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中期票据信用评级报告湖南省高速公路建设开发总公司1湖南省高速公路建设开发总公司2012年度第一期中期票据信用评级报告评级结果：主体长期信用等级：AA+评级展望：稳定本期中期票据信用等级：AA+本期中期票据发行额度：19亿元本期中期票据期限：3年评级时间：2012年8月13日财务数据项目2009年2010年2011年12年3月资产总额（亿元）1061.801515.442024.102185.13所有者权益(含少数股东权益)（亿元）253.16304.25514.49583.19长期债务（亿元）587.70779.591067.421182.64全部债务（亿元）785.331168.651439.301504.57营业收入（亿元）56.5882.08105.6720.91利润总额（亿元）6.8150.0919.267.43EBITDA（亿元）47.9387.2961.16--经营性净现金流（亿元）35.7744.1333.671.69营业利润率（%）30.5536.2040.9149.06净资产收益率（%）2.5816.353.70--资产负债率（%）76.1679.9274.5873.31全部债务资本化比率（%）75.6279.3473.6772.07流动比率（%）81.3662.9970.88101.44全部债务/EBITDA(倍)16.3913.3923.53--EBITDA利息倍数(倍)1.382.071.07--EBITDA/本期发债额度(倍)2.524.593.22--注：1.公司将2010年12月发行的15亿元、2011年6月发行的9亿元、2011年12月发行的16.6亿元短期融资券计入应付债券科目，本报告将其调整至短期债务，长期债务做相应调减；2.公司自2010年起执行《企业会计准则[2006]》，2009年数据为期初调整数；3.2012年1季度财务数据未经审计。分析师高景楠李洁lianhe@lhratings.com电话：010-85679696传真：010-85679228地址：北京市朝阳区建国门外大街2号中国人保财险大厦17层（100022）Http：//评级观点联合资信评估有限公司（以下简称“联合资信”）对湖南省高速公路建设开发总公司（以下简称“公司”）的评级反映了公司作为湖南省主要的国有独资高速公路投资运营主体，在资产规模、区域垄断经营及政府支持等方面的显著优势。同时，联合资信关注到公司资本支出大，债务规模呈较快上升趋势，债务负担重；财务费用高，自身盈利能力偏弱，对政府补助依赖性强等因素对其信用水平的不利影响。湖南省公路交通的重要地位，以及持续获得的政府支持，将对公司中长期发展产生积极影响。考虑到公司新建和在建的高速公路里程较多，且多数项目于2013年底前通车，路网规模效益将为通行费收入的持续增长提供保障。联合资信对公司的评级展望为稳定。基于对公司主体长期信用状况以及本期中期票据偿还能力的综合评估，联合资信认为，公司本期中期票据到期不能偿还的风险低，安全性高。优势1．湖南省是中国中南部重要的陆路交通枢纽之一，区域经济快速发展，交通位置优越。2．公司为湖南省交通厅独资的高速公路投资运营主体，具有明显的区域垄断经营优势。3．公司得到湖南省地方政府在产业政策、税费减免、财政补贴、资金筹措等多方面的有力支持，具有较大发展潜力。4．公司所辖路产优良，车流量和通行费收入稳步增长。5．公司EBITDA和经营活动现金流入量对本期中期票据保障程度较高。中期票据信用评级报告湖南省高速公路建设开发总公司2关注1．公司有息债务持续快速增长，债务负担重。公司政府还贷性高速公路项目对湖南省政府项目资本金及各项补贴收入到位依赖性较高；经营性高速公路项目处于在建期，未来车流量有待培育，短期内存在还贷压力。2．公司在建高速公路项目较多，未来几年仍面临较大的融资压力。3．公司整体盈利能力较弱，财务费用高。