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第九章兼并与收购业务学习提示第一节并购概述第二节并购动因与效应第三节投资银行在并购操作中的作用第四节投资银行在反并购操作中的作用学习提示兼并与收购等公司重组活动被认为代表着一种新型的产业力量，这种力量提高了企业劳动生产率、盈利性和竞争力，加速了优秀企业的发展，促使资源得到优化配置，推动了一国生产力的增长。作为并购、重组活动中的灵魂机构，投资银行为企业充当财务顾问，帮助寻求并购的机会，为并购定价，提供融资服务等。本章将介绍公司重组的各类活动和并购理论以解释并购的现象，然后讨论并购操作程序、并购估值定价和对价形式、反收购防御策略以及杠杆收购。第一节并购概述一、兼并与收购的概念二、企业并购的类型三、融资收购第一节并购概述一、兼并与收购的概念（一）兼并（merger）《不列颠百科全书》的解释：企业兼并指两家或更多的独立的企业、公司合并成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收另一家或几家公司。•我国《公司法》规定，公司合并可以采取吸收合并和新设合并两种形式•吸收合并（兼并）：一个公司吸收其他公司，被吸收公司解散A+B=A•新设合并（企业联合）：两个以上的公司合并设立一个新的公司，合并各方解散。A+B=C第一节并购概述（二）收购（acquisition）是指一家企业（即收购企业）与另一家企业（即目标企业）进行产权交易，由收购企业通过某种方式主动购买目标企业的大部分或全部股份或资产的商业行为。企业控制权转移一般把取得控制权的一方成为兼并公司、收购公司等，被控制的公司称为目标公司或子公司、被兼并公司、被收购公司等第一节并购概述•（三）兼并与收购的区别•1.兼并后，兼并企业成为被兼并企业新的所有者和债权债务的承担者，是资产、债权、债务的一同转换；而在收购中，收购企业是被收购企业的新股东，以收购出资的股本为限承担被收购企业的风险。•2.在兼并中，被合并企业作为法人实体不复存在；而在收购中，被收购企业可仍以法人实体存在，只发生控制权转移•3.兼并是以现金、债务转移为主要交易条件的。而收购则以所占有企业股份额达到控股或控制为依据，实现其对被收购企业产权占有。•4.兼并多发生在被兼并企业财务状况不佳、生产经营停滞或半停滞之时，兼并后一般需调整其生产经营、重新组合其资产；而收购一般发生在企业正常生产经营状态，产权流动比较平和。•二、企业并购的类型•（一）按并购前企业间的市场关系可分为：横向并购、纵向并购和混合并购•（二）按并购的具体手段可分为：购买式并购、承担债务式并购、吸收股份式并购和控股式并购•（三）按并购动机分为：善意并购、敌意并购和狗熊拥抱•（四）按照并购支付的对价形式或采用的支付工具的不同，并购类型可划分为现金收购、换股收购和混合支付收购。•（五）按使用手段分为：要约收购、协议收购第一节并购概述•1、横向并购：是指同行业或从事同类业务活动的两个公司的合并。•2、纵向并购：是指从事相关行业或某一项生产活动但处于生产经营不同阶段的企业之间的兼并。•3、混合并购：是指从事不相关业务类型经营活动的企业之间的兼并。第一节并购概述•1、购买式并购•是指并购方出资购买目标企业的资产净值。一般是用现金方式一次性买断，需要并购方有较大的资金实力，且被并购方前景不好，整合后有发展潜力，资产大于负债的企业•2、承担债务式并购•是指并购方以承担目标企业全部债务为条件接受其资产，实现并购的方式。并购后并购企业承担目标企业的全部债务，并接纳目标企业的所有人员并加以安置，此时，目标企业法人主体地位消失。•3、吸收股份式并购•吸收股份式并购是指并购公司通过吸收目标公司的资产或股权入股，使目标公司原所有者或股东成为并购公司的新股东的一种并购手段。目标公司法人地位消失。•4、控股式并购•是指以绝对控股或相对控股为目的，收购目标企业的股份，从而成为目标企业的最大股东或一般股东实现的并购,目标公司法人地位依然存在。此时并购方不承担目标企业的原有债务，其风险仅以出资额为限。