第七章 国际资本流动

第七章国际资本流动胡智教授.金融学博士•第一节国际资本流动概述•一、国际资本流动的概念及类型•国际资本流动：是指资本从一个国家或地区转移到另一个国家或地区，从而发生资本在国际间移动的过程。•国际资本流动可以从不同角度作多种分类。按投资主体可分为政府资本流动和私人资本流动；按期限分为长期资本流动（直接投资、证券投资、中长期信贷）和短期资本流动。•复旦大学姜波克教授认为，国际间的资本流动也可以依据资本流动与实际生产交换的关系分为两大类：一类是与实际生产、交换发生直接联系的资本流动；另一类则是与实际生产、交换没有直接联系的金融性的国际资本流动。本章重点研究后者。•二、国际资本流动新动向•（一）国际资本流动量急剧扩张且与实物经济相脱离的趋势日益明显1999年全球直接投资流量占世界资本总额的14%，20年前这一比重仅为2%。传统的国际资本流动中有相当一部分资本是与进出口贸易及其他实物经济流转密切相关的，但在金融活动全球化、自由化及金融创新层出不穷的发展趋势下，资本流动与实物经济流传相分离的特征却在不断加剧，国际资本流动日益形成一种相对独立的自我运行机制。（二）国际资本流动的市场结构发生了重大的变化1、国际资本流动不再是单纯的发达国家向发展中国家流动，许多发展中国家在经常利用国家资本市场筹资的同时，更加注重将其经济发展中暂时闲置的资金投放到国际资本市场中去，以谋取更大的利益。2、从国际资本流动的传统方式与衍生工具的比较看，衍生工具交易产生的国际资本流动数量已居于绝对优势地位，而且衍生交易的增长速度非常迅速。3、从衍生工具交易的内部组成看，场外交易市场衍生工具交易的增长更为迅猛，基本上在国际衍生工具交易中居于主导地位。•（三）机构投资者成为国际资本流动的主要载体机构投资者包括共同基金、对冲基金、养老基金、保险公司、信托公司、基金会、捐款基金，以及投资银行、商业银行和证券公司。•（四）国际资本流动的风险日益加大主要表现为国际资本流动的环境日益复杂、竞争更加激烈、市场动荡频繁、资本流动的安全保障弱化等诸多方面。第二节国际短期资本流动•国际短期资本流动：是指发生在国际间的期限在一年以下的资本流动。这种资本流动主要采取国际贸易融资和短期信用工具在国际间转移的形式。前者是指以出口信贷、预付货款、提前或延期结算等形式存在的国际资本流动，后者指活期存款、国库券、大额可转让存单、商业票据、银行承兑票据等货币性工具在不同国家的居民间的转移。•按其性质划分，国际短期资本流动可以分为贸易性资本流动、金融性资本流动、保值性资本流动和投机性资本流动四种类型。•一、短期贸易性资本流动•贸易性资本流动：是指在进出口贸易过程中所涉及的资金融通以及国际贸易结算所涉及的资金支付，这种资本流动通常是短期性质的。•1、贸易性资本流动的发展趋势（1）短期贸易性资本流动受国际分工的影响越来越明显。（2）贸易性资本流动呈现出多元化格局。（3）贸易性资本流动受到世界经济一体化的影响越来越明显。•2、贸易性资本流动的地位与作用自第二次世界大战结束以来，国际贸易在国际经济运行体系中的作用日益加强，这就决定了贸易资本在一国的进出口收支中处于重要地位。这是因为：第一，从国际收支角度看，无论是发达国家还是发展中国家，都非常重视经常账户的收支状况，而在经常账户中起决定作用的就是贸易收支。第二，国际贸易是一国经济增长与发展的重要影响因素，而与之紧密相伴的贸易性资本流动就必然是影响一国经济正常运行的主要因素之一。•二、短期金融性资本流动1短期金融性资本流动：是指期限在一年以内的与生产、贸易没有直接联系的资本流动，主要包括银行短期资本流动和以货币性金融工具形式进行的资本流动。银行短期资本流动是指由各国银行以及其他金融机构之间的金融调拨和拆借而引起的国际短期资本转移，在形式上包括套汇、掉期、头寸调拨以及同业拆借等。2与欧洲货币市场有关的短期金融性资本流动主要有以下形式：（1）欧洲存款。（2）短期欧洲信贷。（3）辛迪加银团贷款。