7章 资本成本

7章资本成本7.1资本成本的概念7.2个别资本成本7.3加权平均资本成本7.4边际资本成本7.1资本成本的概念7.1.1资本成本的含义7.1.2资本成本的表示方法7.1.3资本成本的作用7.1.1资本成本的含义资本成本（CostofCapital）是现代财务管理中的一个重要概念。这个概念可以从两个角度进行解释。从筹资角度看，资本成本是企业为筹集和使用资本而付出的代价；从投资角度看，资本成本是投资者因让渡资本使用权所要求的必要收益率。7.1.1资本成本的含义从筹资上看，资本成本主要由资本筹集费用和资本使用费用两部分构成。（1）资本筹集费用。即在资本筹集过程中发生的各种费用。例如，向银行支付的借款手续费、因发行债券、股票而支付的印刷、广告宣传费、代理发行费、资信评估费等。（2）资本使用费用。企业在生产经营和投资过程中因使用资本而向资本提供者支付的费用。例如，向债权人支付的利息、向股东支付的股利以及向投资者分配的利润等。它是企业资本成本的主体，也是资本成本控制的重点。7.1.2资本成本的表示方法资本成本表示方法有两种，即绝对数表示方法和相对数表示方法。为了便于分析和比较，资本成本通常用相对数表示，即表示为资本成本率，简称资本成本。资本成本在按年度计算，并且不考虑时间价值的情况下，它指资本的年使用费用占筹资净额的比率。公式表示为：筹资费用率）（筹资总额年资本使用费用资本成本17.1.2资本成本的表示方法由于资本成本是由无风险报酬和风险报酬两部分构成的，无风险报酬率是投资者在没有违约风险和通货膨胀影响下让渡资本使用权而要求的报酬率，相当于社会平均资金利润率的基本报酬，这部分内容等同于资金的时间价值，是资本成本的基础。风险报酬既对风险的补偿。考虑到资金的时间价值的公式表示为:nnKCFKCFKCFKCFfP)1()1()1(11332210）（K作为折现率表示资本成本。7.1.3资本成本的作用资本成本的作用主要体现在筹资决策和投资决策两个方面：（1）资本成本是选择筹资方案的基本依据（2）资本成本是评价投资项目可行性的主要经济标准7.2个别资本成本7.2.1债务资本成本7.2.2权益资本成本7.2.1债务资本成本1）长期债券成本长期债券成本（CostofBond）主要包括债券筹资过程中支付的筹集费用和在债券期限内按债券面值和票面利率支付给债权人的利息。按照现行税法和会计制度的规定，债券利息可在所得税前列支，这样能使企业抵减一部分利润，少交所得税，因此，企业自身实际承担的债券利息应为：债券利息=债券面值×债券利息率×（1－所得税税率）7.2.1债务资本成本1）长期债券成本如果企业发行的债券是每年付息一次，到期还本，则债券的资本成本计算如下：nbnnttbtKBKTIfB)1()1()1()1(10Kb以折现率的方式表示债券的资本成本7.2.1债务资本成本1）长期债券成本MM公司发行面值1000元，票面年利率为12%，每年末付息一次，25年后一次还本的公司债券，债券筹资费率为3%，公司所得税税率为25%，则该债券的资本成本为多少？25251)1(0001)1(%)251(%120001%310001bttbKK）（采用试算法可解得：Kb=9.31%7.2.1债务资本成本如果利用简化公式计算该债券的资本成本近似值为：%28.9%300010001%)251(%120001bK在实务中，通常利用简化公式计算长期债券的资本成本，虽然这种方法没有考虑时间价值，计算结果不够准确，但计算简便，易于掌握和运用。7.2.1债务资本成本2）长期银行借款资本成本长期银行借款的资本成本（CostofLong-TermLoan）包括借款利息和借款手续费两部分。由于借款利息可在税前列入费用支出，这就抵减了企业的一部分所得税，因此长期银行借款资本成本可比照债券来计算。