第4章资本成本与资本结构

第4章资本成本与资本结构第1节资本成本的测算第2节杠杆利益与风险的衡量第3节资本结构决策分析第4节资本结构的理论第1节资本成本的测算一、资本成本的概念内容和种类1.概念企业筹集和使用资本而承付的代价。2.内容用资费用：股利、利息筹资费用:印刷费、手续费、律师费、评估费、公证费、担保费、广告费二、资本成本的作用在筹资决策中的作用个别资本成本率：选择筹资方式综合资本成本率：资本结构决策边际资本成本率：追加筹资方案在投资决策中的作用评价投资项目比较投资方案投资决策在经营决策中的作用评价基准1.个别资本成本率的测算原理基本公式式中，K表示资本成本率，以百分率表示；D表示用资费用额；P表示筹资额；f表示筹资费用额；F表示筹资费用率，即筹资费用额与筹资额的比率。fPDK)1(FPDK2.长期借款资本成本率的测算公式Kl表示长期借款资本成本率；I表示长期借款年利息额；L表示长期借款筹资额，即借款本金；F表示长期借款筹资费用融资率，即借款手续费率；T表示所得税税率。Rl表示借款利息率。)1()1(FLTIKl)1(TRKll•例6-1：ABC公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费0.1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：•例6-2：根据例6-1资料但不考虑借款手续费，则这笔借款的资本成本率为：2.长期借款资本成本率的测算在借款合同附加补偿性余额条款：企业可动用的借款筹资额应扣除补偿性余额在借款年内结息次数超过一次时：式中，MN表示一年内借款结息次数。•例6-3：ABC公司欲借款1000万元，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求补偿性余额20%。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：例6-4：ABC公司借款1000万元，年利率5%，期限3年，每季结息一次，到期一次还本。公司所得税税率为25%。这笔借款的资本成本率为：3.长期债券资本成本率的测算不考虑时间价值式中，Kb表示债券资本成本率；B表示债券筹资额，按发行价格确定；Fb表示债券筹资费用率。)1()1(bbbFBTIK•例6-5：ABC公司拟等价发行面值1000元，期限5年，票面利率8%的债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的5%；公司所得税税率为25%。则该批债券的资本成本率为：•上例债券系以等价发行，如果按溢价100元发行，•如果按折价50元发行，则其资本成本率为：•考虑货币时间价值•第一步，测算债券的税前资本成本率，•式中，P0表示债券筹资净额，即债券发行价格(或现值)扣除发行费用；I表示债券年利息额；Pn表示债券面额或到期值；Rb表示债券投资的必要报酬率，即债券的税前资本成本率；t表示债券期限。•第二步，测算债券的税后资本成本率，•例6-6：XYZ公司准备以溢价150元发行面额1000元，票面利率10%，期限5年的债券一批。每年结息一次。平均每张债券的发行费用16元。公司所得税税率为25%。则该债券的资本成本率为：四、股权资本成本率的测算1.普通股资本成本率的测算股利折现模型式中，Pc表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。固定股利政策，每年分派现金股利D元固定增长股利，股利固定增长率为G1)1(ttcKcDtP•例6-7：ABC公司拟发行一批普通股，发行价格12元/股，每股发行费用1元，预定每年分派现金股利每股1.2元。其资本成本率测算为：•例6-8：XYZ公司准备增发普通股，每股的发行价格15元，发行费用1.5元，预定第一年分派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长5%。其资本成本率测算为：1.普通股资本成本率的测算资本资产定价模型式中，Rf表示无风险报酬率；Rm表示市场报酬率；βi表示第i种股票的贝塔系数。例6-9：已知某股票的β值为1.5，市场报酬率为10%，无风险报酬率为6%。该股票的资本成本率测算为：)(FmFcRRRK2.优先股资本成本率的测算公式式中，Kp表示优先股资本成本率；Dp表示优先股每股年股利；Pp表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用。例6-11：ABC公司准备发行一批优先股，每股发行价格5元，发行费用0.2元，预计年股利0.5元。其资本成本率测算如下：pppPDK3.保留盈余资本成本率的测算保留盈余是否有资本成本？也有资本成本，不过是一种机会资本成本。如何测算？与普通股基本相同，只是不考虑筹资费用。非股份制企业股权资本成本率的测算投入资本筹资协议有的约定了固定的利润分配比例，这类似于优先股，但不同于普通股；投入资本及保留盈余不能在证券市场上交易，无法形成公平的交易价格，因而也就难以预计其投资的必要报酬率。五、综合资本成本率的测算1.综合资本成本率的决定因素个别资本成本率、比例2.公式：3.综合资本成本率中资本价值基础的选择账面价值基础市场价值基础目标价值基础niiiwKWK1•例6-12：ABC公司现有长期资本总额10000万元，其中长期借款2000万元，长期债券3500万元，优先股1000万元，普通股3000万元，保留盈余500万元；各种长期资本成本率分别为4%，6%，10%，14%和13%。•第一步，计算各种长期资本的比例。•长期借款资本比例=2000/10000=0.20或20%•长期债券资本比例=3500/10000=0.35或35%•优先股资本比例=1000/10000=0.10或10%•普通股资本比例=3000/10000=0.30或30%•保留盈余资本比例=500/10000=0.05或5%•第二步，测算综合资本成本率•Kw=4%×0.20+6%×0.35+10%×0.10+14%×0.30+13%×0.05=8.75%•列表：•例6-13：ABC公司若按账面价值确定资本比例，测算综合资本成本率，如表6-2所示。•例6-14：ABC公司若按市场价值确定资本比例，测算综合资本成本率，如表6-3所示。