第四章 汇率决定理论

2019/9/27HLY_SM_CUMT1第四章汇率决定理论难啊！2019/9/27HLY_SM_CUMT2第一节汇率与价格水平的关系——购买力平价说(theoryofpurchasingpowerparity,PPP)一、开放经济下的一价定律(onepricerule)首先，分析某一商品在一国内不同地区的价格关系：前提：①位于不同地区的该商品是同质的；②该商品价格能够灵活调整，无价格粘性。例：某电视机在甲地区价格3000元，在乙地区价格2500元。地区间套利：乙→甲单位交易成本（运费、利息、税收）100元→单位盈利400元→乙地价格上升，甲地价格下降→差价=交易成本（若=0）→甲地价格=乙地价格2019/9/27HLY_SM_CUMT3住宅：甲地价格4000元/M2，乙地2000元/M2不动产不能套利理发：甲地价格10元，乙地价格5元交易成本太大（如理发师坐飞机去），不能套利。一国内部的商品分为：可贸易商品（tradablegoods）：区域间价格差异可通过套利活动消除。不可贸易商品（nontradablegoods）：区域间价格差异不可通过套利活动消除（e.g.不动产、个人劳务）。2019/9/27HLY_SM_CUMT4小结：①某一商品的地区价格差是否可能引起套利，取决于商品性质及交易成本高低。②不可移动商品及套利交易成本无限高的商品，称之为不可贸易品，地区价差不可通过套利消除。③对于可贸易商品，套利活动将使它的地区价差保持在较小的范围内。若不考虑交易成本，可贸易品价格在各地区一致，即符合“一价定律”（onepricerule）。2019/9/27HLY_SM_CUMT5其次，开放经济条件下，某一可贸易商品在不同国家的价格的分析：1、不同国家使用不同货币，商品价格比较需折算成同一货币再进行。e.g.某商品在中国价格RMB￥100，在美国US$10，比较时采用同一货币美元或人民币。若此时汇率为US$1=RMB￥8.00，则该商品价格中国高于美国，存在套利可能。2、在进行套利活动时，除商品买卖外，还须进行货币间的买卖：套利→外汇交易e.g.美商品在中国卖出后，须将人民币兑换成美元。2019/9/27HLY_SM_CUMT63、跨国间的套利活动还存在许多特殊的障碍。e.g.进出口关税、非关税壁垒→跨国套利更加困难，交易成本更高。若不考虑交易成本等因素，则以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格应是一致的，即:Pi=e·Pi*（e：直接标价法的汇率）（开放经济下的一价定律）国内价格国外价格2019/9/27HLY_SM_CUMT7二、购买力平价的基本形式1、绝对购买力平价（AbsolutePPP）前提：①对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立。②在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的权重相等。则两国由可贸易商品构成的物价水平之间存在关系：∑αiPi=e·∑αiPi*（α—权数）P=e·P*含义：不同国家的可贸易商品的物价水平以同一种货币计量时是相等的。2019/9/27HLY_SM_CUMT8上式变形：e=P/P*（绝对购买力平价的一般形式）含义：汇率取决于不同货币衡量的可贸易商品的价格水平之比，即取决于不同货币对可贸易商品的购买力之比。e.g.一组商品在美国的平均价格为$3000，在法国为FF2400。均衡汇率e=$3000/FF2400=$1.25/FF2019/9/27HLY_SM_CUMT92、弱购买力平价与相对购买力平价（1）弱购买力平价：对绝对购买力平价假定的放松得出。认为：交易成本的存在、各国P的计算中商品及其相应权数存在差异→各国P（一般物价水平）按同一种货币并不完全相等，而是存在一定、稳定偏差（因素不变条件下），即：e=θ·P/P*θ—常数2019/9/27HLY_SM_CUMT10（2）相对购买力平价（RelativePPP）：以相对价格水平的变化来表示汇率的变化。