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第六章资本结构决策第六章资本结构决策•教学要点•教学内容•思考题•案例分析教学要点•资本成本的概念及计算•杠杆原理与计量方法•杠杆与风险的关系•资本结构的含义•资本结构的决策方法教学内容第一节资本结构的理论第二节资本成本的测算第三节杠杆利益与风险的衡量第四节资本结构决策分析第一节资本结构的理论一、资本结构的概念三资本结构的价值基础资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是一定时期企业筹资组合的结果。有广义和狭义之分。⒈可以降低企业综合资本成本。⒉可以获取财务杠杆利益。⒊可以增加公司价值二资本结构的种类四资本结构的意义1.资本的属性结构2.资本的期限结构1.资本的帐面价值结构2.资本的市场价值结构3.资本的目标价值结构（一）、早期资本结构理论1、净收益观点2、净营业收益观点3、传统折中观点五资本结构的理论观点（二）、MM资本结构理论公司价值与资本结构无关，取决于实际资产，而不是股权和债权的市场价值。命题一：公司价值与公司资本结构无关。3个含义P180命题二：权益资本的成本是债权资本的增函数。修改MM：公司价值随财务杠杆系数的提高而增加。命题一：公司的价值与资本结构有关.公司最佳的资本结构是100%的负债命题二：最佳资本结构为债权资本带来的节税利益与有其导致的财务危机成本和破产成本的平衡点。（三）、新的资本结构理论1、代理成本理论2、信号传递理论3、优选顺序理论资本成本•在财务管理学中，所谓资本是指企业购置资产和支持运营所筹集的资金，它表现为资产负债表右栏的各个项目。由于资本成本主要用于长期投资的决策过程，所以重点讨论以此为目的的资本成本估算。其范围包括：全部长期负债全部优先股权益全部普通股权益第二节资本成本的测算一资本成本的概念、内容、属性和种类1。概念：资本成本是指企业为筹措和使用资本而付出的代价。有时也称资金成本。用资费用：它是指企业在生产经营、投资过程中因使用资本而付出的费用。筹资费用：它是指企业在筹措资金过程中为获取资金而付出的费用。资本成本2。内容：3.属性1).资本成本是资金使用者向资金所有者和中介人支付的占用费和筹资费。2).资本成本既具有一般产品成本的基本属性，又有不同于一般产品成本的某些特征，是预测数。3).资本成本同资金时间价值既有联系，又有区别，等于时间价值加风险报酬。4.资本成本的种类资本成本有总成本和单位成本两种形式。1)个别资本成本率。2)综合资本成本率。3)边际资本成本率。二资本成本的作用1.资本成本是选择筹资方式、进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据。2.资本成本是评价投资项目、进行投资决策的标准。3.资本成本可以作为衡量企业经营业绩的基准。三、个别资本成本率的测算（一）个别资本成本率的测算原理（P184)或K=———————DP(1-F)K=————P-f用资费用资本成本＝——————————————筹资数额－筹资费用用资费用或＝——————————————筹资数额(1－筹资费用率)•2．债券成本债券成本中的筹资费用一般较高，应予考虑。债券的筹资额应按具体发行价格计算。计算公式为（考虑时间价值时，成本率计算见例6－6）：Ib(1-T)Kb=—————B(1-Fb)（二）长期债权资本成本率的测算债务成本主要有长期借款成本和债券成本。1．长期借款成本Il(1-T)Rl(1-T)Kl=——————或Kl=————L(1-Fl)1-Fl长期借款的筹资费用一般数额很小,可忽略不计，这时可按下列公式计算：(如有补偿余额，成本将上升）Kl=Rl(1-T)例1：某企业长期借款300万元，利率10％，借款期限5年，每年付息一次，到期一次还本，所得税率33％。Kl=10%(1-33%)=6.7%例2：仍以上例，改按面值发行债券，筹资费率2％，余不变。