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就政府集中管理的社会保障计划而言，当今世界许多国家建立了养老储备金制度，预先积累了规模巨大的养老金资产，以降低未来社会的养老风险。对于这项养老金资产的投资管理至关重要。它不仅关系到养老计划的可持续发展和参保者未来的受益水平，而且会对整个国家经济的发展产生间接影响。但纵观全球这部分中央社保基金的运营状况，投资取得良好效果的国家并不多，总起来说是失败的教训多于成功的经验。[1]考察其中的原因可以发现，公共养老储备基金的运营大多与政府直接干预分不开，除了追求收益回报目标之外，基金投资还往往被用于实现经济和社会发展的其它目标，有不少国家从事“经济目标的投资”（EconomicallyTargetedInvestments简称“ETIs投资”）。[2]在公共养老储备基金投资失败的案例中，日本的教训尤为深刻。作为中央集权制国家，日本的养老模式具有东亚地区社会保障制度典型的“国家中心主义特征”，政府在社保基金的管理上起着主导性作用。从1961年到2001年3月31日为止，日本年金积立金（即由每年公共养老金收费支付养老费用后节余资金积累的储备基金，本文按照日语的习惯将公共养老储备基金称为年金积立金）累积资产约有142万亿日元，达到2000年GDP的28%，[3]是世界上最大的养老储备资产之一。规模如此巨大的养老金资产在日本战后历史上（至2001年3月前）一直被政府用于一个被称之为“财政投资融资计画”（FiscalInvestmentandLoanProgram，以下简称“财投计画”）的政策金融体系。在2002和2003年出版的日本专家学者有关“财投计画”和年金积立金的研究报告中，披露了让人吃惊的实情，即几十年的年金储备资产大部分变成了呆坏账。其主要原因是年金积立金通过“财投计画”，以贷款的形式借给了财政投融资的对象机构，而这些机构大多处于资不抵债的境地。这些呆坏账已成为日本近些年的经济复苏的严重阻碍。本文的目的在于考察日本年金积立金用于“财投计画”的运作过程和结果，分析这种养老基金投资管理方式的弊端和危害，从而总结出以日本为代表的“东亚化”社保基金投资教训。一、日本年金积立金投融资管理体制1.公共年金体系基本架构日本养老保障制度又叫年金制度，主要由公共年金制度、企业补充年金制度和个人储蓄年金制度三个支柱构成，其中公共年金用来保障基本的、标准的需要，在年金制度中居于主导地位，它又分两个层次：第一层是国民年金，又称基础年金（NationalPensionInsurance,简称NPI），日本政府规定凡处于规定年龄段的国民均须加入并享受国民年金；第二层是与收入联动的厚生年金（EmploymentPensionInsurance,简称EPI）和共济年金，大中型私营企业雇员和公务员等在参加基础年金的基础上，依据身份的不同而分别加入厚生年金和共济年金。由于这两个层次的年金均由政府来管理，并带有强制色彩，因此被称为公共年金。按照参保者的身份、缴费规则及所享受的待遇等方面的不同，可以把全体参加养老保险者划分为第1号被保险者（非工资收入者的农民、个体工商户等）、第2号被保险者（私营企业的工资收入者与公务员）和第3号被保险者（第2号被保险者的配偶）。表1说明了各类人员按身份不同加入公共年金体系的情况。从1961年设立国民年金制度开始，日本全体国民都加入了公共年金，称之为“国民皆年金”。其中厚生年金、国民年金的加入者最多，规模最大。到2001年3月，厚生年金加入者有3219万人，领取者901万人；国民年金加入者7049万人，领取者2057万人。[4]厚生年金和国民年金均由厚生省社会保险厅管理，而共济年金则由各互助协会自行管理。国民年金的收入2/3来自收取的保险费，1/3来自政府的财政补贴。另外，政府还承担了厚生年金和国民年金的全部管理费用。表1日本公共年金体系及其参保人员分类资料来源：日本社会保险研究所，《日本1999年年金白皮书构造20世纪的年金》，第41页，表1－1－8。