15-预期报酬率与资本成本

15-1第十五章预期报酬率和资本成本15-2预期报酬率和资本成本价值的创造企业的综合资本成本具体项目的预期报酬率项目组的预期报酬率根据总风险评估项目15-3价值创造的关键因素产品周期的增长因素竞争性进入的限制其他保护措施——例如，专利、暂时垄断权利、垄断性定价成本营销和价格可预见质量一流的组织能力行业吸引因素竞争优势15-4企业的综合资本成本资本成本是各种类型的预期报酬率。综合资本成本是各单独的预期报酬率（成本）的加权平均。15-5融资类型市场价值比重长期负债$35M35%优先股$15M15%普通股权益$50M50%$100M100%长期融资的市场价值15-6债务成本是公司放款人的预期报酬率。ki=kd(1-T)债务成本P0=Ij+Pj(1+kd)jnj=115-7假设BasketWonders(BW)公司发行了面值为$1,000的无息债券。BW公司的债券现在按$385.54的价格交易，10年到期。BW的边际税率为40%。债务成本的决定$385.54=$0+$1,000(1+kd)1015-8(1+kd)10=$1,000/$385.54=2.5938(1+kd)=(2.5938)(1/10)=1.1kd=.1或10%ki=10%(1-.40)ki=6%债务成本的决定15-9优先股成本是公司优先股东投资的预期报酬率。kP=DP/P0优先股成本15-10假设BasketWonders(BW)公司外发面值为$100的优先股，每股股利为$6.30，现行市价为每股$70。kP=$6.30/$70kP=9%优先股成本的决定15-11股利折现模型法资本资产定价模型法税前债务成本加风险溢价法权益成本的测量方法15-12股利折现模型法权益资本成本,ke,可以被看作是使边际投资者所期望的每股未来股利与每股现行市价相等的折现率。D1D2D(1+ke)1(1+ke)2(1+ke)+...++P0=15-13固定增长模型固定增长假设简化如下:ke=(D1/P0)+g假设预期股利在可预见的将来按某一固定的利率增长。15-14假设BasketWonders(BW)公司现有每股市场价值为$64.80的普通股，现行股利为每股$3，股利按8%固定增长。ke=(D1/P0)+gke=($3(1.08)/$64.80)+.08ke=.05+.08=.13或13%权益资本成本的决定15-15增长阶段模型D0(1+g1)tDa(1+g2)t-a(1+ke)t(1+ke)tP0=增长阶段假设有如下公式(假设有3个阶段):t=1at=a+1bt=b+1Db(1+g3)t-b(1+ke)t+15-16资本资产定价模型法权益资本成本,ke,是在市场均衡时预期报酬率与系统风险之间的有一种线性权衡关系。报酬与风险之间的关系可用证券市场线(SML)来描述。ke=Rj=Rf+(Rm-Rf)j15-17假设BasketWonders(BW)的系数为1.25。无风险利率为4%，市场预期收益率为11.2%。ke=Rf+(Rm-Rf)j=4%+(11.2%-4%)1.25ke=4%+9%=13%权益成本的决定(CAPM)15-18税前债务成本加风险溢价法权益资本成本，ke，是税前债务成本和股票对债务的期望收益风险溢价之和。ke=kd+风险溢价**风险溢价和CAPM的风险溢价不同15-19假设BasketWonders(BW)公司在税前债务成本加上3%风险溢价。ke=kd+风险溢价=10%+3%ke=13%权益成本的决定(kd+R.P.)15-20固定增长模型13%资本资产定价模型13%债务成本+风险溢价13%一般来讲，这三种方法并不相同。权益成本方法的比较15-21资本成本=kx(Wx)WACC=.35(6%)+.15(9%)+.50(13%)WACC=.021+.0135+.065=.0995or9.95%资本加权平均成本(WACC)nx=115-221.加权系统边际资本成本权重与企业采用的融资投入比例不一致WACC的限制因素15-232.资金筹集费是与证券发行有关的成本，如承销、法律、上市和印刷费等费用。a.初始支出调整法b.折现率调整法WACC的限制因素15-24将资金筹集费(FC)加到初始现金支出(ICO)。影响:降低了NPV初始支出调整法(AIO)NPV=nt=1CFt(1+k)t-(ICO+FC)15-25将资金筹集费从证券收益中扣除并重新计算成果。影响:任何资本组成的成本都会增加资金筹集费。结论:增加了WACC折现率调整法(ADR)15-26利用CAPM来选择项目:假设全部是权益融资。决定项目的beta系数。计算期望回报。调整公司的资本结构。将成本和项目的IRR对比。具体项目的预期报酬率的决定15-27决定SML:确定一个项目的代表公司。绘出特征线。估计beta系数并创建SML。