不良资产彼之砒霜吾之蜜糖（PDF76页）

0请务必阅读最后一页免责声明及信息披露日不良资产——彼之砒霜吾之蜜糖王小军行业分析师编号：S1500512040003电话：[phone]邮箱：[e-mail]关竹研究助理电话：[phone]邮箱：[e-mail]地址：北京市西城区闹市口大街9号院1号楼（100031）郭荆璞能源化工行业首席分析师编号：S1500510120013电话：[phone]邮箱：[e-mail]1请务必阅读最后一页免责声明及信息披露摘要银行业不良资产规模远高于非银金融机构，但信托业和租赁业在2009年快速成长后，不良资产规模迅速扩张。在宏观经济持续下行阶段，部分股份制银行、城商行和非银金融机构风险逐渐上升。AMC仍主要面向银行不良资产处置。银行处理不良资产的方式主要包括核销、现金清收、证券化、债转股和打包转让给AMC，打包转让给AMC是目前能够较好平衡收益与风险的处置方式。随着中国信达与中国华融的相继上市，监管层允许地方设立AMC，不良资产处置行业的投资机会凸显。传统的金融机构不良资产，可以视为AMC被动接受的周期性的不良资产，过去5年AMC除了传统业务之外，已经发展出了主动创造的类似“不良资产”的附重组条件类业务和并购基金业务，已经成为资产、收入和利润增长更重要的来源。核心观点：1、不良资产处置的核心竞争力不是牌照，而是团队，是团队的定价能力和处置能力；特别是定价能力，定价能力决定资产处置的利润空间。2、提高资产包处置IRR的核心在于处置时间，周转率是衡量AMC公司处置能力的关键指标；利润空间与周转率决定IRR。3、IRR与资金成本决定ROE和利润率。对AMC来说，ROE和利润率固然重要，但IRR更为重要。对IRR的简单估计可以参考总资产周转率。4、以附重组条件类不良资产业务为代表，广义的不良资产处置正在成为AMC主要的利润增长点。2请务必阅读最后一页免责声明及信息披露摘要AMC的未来在于广义的不良资产：1、不良资产存量不断扩大的同时，增速将出现下降，部分资产价格下行对传统类不良资产处置的压力在加大。2、附重组条件类不良资产在过去5年信达和华融的经营实务中，占据着更重要的地位。3、以附重组条件类为代表的“广义不良资产”，即经营性现金流低于利息支出的资产，将成为AMC发展的主要方向，包括并购基金、金融牌照收购、上市公司股权质押、债券违约衍生的整合业务、违约固定收益产品的收购等等。4、AMC逐渐拥有多家金融公司，混业经营对于把触角伸向各种金融产品和资产类别，衍生更多类型的广义不良资产，最终建立服务于企业全生命周期的综合服务至关重要。地方AMC发展空间：1、地方性AMC处置不良资产时不能转让，且受到团队能力的限制，在传统类不良资产上竞争优势并不明显，但是地方AMC熟悉当地状况，也更愿意承担高风险，因此更适宜开展附重组条件类不良资产业务，以及与地方上市公司开展并购基金、股权质押等业务。2、地方AMC的优势：可能得到地方政府在资产处置的政策和法务层面的支持；处置地方国有企业的不良债权有更大的协调空间；团队激励可能更灵活。3、地方AMC的劣势：不能跨区域经营；不能转让只能采取债务重组的方式进行处置；作为非金融机构，资金成本比国有AMC高50~100bp。3请务必阅读最后一页免责声明及信息披露摘要我们看好：1、不良资产体量与交易活跃度均较高的浙江地区，首家上市地方AMC——浙江东方；2、不良资产体量较高的江苏地区，且旗下上市公司拥有金融牌照、能产生协同效应的江苏AMC，相关个股——国联证券；3、拥有多家金融公司控股权且不良资产成交量尚可的重庆AMC，特别是券商股——西南证券。风险因素：1、政策风险：银监会6号文和45号文中要求“地方AMC购入的不良资产应当采取债务重组的方式进行处置，不得对外转让”。按照上述规定，地方性AMC处置不良资产压力较四大AMC更大。2、股东风险：地方AMC的大股东多是地方政府，在处理地方政府债务平台的不良资产时，未免受到股东的影响。4请务必阅读最后一页免责声明及信息披露目录一、研究背景：金融业不良资产规模迅速攀升二、传统类不良资产处置——彼之砒霜吾之蜜糖三、AMC的演进——处置传统类与附重组条件类不良资产四、AMC的未来——什么是广义的不良资产五、地方AMC发展空间与相关上市公司5请务必阅读最后一页免责声明及信息披露银行业不良资产规模持续攀升（至2008年水平）2008-2015年银行业不良资产规模（亿元，季度）Source:银监会，信达证券研发中心2012-2015年信托业不良资产规模（亿元，年度）Source:信托业协会，信达证券研发中心不良资产处置行业在资本市场获得了极高的关注度，其背景在于金融机构不良资产的规模快速膨胀。从社会融资角度来看，不良资产的产生来自于银行业、信托业和租赁业等。由于我国仍以间接融资为主，因此银行业的披露出来的不良资产规模较非银行业高。但信托业和租赁业在2009年快速成长后，迅速累计大量规模。在宏观经济下行阶段，非银行业同样有不良资产爆发的可能。从历史数据来看，银行业的不良资产在经过上市剥离后，又产生了大量的不良资产，2008年最高规模达到12,654亿元。数据显示，2015年不良资产达到12,744亿元，已经超过08年最高水平。信托行业的不良资产规模在2014年整体水平大幅增长，与监管政策趋严对整体规模增速受限有关。