4．公司短期债务规模大，短期偿债指标偏低，存在一定资金周转压力。5．公司高速公路收费权质押资产占比较大，对其未来融资和资产运作或将形成一定的限制。中期票据信用评级报告湖南省高速公路建设开发总公司3一、主体概况湖南省高速公路建设开发总公司（以下简称“公司”）系经湖南省人民政府办公厅湘政办函[1993]62号文批复同意设立的国有独资公司，注册资本为人民币1亿元。公司隶属于湖南省交通厅，由交通厅作为出资部门。2004年，根据湖南省交通厅湘交财会字[2004]358号文批复，公司增加注册资本人民币89597万元，其中包括莲易路和长潭路中国家投入的89087万元项目建设资本金，以及交通厅拨付的510万元资金。此次增资后公司注册资本为人民币99597万元。公司主营业务范围为：负责全省高速公路建设、养护、管理和沿线开发；高速公路服务区加油站、汽车维修服务站的管理；交通、能源、城市基础设施、高科技项目的开发；投资与管理；高速公路沿线房地产开发、经营筑路工程机械及配件。公司是湖南省主要的高速公路建设、运营和管理企业，对省内所有收费还贷性高速公路行使收费权。截至2012年3月底，公司旗下管辖的高速公路里程已达1659里（公司合并口径），占湖南省省内高速公路的通车里程的61%。2010年10月，公司投资成立全资子公司湖南省高速公路机电建设开发有限公司，注册资金1300万元人民币，并纳入2010年度合并范围。截至2012年3月底，公司下辖湖南省高速公路投资集团有限公司（简称“投资集团公司”）和湖南省高速公路机电建设开发有限公司（简称“机电开发公司”）2家全资子公司，3家控股及参股子公司，30个项目建设公司，以及12个高速公路运营单位。截至2012年3月底，公司持有A股上市公司现代投资股份有限公司（以下简称“现代投资”，股票代码000900）27.19%的股份，现代投资未纳入公司合并报表。截至2011年底，公司合并资产总额2024.10亿元；所有者权益合计514.49亿元；2011年公司实现营业收入105.67亿元，利润总额19.26亿元。截至2012年3月底，公司合并资产总额2185.13亿元，所有者权益合计583.19亿元；2012年1～3月，公司实现营业收入20.91亿元，利润总额7.43亿元。公司注册和经营地址：长沙市远大一路649号；法定代表人：吴国光。二、本期中期票据概况公司计划于2012年发行中期票据19亿元（以下简称“本期中期票据”），期限为3年，公司计划将募集资金中的10亿元用于偿还银行借款，剩余的9亿元用于补充公司营运资金需求。本期中期票据无担保。三、行业分析1．高速公路发展概况高速公路是重要的国家资源，具有行车速度快、通行能力大、运输成本低、行车安全等特点，对于促进国家经济增长、提高人民生活质量以及维护国家安全有重要作用。高速公路建设相比西方发达国家的高速公路建设，中国高速公路建设起步较晚，但发展迅速。自1988年中国修建第一条沪嘉（上海—嘉定）高速公路以来，中国高速公路建设经历了三个发展阶段：1988～1992年为起步阶段，期间每年高速公路通车里程在50～250公里之间；1993～1997年为高速公路的第一个发展高潮，期间高速公路发展有了明显的加快，年通车里程保持在450～1400公里之间；1998年至今为高速公路的大发展时期，在国家积极财政政策的推动下，这一阶段通车里程高速增长，由1998年底的6258公里发展为2011年底的8.5万公里。中期票据信用评级报告湖南省高速公路建设开发总公司4继“五纵七横”国道主干线于2007年全线贯通，2009年中国高速公路通车里程达6.51万公里后，2010年，中国高速公路通车里程达7.41万公里，比“十一五”规划目标增加9108公里，2011年，中国新增高速公路通车里程1.10万公里，总里程达8.5万公里，居世界第二位，中国高速公路网络更加完善。