国际资本结构与资本成本

《国际财务管理》厚德博学追求卓越国际资本结构与资本成本第十七章《国际财务管理》目录第一部分资本成本与资产定价第二部分股票境外上市及其优劣第三部分国外投融资限制及其影响第四部分跨国企业治理结构与借鉴经济学院《国际财务管理》资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义《国际财务管理》一、资本成本简介资本成本是指一个投资项目必须产生的用来支付融资成本的最小收益率。如果一个项目的收益率等于资本成本，那么实施这一项目对企业价值没有影响。当一家企业确定并实施了一个收益率高于资本成本的投资项目时，企业价值将会增加。因此对于追求价值最大化的企业来说，尽量降低资本成本尤为重要。资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义《国际财务管理》一、资本成本简介当资本结构中既有负债也有权益，权益资本成本是投资者要求的企业股票的期望收益。期望收益则用资本资产定价模型（CapitalAssetPricingModel，CAPM模型）来估计。资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义《国际财务管理》二、资产定价模型简介资本资产定价模型是由美国学者夏普（WilliamSharpe）、林特尔（JohnLintner）、特里诺（JackTreynor）和莫辛（JanMossin）等人在资产组合理论的基础上发展起来的，是现代金融市场价格理论的支柱，广泛应用于投资决策和公司理财领域。资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义《国际财务管理》二、资产定价模型简介资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义哈利.M.马科维茨（HARRYM.MARKOWITZ）由于他在金融经济学方面做出了开创性工作,于1990年获得诺贝尔经济学奖。威廉·夏普（WilliamF.Sharpe）美国斯坦福大学商学院金融学教授，由于他于1964年提出资本市场理论而获得1990年度诺贝尔经济学奖。《国际财务管理》二、资产定价模型假设条件资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义最基本的假设条件：（1）投资风险用投资收益率的方差或标准差标识；（2）市场是完美的市场、有效的市场、无摩擦的市场。（五个没有：没有交易成本、没有杠杆操作的限制、没有税、没有卖空的限制、没有量和价格的限制）（3）所有的投资者对市场的想法都是一致的。（homogeneousbelief）《国际财务管理》二、资产定价模型假设条件资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义附加假设条件：（1）可以在无风险折现率R的水平下无限制地借入或贷出资金。（2）所有投资者对证券收益率概率分布的看法一致，因此市场上的效率边界只有一条。（3）所有投资者具有相同的投资期限，而且只有一期。（4）所有的证券投资可以无限制的细分，在任何一个投资组合里可以含有非整数股份。（5）所有投资者可以及时免费获得充分的市场信息。（6）不存在通货膨胀，且折现率不变。《国际财务管理》三、投资组合理论资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义投资组合理论是指，若干种证券组成的投资组合，其收益是这些证券收益的加权平均数，但是其风险不是这些证券风险的加权平均风险，投资组合能降低非系统性风险。按照风险的性质划分特殊因素风险（非系统风险、可分散风险）市场风险（系统风险、不可分散风险）《国际财务管理》三、投资组合理论资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义σE马科维茨的投资有效边界在它左方的投资组合是不可能的，而位于它右方的投资组合是没有效率的。因为在有效边界上的投资组合较其右方与之风险相同的投资组合有较高的收益率，而较其右方与之收益相同的投资组合有较低的风险。《国际财务管理》三、投资组合理论资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义σEEfCMLP资本配置线《国际财务管理》三、投资组合理论资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义一项风险资产的预期收益率可以表示成：风险溢价FiRRE风险资产i的预期收益率无风险利率/无风险资产（政府债券）收益率《国际财务管理》三、投资组合理论资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义当持有的风险资产为市场组合M时，上述方程可改写为：FMFMRRERRE目前持有市场组合的预期收益率现行无风险利率市场组合的风险溢价（根据历史数据估计）《国际财务管理》四、资产定价模型资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义资本资产定价模型就是在投资组合理论和资本市场理论基础上形成发展起来的，主要研究证券市场中资产的预期收益率与风险资产之间的关系。前一公式仅提供了对投资市场组合、或者说是持有“典型”公司股票的预期收益率的估计，这里的“典型”是指公司承担的是平均风险。但若要估计一家“非典型”公司、或任何其它类型资产的预期收益率，必须将该方程式修正。《国际财务管理》四、资产定价模型资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义修正后的公式为：FMiFiRRERRE风险资产i的预期收益率风险资产i的贝塔系数《国际财务管理》四、资产定价模型资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义美国经济学家威廉·夏普提出风险衡量指标——β系数。