（4）欧洲票据和欧洲商业票据。•三、短期保值性资本流动•短期保值性资本流动：是企业和个人为了避免汇率风险所采取的套汇、掉期、期权等措施以及资本外逃所形成的资本流动，资本外逃主要是因投资环境恶化，逃避外汇管制或货币贬值风险等原因引起，必须重视。•1、资本外逃的渠道在资本管制较严的国家，高报和低报贸易金额以及改变贸易融资条件和期限，通常是大规模资本外逃的主要途径。资本外逃的另一个与贸易有关的渠道是交易结算。另外跨国公司也可以利用转移价格政策逃避资本管制，即通过公司内部转移价格的变化以及内部支付的提前或滞后把资本调进或调入某国。•2、目前我国资本流失问题较为突出。资本流失主要通过以下途径：（1）各种形式的空壳公司。（2）外方通过产品出口和原材料进口的定价手段赚取高额利润，变相抽回资本。（3）外汇银行柜台把关不严导致的资本流失。（4）外方投资设备作价高估，造成虚假投入。•3、资本外逃的经济影响（1）清偿能力受到威胁和国家信用评价降低。资本的大量外逃会使一国的外汇储备大量流失，降低一国对外的清偿能力，也会影响国际社会对一国的信用评价。（2）导致国际收支的失衡。当出现大规模的资本外逃时，国际收支陷入困境，甚至引发严重的金融危机。（3）造成本币汇率波动。在浮动汇率制度下，大量的资本外逃会直接引起本币贬值、外币升值。对于实行固定汇率制度的国家来说，大量的资本外逃首先会使外汇储备大量流失，待外汇储备消耗殆尽，迫使政府不得不放弃固定汇率，大量的资本外逃进而又会造成本国货币大幅度的贬值。四、投机性资本流动1、投机性资本流动的特征•投机性资本流动：是指投机者利用国际金融市场上利率差别或汇率差别来牟取利润而形成的资本流动。这类资本流动完全取决于投机者的预测，投机者利用国际金融市场上各种情况的变动来谋取投机利润。如果投机者的预测成功，他会获利，否则就会遭受损失。其中大量投机资本以游资的形式表现出来。游资（HotMoney）是指为追求高额利润而经常在各种金融市场之间移动的短期资金。•（1）投机性强，流速快，并有较强的隐蔽性。•（2）流动规模大。•（3）投资性资本具有停留时间短、反应灵敏、脆弱性高和破坏性强等特点。•2、投机性资本流动对传统监管方式的挑战（1）对投机性资本流动传统的监管措施。第一，实施外汇管制，各国对投机性的短期资本流动往往采取外汇管制的措施。目前大多数国家实行有管理的浮动汇率制，必要时可以对外汇市场进行干预，来抑制汇率的波动以控制大规模的投机性的资本流动。有些国家还实行完全的外汇管制，非经中央银行批准，一律不准进行外汇买卖。第二，通过政府法规及条例来干预国际资本的流动。第三，运用各种政策工具影响资本在国际间的流动。•（2）投机性资本流动对传统监管方式的挑战第一，国际投机资本控制力的非对称性。投机性强烈的国际金融市场主要由发达国家的资本控制，绝大多数发展中国家形成不同程度的损害。第二，目前的国际货币体系缺乏国际政策协调机制，导致了投机资本活动的大幅扩张和迅速增长。第三，对资本流动的弹性管理，即运用准备金率、税率等措施对资本流动的方向或规模进行调整。托宾建议，在快速运转的国际金融飞轮下撒些沙子，让飞轮转的慢一些，放慢的金融市场反应速度对稳定经济是绝对必要的。这理论就是著名的“托宾税”。第三节国际长期资本流动一、国际长期资本流动的发展及其动因所谓国际长期资本是指使用期限在一年以上甚至没有期限的资本。包括生产资本（如表现为对厂矿企业的投资）、财务资本（如表现为对债券、股票的投资）和对外的资产与负债（如中长期贷款）。1、国际长期资本流动的发展国际长期资本流动表现为国际直接投资、国际证券投资及国际中长期信贷三种形式。他们从20世纪30年代以来的快速发展成为国际经济发展中的重要现象之一。表现为：（1）流动规模迅速增长。（2）在流动区域上表现出大三角特征，即形成欧盟、日本、美国三强鼎立的格局。（3）在流动的行业结构上表现出第一产业比重下降，第二、三产业比重上升，尤以第三产业发展最快的趋势特征。