案例TCL集团合并TCL通讯•2004年年初，非上市公司TCL集团通过换股方式吸收合并了旗下的上市子公司TCL通讯(000542．SZ)。TCL集团就此开创了我国证券市场上首家非上市公司合并上市公司并实现整体上市的案例。TCL通讯100%流通股43.3%TCL集团31.7%TCL通讯25%TCL集团100%控股案例TCL集团合并TCL通讯•TCL集团的首次公开发行价：4.26•TCL通讯的换股折价：21.15（2001.1.1-2003.9.26间的市场最高价）•即，原每股TCL通讯可折合TCL集团股份约4.965股。•与此同时，TCL集团以每股人民币1元的价格受让TCL通讯设备（香港）有限公司所持有的TCL通讯25%的股份。•9月30日，TCL集团发布公告称，对TCL通讯的吸收合并与TCL集团的首次公开发行同时进行，合并完成后，TCL通讯注销法人资格并退市。•2003年11月10日，TCL集团发布与TCL通讯的合并公告，15天后受让股份全部完成。•2004.1.30，TCL集团股票正式亮相深圳证券交易所，股票交易代码为000100。第一节并购概述•1、善意并购（friendlyacquisitionfriendlytakeover）•善意收购通常表现为，收购公司向目标公司的董事会或管理层提出收购建议，以寻求目标公司的董事会或管理层对并购的支持和配合。当目标公司的董事会或管理层同意交易条件的善意报价时，两家公司协商达成并购的协议。•2、敌意并购（hostiletakeover）•违反了目标公司管理层的利益，在目标管理层的反对、抗拒下进行的收购活动。在敌意收购方式下，收购公司致函给目标公司的董事会，向他们表达收购的意愿，并要求目标公司对收购报价迅速作出决定。典型的恶意收购更表现为收购公司事先不向目标公司董事会表达收购意愿，而是直接通过投标收购（tenderoffer）的方式向目标公司的股东提出要求，收购目标公司的股票。第一节并购概述•3、狗熊拥抱：•是介于两者之间的方式。是指收购方先向目标企业提出收购协议，如果目标企业接受的话，并购方将以优惠的条件收购，否则，收购方将在二级市场上大举购入目标企业的股票，以恶劣、敌意的条件完成收购。第一节并购概述•1、现金收购：现金收购是指收购公司用现金购买目标公司的股份或资产以获得目标公司控制权的收购方式•2、换股收购：换股收购指收购公司将自己的股票以一定的折股比例支付给被收购公司的股东以换取对方的股份。•3、混合支付收购：这是指收购公司以现金、股票、债券等多种支付工具组合购买目标公司股份或资产以达到控制目的的收购方式。案例百联合并•2004年4月8日，上海一百（600631．SH．）和华联商厦（600632．SH．）发布了《关于上海市第一百货商店股份有限公司与上海华联商厦股份有限公司合并的议案》。根据该议案，第一百货将以吸收合并的方式合并华联商厦。合并完成后，第一百货为续存公司，将更名为上海百联集团股份有限公司（暂定名），华联商厦将终止并注销独立法人地位。•合并完成后，华联商厦股东所持华联商厦股票将按照确定的比例转换成第一百货的股票。该合并议案根据上市公司股权分置的情况，区别股份是否流通设立了两个折股比例：非流通股折股比例以净资产比值作为折股基础，折股比例为1：1.273；流通股折股比例以市场价格加未分配利润的比值作为折股基础，折股比例为1：1.114案例百联合并•合并议案还特别设定了现金选择权方案，即第一百货和华联商厦的股东（控股股东及其关联股东除外）可在继续持有一百或华联的股份和申请股份折现之间进行选择。选择折现的股份持有者将在中国证监会核准本次合并后取得现金而退出上市公司。第一百货和华联商厦非流通股现金选择权价格为合并基准日的每股净资产值，分别为2.957元和3.572元；流通股现金选择权价格为董事会召开前12个月每日加权平均价格的算术平均值上浮5％，分别为7.62元和7.74元。•百联合并是中国首例上市公司之间吸收合并案例，它同时首开上市公司之间换股合并的先河，开创了“股权支付＋现金”的新型的并购支付方式，是中国证券市场的又一次金融创新。