某种资产的系统风险用β系数衡量2/),cov(MMiiRR（1）β系数反映个别证券投资收益率变动对市场组合平均投资收益率变动的敏感性；（2）一般用股票指数代表市场投资组合——系统风险反映个别证券投资收益率对市场指数收益率变动的敏感性。《国际财务管理》四、贝塔系数的解析资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义若资产i的风险等于市场平均风险，则βi=1.0若资产i的风险高于市场平均风险，则βi1.0若资产i的风险低于市场平均风险，则βi1.0通俗意义：如果β值为1.1，即表明该股票波动性要比市场大盘高10％，说明该股票的风险大于市场整体的风险，当然它的收益也应该大于市场收益，因此是进攻型证券。反之则是防守型股票。《国际财务管理》四、贝塔系数的解析资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义若βi=0，则E(Ri)=RF，某一证券的期望收益率正好为无风险利率，因为β系数为零表示没有风险。若βi=1，则E(Ri)=E(RM)，某一证券的期望收益率正好等于市场的平均收益率，因为β系数为1表示所承担的风险为市场平均风险。《国际财务管理》四、贝塔系数的解析资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义部分代表性行业与公司的β系数行业β公司β航空运输1.04阿拉斯加航空0.94服装0.99美国在线1.72银行1.25美洲银行1.40通讯设备1.32波音0.96微型计算机1.18卡罗来纳电力照明0.40电子元件1.42戴尔1.49食品及相关0.44英特尔1.39卫生保健0.69微软1.41汽车1.06沃尔玛0.84公用事业-电力0.40雅虎1.99《国际财务管理》四、贝塔系数的解析资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义投资组合的贝塔系数iniiPw1若该组合为市场组合，则组合内所有证券β系数加权结果βM=？《国际财务管理》五、资产定价模型应用资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义以β取代σ来度量风险，是夏普等人对前人投资组合理论的简化与再发展。CAPM：某种证券的预期收益率与该种证券的β系数线性正相关。•证券市场线（Securitymarketline,SML）是CAPM的直观表现，与CAPM在本质上是一回事，它被认为是继NPV之后现代理财投资领域的另一个最重要的概念。《国际财务管理》五、资产定价模型应用资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义E(Ri)βiRF市场组合SML斜率：[E(RM)-RF]M证券市场线《国际财务管理》五、资产定价模型应用资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义资本市场线（CML）是无风险资产与风险资产组合所构成组合的有效集；证券市场线（SML）则表明期望收益与β系数的关系。二者主要区别在于：度量风险的指标后者横轴为贝塔系数β，前者横轴则为标准差σ。模型成立的范围不同。SML对单个证券或所有可能的证券组合均成立，而CML仅对有效的证券组合方才成立。《国际财务管理》五、资产定价模型应用资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义计算题：某项目未来期望收益为1000万美元，由于项目与市场相关性较小，β=0.6，若当时短期国债的平均收益为10％，市场组合的期望收益为17％，则该项目最大可接受的投资成本是多少？1000876(1.10.6(0.170.10)p万美元）•该项目最大可接受的投资成本是876万美元。《国际财务管理》五、资产定价模型应用资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义判断题：（1）某证券的期望收益的增减贝塔系数同方向变化。（2）如果无风险利率降低，单个证券收益率成同方向变化。《国际财务管理》六、资产定价模型的重要意义资本成本简介资产定价简介模型假设条件投资组合理论贝塔系数解析模型拓展应用资产定价意义CAPM给出了一个非常简单的结论：只有一种原因会使投资者得到更高回报，那就是投资高风险的股票。不容怀疑，这个模型在现代金融理论里占据着主导地位。虽然用Beta预测单个股票的变动是困难，但是投资者仍然相信Beta值比较大的股票组合会比市场价格波动性大，不论市场价格是上升还是下降；而Beta值较小的股票组合的变化则会比市场的波动小。对于投资者尤其是基金经理来说，这点是很重要的。因为在市场价格下降的时候，他们可以投资于Beta值较低的股票。而当市场上升的时候，他们则可投资Beta值大于1的股票上。《国际财务管理》概念与模式优劣分析市场比较《国际财务管理》概念与模式优劣分析市场举例境外上市是指国内股份有限公司向境外投资者发行股票，并在境外证券交易所公开上市。我国企业境外上市有直接上市与间接上市两种模式。境外上市的适用法律更易被各方接受，审批程序更为简单，可流通股票的范围更广，股权运作更方便。一、境外上市的概念定义《国际财务管理》概念与模式优劣分析市场举例二、境外上市的模式境外上市模式（3）其他方式（2）间接上市（1）直接上市《国际财务管理》概念与模式优劣分析市场举例二、境外上市的模式（1）直接上市境外直接上市即直接以国内公司的名义向国外证券主管部门申请发行的登记注册，同时发行股票，向当地证券交易所申请挂牌上市交易，即通常说的H股、N股、S股等。H股，是指中国企业在香港联合交易所发行股票并上市，取HongKong第一个字“H”为名；N股，是指中国企业在纽约交易所发行股票并上市，取NewYork第一个字“N”为名；S股是指中国企业在新加坡交易所上市。通常，境外直接上市都是采取IPO（首次公开募集）方式进行。进行境外直接上市的公司需通过与中介机构密切配合，探讨出能符合境内、外法规及交易所要求的上市方案。《国际财务管理》概念与模式优劣分析市场举例二、境外上市的模式（2）间接上市以间接方式在海外上市，即国内企业境外注册公司，境外公司以收购、股权置换等方式取得国内资产的控制权，