10%×(1-33%)Kb=————————＝6.7%/98%=6.84%1-2%•四股权资本成本率的测算权益成本的计算方法不同于债务成本。另外，各种权益形式的权利责任不同，计算方法也不同。１、股利增长模型同普通股或优先股DpKp=——————Pp(1-Fp)（２）优先股资本成本率3种：股利贴现模型资本资产定价模型债券投资报酬率＋股票投资风险报酬率（３）保留盈余资本成本率（１）普通股资本成本率•总结：一般情况下，各融资方式的资本成本由小到大依次为：国库券、银行借款、抵押债券、信用债券、优先股、普通股等。•非股份制企业资本成本需要进一步探讨五、综合资本成本•定义：综合资本成本是指企业全部长期资本的总成本，通常是以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，故亦称加权平均资本成本。•计算公式如下：nKw=KjWjj=1加权平均资本成本的计算，其价值权数的选择有三种方法：1.账面价值权数法——权数按账面价值确定2.市场价值权数法——权数按市场价值确定3.目标价值权数法——权数按目标价值确定项目账面价值市场价值目标价值适用性账面价值与市场市场价值脱离账面价值筹集新资价值较接近且已形成平均市场价格易于确定可直接能够反映当前市场价值,能够体现期优点从资产负债表取得测算的资本成本较准确望的筹资结构在市场价值脱离价格波动较大时影响若预测的信缺点账面价值时误估估测结果息量不足将成本.难以确定价值权数三种方法的比较第一节资本成本•六、边际资本成本边际资本成本是企业追加筹措资本的成本，即新增加1元资本需负担的成本。（－）边际资本成本率的测算原理表6－5资本种类目标资本比例（％）资本价值（万元）个别资本成本率（％）边际资本成本率（％）长期债务优先股普通股2057560152257.511.814.81.50.5811.1合计10030013.19第一节资本成本（二）边际资本成本率规划边际资本成本规划步骤如下：⒈确定目标资本结构⒉确定各种资本的成本⒊计算筹资总额分界点筹资总额分界分界点=第I种筹资方式的成本分界点/目标资金结构中第I种筹资方式所占的比重4.计算边际资本成本资本种类目标资本比例（％）追加筹资数额（元）个别资本成本率（％）长期债务2010000以下10000～4000040000以上678优先股52500以下2500以上1012普通股7522500以下22500～7500075000以上141516表6－6资本种类个别资本成本率（％）追加筹资数额（元）筹资总额分界点（元）筹资总额范围（元）长期债务67810000以下10000～4000040000以上10000/0.2=5000040000/0.2=20000050000以下50000～200000200000以上优先股10122500以下2500以上4500/0.05=5000050000以下50000以上普通股14151622500以下22500～7500075000以上22500/0.75=3000075000/0.75=10000030000以下30000～100000100000以上表6－7序号筹资总额分界点（元）资本种类目标资本比例（％）筹个别资本成本率（％）边际资本成本率（％）130000以下长期债务优先股普通股20575610141.20.510.5第一个筹资总额范围内的边际资本成本率＝12.2%230000～50000长期债务优先股普通股20575610151.20.511.25第二个筹资总额范围内的边际资本成本率＝12.95%350000～100000长期债务优先股普通股20575712151.40.611.25第三个筹资总额范围内的边际资本成本率＝13.25%4100000～200000长期债务优先股普通股20575712161.40.612.0第四个筹资总额范围内的边际资本成本率＝14.0%5200000以上长期债务优先股普通股20575812161.60.612.0第五个筹资总额范围内的边际资本成本率＝14.2%表6－8•某公司扩大生产经营拟打算增加资金投入，经研究测算决定，增资后仍保持目前的结构，即负债和权益资本的比例为1：3，权益资本由发行普通股解决。