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CONTENTS比较中美两国央行资产负债表01我国央行资产膨的原因02资产巨无霸的利与弊03“最大”如何变成“最强”优化我国中央银行资产负债总量与结构的对策0401比较中美央行资产负债表中国人民银行资产负债表特点•中国人民银行的资产负债表的规模世界第一•总资产规模为32万亿元，折合约5万亿美元；同期美联储总资产规模为4.5万亿美元。•人民银行的资产规模持续处于扩张状态，但增速相比之前有所放缓。•外汇项目：人民银行国外资产持续增加，截至2016年4月末，国外资产规模为24万亿元，占资产总额71.8%。近四年来我国外汇占款的增长速度有所放缓，但外汇占款规模仍然较大。•对政府债权项目：截至2016年4月末，对政府债权为1.5万亿元，占总资产的比重为4.6%。.中国人民银行资产负债表特点•对其他存款性公司债权项目：即对其他存款性公司债权为人民银行向商业银行发放的再贷款、再贴现等融资形成的债权。2016年4月末对其他存款性公司债权4.7万亿元，占总资产的比重为14.4%。其他存款性公司债权项目占比下降，反映了中央银行减少了通过再贷款、再贴现方式进行宏观调控。•其他金融公司债权项目：数额和比重均呈下行走势，说明中央银行运用资金方式对资产管理公司、信托公司等非存款金融机构调控力度在减弱。.中国人民银行资产负债表特点•其他存款性公司存款项目：人民银行负债项目中，最主要的是其他存款性公司存款。1993-2016年4月末，其他存款性公司存款占总负债的比重从36.9%提高到63.5%。随着经济发展，存款类金融资产和银行体系资产规模持续稳定增长，带动了银行体系准备金存款的增长，使之成为央行贯彻货币政策意图的重要工具。•货币发行项目：2002年以后货币发行占总负债的比重持续下滑，2008年降至17.9%的低点。2009年以后该比重小幅回升，稳定在20%左右。•政府存款项目：国库集中收付改革要求预算单位将经常性存款逐步集中到中国人民银行的单一账户中，导致“政府存款”科目余额走高。•发行债券项目：由于中国人民银行主要以法定存款准备金工具来对冲，导致发行债券余额有所下降。.美联储资产负债表特点自启动超常宽松的量化宽松项目后，截至2016年4月末，美联储的资产负债表规模急剧膨胀至4.5万亿美元。.美联储资产负债表特点•公开市场购入的资产是美联储资产的最主要部分。截至2016年4月末，美联储通过公开市场购入的资产规模高达4.4万亿美元，占到其资产规模的97%以上，是金融危机以前的四倍多。•基础货币大幅增长。2008年以后，在“联邦储备的存款”项目的占比增长迅猛。主要是由于2008年10月美联储改变了存款准备金零利息的做法，宣布给存款机构的法定存款准备金和超额储备金账户付息，支付的利率高于银行间隔夜拆借利率，鼓励银行将更多的资金留在美联储统一调配使用。这项政策直接导致金融机构在美联储的超额储备的膨胀。美联储通过扩张基础货币，为启动量化宽松的货币政策做了资金准备。•资产结构由主要持有政府债券的单一结构向多元化发展。次贷危机后，美联储增加了不少之前从未出现的新工具，如商业票据融资便利（CPFF）、对重要金融机构的救助（MaidenLaneLLC）等。.美联储资产负债表特点联储的资产当中公开市场操作账户持有的证券资产占主导地位，但是自2014年底第三轮量化宽松退出以后几乎没有变动。一是因为非常规货币政策退出；二是因为联储既没有出售资产，也没有终止资产的到期再投资，这使得资产端随着到期证券的回滚再投资操作得以维持在原来的规模。.美联储资产负债表特点•Loans（信贷）：通过DiscountWindow（贴现窗口），联储可以向银行提供流动性支持（利率高于基准利率），而随着量化宽松的推出，这一项的规模也是萎缩到接近0的水平。•量化宽松政策以后，负债端的最大部类成为了ReserveBalances（准备金余额），也说明金融机构有大量的现金实质上是回流到联储的负债端的，因为隔夜准备金可以获得利息。.