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第四章资本成本与资本结构第一节资本成本第二节杠杆原理第三节资本结构本章重点1．了解资本成本的组成要素和作用；2．掌握各种资本成本的计算；3．理解杠杆的作用原理，掌握经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数的测算方法及其应用；4．了解有关资本结构的主要理论观点，理解影响资本结构的决策因素；5．掌握确定最佳资本结构的决策方法及其应用。第一节资本成本一、资本成本的含义（一）资本成本的含义资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。包括资金筹集费和资金占用费两部分。资金筹集费包括：证券印刷费、发行手续费、律师费、资信评估费、公证费、担保费、广告费等－固定费用。资金占用费包括：股利、利息等－变动费用（与使用时间有关）。（二）资本成本的作用（1）是企业选择资金来源、确定筹资方案的重要依据。——规模、渠道、方式和结构（2）是企业评价投资项目、决定投资取舍的重要标准。（3）是衡量企业经营成果的尺度（经营利润率应高于资本成本）（三）计量形式：（1）个别（单项）资本成本－在比较各种筹资方式时使用；（2）加权（综合）平均资本成本－在进行资本结构决策时使用；（3）边际资本成本－在追加筹资决策时使用。资本成本并不是筹资决策中所要考虑的唯一因素，但是需要考虑的首要因素二、个别（单项）资本成本的测算个别资本成本表达方式：绝对数：筹资费用、用资费用相对数：资本成本率。个别资本成本从低到高排序：长期借款＜债券＜优先股＜留存收益＜普通股筹资费用筹资总额年用资费用资本成本筹资费率筹资总额年用资费用1权益类资本成本的测算（一）优先股资本成本例:某股份公司拟发行优先股，其面值总额100万元。确定优先股股利为15%，筹资费率预计为5%。设股票筹资总额为120万元，则优先股的资本成本为：（100×15%）/[120×（1－5%）]＝13.16%筹资费率发行总额年股利额优先股资本成本1（二）普通股资本成本普通股资本成本的计算方法有二种：股利折现模型和资本资产定价模型。1．股利折现模型在每年股利固定的情况下，采用股利折现模型计算普通股成本的公式为：在股利增长率固定的情况下，采用股利折现模型计算普通股筹资成本的公式为：每年固定股利普通股筹资金额×（1-普通股筹资费率）普通股筹资成本＝×100％第一年预期股利普通股筹资金额×（1-普通股筹资费率）普通股筹资成本＝×100％股利固定增长率＋例：某公司发行普通股面值4000万元，预计第一年的股利分配率为10%，以后每年增长5%，筹资费用率为6%，则普通股的成本为：普通股成本=[（4000×10%）/4000×（1-6%）×100%]＋5%=15.64%例：某公司发行2000万股普通股，发行价为22元（筹资总额44000万元），本年股利为2.2元，估计股利增长率为5％，筹资费率为3％，则：普通股成本＝2.2×（1+5％）/22×（1-3％）+5％＝15.82％2．资本资产定价模型例：目前国债利息率3%，整个股票市场平均收益率8%，A公司股票β=2，使用资本资产定价模型估计A股票的资本成本。A股票的风险收益率=2×（8%-3%），所以A股票的资本成本=3%+2×（8%-3%）=13%。无风险收益率市场平均收益率无风险收益率必要报酬率（三）留存收益资本成本•普通股和留存收益都是企业的所有者权益，只是前者为外部权益成本，后者为内部权益成本。•留存收益的资本成本计算与普通股基本相同，所不同的是留存收益无筹资费用。股利固定增长率股票价格第一年股利资本成本例：某公司有留存收益3000万元，该公司普通股目前市价为22元，估计年增长率为5％，本年（基年）发放股利为2.2元，则留存收益成本为：2.2×（1+5％）/22+5%=15.5%二、债务类资本成本的测算（一）债券资本成本筹资费率债券发行价格所得税税率票面利率债券面值债券资本成本11影响债券资本成本因素有哪些？例题某公司发行一笔期限为10年债券，面值为100元，发行价格为110元，发行费率为3%，票面利率为8%，每年付息一次，到期还本，所得税率为25%，该债券的资本成本为多少？%62.5%31110%251%8100债券资本成本例：某公司计划发行公司债券，面值为1000元，10年期，票面利率10%，每年付息一次。预计发行时的市场利率为15%，发行费用为发行额的0.5%，适用的所得税率为30%。确定该公司发行债券的资本成本为多少。已知：（P/A，15%，10）=5.0188，（P/F，15%，10）=0.2472发行价格=1000×10%×（P/A，15%，10）+1000×（P/F，15%，10）=749.08（元）（二）银行借款资本成本当筹资费率较小时可以忽略不计。例题：某公司向银行借入一笔长期资金，计1000万元，银行借款的年利率为8％，每年付息一次，到期一次还本，公司所得税率为25％。该公司这笔银行借款的成本为多少？筹资费率所得税税率利率银行借款资本成本11%6%251%8资本成本三、综合资本成本综合资本成本是指企业所筹集资本的平均成本，它反映企业资本成本总体水平的高低。包括已筹资本的加权平均资本成本和新增资本的边际资本成本两种表现形式。（一）加权平均资本成本nii1i比重资本成本加权平均资本成本•权数有账面价值权数、市场价值权数（以市场价格确定）、目标价值权数（以未来预期的目标市场价值确定）之分权数确定的三种方法：账面价值权数：其资料容易取得，但是当账面价值与市场价值偏离较大时，使用账面价值权数计算的结果与实际筹资成本有较大的差距。市场价值权数：可以反映当前的情况，但是不能体现未来。目标价值权数：能够体现未来，但是实务中很难确定。按照这种权数计算得出的加权平均资本成本，更适用于企业筹措新的资金。例：某企业共有资金100万元，其中债券30万元，优先股10万元，普通股40万元，留存收益20万元，各种资本的成本分别为6%、12%、15.5%和15%。