第六章资本市场与长期融资

第六章资本市场与长期筹资主要内容6.1企业生命周期与筹资需求6.2有效资本市场与筹资方式的选择6.3IPO定价与筹资6.4可转换债券筹资6.5融资租赁6.1企业生命周期与筹资需求6.1.1企业生命周期的概念6.1.2企业生命周期各阶段的财务特征及其融资结构6.1.3资金需要量的预测6.1.1企业生命周期的概念产品生命周期典型的产品生命周期一般分为四个阶段：引入期、成长期、成熟期和衰退期企业生命周期与产品生命周期企业生命周期和产品生命周期存在着很大的不同：主体不同决定因素企业生命周期和产品生命周期存在着密切的企业生命周期可划分为四个阶段：初创期、成长期、成熟期、衰退期6.1.2企业生命周期各阶段的财务特征及其融资结构融资结构融资结构，是指企业各种资金来源及构成，主要表现为自有资金与借入资金的比例。合理的融资结构能够降低企业的资本成本，增强企业的融资能力和市场竞争力。结合企业不同的生命周期阶段来进行融资需要满足以下三点：必须从数量和时间上保证企业在各个阶段、各个时期正常周转的资金需要融资方案是否有利加权资本成本率是否最低不同的生命周期阶段企业的融资结构初创期，企业的经营活动和投资活动都属于资金流出大于资金流入，风险投资企业、与公司创立者熟悉的亲戚朋友的私人借款或创业者自身的资金积累就成为了企业资金的主要来源。成长期的企业，已经获得了一定的现金流入，但由于企业此时正处在扩张阶段，也需要大量的投资资金，因此进行分配时尽量选择少量的现金股利或者高额配股、送股的方式，提供留存收益率，也可以在股票市场上发行股票进行权益融资。成熟期的公司，内源融资在这一阶段比重相对较高，企业应选择适度负债和风险较小的融资方式。衰退期，在这个阶段企业的资产负债率可能会比较低，内源融资比重比较大6.1.3资金需要量的预测1.销售百分比法前提假设销售百分比法的前提假设是收入、费用、资产、负债与销售收入之间存在稳定的百分比关系用销售百分比法来预测资金需要量的三个步骤确定随销售额变动而变动的资产和负债项目确定经营性资产和经营性负债有关项目与销售额的比例确定需要增加的筹资数量需要从外部筹集的资金数量外部融资额＝A代表经营性资产，代表基期销售额，代表销售变动额，B代表经营性负债，P代表企业的销售净利率，E代表利润留存率，代表经营性资产销售百分比，代表经营性负债销售百分比。公式（6-1）中的利润留存率也可以用“1－预计股利支付率”来代替16000SSEPSBSSA0SS0SA0SB例6-1南区公司20×1年12月31日简要资产负债表如表6-1所示。假定南区公司在20×1年销售额为2000万元，销售净利率为5%，利润留存率为60%。20×2年预计销售量增长率为10%。假设南区公司有足够的生产能力，在20×2年无需追加固定资产投资，而且20×2年南区公司产品的销售单价没有发生变化。首先，确定经营性资产和经营性负债项目及其与销售额的关系百分比。在该资产负债表中可以看出经营性资产是货币资产、应收账款和存货，经营性负债是应付账款和预提费用。将上述五个项目的金额分别除以南区公司20×1年的销售额就可以得到各经营性资产和经营性负债与销售额的百分比。资产金额占销售额百分比负债与权益金额占销售额百分比货币资产20010%短期借款300应收账款40020%应付账款1005%存货80040%预提费用804%固定资产600应付债券500实收资本600留存收益500合计200070%合计20009%表6-1南区公司资产负债表（20×1年12月31日）单位：万元接下来，确定需要增加的资金量。预计在20×2年，销售量预计增长10%，而且产品的销售没有发生变化，因此南区公司在20×2年销售额也会增长10%，即200万元。