案例百联合并•思考题：•（1）以股票或现金作为支付工具对交易双方的影响•（2）对本例中流通股和非流通股的两个折股比例及现金选择权价格的确定方法，有哪些看法？第一节并购概述•1、要约收购•（1）定义•要约收购是指收购公司以书面形式向目标公司的管理层和股东发出收购该公司股份的要约，并按照依法公告的收购要约中所规定的条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项，收购目标公司股份的收购方式。•要约收购不需要事先征得目标公司管理层的同意•要约是指收购公司向目标公司的股东发出购买其持有的该公司股票的意思表示，通常要求采用书面的形式。•我国《收购办法》规定,通过证券交易所的证券交易，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应该采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。第一节并购概述•（2）要约收购的实质•要约收购的实质是保护上市公司股东的利益，尤其是中小股东的利益。另外，更重要的是，要约收购可以防止收购人私下和控股股东交易，以一定的溢价从控股股东手中购买股票，获得目标上市公司的控制权，剥夺了非控股股东获得溢价的机会。如果存在要约收购，所有股东均能获得相同的溢价，从而有效地预防了这种私下交易行为。第一节并购概述•（3）履行要约收购义务的出价•收购人对同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。•（4）履约的支付方式•收购人在履行要约收购义务时可以选择各种支付方式，例如以股票支付或以现金支付。各种支付方式也有相关规定•（5）要约收购的有效期•收购人提出的收购要约的有效期为30-60个自然日，但出现竞争要约时除外。案例复星巧避规则收购南钢•2003年4月9日，我国证券市场诞生了首例要约收购案例。被收购公司名称：南京钢铁股份有限公司•股票简称：南钢股份股票代码600282股本结构：股权类型股数所占比例国家股35760万股70.95%法人股240万股0.48%流通股14400万股28.57%合计50400万股100%•收购人名称：南京钢铁联合有限公司案例：复星巧避规则收购南钢南钢联合南钢集团40%—南钢股份70.95%+其他复兴集团30%—现金复兴产业20%—现金广信科技10%—现金案例：复星巧避规则收购南钢•南钢联合于2003年4月7日召开股东会通过决议：同意南京钢铁集团有限公司以其所持有的南钢股份（占南钢股份总股本的70.95%）以及其他资产负债对南钢联合公司进行增资；鉴于接受南京钢铁集团有限公司以其所持有的南钢股份作为出资投入，其实质为上市公司收购行为，且依法已触发要约收购义务，南京钢铁联合有限公司将按照《证券法》和中国证监会发布的《上市公司收购管理办法》规定，履行要约收购义务，向南钢股份除南京钢铁集团有限公司外的所有股东发出全面收购要约•本次要约收购的目的：是履行因接受南京钢铁集团公司将持有的南京钢铁股份有限公司70.95%股权作为对南京钢铁联合有限公司的增资而触发的要约收购义务。案例：复星巧避规则收购南钢•本次要约收购涉及的股份情况如下表：•名称要约价格要约收购数量比例法人股3.81元/股240万股0.48%•流通股5.86元/股14400万股28.57%本次要约收购所需资金总额为85，298.4万元，南钢联合已经将收购资金总额的20%存入银行作为履约保证金。•当年南钢股份总成交量达747万手，成交均价是6.44元。从元月至今，在股价低于6元的交易日两天，但总成交也只有180万股，换手率还不到2%。而在要约收购公告前一天，南钢股份收于7.00元。持股成本与股价走势看，流通股股东向收购人转让股份的可能性几乎没有。•结果：要约收购有价无市第一节并购概述•2、协议收购•所谓协议收购是指收购人和目标上市公司通过谈判达成股权转让的情形。•《收购办法》规定了协议收购的适用范围。•收购人收购上市公司的权益股份达到或者超过该公司已发行股份的5%但未超过30%时