其计算公式为：ndnttdtKLKTIfL)1()1()1()1(010dK表示银行借款资本成本。7.2.1债务资本成本2）长期银行借款资本成本如果银行借款的期限较长，且每年支付的利息相同，则资本成本的计算公式可简化为：）（）（fLTIKd1107.2.1债务资本成本2）长期银行借款资本成本在计算长期银行借款资本成本时，由于借款手续费用相对较少，有时也可忽略不计。这样，长期银行借款的资本成本可以简化为：资金成本=利息率×（1－所得税率）7.2.2权益资本成本1）优先股资本成本（CostofPreferredStock）优先股同时具有债券和普通股的一些特征，与债券相同之处是优先股筹资一般要定期按固定的股利率向持股人支付股息，不同之处是，它没有到期日。与普通股相同之处是同为股权资本，股息支付在所得税后进行，因此不具有所得税的抵减作用。优先股的资本成本包括筹资费用和股息支付。由于优先股没有到期日，且每年的股息是固定的，因此，可以把优先股股息视为一种永续年金，则优先股资本成本可按下式计算：7.2.2权益资本成本1）优先股资本成本)1(0fPDKPPPK表示优先股资本成本7.2.2权益资本成本1）优先股资本成本AD公司发行面值100元的优先股，规定的年股息率为10%，该优先股溢价发行，发行价为每股120元，筹资费率为发行价的4%，则该公司发行的优先股的资本成本为多少？解：AD公司优先股资本成本的计算如下：%68.8%41120%10100）（pK7.2.2权益资本成本2）普通股资本成本从理论上说，普通股的资本成本（CostofCommonStock）可以被看作是为保证普通股股东的必要投资收益，企业必须向投资者支付的最低收益率。由于普通股的股利往往随企业的经营情况变化而变化，因此，普通股的资本成本在计算上更加困难。在这里，我们介绍三种在一定假设条件下的普通股资本成本的计算方法：2）普通股资本成本（1）现金股利固定增长模型法现金股利增长模型的基本假设是：普通股股东长期持有股票，股票的现金股利是以固定的年增长率g递增，且增长率g小于投资者要求的收益率Ks，那么普通股的现值为：gkDPS10gPDKS01KS表示普通股股东要求的收益率2）普通股资本成本（1）现金股利固定增长模型法如果是发行新的普通股，则需要将发行成本考虑进来，则有：gfPDKS)1(01推导过程如下：nSnnSnSSKgDKgDKgDKgDfP111111)1()1()1(011022000gKS11nSnSKgDDPgKfP11)1()1)(1(0000因为：所以，将等号两边同乘上后再减去上式，则：SKg当大于n，时，nSnKgD1100于是：000)1()1)(1(DPgKfPSgKgDfPS1)1(00（1）现金股利固定增长模型法CD公司计划发行普通股筹资，普通股的每股面值为1元，发行价格为每股20元，发行成本为每股市价的3%，预期明年的现金股利为每股2元，以后每年固定按6%递增，则普通股的资本成本为多少？解：CD公司发行普通股的资本成本为：%31.16%6%)31(202cK（2）资本资产定价模型法除了运用现金股利固定增长模型以外，我们还可以利用本书第二章介绍的资本资产定价模型（CAPM）来估计投资者要求的收益率，使用CAPM模型，投资者要求的收益率可表示为：)(fmfcRRRKFF公司普通股股票的贝他系数为1.5，政府发行的国库券年利息率为5%，本年度证券市场平均报酬率为10%，则当年普通股资本成本为多少？CK=5%+1.5×（10%－5%）=12.5%（3）债券收益加风险补偿率法债券收益加风险补偿率法是在企业发行的长期债券利率的基础上，加上一定的风险报酬率来确定普通股资本成本的一种方法。由于普通股股东的投资风险大于债券投资者的投资风险，因此，普通股股东要求得到比债券持有者更高的报酬率。