中美资产结构迥然不同•美联储最主要的资产是政府债券。而中国人民银行的政府债权占比较少，说明中国人民银行通过公开市场操作购进的国债规模和影响力都较为有限。•美联储没有储备较多的外汇资产。美元是世界货币，可以随时发行，美联储没有必要购买和储备较多的外汇，量化宽松和零利率政策意味着美国将危机转嫁到海外美元和金融工具持有者的身上。我国的外汇资产规模巨大，这既是人民币没有国际化的必然，也是宏观经济和货币政策的各种约束因素导致被动积累的结果。•美联储货币政策的调控主要依赖创新的非常规方法。不仅借入资金的结构呈现多元化的特征，而且借贷对象的范围大面积放宽，即由原来单一的存款机构扩展到初级证券交易商、私人部门（包括公司、合格投资者和投资银行等）、官方资产管理公司和联邦房屋抵押贷款机构等。中央银行资产负债表的科目基本没有变化，中国人民银行抵御国际金融危机影响采用的货币政策主要是较为常规的方法。.中美资产结构迥然不同•从中央银行负债结构看，美联储资金来源与中国人民银行相似，主要为基础货币。流通中货币的数量取决于市场的需求，这里的市场包括非美国居民，据估计，超过一半的美国货币被国外持有，这也是美联储“通货”占比比中国人民银行高的原因之一。两国基础货币的构成存在差异，中国人民银行更多地倚重“其他存款性公司存款”部分。•美联储国库现金管理效率较高，可充分利用金融市场保值增值，而中国人民银行国库资金的运用有严格的限制，导致中国政府存款余额较高。•美联储资产方最重要的资产是政府债权，最重要的负债是通货。而中国人民银行正好相反，是高外汇资产和低通货负债。资产负债结构的明显不同反映了中国经济制度和金融发展与成熟市场经济国家的差异，也折射出中国人民银行基础货币投放主动权不够的弱点。.总结比较中美央行的资产负债表可以发现，在美联储的资产负债表中，最大的资产项目是持有的美国财政部证券，次贷危机之后，美联储进行了多项资产项目创新，购买了大量证券性资产，扩大了其资产负债表的规模，但并没有根本改变主动型资产负债表的性质。美联储资产负债表的扩张主要是其国内资产的扩张，基本没有对外资产的增加。相比之下，中国人民银行最主要的资产是外汇储备，这种差异说明，虽然都是资产负债表的扩张，但美联储是在主动运用货币政策向流通中注入货币，而中国人民银行以外汇占款为主要资产，则说明其资产负债表的扩张是被动型的。国际收支长期顺差是中国人民银行资产负债表被动扩张的主要原因。.02我国央行资产的膨胀原因外汇储备膨胀•改革开放三十多年来，中国逐步形成了外向型的经济，中国净出口大幅度增加，经常账户和资本账户持续出现“双顺差”。•偏低的人民币汇率极大地刺激了出口，抑制了进口，成为我国国际收支中最大项目即贸易收支连续10年顺差的重要原因，从而导致外汇储备的迅猛增加。•结售汇制度和现行汇率制度，导致国家外汇储备增加：2007年后，我国取消了经常项目下的强制结售汇制度，但资本项目未开放，涉及到资本转移的外汇仍然需要结汇，以及人民币升值压力大，企业和个人愿意把多余的外汇抛售。为了维持汇率稳定，中央银行作为最终接盘者，形成国家外汇储备，中央银行外汇资产余额呈持续、大幅增长趋势。.结算效率决定超额准备金规模结算系统效率影响央行资产负债表的规模有两层含义：一是从技术层面，结算系统的方便快捷可以缩减资金清算和债券交割时间，提高商业银行的结算效率，相应地降低商业银行的超额准备。二是从制度层面，如果有高度发达的货币市场，使商业银行能够在最短的时间内筹措资金以满足结算需求，那么，商业银行就不需要在央行有过多的准备金存款。.以银行信贷为主的融资模式要求央行资产负债表不断扩张信贷需求和融资模式也是影响央行资产负债表的重要因素。商业银行获得央行存款的两种方式都会增加央行资产，扩大央行资产负债表规模。而商业银行信贷业务对央行资产负债表的影响程度则取决于金融市场的发展状况和信贷需求状况。