试计算该企业综合资本成本。1.计算各种资本所占的比重：债券占资本总额的比重=30/100×100%=30%优先股占资本总额的比重=10/100×100%=10%普通股占资本总额的比重=40/100×100%=40%留存收益占资本总额的比重=20/100×100%=20%2.计算综合资本成本：综合资本成本=30%×6%+10%×12%+40%×15.5%+20%×15%=12.2%例：ABC公司正在着手编制明年的财务计划，公司财务主管请你协助计算其加权资本成本。有关信息如下：（1）公司银行借款利率当前是9%，明年将下降为8.93%。（2）公司债券面值为1元，票面利率为8%，期限为10年，分期付息，当前市价为0.85元；如果按公司债券当前市价发行新的债券，发行成本为市价的4%；（3）公司普通股面值为1元，当前每股市价为5.5元，本年派发现金股利0.35元，预计股利增长率维持7%；（4）公司当前（本年）的资本结构为：银行借款150万元长期债券650万元普通股400万元保留盈余869.4万元（5）公司所得税率为40%；（6）公司普通股的β值为1.1；（7）当前国债的收益率为5.5%，市场上投资组合的平均收益率为13.5%。要求：（l）计算银行借款的税后资本成本。（2）计算债券的税后成本。（3）分别使用股票股利折现模型和资本资产定价模型估计股票资本成本，并计算两种结果的平均值作为股票成本。（4）如果明年不改变资本结构，计算其加权平均的资本成本。（计算时单项资本成本百分数保留2位小数）答案：（1）银行借款成本=8.93%×（1-40%）=5.36%（2）债券成本=[1×8%×（1-40%）]/[0.85×（1-4%）]=4.8%/0.816=5.88%（3）普通股资本成本股利折现模型：股票的资本成本=（D1/P0）+g=[0.35×（1+7%）/5.5]+7%=6.81%+7%=13.81%资本资产定价模型：股票的资本成本=5.5%+1.1×（13.5%-5.5%）=5.5%+8.8%=14.3%普通股平均成本=（13.81%+14.3%）/2=14.06%（4）项目金额占百分比单项成本加权平均成本银行借款1507.25%5.36%0.39%长期债券65031.41%5.88%1.85%普通股40019.33%14.06%2.72%保留盈余869.442.01%14.06%5.91%合计2069.4100%10.87%（二）边际资本成本边际资本成本，是指资本每增加一个单位而增加的成本。（随筹资额增加而提高的综合资本成本）例：企业资本总额100万元，其中负债30万元，优先股10万元，普通股60万元。负债利率10%，优先股资本成本率12%，普通股资本成本率14.2%，股利每年增长6.6%，所得税率40%。综合资本成本=10%(1-40%）×30%+12%×10%+14.2%×60%=11.5%该企业最优资本结构要求负债占30%,优先股占10%,普通股占60%.所以,每增加1元资本,要求增加负债0.3元,优先股0.1元,普通股0.6元。在各资本成本率不变的情况下，综合资本成本率是11.5%。因此,每增加1元的综合资本成本就是边际资本成本。边际资本成本采用加权平均法计算，其权数为市场价值权数，而不应使用账面价值权数。当企业拟筹资进行某项目投资时，应以边际资本成本作为评价该投资项目可行性的经济指标。计算确定边际资本成本可按如下步骤进行：核心：是把个别筹资范围转变为总筹资范围。（1）确定目标资本结构。（2）确定各种筹资方式的资本成本。（3）计算筹资总额分界点（间断点）。筹资总额分界点是某种筹资方式的成本分界点与目标资本结构中该种筹资方式所占比重的比值，反映了在保持某资本结构的条件下，可以筹集到的资本总限度。一旦筹资额超过筹资分界点，即使维持现有的资本结构，其资本成本也会增加。（4）确定新的筹资总额范围（从小到大）。（5）计算每个新范围内综合资本成本。对各筹资范围分别计算加权平均资本成本，即可得到各种筹资范围的边际资本成本。间断点=某一特定资本成本筹集到的某种资本额/该种资本在结构中所占的比重例题：某企业拥有长期资本8000万元。其中:长期借款2000万元，长期债券1200万元，普通股4800万元。由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资本。有关资料如表：（1）经分析，认为筹集新资本后仍应保持目前的资本结构。（2）计算间断点。资本种类目标资本结构新筹资额范围资本成本长期借款25%2000万元以内2000-8000万元8000万元以上5%8%12%长期债券15%800万元以内800—2000万元2000万元以上10%12%14%普通股60%4000万元以内4000-9000万元9000万元以上12%15%18%资本种类目标资本结构资本成本各种筹资方式的筹资范围间断点长期借款25%5%8%12%2000万元以内2000---8000万元8000万元以上8000万元32000万元长期债券15%10%12%14%800万元以内800—2000万元2000万元以上5333万元13333万元普通股60%12%15%18%4000万元以内4000—9000万元9000万元以上6667万元15000万元筹资总额范围资本种类目标资本结构资本成本边际资本成本15333万元以内长期借款长期债券普通股25％15％60％5％10％12％25％×5％＝1.25％15％×10％＝1.5％60％×12％＝7.2％合计9.95％25333－6667万元长期借款长期债券普通股25％15％60％5％12％12％25％×5％＝1.25％15％×12％＝1.8％60％×12％＝7.2％合计10.2％36667－8000万元长期借款长期债券普通股25％15％60％5％12％15％25％×5％＝1.25％15％×12％＝1.8％60％×15％＝9％合计12.05％48000－133