整体不良率水平也从2012年0.183%上升至2015年的0.6%，涨幅较大。12,6549,82510,91911,86312,74402,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002008-032008-062008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-1220020078197302004006008001,0002012年2013年2014年2015年6请务必阅读最后一页免责声明及信息披露不良资产率虽处于低位，但持续上升2008-2015年银行业不良率（%）Source:银监会，信达证券研发中心2012-2015年信托业不良率（%）Source:信托业协会，信达证券研发中心5.781.391.501.591.67012345672008-032008-062008-092008-122009-032009-062009-092009-122010-032010-062010-092010-122011-032011-062011-092011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-120.030.180.560.600.000.100.200.300.400.500.600.702012年2013年2014年2015年不良率7请务必阅读最后一页免责声明及信息披露上市银行非正常贷款率将逾期贷款（90天）与公布的不良贷款余额视作潜在不良贷款来计算的上市银行非正常贷款率。目前公布年报的11家银行中，农行最高，远超其他上市银行，非正常贷款率达4.432%；同样作为国有大行，建行最低，为2.558%。上市银行2015非正常贷款率和公布不良率Source:公司年报，信达证券研发中心4.42%4.25%3.97%3.97%3.93%3.58%3.27%2.93%2.86%2.59%2.56%2.39%1.45%1.60%1.51%1.61%1.56%1.68%1.43%1.50%1.43%1.58%0%1%1%2%2%3%3%4%4%5%5%农业银行平安银行民生银行交通银行光大银行浦发银行招商银行中信银行工商银行中国银行建设银行潜在不良率公布不良率8请务必阅读最后一页免责声明及信息披露目录一、研究背景：金融业不良资产规模迅速二、传统不良资产处置——彼之砒霜吾之蜜糖三、AMC的演进——处置传统类与附重组条件类不良资产四、AMC的未来——什么是广义的不良资产五、地方AMC发展空间与相关上市公司9请务必阅读最后一页免责声明及信息披露各家上市银行从利润中计提大量准备，用来处置不良资产2010-2015年上市银行拨备前利润（亿元）Source:公司年报，信达证券研发中心2010-2015年上市银行资产减值准备（亿元）Source:公司年报，信达证券研发中心2434.143034.323424.323768.584183.414502.282044.482548.902914.803230.153609.973921.361641.462224.262421.622671.643002.283150.291551.381879.992070.602362.872798.592908.45388.44554.72651.41786.431051.121343.45624.87781.43903.98990.671077.931149.26298.68433.39528.73669.23862.231056.72284.80455.51598.49701.40809.25955.75339.44487.97547.13644.89782.47950.23521.41279.09373.85390.54487.63610.1094.86154.06206.82269.30412.05593.3133.1446.7261.7475.3195.28122.54171.38210.70243.95302.7933.5746.8957.7064.29103.03263.47365.80585.75724.49865.0297.90138.23186.97206.56251.632010/12/312011/12/312012/12/312013/12/312014/12/312015/12/31工商银行建设银行农业银行中国银行招商银行交通银行浦发银行民生银行中信银行光大银行平安银行宁波银行华夏银行南京银行兴业银行北京银行279.88311.21337.45383.21567.29869.93292.92357.83400.41432.09619.11936.39434.12642.25542.35529.90679.71841.72129.93193.55193.87235.10483.81592.7455.0183.5055.83102.18316.81592.66125.33126.92151.87191.58228.66289.1445.8775.0081.19130.74241.93387.9555.0483.7691.97129.89211.32348.0152.4972.07131.04119.40236.73400.37350.3036.9857.9546.33102.0