按此方法计算的普通股资本成本为：普通股资本成本＝长期债券收益率＋风险溢酬率在西方，风险溢酬率一般确定在4%~6%之间。3）留存收益成本留存收益是企业税后利润形成的，从表面上看，企业使用这部分资金没花费代价，其实并非如此。因为，普通股股东将这部分资金留存于企业，相当于普通股股东对企业追加了投资，自然要求获得与购买普通股股票一样的投资回报。从财务的角度，企业使用这部分资本的成本和普通股的资本成本相同，差别在于不必考虑发行成本。留存收益资本成本（CostofRetainedEarnings）可按下式计算：gPDKe017.3加权平均资本成本7.3.1加权平均资本成本的含义7.3.2账面价值与市场价值7.3.3加权平均资本成本的应用7.3.1加权平均资本成本的含义加权平均资本成本（WeightedCostofCapital,缩写为WACC）。是以个别资本成本为基数，以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数的加权平均数。其计算公式如下：njjjWACCKWK17.3.2账面价值与市场价值计算WACC的一个令人迷惑的问题是，各类资本占资本总额的比重和各类资本的个别资本成本的计算是根据所使用资本的账面价值还是市场价值？下面我们举例对其进行比较和分析。(见教科书175页)7.3.3加权平均资本成本的应用1）加权平均资本成本应用的前提加权平均资本成本并不总是一个适宜于对新投资项目的现金流量进行折现的折现率，加权平均资本成本的应用包括了一些重要的前提：（1）企业的财务政策不会因为新的投资活动而受到影响。如果企业想改变其长期的负债权益比率，那么就必须使用新的负债权益比来计算出一个新的加权平均资本成本值；（2）进行的新投资项目与企业的其他项目属于相同的风险级别，即新项目并未带领企业进入不同的业务领域。因为风险过高的项目将会导致债务与权益投资者要求更高的回报，从而使得加权平均资本成本增加。7.3.3加权平均资本成本的应用2）加权平均资本成本主要取决于资金的使用而非来源例如，一个公司可能完全通过银行借款来为一个项目融资。因而，有人就认为该项目的资本成本为使用银行借款的成本而不是公司的WACC，因为这样使得项目资金的来源与使用更加匹配，但是在资本预算中这样却是错误的。因为资本预算要考虑公司全部的筹资资本的容量，公司不可能永远使用低成本的负债而不使用高成本的权益资本，也就是说，公司有债务容量，当债务容量用尽后，就需要用股票筹集外部资本。7.4边际资本成本7.4.1边际资本成本的含义7.4.2边际资本成本的计算7.4.3.边际资本成本的应用7.4.1边际资本成本的含义边际资本成本（MarginalCostofCapital，简称MCC）就是指资金每增加一个单位而增加的成本，MCC表明当企业筹资资本的数量越多时WACC变化的价值。例如，BR公司目前通过债务和权益共筹资1000万元，测算出公司的WACC为9.4%。假设公司有一新的投资项目需要新筹资500万元，投资者则会认为这样一个大型的资本项目是有风险的，因此要求更高的收益率。则WACC则会发生一个跳跃，为10.6%。7.4.1边际资本成本的含义7.4.2边际资本成本的计算理论上计算WACC时习惯的做法是采用目标资本结构，因此，企业在追加筹资时也是遵循目标资本结构，在既定的目标资本结构下进行。如果企业在追加筹资时保持既定的目标资本结构不变，则会出现两种情况：一是个别资本成本不变；二是个别资本成本发生改变。一般来说，企业的筹资额越大，资金供应者所承受的风险越高，由此造成边际资本成本的上升。7.4.2边际资本成本的计算计算边际资本成本可通过以下几个步骤进行：（1）确定追加筹资的目标资本结构（2）确定各种筹资方式的个别资本成本的临界点（3）根据个别资本成本临界点和目标资本结构的要求确定筹资总额分界点构中的比重该项资