2019/9/27HLY_SM_CUMT11推导：对e=P/P*两边取自然对数：lne=lnp–lnp*求微分：d(lne)=d(lnp)–d(lnp*)de/e=dp/p–dp*/p*得相对购买力平价的一般形式：e’=P’–P*’（e’—e的百分比变化率）含义：汇率的升降是由两国的通胀率的差异决定的。若本国通胀率高于外国，则本币将贬值。相对购买力平价更具应用价值。原因：避开了脱离实际的假定；通胀数据更易获得。2019/9/27HLY_SM_CUMT12注意：①购买力平价的理论基础是货币数量说。货币数量决定货币购买力和物价水平→决定汇率→汇率完全是一种货币现象。②汇率是一种货币现象→名义汇率在剔除货币因素后的实际汇率始终不变。因为：物价的变动会带来名义汇率的相反方向等量的调整。实际汇率是指用本国商品价格来直接表示的外国商品的相对价格。即：q=e·P*/P2019/9/27HLY_SM_CUMT13第二节开放经济下汇率与利率的关系从金融市场角度分析汇率与利率的关系。中长期：货币数量→购买力（商品价格）→汇率短期：货币（资金）供求关系→利率（资金价格）→汇率——利率平价说（theoryofinterest-rateparity）2019/9/27HLY_SM_CUMT14套补的利率平价（coveredinterest-rateparity,CIP）不套补利率平价（uncoveredinterest-rateparity,UIP）一、CIP假定资金在国际间移动不存在任何限制与交易成本。设甲国投资者欲投资于一年期存款。甲国金融市场上一年期存款利率为i乙国金融市场上一年期存款利率为i*即期汇率为e（直接法）2019/9/27HLY_SM_CUMT15每单位本币→1/e单位乙币,到期可增值为：1/e+1/e·i*=1/e·（1+i*）设此时汇率为ef，可兑本币为：1/e·（1+i*）·ef=ef/e·（1+i*）因为ef不确定，所以投资的最终收益很难确定→投资风险。若投本国，每单位货币到期可增值为：1+（1×i）=1+i若投乙国，甲币→乙币→存款一年→乙币→甲币2019/9/27HLY_SM_CUMT16为消除这种不确定性→购买一年后交割的远期合约，远期汇率记为f，即届时每单位本币可增值为：f/e·（1+i*）—①若1+i①→投本国；若1+i①→投乙国；若1+i=①→甲、乙都可投。投乙国：即期购入乙币，远期卖出乙币→本币即期贬值（e↑），远期升值（f↓），投乙国收益下降→投乙国收益率=投甲国收益率（市场均衡），即：2019/9/27HLY_SM_CUMT171+i=f/e·（1+i*）整理得：f/e=（1+i）/（1+i*）②记升（贴）水率为ρ，即：ρ=（f-e）/e③由②③得：ρ=（i–i*）/（1+i*）即：ρ+ρi*=i-i*由于ρ及i*均是很小的数值，其积ρi*可省略，即：ρ=i-i*（CIP的一般形式）2019/9/27HLY_SM_CUMT18经济含义：汇率的远期升（贴）水率等于两国货币利率之差。若本国利率高于外国利率，则本币远期贬值若本国利率低于外国利率，则本币远期升值→汇率变动会抵消两国间的利率差异，使金融市场平衡。评价：CIP有很高的实践价值，广泛应用于外汇交易中，银行基本上根据各国的利率差异来确定远期汇率的升（贴）水额。2019/9/27HLY_SM_CUMT19二、UIPCIP：假定投资策略是进行远期交易（套补）以规避风险。UIP：投资者根据自己对未来汇率变动的预期而计算预期的收益，在承担一定汇率风险的情况下进行投资活动。即不进行远期交易（不套补）。厉害啊，预期2019/9/27HLY_SM_CUMT20若预期一年后的汇率为Eef，则投资乙国的最终收入为：Eef/e（1+i*）如果与投资本国的收入存在差异，则有相应的市场操作使市场平衡：1+i=Eef/e（1+i*）记Eρ=（Eef–e）/e做类似整理，可得：Eρ=i–i*——UIP的一般形式（Eρ为预期的汇率远期变动率）2019/9/27HLY_SM_CUMT21经济含义：预期的汇率远期变动率（以百分率表示的本币的预期升（贬）值率）等于两国货币利率之差。