•例6-15：ABC公司若按目标价值确定资本比例，进而测算综合资本成本率，如表6-4所示。六、边际资本成本率的测算1.测算原理企业追加筹资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。2.规划确定目标资本结构测算各种资本的成本率测算筹资总额分界点测算边际资本成本率•例6-16：XYZ公司现有长期资本总额1000万元，其目标资本结构（比例）为：长期债务0.20，优先股0.05，普通股权益(包括普通股和保留盈余)0.75。现拟追加资本300万元，仍按此资本结构筹资。经测算，个别资本成本率分别为：长期债务7.50%，优先股11.80%，普通股权益14.80%。•该公司追加筹资的边际资本成本率测算如表6-5所示。•例6-17：ABC公司目前拥有长期资本100万元。其中，长期债务20万元，优先股5万元，普通股(含保留盈余)75万元。为了适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。•第一步，确定目标资本结构。•第二步，测算各种资本的成本率。•第三步，测算筹资总额分界点。•其测算公式为：BPj=TFj/Wj。式中，BPj表示筹资总额分界点；TFj表示第j种资本的成本率分界点；Wj表示目标资本结构中第j种资本的比例。•第四步，测算边际资本成本率。第2节杠杆利益与风险的衡量一、营业杠杆利益与风险1.营业杠杆的原理2.营业杠杆系数的测算3.影响营业杠杆利益与风险的其他因素1.营业杠杆的原理营业杠杆的概念从上述公式可知，在单价p和单位变动成本v不变的情况下，由于存在固定成本F，随着销量Q的增长，会使息税前利润更快速地增长；反之，亦然。由此，形成了营业杠杆。营业杠杆利益分析营业风险分析]F)[(QvpQEBIT•例6-18：XYZ公司在营业总额为2400万元~3000万元以内，固定成本总额为800万元，变动成本率为60%。公司20×7-20×9年的营业总额分别为2400万元、2600万元和3000万元。•现测算其营业杠杆利益，如表6-9所示。•由于XYZ公司有效地利用了营业杠杆，获得了较高的营业杠杆利益，即息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。•下面再对拥有不同营业杠杆的三家公司进行比较分析。其中，A公司的固定成本大于变动成本，B公司的变动成本大于固定成本，C公司的固定成本是A公司的2倍。现测算A，B，C三个公司的营业杠杆利益，2019/9/29•例6-19：假定XYZ公司20×7-20×9年的营业总额分别为3000万元、2600万元和2400万元，每年的固定成本都是800万元，变动成本率为60%。下面以表6-11测算其营业风险。•营业风险，即息税前利润的降低幅度高于营业总额的降低幅度。2.营业杠杆系数的测算SSEBITEBITDOL//FvpQvpQDOLQ)()(FCSCSDOLs•营业利润的变动率相当于营业额变动率的倍数。•例6-20：XYZ公司的产品销量40000件，单位产品售价1000元，销售总额4000万元，固定成本总额为800万元，单位产品变动成本为600元，变动成本率为60%，变动成本总额为2400万元。•其营业杠杆系数为：•一般而言，企业的营业杠杆系数越大，营业杠杆利益和营业风险就越高；企业的营业杠杆系数越小，营业杠杆利益和营业风险就越低。3.影响营业杠杆利益与风险的其他因素产品销量的变动产品售价的变动单位产品变动成本的变动固定成本总额的变动•在上例中，假定产品销售数量由40000件变为42000件，其他因素不变，则营业杠杆系数会变为：•假定产品销售单价由1000元变为1100元，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：•假定变动成本率由60%升至65%，其他条件不变，则营业杠杆系数会变为：•假定产品销售总额由4000万元增至5000万元，同时固定成本总额由800万元增至950万元，变动成本率仍为60%。思考题企业的营业风险是由营业杠杆引起的吗？影响企业营业风险的因素有哪些？二、财务杠杆利益与风险1.财务杠杆原理2.财务杠杆系数的测算3.影响财务杠杆利益与风险的其他因素1、财务杠杆原理财务杠杆的概念在筹资活动中对资本成本固定的债务资本的利用。从公式可知，由于债务利息I的存在，息税前利润的变化，会引起税后利润更快速地变化，由此形成了财务杠杆。财务杠杆利益分析财务风险分析)1)(1(TEBITIEBITEAT财务杠杆利益分析企业利用债务筹资这个财务杠杆而给权益资本带来的额外收益。例6-21：XYZ公司20×7-20×9年的息税前利润分别为160万元、240万元和400万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税税率为25%。财务风险分析亦称筹资风险，在筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业权益资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。例6-22：假定XYZ公司20×7-20×9年的息税前利润分别为400万元、240万元和160万元，每年的债务利息都是150万元，公司所得税税率为25%。该公司财务风险的测算如表6-13所示。2.财务杠杆系数的测算EBITEBITEATEATDFL//EBITEBITEPSEPSDFL//IEBITEBITDFL•企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数•例6-23：ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税税率为25%，息税前利润为800万元。•财务杠杆系数越大，企业的财务杠杆利益和财务风险就越高；财务杠杆系数越小，企业财务杠杆利益和财务风险就越低。3.影响财务杠杆利益与风险的其他因素资本规模的变动资本结构的变动债务利率的变动息税前利润的变动•在上例中，假定资本规模由7500万元变为8000万元，其他因素保持不变，则财务杠杆系数变为：•在上例中，假定债务资本比例变为0.5，其他因素保持不变