6 资本预算

第六讲资本预算6.1资本预算概述6.2投资项目现金流量6.3投资项目的财务评价指标6.4特殊的资本预算问题1.资本预算的概述•资本预算的概念和重要性•资本预算的过程•资本预算项目分类•独立项目和互斥项目资本预算1.1资本预算的概念和重要性•资本预算的概念：规划，评价和选择项目•资本预算的重要性1.项目对资产的“锁定”和非灵活性2.对项目费用的判断尽量要求公允，高估或者低估都会导致意想不到的损失3.对项目启动的时机力求判断准确，过早或者过晚都会导致预期收益的下降资本预算1.2资本预算的过程方案的形成数据的测算评估和决策实施后评估一家竞争力优势明显的公司会投入大量的精力来产生好的创意。会计、工程和市场人员都会加入测算的工作。选择好的项目执行方式，通常要考虑可行性、获利性和风险性。为下一个项目总结经验。资本预算1.3项目分类安全生产，环境保护的投资项目强制性项目，可能会产生额外的成本，决策时要考虑是否保留原生产线维持型更新改造投资项目针对那些值得继续经营且生产经营方式基本不变的产品。提高效率型更新改造投资项目考虑更换功能正常但是效率低下的设备，比如计算机。现有产品，市场扩充型投资项目对现有产品的未来增长作出明确的预期。新产品或市场开拓型投资项目通常涉及公司的战略层面，要对新行业的进入进行详细的规划资本预算1.4独立项目和互斥项目独立项目经济上互不相关的项目使用采纳与否的决策比如制造生产线和无形资产投资项目互斥项目互不相容，互相构成竞争的项目既决策采纳与否，又使用择优决策比如同一目标的三种备选方案项目资本预算2.投资项目现金流量资本预算•现金流量的构成•资本资金支出•营运资本支出2.1现金流量的构成经营现金流量=现金流入量-现金流出量=销售收入-经营成本-所得税=税后利润+折旧折旧是分摊初始投资的会计手段，已作为初始投资在期初视为现金流出资本预算在资本预算中往往采用现金流量为基础现金流量直观的影响企业决策环境例如,企业没有现金收入就不能购买机器设备等2.2现金支出：资本支出购置项目资产的支出减去出售资产的收入的余额资本支出可能在期初发生，如购置费用也可能在期中发生，如设备维护费当期项目支出为正表示追加投资，为负表示收回投资以固定资产为例，项目资本支出=期末固定资产净值-年初固定资产净值+折旧资本预算2.3现金支出：净营运资本增额•净营运资本：流动资产减去流动负债•净营运资本增额=净营运资本期末余额-净营运资本期初余额•净营运资本增额为正表示营运资本的追加。流动资产是项目正常经营的必备条件，投资无法避免资本预算例题：项目净现金流量某企业考虑新增一条产品生产线，现预期A项目在第0年年末的初始投资为550万元，产品的价格为每件21元，每年预计销售32万件。单位变动成本为每件10元。项目全年的固定成本为56万元。期初需投资净营运资本150万元，第一年年末要求净营运资本达到销售收入的30%，以后维持这一水平。设所得税税率为33%，请列出项目的净现金流量。项目寿命期为6年，期末净残值为70万元，直线折旧。销售收入672变动成本320固定成本56折旧80税前利润216所得税（33%）71.28税后利润144.72经营活动现金流量=销售收入经营成本所得税=672-320-56-71.28=224.72万元或者，税后利润+折旧=144.72+80=224.72万元资本预算年份类目0123456净营运资本150201.6201.6201.6201.6201.6201.6固定资产净值55047039031023015070总投资700671.6591.6511.6431.6351.6271.6净营运资本增加额预测资产负债表中有关新项目总投资的信息（单位：万元）总投资=净营运资本+固定资产净值第1年的净营运资本增额=净营运资本期末余额-净营运资本期初余额=201.6-150=51.6。后期的净营运资本增额均为0。%302132资本预算类目0123456经营现金流量0224.72224.72224.72224.72224.72224.72净营运资本增额-150-51.60000201.6投资支出-5500000070项目净现金流量-700173.12224.72224.72224.72224.72496.32项目净现金流量表=150-201.6得益于稳定的销售额，每期有稳定的经营现金流入。第一年追加投资一些流动资产，第6期收回流动资产和固定资产投资。资本预算3.投资项目的财务评价指标•净现值•内部收益率•获利指数•投资回收期•平均会计利润率资本预算3.1投资回收期收回初始投资所需的期望年数资本预算PB=[累计净现金流量开始出现正值的年份数]-1+[上年累计净现金流量的绝对值/当年净现金流量]优点：强调资金流动的安全性简单易用注意：淡化回收成本后现金流淡化时间价值在实务中，投资回收期的瑕不掩瑜。不仅可以切合公司低风险的战略，并且非常利于控制。适合现金并不充裕的公司。即使某项目的现金流入集中于后期，使用者可以调整。使用中应当选择合适的参照期间。投资回收期的使用注意事项项目S是短期效益较好的项目，项目L是长期效益较好的项目，分别计算项目S和L的回收期。资本预算累计净现金流量（万元）年末0123项目S100302040项目L100903050年）（项目S的投资回收期6.1503012PB年）（项目L的投资回收期375.2803013PB累计现金流量更好的公司可能投资回收期更长期望净现金流量年末0123项目S-100705020项目L-1001060803.2平均会计利润率资本预算平均会计利润率(AAR)=平均税后利润/平均投资账面价值平均投资账面价值=(初始投资+项目净残值)/2优点：提供了会计方面的信息可比性强注意：会计信息的可靠性淡化了时间价值3.3净现值NetPresentValueNtttkNCFNPV0)1(NCFt---第t年年末的项目净现金流量K---企业的边际资本成本N---项目寿命期资本预算指按投资者所要求的收益率，把投资项目寿命期内各年的净现金流量折现到期初的现值之和，用NPV表示。