决定期望收益的困难15-28接受和/或拒绝项目SMLXXXXXXXOOOOOOO系统风险(Beta)期望收益率Rf接受拒绝15-291.计算项目k的预期报酬率(全部是权益融资)。Rk=Rf+(Rm-Rf)k2.调整公司的资本结构（融资权重）。加权平均预期报酬率=[ki][负债比重]+[Rk][权益比重]具体项目的预期报酬率的决定15-30假设现考虑一个计算机网络项目，其内部收益率为19%考察计算机网络行业，估计beta系数为1.5，公司采用70%权益融资和30%债务融资，ki=6%。期望报酬为11.2%，无风险利率为4%。具体项目的预期报酬率举例15-31ke=Rf+(Rm-Rf)j=4%+(11.2%-4%)1.5ke=4%+10.8%=14.8%WACC=.30(6%)+.70(14.8%)=1.8%+10.36%=12.16%IRR=19%WACC=12.16%该接受该项目吗？15-32利用CAPM来选择项目:假设全部是权益融资。决定项目组的beta系数。计算期望报酬。调整项目组的资本结构。将成本和项目组的IRR对比。项目组的预期报酬率的决定15-33具体项目组之间预期报酬率的比较按组确定预期报酬率公司的资本成本系统风险(Beta)期望收益率15-34归于项目的非权益融资额，如果需要的话，应调整项目的beta系数。CAPM法的基本假定值得怀疑，业丧失偿债能力的可能性不单单取决于系统风险，而是取决于总风险。分组确定的报酬率的限制条件15-35风险调整折现率法(RADR)如果项目或项目组显示的风险高于“平均”水平，则在企业的综合资本成本基础上增加，反之则减少。根据总风险评估项目15-36概率分布法接受一个项目NPV必须大于零，这取决于概率分布的离散程度和管理当局对待风险的效用偏好。根据总风险评估项目15-37企业投资组合法BCA无差异曲线标准差净现值的期望值曲线表明对风险的极度厌恶15-38企业投资组合法BCA无差异曲线标准差净现值的期望值曲线表明对风险的中度厌恶15-39企业投资组合法BCA无差异曲线标准差净现值的期望值曲线表明对风险不太厌恶15-40j=ju[1+(B/S)(1-TC)]j:衡量杠杆企业权益资本系统风险的Beta值。ju:衡量没有财务杠杆企业权益资本系统风险的Beta值。(假定企业全部是权益融资)。B/S:按市场价值反映的债务对权益比率。TC:公司税率。根据财务杠杆调整Beta系数15-41调整净现值(APV)项目经营现金流量（采用权益融资）才现值之和加上与项目融资有权利息避税利益价值，再减去任何资金筹集费调整净现值APV=无杠杆项目价值+项目融资的价值15-42假设BasketWonders的一个项目的成本为$425,000，该项目将在今后的6年每年为公司节约$100,000，预期回报率为11%。BW以7%的利率借款$180,000，发行成本$10,000，每年偿还$30,000（外加利息），公司税率为40%。NPV和APV举例15-43对于全部是权益融资的公司NPV是多少?NPV=$100,000[PVIFA11%,6]-$425,000NPV=$423,054-$425,000NPV=-$1,946BasketWonders公司NPV答案15-44APV是多少?第一，决定利息费用。IntYr1($180,000)(7%)=$12,600IntYr2(150,000)(7%)=10,500IntYr3(120,000)(7%)=8,400IntYr4(90,000)(7%)=6,300IntYr5(60,000)(7%)=4,200IntYr6(30,000)(7%)=2,100BasketWonders公司APV答案15-45第二，计算税盾收益。TSBYr1($12,600)(40%)=$5,040TSBYr2(10,500)(40%)=4,200TSBYr3(8,400)(40%)=3,360TSBYr4(6,300)(40%)=2,520TSBYr5(4,200)(40%)=1,680TSBYr6(2,100)(40%)=840BasketWonders公司APV答案15-46第三，找出税盾收益的现值。TSBYr1($5,040)(.901)=$4,541TSBYr2(4,200)(.812)=3,410TSBYr3(3,360)(.731)=2,456TSBYr4(2,520)(.659)=1,661TSBYr5(1,680)(.593)=996TSBYr6(840)(.535)=449PV=$13,513BasketWonders公司APV答案15-47APV是多少?APV=NPV+PVofTS-资金筹集费APV=-$1,946+$13,513-$10,000APV=$1,567BasketWonders公司NPV答案