杠杆基金投资简要

杠杆基金投资简要杠杆基金投资简要－－20122012年年88月月蔡仲光杠杆基金发展的历程第第11代代无配对转换、A端不上市、到期转LOF第第22代代无配对转换、A端上市、到期转LOF第第33代代可配对转换、A端上市、永续第第44代代可配对转换、A端上市、到期转LOFEg：瑞福进取Eg：长盛同庆(老)、国泰估值Eg：银华100、国联安双禧100、银华90Eg：申万菱信中小板、招商中证大宗商品A端收益稳健B端折溢价率不稳定A端收益稳健合并折溢价率不稳定A端收益不稳健合并折溢价率稳定A端收益稳健合并折溢价率稳定投资要点1、各级份额的收益及风险特征2、基金投资对象与风格（主要是β）3、临界值（杠杆变化、失效或吸引力增减）4、折溢价率风险（是否可配对转换）5、运作期（到期后转LOF的风险套利）6、A端利率水平、风险特性、还本付息方式等杠杆基金投资简要目录34杠杆基金的产品设计1分级与合并的折溢价到点折算的风险与套利杠杆的定义与度量2杠杆基金产品设计——共同基金共同基金合并资产合并资产股股票票债债券券货货币币期期货货基基金金……投向投资者投资者11投资者投资者22…募集资金传统基金特点1：投资者同股同权2：投资者的风险与收益是相同的☆杠杆基金主要打破了以上两点1、通常：相当于A和B合伙投资，而B承担大部分（甚至全部）的风险和收益2、类似“结构化理财产品”合并资产基础份额类似传统基金A份额（A类持有人）低风险低收益（典型如：固定收益）B份额（B类持有人）高风险高收益（典型如：获得基础份额全部收益或亏损，并向A支付利息）1：普通基金2：有真实净值3：可申赎1：通常无真实净值2：通常只能买卖1：通常无真实净值2：通常只能买卖合并、拆分合并、拆分杠杆基金产品设计——优先与劣后优先与劣后•A\B端净值可表示•折算——净值归1（主要分为两种方式：①A归1、②AB及基础份额同时归1）•1）到期折算：类似A端分红①；AB转LOF时，AB份额净值折算成基础份额净值类似②•2）到点折算：通常为B端净值太小或太大，进行份额折算②某些不折算A，那么基础也不归1杠杆基金产品设计——分级的净值估算分级的净值估算杠杆基金产品设计——可配对转换的份额分拆与合并可配对转换的份额分拆与合并合并资产基础份额类似传统基金A份额A份额B份额B份额合并分拆AB份额合并拆分成AB份额场外赎回、申购场内买场内卖•两种常用的定义1）杠杆=分级基金份额净值变动幅度÷基础份额净值变动幅度类似于经济学上的弹性。直观。杠杆会变。2）杠杆=分级基金份额净值变动÷基础份额净值变动来源于参考净值公式，类似于一阶导数。不直观。杠杆几乎不变。•我们采用第一种杠杆的定义因为从分级份额的投资效果来看，基础份额的净值增长率可通过大盘涨跌幅和Beta来估算，而杠杆（一）则可较为直观地估算出分级份额的净值增长率，而不用考虑净值本身，因而对于分级份额的投资更为直观。★杠杆的度量与使用——杠杆的定义（杠杆的定义（11））1）分级基金份额净值变动幅度=杠杆×基础份额净值变动幅度≈杠杆×β×大盘涨跌幅2）分级基金份额净值变动=杠杆×基础份额净值变动分级基金份额净值变动幅度=分级基金份额净值变动÷昨日净值杠杆的度量与使用——杠杆的定义（杠杆的定义（22））杠杆的度量与使用——杠杆的度量（杠杆的度量（11））杠杆=分级基金份额净值变动幅度/基础份额净值变动幅度•A、B端净值可表示•则A、B端的杠杆为★特别：当X=0是，BABABBABBNAVNAVTTNAVTNAVL×+=×=1特点：高杠杆、高beta、折溢价风险小、上攻激进品种投资对象及风格：股票指数型（深证100）可配对转换实现一二级市场对接，折溢价风险小。杠杆的度量与使用——银华锐进（激进品种）银华锐进（激进品种）特点：折溢价风险小、只“赚”不赔（上穿临界值前介入）投资对象及风格：股票型（主动）可配对转换实现一二级市场对接，折溢价风险小。