互斥项目的比较利用公式求解项目S和项目L，设折现率为10%，得：万元98.19%)101(20%)101(50%)101(70100321SNPV万元78.18%)101(80%)101(60%)101(10100321LNPV根据教材153页可见，折现率的增加会降低净现值资本预算净现值规则：若净现值大于或等于0，则应采纳该项目；若净现值小于0，则应拒绝该项目；若两个以上的互斥项目都具有正的净现值，则应挑选净现值最大的项目。3.4内部收益率InternalRateofReturn指使项目现金流入的现值等于现金流出的现值的折现率。0)1(0NtttIRRNCF公式：IRR规则：如果项目的内部收益率（IRR）大于或等于项目所要求的收益率（k），公司应接受这一项目。反之，当项目的内部收益率（IRR）小于项目所要求的收益率（k），公司应拒绝该项目。资本预算“试算法”结合插值公式求解内部收益率•任选一折现率i代入公式，如果NPV0，则重新取一较大的值i计算NPV，若NPV0，则用一较小的i值再计算NPV。•一直试算到相邻两个折现率i1和i2对（i2i1某一规定精度）对应的NPV1和NPV2的符号相反为止。•插值公式:211121)(NPVNPVNPViiiIRR资本预算求解项目S和L的内部收益率708.0%)231(20%)231(50%)231(70100321535.0%)241(20%)241(50%)241(70100321项目L，分别取18%和19%255.0%)181(80%)181(60%)181(10100321753.1%)191(80%)191(60%)191(10100321项目S，分别取23%和24%%6.23535.0708.0708.0%)23%24(%23sIRR%1.18753.1255.0255.0%)18%19(%18LIRR资本预算使用注意1：IRR和借款项目•用IRR对项目进行评估，项目G和H都是可行的，事实上项目H是借款项目，产生负的现金流量，因此该项目是亏损的。•借款时，IRR衡量借款成本，因此，IRR小于要求回报率是可行的。资本预算项目现金流量IRRNPV（10%）第0年年末第1年年末G-1000150050%364H1000-150050%-364项目现金流量IRRNPV(10%)第0年年末第1年年末X-1000150050%363.6Y-5000625025%681.8使用注意2：项目规模差异项目X具有较大的IRR而Y的NPV比较大在两个项目中应该选哪个呢？资本预算A：交1元，下课后给2元B：交10元，下课后给12元A：奖励1元B：奖励2元边际资本成本决定结果NPV（元）K1250500项目X项目Y18.75%IRRy=25%IRRx=50%当边际资本成本大于18.75%，项目X优于项目Y。当边际资本成本小于18.75%，应首选项目Y。资本预算增额现金流量评价△IRRy-x=18.75%，大于边际资本成本10%，△NPVy-x=318，大于0，因此选择项目Y。资本预算A回报率高，B净收益高，在资金的机会成本较低时选择B项目，以净现值为准。项目现金流量△IRR△NPV(10%)第0年年末第1年年末Y-X-4000475018.75%318思考经济萧条时的电影投资问题。使用注意3：时间差异资本预算时间差异是指一个项目的现金流量可能发生在较早的时间，而另一个项目现金流量可能集中在较晚的时间NPV假定折现率是边际资本成本IRR的折现率是放开的，根据公式计算早期获得的现金流用什么折现率再投资呢？P158例6-9使用注意4：多个内部收益率项目A若计算内部收益率，则会得到25%和400%。资本预算100200300400500200400600800200400600NPV(元)折现率%IRRb=400%IRRa=25%21)1(000,51000,5800iiNPV当项目的资本成本取10%时，净现值为387万元，项目将被拒绝；而当边际资本成本处于25%至400%之间时，净现值大于零，项目可取。当现金流至少出现两次符号变更引发代数的计算问题，比如采矿者在起初投入后如果过量开采，则将再投入环保资金。年末012现金流量-8005000-50003.5净现值法vs内部收益率法•两种方法均考虑了资本成本•净现值为正代表股东的超额回报•内部收益率超过要求回报率代表股东的超额回报关于独立项目的选择采用净现值和内部收益率对独立项目进行决策，两者将得出相同的结论：即净现值指标认为可行，内部收益率也同样认为可行关于互斥项目的选择在以下两种情况中，NPV和IRR会产生不一致的结论，如前面列示的时间和规模差异。资本预算投资项目财务评价指标的应用•从教材160页提供的财务评价指标使用状况来看，内部收益率获很受欢迎，好处在于：1.非常直观的显示了项目的主要获利特征，可以和投资者预期的回报率相比较。2.内部收益率给出关于项目安全性的信息。•每一个单独的指标都存在缺陷，综合考虑指标可以弥补这一缺陷。行业特质会影响指标的选择，NPV获得了那些容易精确预测未来现金流的公司的青睐。资本预算4.特殊情况下的资本预算问题•投资时间的确定•不同寿命期的比较•更新改造的资本预算•资金有限的资本预算核算性质资本预算沉没成本：指已经承诺或发生的现金支出，不受项目采纳与否的决策的影响，比如研究发展支出和项目咨询费用，无论新产品是否推出，都不能恢复该项支出。机会成本：考虑放弃的最佳利益，如使用厂房进行生产,就要放弃出租厂房而获得的现金流入附带效应（正向/负向）现金流量分析包括直接和间接影响新产品的生产和出售，对原产品的影响