中国资本市场发展展望

中国资本市场发展展望——期待金融新四化黄海洲2014年8月16日上海华坤建和基金国际经济形势中国经济：稳增长、推改革、调结构、惠民生中国资本市场发展展望期待金融新四化1一、国际经济新形势美国将更美欧洲正在“殴”日本见天日金砖要添金2美国去杠杆完成3资料来源：HaverAnalytics、中金公司研究部204060801001201990Q11990Q41991Q31992Q21993Q11993Q41994Q31995Q21996Q11996Q41997Q31998Q21999Q11999Q42000Q32001Q22002Q12002Q42003Q32004Q22005Q12005Q42006Q32007Q22008Q12008Q42009Q32010Q22011Q12011Q42012Q32013Q2企业金融机构政府居民美国企业部门进入再杠杆过程金融和居民部门去杠杆化接近尾声美国部门负债占GDP比重%美联储货币政策进入下半场4开始QE减量–1月开始每月减少资产购买100亿美元，预计今年秋天之前结束资产购买。首次加息时点猜测–耶伦在3月20日FOMC会议后的记者会上对加息提供了明确的定义–“6个月左右（sixmonthsorthattypeofthing）”。–前瞻指导从定量回归定性描述。删除了此前前瞻指导中的数量指标（包括6.5%的失业率指标），用定性的语言进行描述：“委员会将考虑一系列指标，包括劳动力市场形势、通胀和通胀预期”。关注QE减量的长期累积效应–QE减量代表美国货币政策方向变化，过去几年极度宽松的货币环境下累积形成的新问题或者掩盖的旧问题可能逐渐暴露出来。美国经济复苏5美国未来经济增长的关键在于能否找到新的增长点，并带动全球经济的增长。这些增长点包括科技和能源方面的突破，尤其是在提高能源自足率方面的进展（比如页岩气的开发等），逐步降低经济发展对于石油的依赖。美国经济五大优势：资金、能源和劳动力价格；市场和技术。欧元区周边国家货币条件改善6资料来源：HaverAnalytics、中金公司研究部23456782005200620072008200920102011201220132014%10年期国债收益率西班牙意大利但欧元区去杠杆尚未真正开始7资料来源：HaverAnalytics、中金公司研究部555759616365676971737560801001201401602005Q12005Q22005Q32005Q42006Q12006Q22006Q32006Q42007Q12007Q22007Q32007Q42008Q12008Q22008Q32008Q42009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q2政府金融企业居民（右轴）欧元区企业和居民部门杠杆率仅小幅下降8欧元区对乌克兰等独联体国家的出口占比下降虽然去年中国经济增长显著放缓，但欧元区对中国的出口并没有因此下降乌克兰问题和中国经济放缓对欧元区经济影响有限资料来源：HaverAnalytics、中金公司研究部注：独联体包括乌克兰等12个国家，欧元区分国家的出口数据中没有单独对乌克兰的出口数据。资料来源：HaverAnalytics、中金公司研究部-20-1001020304050605.05.56.06.57.07.520102011201220132014%%欧元区对独联体出口占欧元区总出口的比重（右轴）欧元区对独联体出口同比增速（左轴）-30-20-1001020304050606.06.26.46.66.87.07.27.420102011201220132014%%欧元区对中国出口占欧元区总出口的比重（右轴）欧元区对中国出口同比增速（左轴）9弱增长、低通胀、强货币触发欧央行降息在5月8日议息会议后的新闻发布会上，欧央行行长德拉吉罕见地暗示将在6月采取行动，德拉吉表示：“如果有需要，欧洲央行愿意在6月采取行动（theGoverningCounciliscomfortablewithactingnexttime,butbeforewewanttoseethestaffprojectionsthatwillcomeoutinearlyJune.）”。1季度GDP数据发布后，增加了欧央行6月采取行动的可能性。弱复苏、低通胀和强货币是触发欧央行采取行动的主要原因。按照可能性从高到低，预计欧央行可能采取的行动依次为：将主要再融资利率从0.25%下调至0.1%，常规降息，可能性最大；采取负利率，即将目前为零的存款工具利率将为负值，由于存在一定的技术障碍，这一措施的可能性次之；实施专门针对中小企业的信贷刺激政策，如与英国“融资换贷款（FundingforLendingScheme）”类似的项目；大规模资产购买，即美国式QE，这种可能性最小，但在极端情况下（如中长期通胀前景显著恶化），不排除实施的可能性。10“安倍经济学”推动日本经济稳健增长安倍经济学”宽松政策促进日本经济增速明显回升，并成功推升通胀水平日本企业贷款和银行整体贷款同比增速也大幅回升，并从2012年9月开始实现正增长资料来源：Bloomberg,中金公司研究部“安倍经济学”成效初现，宽松货币政策和大规模财政刺激已经明显扭转了此前日本疲弱的经济态势。出口和经常项目盈余出现反弹，企业贷款增速不断回升，而工业生产和机械订单增速也明显反弹。2014年日本经济有望继续稳健增长。日本消费税上调或将提前带动私人消费，企业税下调有望进一步刺激日本企业的投资和生产能力。同时负利率环境有望刺激企业投资和居民消费，而弱势日元及欧美经济的复苏将进一步支持日本出口。