杠杆的度量与使用—合润合润AA（临界值稳健品种）（临界值稳健品种）杠杆的准确率受A端利息的变动值影响杠杆的度量与使用——杠杆的度量（杠杆的度量（22））对债券型而言，A端利息变动相对不小杠杆的度量与使用——杠杆的度量（杠杆的度量（33））1）分级份额折溢价率（通常结合剩余期使用，永续时无须考虑过多永续时无须考虑过多）D=分级份额价格÷分级份额净值–1（DEF：正为溢价，负为折价）2）合并份额折溢价率（可配对转换时，类似LOF）净值关系NAV基础=Ta×NAVa+Tb×NAVbD=（Ta×Pa+Tb×Pb）÷NAV基础-1折溢价率——两种折溢价率两种折溢价率1）B端折溢价率多数时间与股指负相关2）正相关“较少”且“短时”出现，比如较典型的是2010年10月份折溢价率——可配对转换的可配对转换的BB端折溢价率端折溢价率1）同样，B端折溢价率多数时间与股指负相关2）正相关“较少”且“短时”出现，比如较典型的是2010年10月份折溢价率——不可配对转换的不可配对转换的BB端折溢价率端折溢价率1）A端折溢价率多数时间与股指正相关2）年底前（2010年、2011年），折价明显快速缩小（到期套利效应）3）扣除到期效应，折价率快速缩小阶段，还有以下明显：1、反弹初期2、反弹末端（折价率再次缩小，要当心！）折溢价率——可配对转换的可配对转换的AA端折溢价率端折溢价率1）同样，A端折溢价率多数时间与股指正相关（注意：尚无到期效应）2）反弹效应，较可配对转换品种弱化一些。折溢价率——不可配对转换的不可配对转换的AA端折溢价率端折溢价率1）可配对转换的合并折溢价率波动不大，类似LOF。2）可配对转换的合并折溢价率与A股走势不相关。折溢价率——可配对转换的合并折溢价率可配对转换的合并折溢价率1）不可配对转换的合并折溢价率波动较大。2）不可配对转换的合并折溢价率与A股走势负相关。主要受B端折溢价率影响折溢价率——不可配对转换的合并折溢价率不可配对转换的合并折溢价率1）老封基历史上（2010年之前）折溢价率与A股走势正相关。炒分红预期2）2010年后折溢价率与A股走势负相关？？折价与期指的对冲，实现Alpha折溢价率——老封基溢价率老封基溢价率•相同点1）风险端（包括传统封基、杠杆B端）的折溢价率多数时间与市场趋势大致呈负相关（当前市场环境下）2）固定收益端的折价率多数时间与市场趋势大致呈正相关（忽略到期影响）•不同点1）可配对转换的合并份额折溢价率波动不大，与A股走势无关2）不可配对转换的合并份额折溢价率波动较大，与A股走势负相关折溢价率——((不不))可配对转换的相可配对转换的相((不不))同点同点6.32%0.29%-2.17%2.16申万中小板B5.72%0.39%-0.23%2.20国联安双力中小板B5.30%2.27%-3.28%1.77长盛中证800B6.34%0.30%-2.50%2.01招商大宗商品B8.58%-29.07%114.83%4.95申万进取7.42%-11.62%30.64%3.90银华鑫利7.09%-14.65%14.98%2.05双禧100B7.58%-16.65%23.33%2.49信诚中证500B2.69BB端杠杆端杠杆7.54%-19.17%31.92%银华锐进AA端即期利率端即期利率或或YTM(YTM(年化年化))AA端溢价率端溢价率BB端溢价率端溢价率BB端端注：数据截止到2012-8-6日折溢价率——((可配对转换）可配对转换）BB端折溢价率横比端折溢价率横比A到点折算的风险与套利•到点折算原理分级或基础份额达到某一阀值后，分级或基础份额发生折算。•到点折算方法净值归1（或者说，录得之前的收益与损失，重新配资再玩）1）多数为：AB及基础份额同时归12）两种主要情形BAB情形1B端触及下限情形2B端（或合并）触及上限净值=0净值=1以分红形式返还超出部分注：假设A:B=1:1到点折算的风险与套利•主要风险B端触及下限折算后，杠杆明显变小（下跌高杠杆、反弹低杠杆）其他风险：B端触及下限但不折算，A端开始亏钱eg：瑞福优先、申万优先•套利机会B端触及下限折算后，A端大比例分红（折价买入，原价赎回)•以150030（A）和150031（B）为例假设T日发生折算，折算前NA=1.05，NB=0.24，LB=5.4，折算后=0.24，=0.24，LB=2，DA=0.81而市场其他永续A端的即期利率为rm=7.5%，150030的票面利率为r=6.83%。则A端套利收益率为：AN′%2.1215.783.681.024.05.783.61=−+×=−+′×rmrDNrmrAABN′到点折算的风险与套利等权90再跌8%（大盘破2000点左右），150031风险极大，150030有套利机会谢谢谢！谢！欢迎交流欢迎交流