2.公共年金融资方式1942年厚生年金制度设立时，年金支付采取待遇确定型的完全积累制。[5]从20世纪50年代至70年代日本公共年金待遇不断提高，1973年年金支付开始同物价挂钩，到1980年年金替代率达到了68%。维持现期越来越高的养老待遇支付水平，年金积累基金开始出现短缺，公共年金计划逐步调整到现收现付制。[6]为实现公共年金制度的可持续发展，日本政府每隔5年要对国民年金和厚生年金进行一次精算，并根据人口出生率和死亡率预测未来的年金财政收支状况，从而对年金收费率和受益率做出调整。养老储备金制度是维护公共养老体系的一项重要措施，政府将每年的国民年金和厚生年金的缴费收入支付养老费用后的剩余部分积累起来，形成年金积立金，其出发点在于平衡代际间的养老负担，保持一定的资产流动性，用来应对未来老龄化社会较高的养老费用。因此，虽然日本目前的公共年金融资采用现收现付制，但由于有不断的资金供应形成年金积立金，并且政府还会对公共年金制度做出预先调整，所以有人将这种制度称为调整的预先积累制或调整的现收现付制。[7]虽然公共年金支付是待遇确定型，未来的年金待遇与年金积立金运营收益没有直接联系，但作为一项储备基金，年金积立金的投资收益状况却直接关系到年金资产的保值增值，对于保证公共年金制度的平稳运转至关重要。从20世纪50年代中期至80年代，日本经济保持了较快的增长速度，这段时期人口年龄结构又很年轻，年金积立金得到快速增长。到90年代后期，年金收入和支出开始大致相近，年金积立金积累的速度减慢，但每年都有所增加。从表2可以看出历年的年金积立金积累情况，至2000年末，国民年金储备资产达到11万亿日元，厚生年金储备资产达到131万亿日元，规模极其巨大。年金积立金的收入来源除了保费外，还来自国家一般会计的转移支付、滚存积累金的运营收入等方面。表2年金积立金历年积累情况单位：万亿日元资料来源：日本社会保险研究所，《日本1999年年金白皮书年金储备运用》，表1－3－1。3.年金积立金投资管理体制日本年金积立金的投资管理是和“财投计画”紧密联系在一起的。到2000年末，根据日本法律规定，年金积立金必须100%寄存在原大藏省的资金运用部（TrustFundBureau，简称TFB），由资金运用部通过“财投计画”为经济和社会发展的各个领域融资。因此，分析年金积立金的运用过程，[8]首先要考察“财投计画”体系。在日本，财政计画作为国家政策金融的工具，由来已久，早在明治时期（1868―1912年）即已形成。二战前财投资金主要由原大藏省的存款部用于购买国债，向地方公共团体、农林水产、产业基础建设等领域融资。战后财投制度得到重建并快速发展，被称为“第二财政”。在日本战后经济恢复期以及20世纪60―70年代经济的快速增长时期，“财投计画”在促进基础设施建设、产业发展以及社会资本的形成等方面发挥了巨大作用。进入80―90年代后，“财投计画”投融资目标开始转向生活、住房、社会福利以及中小企业发展等领域，其规模日益膨胀。同时，由于体制上的原因，其诸多问题和弊端也逐步暴露出来。2001年3月，日本政府开始对“财投计画”进行大幅度的改革。从资金运用过程分析，“财投计画”是政府通过把不同渠道筹措的公共性有偿使用的资金作为原始资金，按照国家的决策导向和政策目标，投向经济和社会发展的各个领域的过程。按照资金流程，可以将“财投计画”划分为入口、中介、出口三大系统。“入口系统”是邮政储蓄、年金资金、简易生命保险等“财投计画”的资金来源，这些资金属有偿使用，需要定期偿还。“中介系统”是原大藏省的资金运用部，它象一个巨大的过滤器，将不同渠道、不同性质和不同风险的资金来源集中起来，并过滤到财投体系的出口。资金运用部负责制定每年的财投资金运用计划，其资金运用的基本出发点在于为实现经济社会发展的公共目标领域融资，以弥补市场的缺陷和社会资本的不足。作为连接“入口”和“出口”的中介，资金运用部需要定期支付从“入口”处的借款本金和利息，并收取“出口”处各个财投机构的贷款本息作为补偿。