根据上一步得到的百分比，可知需要增加货币资金20万元，应收账款40万元，存货80万元，即需要增加经营性资产140万元，类似地，可以得到经营性负债相应的增加额为18万元。于是，可知企业需要增加的资金需要量为140－18＝122（万元）。最后，确定外部融资需求量。20×2年销售净利润为2000×（1＋10%）×5%＝110（万元），利润留存收益率为60%，将有66万元利润留在企业内部，作为企业内源融资量，因此，企业的外部融资需求量为122－66＝56（万元）。2.资金习性预测法资金习性资金习性是指资金的变动与产销量变动之间的关系，依据它们之间的依存关系可以将资金划分为不变资金、变动资金和半变动资金。资金习性预测法资金习性预测法是根据资金习性预测未来资金的需要量的一种方法资金习性预测法的主要形式根据资金占用总额同产销量的关系来预测资金需要量采用先分项后汇总的方式预测资金需要量根据资金占用总额同产销量的关系来预测这种方法是根据历史上企业资金占用总额和产销量之间的关系将资金划分为变动资金和不变资金两个部分，而后结合预计的销售量来预计资金的需要量。假设产销量为自变量X，资金占用为因变量Y，那么它们符合如下关系：a代表不变资金，b代表单位产销量所需的变动资金a和b的值可以通过回归直线法来得到运用回归法时必须注意如下几个问题：回归法隐含资金需要量与营业业务之间线性关系的假设，这必须符合实际情况确定a和b的数值需利用至少连续三年以上的数据还应考虑价格等因素的变动情况26bXaY例6-2某企业历年产销量和资金变化情况如表6-2所示，根据表6-2整理出表6-3。2011年预计销售量为1000万件，需要预计2011年的资金需要量。先分项后汇总的方式预测这种方法根据各个资金占用项目（比如现金、存货、固定资产等）同产销量之间的关系，把各个项目的资金都分成不动资金和变动资金两个部分，然后进行汇总，便可求得企业变动资金和不动资金的总额，进而预测资金的需求量。对于各项资金占用项目同产销量的关系，一般采用高低点法进行求解。进行资金习性分析可以从数量上洞悉资金同销售量之间的规律，可以帮助我们准确地预测资金的需要量。通过对销售百分比法和资金习性预测法的分析，可以看出销售百分比法实际上是资金习性分析法的具体运用。主要内容6.1企业生命周期与筹资需求6.2有效资本市场与筹资方式的选择6.3IPO定价与筹资6.4可转换债券筹资6.5融资租赁6.2有效资本市场与筹资方式的选择6.2.1有效资本市场的假设与含义6.2.2有效资本市场的检验6.2.3学习有效市场理论的注意事项6.2.4有效市场理论对企业融资决策的启示6.2.1有效资本市场的假设与含义1.有效资本市场的概念如果金融市场允许资金流向那些能够以最有效方式使用资金的公司，那么市场上就存在着分配效率。如果交易者在金融市场上进行交易产生的交易成本被保持在尽可能低的水平，那么我们就认为市场是具有运营效率的。如果证券价格并不由于向所有证券交易参与者披露了某个信息集t而受影响的话，那么就说该市场对信息集t是有效率的。更进一步说，对于信息集t有效意味着根据该信息集进行交易不可能赚取经济利润”。2.有效资本市场的假设完全资本市场应当具备的必要条件：市场是无摩擦的证券市场是完全竞争的市场处于信息有效状态所有个体均是理性的，他们都力求预期效用最大化有效资本市场应当具备的必要条件：允许部分投资者是非理性的，理性投资者的套利行为可以消除这些非理性投资者对价格的影响存在大量的证券，以便每种证券都有“本质上相似”的替代证券允许卖空存在以利润最大化为目标的理性套利者他们可以根据现有信息对证券价值进行合理判断不存在交易成本和税收3.