（4）在流动的形式结构上表现为国际证券投资的比重迅速上升。•2、国际长期资本流动的原因（1）追求高额利润。追求高额利润是长期资本流动的首要动因。（2）追求新的技术。（3）对低风险的追求。（4）开拓海外市场。（5）逃避资本管制的考虑。二、国际长期资本流动的新特征1、由传统的银行资金转为外国直接投资、银行信贷为主2、国际直接投资开始采用并购等形式3、私人资本取代了官方资本成为国际长期资本流动的主要形式4、非银行金融机构取代银行成为国际资本流动的主体三、国际长期资本流动的管理1、国际长期资本流动的宏观管理（1）国际长期资本流动的规模管理。（2）国际长期资本流动的结构管理。具体包括以下三个方面内容：第一，国际长期资本流动的地区结构管理。第二，国际长期资本流动的类型结构。第三，国际长期资本流动的行业结构。（3）国际长期资本流动的风险管理。第一，利率风险管理。第二，汇率风险管理。第三，政治风险管理。2、国际长期资本流动的微观管理国际长期资本流动的微观管理主要是指从跨国公司层面上的管理，其管理的重心在于两个方面：一是要形成合理的资本来源；二是要形成合理的资本结构。（1）跨国公司的长期资本来源。第一，来自公司母国的长期资本。这是跨国公司最重要的长期资本来源。第二，来自东道国的长期资本。第三，来自国际金融市场的长期资本。（2）跨国公司的长期资本形式。跨国公司融通长期资本的形式多种多样，但大致可分为国际股本融资、国际债务融资和内部积累三种基本形式。第一，国际股本融资。指以发行公司股票（优先股、普通股）方式来筹集资本的融资形式。第二，国际债务融资。指公司以发行长期债券或向金融机构长期贷款来筹措资本的融资形式。第三，公司内部积累。主要包括未分配利润和提取折旧基金等。（3）跨国公司确定资本来源和方式应考虑的因素。第一，融资成本。融资成本可以分为单一融资成本和综合资本成本。•其中单一融资成本主要有：债权人报酬、融资税负、债券的发行费用等。而综合资本成本是指在采用多种融资方式时，在合适的资本结构下，权益资本和债务资本的加权平均成本。其计算公式为：Rw=∑WiRi式中：Rw——加权平均的资本成本率Wi——第i种资本占总资本的比重Ri——第i种资本成本率第二，跨国公司的经营控制权。股本和负债是两个性质不同的概念。股本代表股东对公司出资享有的权益，并对公司具有管理权；而债务代表债权人对公司财产中相当于债权数额部分的要求权，债权人不参与公司管理。因此，采用债务融资不会影响跨国公司的经营控制权。而股权融资有可能导致对公司控制权的下降。第三，财务风险。通过股权融资，由于没有固定的利息，不用偿还本金，公司因盈利过低而无法支付股利时，并不会破产；而债务融资在债务到期时，如不能偿付本息，可能会导致公司破产，因此债务融资要承担较大的财务风险。（4）公司的资本结构。资本结构对于综合资本成本具有决定性的影响，它一方面影响着资本总成本的构成与水平，另一方面也影响到公司的市场价值大小。•跨国公司资本结构管理的核心任务就是确定最佳的资本结构。•所谓最佳的资本结构就是使公司资本的市场价值最大化或加权平均资本成本最小化时的股本与借入资本的比例。反映资本结构的关键指标是资本负债比率或称杠杆比率，即公司借入资本的市场价值与公司股本市场价值之比。•从理论上讲，各企业都应有其最佳资本结构，但在实际中很难正确的确定这个最佳点。四、国际长期资本流动的经济效应（一）国际长期资本流动对资本流入国的经济效应1、改善流入国的国际收支2、提高投资国的资本形成与投资乘数3、促进资源要素的技术转移4、加剧市场竞争并提高投资效率5、创造就业机会，提高就业质量（二）国际长期资本流动对资本流出国的效应1、改善流出国的国际收支2、加快资本流出国的技术转移效率3、扩大资本流出国的贸易进出口4、调整流出国的产业结构5、改革资本流出国的金融体系（三）国际长期资本流动对国际金融体系的影响1、金融风险急剧加大。一是利率和汇率具有了更大的波动性，因而风险加大。二是伴随着国际资本的大量流动，国际银行业也得到了快速发展，