图1中国高速公路通车里程024681020012002200320042005200620072008200920102011（万公里）010203040（%）高速公路通车里程增长率资料来源：交通运输部截至2011年底，高速公路突破3000公里的省有11个，分别是：河南省、广东省、河北省、山东省、江苏省、湖北省、陕西省、浙江省、江西省、辽宁省、山西省（见图2）。图22011年各省高速公路通车里程0100020003000400050006000河南广东河北山东江苏湖北陕西浙江江西辽宁山西高速公路通车里程(公里)资料来源：交通运输部根据国家统计局的统计，2010年，中国公路运输业固定资产投资累计为12761.66亿元，同比增长20.9%；2011年，央行实施紧缩性货币政策，严格控制信贷规模，收紧货币流动性，加之政府对公路行业融资平台进行清理，导致公路等基础设施建设资金紧张，公路信贷资金进一步趋紧，国内贷款到位资金中占比明显低于往年平均水平，新开工项目贷款到位率偏低。此外，考虑目前路网已经比较完备，公路建设投资增速必然持续下降，行业供给压力将会持续减轻，2011年，中国道路运输业固定资产投资小幅增长。2011年，中国公路运输业累计投资13474.81亿元，同比增长9.8%，增速较上年同期下降11.1个百分点。目前，我国仍处于工业化快速发展的阶段，公路尤其是高速公路处于高投入建设期的阶段，公路行业的发展还需要大规模投资来推动，预计投资增速在“十二五”初期会保持较高的水平。但随着投资总量的逐步扩大，“十二五”中后期公路行业将逐渐步入“高投资规模、低投资增速”的轨道。“贷款修路，收费还贷”政策是改革开放初期，我国公路交通严重滞后、国家财力有限的条件下，探索发展起来的一项重要政策，我国现有公路网中，95%的高速公路是靠收费公路政策筹资修建的，收费还贷政策的实施在中国公路建设初期拓宽了公路建设投融资渠道，缓解了建设资金严重不足的矛盾，对加快我国公路交通的发展做出了重要的贡献。然而，随着近年来我国高速公路建设的快速发展，高速公路存在超期收费、通行费标准过高以及不合理收费的问题。2011年6月起，交通运输部开展了全国收费公路专项清理工作，全面清理公路超期收费、通行费收费标准偏高等违规及不合理收费等现象。9月，全国收费公路专项清理工作第一阶段的调查摸底工作已基本完成，目前已有9个省区市采取了降低收费标准、回购撤销一些收费站等措施对部分路段做出整改，其中，降低标准的有北京、山东、河南、江西、江苏；回购的有山西和黑龙江；撤销站点的有河北、陕西等。目前，资金瓶颈已成为中期票据信用评级报告湖南省高速公路建设开发总公司5高速公路投资最大的风险，由于收费公路的主要收入来源是车辆通行费，而通行费于收费年限均由政府统一制定，因此政策对行业的影响很大，其中清理道路非法收费政策在相同的车流量下会影响到通行费收入，汽车查超行动则可能影响公路货运需求进而影响到车流量。加快高速公路建设是中国经济社会发展的需要。随着国民经济的快速发展，物流、人流大幅度增加，提高运输效率、降低运输成本的要求日益迫切。从目前情况看，中国现有的高速公路仅能满足30%的需求，应该说对高速公路的需求还是突出的。在中国经济比较发达的珠江三角洲、长江三角洲和京津冀地区，高速公路的建设和发展速度最快，同时高速公路为这些地区带来的经济效益也十分显著。因此，在今后的经济发展中，这些地区仍然是高速公路的重点需求区域。中国高速公路的发展同世界还有一定的差距，主要表现在：从高速公路密度看，目前中国高速公路密度远低于发达国家水平；从连通城市看，中国目前仅连通50万人以上的城镇，而美国、德国已连通国内所有5万人以上的城镇，日本已连通所有10万人以上的城镇；从便捷性和通畅性看，中国高速公路建设初期以连接主要城市为主，最近几年才转向大规模跨省贯通，网络化建设任务依然艰巨。高速公路运输公路运输经济运行状况与GDP增速高度相关。2010年，随着中国公路建设的不断发展，公路运输也呈稳定增长态势。根据交通运输部公布的统计数据，2010年全国公路客运量和货运量增速分别为10.2%和14.0%；公路客运周转量和货运周转