存在鸿沟，所以需要用实证研究来检验理论的正确性。（二）实证研究实证研究使用的是真实的股市数据而不是数理模型。金融理论表明某种应该得到支持的关系，研究者应该用真实的数据来检验这一假设。第二部分资产组合理论第二章资产风险收益分析不承担风险就能获利，不经历危险就能成长，不经劳作就有收获，这就像生命没有出生就能延续一样完全不可能的。-A.P.Gouthev一、资产收益的计算方法（一）持有期收益率（holding-periodreturn，HPR）投资者成功的一个主要标志就是他们的资金在投资期间的增殖程度。100ppIrp，这种计算方法只需知道时间的起点和终点，而与过程无关。该公式可以分解为资本收益率和股利（利息）收益率之和。由于我们习惯考虑年收益率，所以通常把收益率年金化。年收益率=持有期收益率×365/持有的天数。当对投资行为进行比较时，持有期应该一样长。需要注意股票的分割或者其它破坏行为。如你曾于1990年以每股25元买了100股A公司股票，2000年股价为47元。A公司在此期间将1股分割为4股，那么股票的真实升值率是多少？持有期收益率的定义隐含两个假定：一是持有期期末支付股利（利息）。因此它忽略了从股利支付日至持有期末这段时间的再投资收益；二是在投资期间客户没有再次向投资组合注入资金。上述假定限制了HPR的应用空间，评估时间越长，上述假定的局限性就越强。它使得在现实生活中很难比较特定评估期间两名基金经理的业绩，更难以比较评估期间长度不同的两名基金经理的业绩。解决这些问题的一个较为实际的办法是计算子期间收益。（二）子期间投资收益率的衡量1、算术平均法（arithmeticaverage）算术平均收益率是将各历史时期已经实现的收益率加起来，然后再除以时期数，即1nttrrn。表2-1某基金投资情况第一季度第二季度第三季度第四季度期初所管理的资产总额（百万元）11.220.8持有期收益率（%）1025-2025净现金流入之前的总资产（百万元）1.11.51.61净现金流入（百万元）0.10.5-0.80期末所管理的资产总额（百万元）1.220.81好处：可以利用历史数据预测未来季度的收益；估计同一时期不同种类证券的平均收益率。缺陷：在子期间收益率波动幅度较大的情况下，算术平均收益率会高估总收益。8[例1]假设一个投资组合期初的市场价值为1.4亿元，接下来两个月末市场价值分别为2.8亿元与1.4亿元，同时假定这一期间没有红利发放，也没有新的认购资金流入。那么，算术平均收益率为25%，但事实上在这两个月的评估期间收益为零。2、几何平均法（geometricaverage）几何平均法又称为时间加权平均收益率（time-weightedreturn）。它假定所有的现金分红都被重新投资于证券组合当中，通常也称为几何收益率。1/12[(1)(1)(1)]1NTpppNRRRR（8.29%）通常在某个评估期内，运用算术平均收益率和几何平均法会得到不同的结果，这是因为在计算算术平均收益率时，投资数量被假定为维持在与初始证券组合市场值相同的水平上（通过增资和提款）。而另一方面，时间加权收益率则假定所有收入都被用来进行再投资。一般算术平均收益率会高于时间加权收益率，只有当所有的子期间收益率都相等时，两者才会一致。在整个评估期内，子期间收益率的变动幅度越小，两种收益率之间的差距就越小。3、资金加权收益率（dollor-weightedreturn）资金加权收益率计算的是使所有子期间的现金流加上评估期末的证券组合的市场值的现值同证券组合初始市场值相等的贴现率。每一个子期间的现金流是来自投资收入的现金流（利息）减去客户的增资再加上客户提款导致的现金流出。在计算资金加权收益率时并不需要知道每个子期间的证券组合市场值。1221(1)(1)NNnDDDCVCCVoRRR（4.17%）如果在评估期间不存在增资和提款，而且所有的投资收益都被再投资时，资金加权收益率和时间加权收益率就会产生相同的结果。资金加权收益率的问题在于它会受到一些不可控因素的影响，具体而言，客户的任何增资或提款都会影响计算的收益率，这会使比较两个基金经理的业绩变得困难起来。4、年收益率（1）等价基准收益率APRSPRn（2）有效年利率（EAR）1(1)(1/)nnEARSPRAPRn当n变得越来越大时，两者的关系变为：1APREARe（三）期望收益率以上介绍的资产收益率的度量方法，主要是针对资产的历史收益进行计算的。其实，在投资学上