资料来源：Bloomberg,中金公司研究部-2.5-2.0-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.5-12-8-4048Mar-08Jun-08Sep-08Dec-08Mar-09Jun-09Sep-09Dec-09Mar-10Jun-10Sep-10Dec-10Mar-11Jun-11Sep-11Dec-11Mar-12Jun-12Sep-12Dec-12Mar-13Jun-13Sep-13日本实际GDPyoy日本CPI（右轴）日本通胀自2013年6月份以来连续4个月保持在零以上%2013Q2GDPyoy=1.2%2013SepCPIyoy=1.1%%-10-505Jan-03Jun-03Nov-03Apr-04Sep-04Feb-05Jul-05Dec-05May-06Oct-06Mar-07Aug-07Jan-08Jun-08Nov-08Apr-09Sep-09Feb-10Jul-10Dec-10May-11Oct-11Mar-12Aug-12Jan-13Jun-13企业贷款增速银行整体贷款增速%2012年9月至今日本企业贷款再次实现同比连续增长日本内需增长是关键11资料来源：HaverAnalytics、中金公司研究部-3-2-1012320072008200920102011201220132014同比，%日本通胀总体CPI核心CPI新兴市场面临资金流出与内部结构问题双重压力12资料来源：EPFR、中金公司研究部-20020406080100120140200820092010201020112012201220132014中国/香港股市资金累计流动新兴市场（除香港/中国）股市资金累计流动(十亿美元)QE1QE2QE3LTROQE减量伯南克暗示QE减量伯南克杰弗逊洞讲话暗示QE2二、中国经济稳增长推改革调结构惠民生13PMI指数下滑1435404550556020072008200920102011201220132014%PMIHSBCPMI资料来源：CEIC、中金公司研究部工业增速下降150481216202420072008200920102011201220132014工业增加值同比增速%资料来源：CEIC、中金公司研究部出口增速下行16-30-20-100102030405020072008200920102011201220132014%出口同比出口交货值同比资料来源：CEIC、中金公司研究部投资放缓17固定资产投资累计同比1015202530354020072008200920102011201220132014固定资产投资累计同比%资料来源：CEIC、中金公司研究部消费回落18资料来源：CEIC、中金公司研究部101214161820222420072008200920102011201220132014社会消费品零售总额当月同比%通胀低于预期19-10-505101520072008200920102011201220132014CPI同比增速PPI同比增速%资料来源：CEIC、中金公司研究部社会融资总量增速下降20资料来源：CEIC、中金公司研究部1015202530352005200620072008200920102011201220132014%社会融资总量同比动能偏弱的原因（一）：利率上升抑制投资21资料来源：CEIC、中金公司研究部2345678910112013-012013-042013-072013-102014-017天回购利率%中长期利率也有明显上升22资料来源：CEIC、中金公司研究部0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020102011201220132014%10年期国债收益率1年期国债收益率利率上行抑制影子银行扩张23资料来源：Wind、中金公司研究部012345620102011201220132014影子银行环比增速3个月移动平均7天回购利率3个月移动平均%动能偏弱的原因（二）：汇率升值抑制出口24资料来源：CEIC、中金公司研究部-20-1001020304020052007200920112013%808590951001051101151201252010=100出口交货值同比（左轴）REER（右轴）动能偏弱的原因（三）：财政政策不够积极25资料来源：CEIC、中金公司研究部150020002500300035004000450050002008200920102011201220132014十亿元财政存款动能偏弱的原因（四）：反腐抑制短期需求26-50510152025302011201220132014全部餐饮收入增速限额以上餐饮增速（反映部分公款吃喝）限额以下餐饮增速（主要反映私人消费）%资料来源：CEIC、中金公司研究部动能偏弱的原因（四）：反腐抑制短期需求27资料来源：CEIC、中金公司研究部-10010203040506020072008200920102011201220132014基建投资当月同比%动能偏弱的原因（五）：治理产能过剩、污染28资料来源：CEIC、中金公司研究部6065707580859095100200720082009201020112012平板玻璃粗钢原铝铜材%©中金宏观产能利用率政策：稳增长、推改革、调结构、惠民生增长目标：7.5%，有弹性财政政策：预算赤字扩张，土地财政收缩货币政策：中性偏紧审慎监管：影子银行监管加强反腐：短期不利于总需求环保：短期不利于投资风险释放：债务、产能过剩、房地产292014年需求结构改善：投资贡献下降30资料来源：CEIC、中金公司研究部201220132014E2015EGDP增长率%7.77.77.37.0最终消费支出贡献百分点4.23.93.93.9资本形成总额贡献百分点3.64.23.53.1货物和服务净出口贡献百分点-0.1-0.3-0.10.031资料来源：CEIC、中金公司研究部潜在增长率放缓：加入WTO红利已经释放0102030405060701985199019952000200520102015%开放度（贸易总额/GDP