九芝堂资本结构分析

L/O/G/O资本结构专题——九芝堂1234行业与公司背景分析保持原杠杆的公司价值分析举债成本与举债规模测算变动资本结构下的公司价值分析目录1234行业与公司背景分析保持原杠杆的公司价值分析举债成本与举债规模测算变动资本结构下的公司价值分析目录九芝堂是一个就有悠久历史的品牌。悠久的历史赋予了九芝堂较高的品牌价值。公司简介九芝堂利润来源有医药工业和医药商业。医药工业是公司的主要营业收入来源。公司的支柱产品主要有两类：一类是补血产品驴胶补血颗粒；另一类是浓缩丸系列，主要产品是六味地黄丸。行业特征分析1风险抵御型行业2稳定增长型行业内生性因素推动医药终端刚性需求持续增长行业现状分析——医药行业盈利能力下滑医药制造业收入增长图医药制造业利润增长图行业现状分析——各子行业表现参差不齐近年来医药各子行业收入增长情况近年来医药各子行业利润增长情况行业变局之一：药品降价周期行业变局之二：医保支付增长或将降速医药行业收入增速与卫生支出的关系公司分析——发展稳中有升，医药工业是经营主体九芝堂营业收入净利润变化情况公司产品——一线产品浓缩丸发展迅猛，二线产品突破有待时日主打产品收入占比图主打产品毛利率情况公司经营——年费用率保持稳定，销售费用逐年提升公司年费用率图公司分析总结公司劣势公司虽然拥有独家品种，但还未形成销售规模公司优势品牌优势，现金流动性优势，各项财务指标良好公司威胁后继产品的断档对公司发展不利，商业模式转型成功与否也存在不确定性公司机会浓缩丸产品有进一步增长机会，流动资金的充裕可以有投资机会资本结构对比分析——行业资本结构一览资产负债率权益乘数流动资产／总资产非流动资产／总资产有形资产／总资产归属母公司股东的权益／全部投入资本带息债务／全部投入资本流动负债／负债合计非流动负债／负债合计每股收益EPS-基本行业均值32.671.7061.9338.0657.4678.4921.5087.6313.190.66九芝堂20.641.2671.9428.0570.6499.780.2194.875.120.55资本结构对比分析——筛选对比公司剔除主营业务差异较大的公司具有类似的规模——总资产与销售收入剔除ST公司对比公司筛选结果代码名称资产负债率每股收益EPS-基本资产总计营业收入600976.SH武汉健民21.23110.471,077,594,256.331,571,985,479.93600479.SH千金药业16.71740.28341,128,464,362.85979,443,766.84600420.SH现代制药26.24510.37571,135,632,559.541,422,963,645.91002099.SZ海翔药业44.04740.531,140,318,596.011,074,589,259.85000153.SZ丰原药业40.9160.16011,275,831,031.261,074,181,777.56600666.SH西南药业65.81830.221,315,826,461.13853,222,211.83600422.SH昆明制药42.07920.27241,415,989,645.511,817,237,639.66600436.SH片仔癀25.0871.391,446,829,315.96867,314,583.15600993.SH马应龙22.20170.741,448,908,861.771,178,494,580.77000650.SZ仁和药业38.29930.521,478,181,458.581,366,781,296.91600594.SH益佰制药44.01750.5541,564,866,974.991,467,465,005.82002603.SZ以岭药业38.39830.941,771,111,343.401,649,320,072.30002332.SZ仙琚制药38.47670.351,822,625,869.681,500,980,933.30000788.SZ西南合成57.07310.651,979,145,195.441,299,099,873.89600557.SH康缘药业37.39340.431,987,481,196.131,358,307,649.94600521.SH华海药业35.82410.212,054,266,977.421,022,844,651.52600351.SH亚宝药业58.76290.232,431,204,022.551,181,821,853.17600572.SH康恩贝30.33690.562,463,458,219.581,799,426,084.49比照结果货币资金经营活动现金流可比公司平均324,056,599.83140,099,011.98九芝堂826,457,739.02185,789,943.10九芝堂发债三大动因公司所得税率自2011年起从15%变为25%，税盾作用更加显著充裕的现金流产生代理成本问题与行业相比资产负债率较低，EPS较低134行业与公司背景分析举债成本与举债规模测算变动资本结构下的公司价值分析目录2保持原杠杆的公司价值分析估值步骤—保持现有杠杆关键假设WACCFCFF计算价值[ImageInfo]:ThisimagehasbeenlicensedtobeusedwithinthisPowerPointtemplateonly.Youmaynotextracttheimageforanyotheruse.