有效资本市场形式Fama（1970）以可获得的内幕信息和公众信息在价格中的反映程度为基础，提出三种要求逐渐严格的信息处理效率形式：弱式有效在弱式有效市场中，证券价格充分反映了过去所有价格变动中的所有信息弱式有效市场具备鞅过程和技术分析无效性两个特征半强式有效在半强式有效市场上，不仅技术分析是无效的，基础分析也不能给投资者带来任何额外收益强式有效在强式有效市场当中，证券的价格应该反映所有的信息，包括公众信息和内幕信息6.2.2有效资本市场的检验1.弱式有效市场的实证检验对鞅过程的检验独立同分布形式：独立同分布的检验为游程检验白噪音形式：白噪音的检验为自相关检验技术分析无效性的检验对技术分析无效性的检验主要是通过模拟分析各种可能的技术性交易规律并对由这些规律所产生的收益情况来进行收益可预测性测试相关的检验不仅包括研究过去收益的预测能力，还包括用股息率、利息率等变量来预测收益2.半强式有效市场的实证检验对半强式有效市场的实证检验大致分为两类：检验股票价格是否对新信息快速作出调整，也就说我们通常所说的事件研究事件研究法主要是通过观察某个特定信息例如发放股利等公开之后对是否存在超额收益进行检验评估职业经理的市场表现3.强式有效市场的实证检验对强式有效市场的实证检验主要是从两个方面进行：观察在好消息（或坏消息）公开前，股市的价格中是否已经开始出现上升（或下跌）的趋势检验市场的参与者的行为能否获得额外收益6.2.3学习有效市场理论的注意事项在学习有效市场理论时，我们必须注意以下几点：在一个有效的市场中，市场价格是对投资的真实价值的无偏估计市场有效并不意味着没有一个投资者不能在某一个时期内获得超额报酬有效市场理论中对市场效率的定义是特定的，并不是所有的证券市场对所有的投资者都是同样有效率的，一般来说，一个特定的市场可能对投资者有效率，而另一个特定的市场却不是这样的6.2.4有效市场理论对企业融资决策的启示对广大企业而言，研究有效市场理论，探讨它对企业的融资决策的指导作用和启示具有重要的意义：信息是财富市场是没有记忆的市场有效时，管理者应当把精力集中在增加投资的净现值方面，以实现股东财富最大化的目标，而不必在意融资的具体方式资本市场是有效、可持续融资的场所企业没有必要替股东做他们自己也能做好的事情主要内容6.1企业生命周期与筹资需求6.2有效资本市场与筹资方式的选择6.3IPO定价与筹资6.4可转换债券筹资6.5融资租赁6.3IPO定价与筹资6.3.1首次公开发行股票的优缺点6.3.2首次公开发行股票的条件、程序与股票承销6.3.3IPO定价6.3.4IPO三大谜团6.3.1首次公开发行股票的优缺点IPO的优点企业进行IPO可以获得大量的资金企业进行IPO有利于提高企业的知名度和公众形象大多数企业进行IPO的同时也实现了上市IPO的缺点削弱了投资者监督公司管理的能力，容易引起委托代理成本需要向律师、会计师事务所、券商等支付相应的费用可能会泄露企业的商业秘密6.3.2首次公开发行股票的条件、程序与股票承销1.首次公开发行股票的条件在主板和中小板上市的公司首次公开发行股票的条件发行人应当是依法设立且合法存续一定期限的股价有限公司发行人已合法并真实取得注册资本项下载明的资产发行人的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷发行人的资产完整，人员、财务、机构和业务独立发行人具备健全且运行良好的组织机构发行人具有持续盈利能力发行人的财务状况良好发行人募集资金用途符合规定发行人不存在法定的违法行为在创业板上市的公司首次公开发行股票的条件发行人是依法设立且持续经营3年以上的股份有限公司最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%。最近一期期末净资产不少于2000万元，且不存在未弥补亏损发行后股本总额不少于300