在UIP成立时，若本国利率高于外国利率，则意味市场预期本币远期将贬值（贴水）。若本国政府提高利率，则当市场预期未来的即期汇率不变（利率提高，外汇供给增加且UIP的前提下）时，本币的即期汇率将上升。i↑→Eρ↑→（Eef–e）/e↑→e↓2019/9/27HLY_SM_CUMT22评价：UIP的实证检验不多见，原因：预期汇率变动率是一个心理变量，很难获得可信数据进行分析。复杂2019/9/27HLY_SM_CUMT23三、投机在远期汇率形成中的作用（市场的发现汇率功能：使远期汇率f与未来的即期汇率ef趋向一致）投机者总是试图在汇率的变动中谋利，当预期的未来汇率与相应的远期汇率不一致时，投机者就认为有利可图了。2019/9/27HLY_SM_CUMT24（假设人民币）Eef（10）＞f（9），意味着投机者就认为远期汇率对未来的本币价值高估了→购买远期外汇→当Eef=ef时将远期合约进行交割时获得的外币以这一预期水平卖出，从而获得这一差价（10-9，以9元（f）买进，10元（Eef=ef）卖出）所形成的利润。投机者在远期市场的交易将使f↑→Eef=f止，投机者的活动将使远期汇率完全由预期的未来汇率所确定（投机活动形成远期汇率），此时，CIP与UIP同时成立，即Eef=fρ=Eρ=i-i*Eef：预期一年后的汇率ef：一年后的汇率f：远期汇率2019/9/27HLY_SM_CUMT25投机资本在泰国外汇市场上的赢利模式在即期市场：借入泰铢→在泰铢将贬时售出（获得美元，同时打压泰铢）→泰铢贬值→偿还泰铢（以较少的美元买入泰铢偿还）在远期市场：购买远期美元（被泰国银行低估）→交割时用已贬值的泰铢从银行获得已升值的美元。我生来一贫如洗，但死时决不能仍贫困潦倒我的基金已经变得如此庞大，以至于我如果不花钱的话，它就没什么意义了，而且似乎挣钱比花钱容易得多，看来我在挣钱方面比在花钱方面更具有才华我不是冷血动物，而是冷血的投资动物2019/9/27HLY_SM_CUMT26第三节汇率与国际收支的关系——国际收支说基本思路：国际收支→外汇供求→汇率一、早期的国际借贷说（theoryofinternationalindebtedness）（葛逊）主要观点：一国货币汇率的变化，是由外汇的供求决定的，而外汇的供求则取决于该国对外流动借贷（floatingindebtedness）的状况，即流动借贷才会影响外汇的供求关系。流动借贷：流动债权和流动债务流动债权：进入收入阶段的外汇收入流动债务：进入支出阶段的外汇支出2019/9/27HLY_SM_CUMT27流动债权流动债务→外汇供给外汇需求→本币汇率上升2019/9/27HLY_SM_CUMT28二、现代国际收支说（凯恩斯主义汇率理论）主要观点：国际收支决定外汇供求从而决定汇率。经常账户收支是影响外汇供求的决定性因素，资本与金融账户也会影响汇率。具体分析：前提：汇率是外汇市场上的价格，通过其自身变动实现外汇市场供求的平衡，从而使国际收支始终处于平衡状态，即：BP=CA+K=0引入影响国际收支的主要因素，即有：BP=f(Y,Y*,P,P*,i,i*,e,Eef)=02019/9/27HLY_SM_CUMT29将除汇率以外的其他变量均视为已给定的外生变量，则汇率将在这些因素的共同作用下变化至某一水平，从而起到平衡国际收支的作用，即：e=g(Y,Y*,P,P*,i,i*,Eef)各变量变动（影响外汇供求）对汇率影响的分析：（1）国民收入的变动本国国民收入增加→外汇需求增加→本币贬值外国国民收入增加→本国出口增加→本币升值2019/9/27HLY_SM_CUMT30（2）价格水平的变动（e=p/p*）（3）利率的变动（ρ=i-i*）（4）对未来汇率预期的变动（“心想事成”）Eρ=（Eef–e）/e2019/9/27HLY_SM_CUMT31第五章