金融危机发生后，中国政府进行了大规模的投资建设，极大地刺激了以国有企业和地方政府融资平台为主体的信贷需求，导致了银行信贷规模膨胀，其结果必然是银行存款规模的膨胀，相应地，银行在央行的准备金增加，央行资产负债规模随之扩张。.央行资产负债表的负债端结构恶化严重货币发行是央行不需要支付成本的负债，但2003年到2011年，央行货币发行占总负债的比例从36.3%下降到了19.8%。存款准备金、央票等大量付息负债的提升，也成为央行资产负债表膨胀的原因之一。.冲销外汇占款，货币政策被动调节外汇资产的持续攀升↓央行直接发行中央银行票据收回由于购买外汇储备而增加的流动性↓↓“发行债券”增加发行中央银行票据回收流动性的压力↓央行频繁调整法定存款准备金率↓央行通过存款准备金工具所冻结的资金量逐年放大↓“储备货币”增加•发行中央银行票据和提高法定存款准备金率作为冲销外汇占款的两大工具，其冲销过程中，发行债券和存款准备金作为中央银行重要的负债，影响了负债规模。•.总结在人民币主要是以国内流通的背景下，中国人民银行资产负债表规模膨胀实际上是以外汇占款为主的被动型货币投放机制和金融低效率的结果，并不足以证明其在货币供给方面对国际市场的决定作用。•.03资产巨无霸的利与弊意义•外汇储备、对政府债权、对金融或非金融机构债权增加，会扩大流通中的货币，货币供给的增加最终通过货币政策传导机制作用于总产出，利于经济的增长。充足的外汇储备意味着国际清偿力的增强，有利于国内企业提高国际竞争力，到国外市场寻求更优的投资环境和更大的利润空间;在国内国际复杂多变的环境中，雄厚的资产还有利于维护金融体系稳定，面对突发事件，能够防范和抵御风险，如1998年亚洲金融危机和2008年国际金融危机。这两次危机，都是因为外汇储备充足保证了人民币汇率稳定，使我国能够成功抵御金融风险。•央行资产规模大有利于推进金融市场化改革，有了钱，综合改革就有信心、有把握。•稳步增加流动性供应，保持经济的强劲、可持续和平衡增长，加快转变经济发展方式和调整经济结构，也是央行巨额资产的另一利好。•.合理性•尽管我国M2/GDP的比重较大、上升较快，但是在经济高速增长的国家，这也是可以理解的。因为货币总是会超前，而GDP增速不可能有货币那么快。随着经济结构的变化加快，经济发展的深度、广度不断延伸，原来货币化程度较低的部门会吸纳更多的货币。比如房地产业，原先不吸纳货币，后来进入高速发展阶段，吸纳大量货币，但对GDP的贡献不可能有那么快。•.负面影响一是货币政策的有效性降低，且与汇率政策冲突首先，外汇占款导致基础货币投放使得货币供应量快速增长，影响了货币政策的有效性和独立性。其次，外汇储备的内生性决定了外汇占款的变化无法事先控制，中央银行只能被动适应外汇占款的变化，因而货币供给内生性增加，货币当局失去了控制货币供应量的主动性以及操作的灵活性也被大幅削弱。再次，为了维持汇率稳定和市场及时“出清”，我国中央银行被迫吸纳外汇，增加基础货币的被动投放，与中央银行发行中央银行票据和频繁提高法定存款准备金率回笼基础货币的货币政策相冲突。•.负面影响二是金融资源配置效率低，制约经济结构优化首先，我国的货币供应结构因高额外汇储备发生改变。国内信贷规模因外汇占款释放的流动性受到抑制，企业获取资金的难度加大，货币分布的不平衡制约了经济结构优化调整。其次，从中央银行资产负债表的资产负债构成来看，大量的货币财富未得到有效利用:资产方主要是以低息外国债券和存款为主要投资方式的外汇资产，这部分资产应该流动起来，支撑国内经济发展。负债方大量的金融机构存款、政府存款和中央银行票据也没有在实体经济中发挥作用，这些金融资源的闲置不利于国内企业利用国内金融资源开拓国际市场、挖掘海外实物资源发展国内经济。•.负面影响三是资产贬值风险和金融体系稳定性风险上升首先，人民币大幅度升值，外汇资产不断缩水，使国民经济运行中的汇率风险向中央银行集中。其次，金融机构存款和中央银行票据大量闲置，没有明确的资金用途。在实际经济中，金融机构存款和中央银行票据利率比贷款利率低，这样金融机构就形成了大量的低息资产。随着市场经济的发展，市场均衡利率