“出口系统”则是运用财投资金的各个对象机构。随着经济和社会发展形势的变化，财投资金运用对象也处于不断的调整变化之中，历史上其资金运用大体可以分为五类：一是借款给政府公库和公团等机构；二是为国家特别会计提供融资；三是一部分资金重新返回邮政储蓄账户，在金融市场上进行直接投资；四是购买地方政府债券；五是剩余资金用于购买政府债券和进行短期贷款。[9]前四项构成了“财投计画”计划内资金运用总额，每年都要由议会进行批准。到2000年末，计划内资金共分配给了58家财投机构，这些机构大致可分为：国家特别会计、地方公共团体、公库、公团、事业团等。[10]二、年金积立金投资运用效果分析1.投资形成大量呆坏账来自年金积立金的财投资金绝大部分与邮政储蓄等资金一起，由资金运用部直接借给了各个财投机构，还有一部分资金用于购买政府债券。表3提供了1996―2000年期间资金运用部的资产构成情况：用于购买政府债券的资金比重在20%~25%之间，而直接借给各个财投机构的贷款在75%~80%之间，始终占据资金运用总额的绝大部分。实事上，由于“财投计画”巨大的规模、复杂的运作体系，要准确地分析这些财投机构的坏账是十分困难的。按照日本学者土居丈郎和星岳雄的分析，至2000年，财投机构的坏账损失已非常严重，贷给这些机构的财投资金75%是不良贷款，已发生的财务损失加上预计清理债务的支出估算至少为78.3万亿日元。[11]由于年金积立金和其它资金是混在一起使用的，要准确地分析其投资产生的坏账是十分困难的。在假定年金积立金和其它资金同样使用的前提下，可以根据年金积立金占财投资金总额的比例，大体估算出年金积立金应计的坏账和财务损失情况。在资金运用方面，根据土居丈郎和星岳雄对58家财投机构、地方政府以及JNR的坏账和财务损失评估数据，在357万亿的“财投计画”的运用资金净额中，75%可以被视为不良贷款，预计财务损失为78.3万亿日元。资金运用部对财投机构的直接贷款为271万亿日元，2000年末年金积立金占资金运用部运用资金总额的32.4%，则年金积立金的不良贷款为271×0.75×0.324＝65.8万亿日元，预计的财务损失为78.3×271/357×0.324＝19.2万亿日元。由于年金积立金和邮政储蓄资金是混在一起使用的，因此，得出计算结果的前提假设是年金积立金和储蓄资金处于同等的偿付地位。但事实上，如果考虑到年金储备资产的产权属性，则其发生坏账损失的可能性更为严重。在资金运用部的资金来源中，邮政储蓄资金来自储户的存款，存款人的债权是明确的，需要按期偿还；而年金积立金是一项储备基金，资产由政府集中管理，每个参保人对年金积立金享有份额的产权无法落实。因此，在财投机构出现呆坏账的情况下，可以预见这些呆坏账首先会挤占年金积立金。日本学者森宏一郎对与年金积立金使用有关的27个财投机构（包括政府公库和特殊公团）的经营状况进行了分析。[12]统计27个特殊法人机构信用等级的情况，信用等级为CC以下的机构意味着必须通过再贷款才能支付利息和需要偿还的费用，即处于“以贷还息”状态，在27个机构中，24个信用等级在CC以下。2000年，这些“以贷还息”状态的机构从资金运用部的借款总额是184万亿日元，可以说都已变成了不良贷款。对于约142万亿日元的年金积立金来说，上述27家机构的呆坏账约有184万亿日元，因此有理由判断投向这24家机构全部的年金积立金都已变成了呆坏账。此外，年金积立金不仅借给了上述的特殊法人机构，还借给了地方政府和国家特别会计。这两部分资金也存在大量的不良贷款，因此年金积立金的坏账损失情况已经非常严重。表31996―2000年资金运用部资产构成单位：亿日元资料来源：日本财务省网站。2.虚假的投资收益年金积立金运用的名义收入主要来源于在资金运用部的寄存利息。一般年金积立金的寄存期为7年，但其寄存利率一般被设定为10年长期国债的名义利率（为了保证年金财政的安全，当市场利率较低时还会多少提高年金积立金的利率）。到1999年末，年金积立金