预计有关资料如下：•要求计算:１、不同筹资额的筹资突破点。２、不同筹资范围的加权平均资本成本。资本构成筹资额资本成本债券100万元内0.06100万元—200万元0.07200万元—300万元0.09权益资本150万元内0.13150—600万元0.15600万元—900万元0.18杠杆原理经营杠杆财务杠杆复合杠杆第三节财务杠杆利益与风险杠杆原理的基础（一）成本习性及分类（二）边际贡献（三）息税前利润（一）成本习性分类固定成本变动成本混合成本约束性成本酌量性成本半变动成本半固定成本总成本模型•Y=a+bx•其中：a—固定成本b—单位变动成本x—业务量（二）边际贡献•M=px-bx=(p-b)x=mx•其中：p、x、b、m分别表示单位销售价格、业务量、单位变动成本、单位边际贡献（三）息税前利润•EBIT=px-bx-a=(p-b)x-a=M-a•其中：p、x、b、M同上面的含义一样；a表示固定成本一、经营杠杆（一）经营杠杆由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销量变动的杠杆效应，也称营业杠杆。（二）经营杠杆利益分析随着营业额的增加，单位营业额所负担的固定成本会相对减少，从而给企业带来额外的利润。（三）经营风险分析企业在经营中利用营业杠杆而导致的营业利润下降的风险。销售变动成本固定成本息税前利润金额增长率金额增长率2402603008%15%14415618080808016244050%67%营业杠杆利益分析表单位：万元销售变动成本固定成本息税前利润金额降低率金额降低率30026024013%8%18015614480808040241640%33%营业风险分析表单位：万元结论：DOL越大，对营业杠杆利益的影响越强，营业风险越大。产销量增加单位固定成本减少单位产品利润增加息税前利润总额大幅度增加经营杠杆效应的衡量指标•经营杠杆系数=//SSEBITEBITDOL//•经营杠杆率按销售量计算：Q（P－V）DOLQ＝————————Q（P－V）－F按销售额计算：S－VCDOLS＝——————S－VC－F影响经营杠杆利益与风险的其他因素1.产品供求变动；2.产品售价变动；3.单位产品变动成本的变动；4.固定成本总额的变动。珥、财务杠杆利益与风险（一）财务杠杆：由于利息与优先股股利的存在导致每股利润变动大于息税前利润变动的杠杆效应，也称筹资杠杆。（二）财务杠杆利益分析：企业利用债务筹资而给企业带来的额外收益。（三）财务风险分析：企业利用债务筹资而给企业带来的收益下降甚至破产的可能性，称为财务风险或筹资风险。一元盈余一元盈余负担的利息和优先股股利一元盈余提供的净盈余（四）财务杠杆效应的形成过程财务杠杆效应的衡量指标•财务杠杆系数=EBITEBITSS//•EPS=[(EBIT-I)(1-T)-d]/N•DFL=EBIT/(EBIT-I)在有优先股条件下可改写成：EBITDFL＝———————————EBIT－I－PD／（1－T）特殊情况影响财务杠杆利益与风险的因素1.资本规模的变动；2.资本结构的变动；3.债务利率的变动；4.息税前利润的变动。营业杠杆是通过扩大销售影响息税前利润；而财务杠杆则是通过扩大息税前利润影响每股利润。两者最终都影响普通股的收益，即为联合杠杆，它综合了营业杠杆和财务杠杆的共同影响作用。DCL或DTL＝DOL•DFL△EPS／EPS＝————————△S／S△EPS／EPS＝————————△Q／Q四、联合杠杆利益与风险公式：DCL=(EBIT+F)/(EBIT-I)课堂举例某公司2001年销售产品10万件，单价50元，单位变动成本30元，固定成本总额100万元。公司负债60万元，年利率为12%，并须每年支付优先股股利10万元，所得税率为33%。要求：（1）计算2001年边际贡献；（2）计算2001年息税前利润总额；（3）计算该公司2002年复合杠杆系数。•一、资本结构决策因素的定性分析㈠企业财务目标的影响分析•㈡投资者动机的影响