经营活动假设现金流永续增长为3%两阶段模型未来五年增长率为5%对营业收入增长率的预测资本支出和折旧假设无形资产摊销年限为15→10年原固定资产折旧年限为20年新增固定资产设为15年直线折旧法九芝堂预测现金流量表（保持原有杠杆）年份2011E2012E2013E2014E2015E净利润318,933,046.62336,892,979.44355,924,450.64376,084,726.79397,434,019.86加：折旧和摊销38,838,331.5445,773,916.9653,157,989.5461,015,415.2869,372,346.49财务费用-27,967,676.11-32,050,433.91-36,568,718.57-41,549,225.99-47,020,096.27营运资金的减少（减:增加）31,990,256.03-51,804,639.97-59,486,405.85-67,656,325.86-76,341,290.60经营活动现金流量361,793,958.08298,811,822.52313,027,315.77327,894,590.22343,444,979.48资本支出297,035,632.8495,008,289.39101,284,322.15107,910,781.15114,905,833.03投资活动现金流量-297,035,632.84-95,008,289.39-101,284,322.15-107,910,781.15-114,905,833.03利息支出(5.5%)37,281.0542,938.3449,089.8655,764.9262,994.38利息收入（3.5%）28,004,957.1632,093,372.2636,617,808.4341,604,990.9047,083,090.65普通股增加0.000.000.000.000.00资本公积增加0.000.000.000.000.00股利119,042,107.20119,042,107.20119,042,107.20119,042,107.20119,042,107.20计入短期借款前融资活动现金流量-91,074,431.09-86,991,673.29-82,473,388.63-77,492,881.21短期借款的增加(减少)0.000.000.000.000.00筹资活动现金流量-91,074,431.09-86,991,673.29-82,473,388.63-77,492,881.21-72,022,010.93总现金流量-26,316,105.85116,811,859.84129,269,604.99142,490,927.86156,517,135.52WACC原始β=0.82调整后β=0.89WACC按照公式计算Rs=10.62%市场风险溢价8%Rf：一年期存款利率3.5%Rs=10.62%Rb=5.5%Tc=25%权益总市值：总股数297605268股12月3日收盘价11.7元/股S=3，481,981,635.60B=677,837.23WACC=10.62%WACC保持原杠杆的企业价值计算2011年现值-26,316,105.852012折现值105,597,414.432013折现值105,640,175.362014折现值105,265,547.122015折现值104,526,708.432016年现金流161,212,649.582016年以后折至2016年2,116,002,607.892016年以后折至2011年1,413,128,261.63公司总价值1,807,842,001.12每股价值=6.07124行业与公司背景分析保持原杠杆的公司价值分析变动资本结构下的公司价值分析目录3举债成本与举债规模测算举债成本和举债规模测算短期负债第一步：选择债务融资类型循环贷款银行贷款公司债中长期票据中长期负债中长期负债中长期负债举债成本和举债规模测算第二步：估计公司债的发行信用等级假设：债项评级与主体评级相同。举债成本和举债规模测算举债成本和举债规模测算Aa1收入规模Caa消售集中度Aaa销售领域多样性Aaa研发费用占销售收入比AaaEBITMarginAaaROABaCFO/DebtBaaFCF/DebtAaaEBIT/利息支出Aaa收购、股票回购和股利政策Aaa债务/账面资本A债务/EBITDAA融资政策融资能力产品和盈利规模和业务举债成本和举债规模测算AA+AA•收入规模Caa•销售集中度Aaa销售领域多样性Aaa研发费用占销售收入比AaaEBITMarginAaaROABa•CFO/DebtBa•FCF/DebtA•EBIT/利息支出Ba收购、股票回购和股利政策Aaa债务/账面资本Caa债务/EBITDAB第三步：导致降级的债务临界规模总负债=723,000,000资产负债率=55%举债成本和举债规模测算举债成本和举债规模测算期限AAAAA+AA3年5.335.796.575年5.496.16.87年5.636.216.97中国证券交易所公司债利率（当期）表123行业与公司背景分析保持原杠杆的公司价值分析举债成本与举债规模测算目录4变动资本结构下的公司价值分析提高财务杠杆40%50%55%55%Scene3Scene4保持资产负债率为50%企业信用评级不变保持资产负债率为55%企业信用评级降为AAScene2Scene1保持资产负债率为55%企业信用评级不变保持资产负债率为40%企业信用评级不变假设假设假设3公司发行中长期债券假设1公司保持财务杠杆不变假设4公司发债筹集资金用于回购股票假设2公司分期还本分期付息Part1：企业价值分析提高杠杆率至40%企业价值分析Scene2Scene3Scene1杠杆率为40%三年期七年期五年期提高杠杆率至40%企业价值分析—公司发行三年期债券每股价值=9.28元提高杠杆率至40%企业价值分析—公司发行五年期债券每股价值=8.40元提高杠杆率至40%企业价值分析—公司发行七年期债券每股价值=8.00元提高杠杆率至50%企业价值分析Scene2Scene3Scene1杠杆率为50%三年期七年期五年期提高杠杆率至50%企业价值分析—公司发行三年期债券每股价值=11.12元提高杠杆率至50%企业价值分析—公司发行五