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1股本扩容与资本成本辨析从当前市场表现来看股本扩容压力导致大盘的持续下跌除了首发上市的新股扩容继续密集推出上市公司也纷纷借半年报推出再融资的计划在这种现象的背后还隐含着一个更重要的概念——资本成本本文就武汉钢铁（集团）公司董事会最近发布的扩股公告试探讨股本扩容与资本成本的关系及其由此带来的企业融资选择以及资本成本的有效运用问题关键词股本扩容资本成本武汉钢铁一、背景资料武钢是新中国成立后由国家投资建设的第一个特大型钢铁联合企业于1955年10月破土动工1958年9月13日正式投产1993年10月经国家批准成立了武钢集团2000年12月武钢被列为中央直管的国有重要骨干企业武汉钢铁（集团）公司现有全资子公司25家控股公司11家（上市公司1家）直属厂3家分公司4家直属事业单位11家已初步成为以钢铁为主业、多种经营共同发展的企业集团到2001年底武钢累计生产钢1.25亿吨累计实现利税431.33亿元上缴国家344.5亿元是国家对武钢投资64.2亿元的5.36倍武钢已具备年产钢铁各800万吨的综合生产能力是中国重要的板材生产基地拥有从矿山采掘、炼焦、烧结、冶炼、轧钢等一整套工艺设备武钢股份（600005.ＳＨ）董事会11月18日公告称公司拟增发近20亿股募集资金总额2近90亿元近20亿股的募集股权中武钢股份将向其大股东武汉钢铁（集团）公司定向增发12亿股国有法人股社会公众股数量不超过8亿股大股东认购价可能高出净资产价近5倍武钢股份此次增发预案既增发了暂不流通的国有法人股又增发了流通股同时还实现了集团主业的整体上市值得注意的是武钢集团已书面承诺按照本次公开发行确定的价格全额认购该部分股份暂不上市流通上市公司大股东认购的发行价格与投资者完全一致而且做到全额认购如果将武钢股份此次增发方案视为武钢集团新股上市那么与普通公司首发上市时大股东与投资者同股不同价相比本次方案的确有利于普通投资者但从长期来看还得取决于股份公司收购来的这块资产的价值此次增发完成后武钢集团对上市公司的持股比例将从84.69％下降至73.74％为了使此次增发方案得以顺利进行武钢集团还做了另外一件很"漂亮"的事情——武钢集团把当年和资产管理公司签订的"债转股"在增发之前一次性做了个清理负责武钢"债转股"的公司全称为武汉钢铁有限责任公司于2001年8月成立注册资本为104亿元该公司由武钢投入的资产为174.5亿元扣除"债转股"和负债部分实际投入82.029亿元占出资比例的78.71％；另外3家公司参股金额为22.189亿元但是这家责任有限公司在今年9月底就已经被注销当初武钢集团欠下的大笔资金扣除每年的分红冲抵减少的部分到9月份还剩下153个亿武钢将一次性打包分三批偿还每年5个亿二、股本扩容与资本成本的关系（一）资本成本的性质资本成本是一个重要的经济范畴它不仅存在于资本主义经济中而且不可避免的也存在于社会主义经济中资本成本是在社会主义商品经济条件下由于资金所有权与使用权相分离而产生的一种财务概念企业从各种来源筹集的资金不能无偿使用而要付出代价这就是资本成本正所谓不存在"免费的午餐".资本成本分为债务资本成本和权益资本成本（二）、权益资本成本权益资本成本在会计体系中是一个重要的概念但却又是常常容易被忽略的其原因是财务会计概念框架中还没有把权益资本成本真正作为一项成本费用来加以考虑而是仍然以税后利润分配的形式加以确认和计量与成本的概念相偏离美国会计学家Anthony教授曾经创立了一套把权益资本成本同其它成本项目一视同仁对待的资本成本会计理论框架但是遗憾的是由于种种原因没有被FASB接受但是却带给了FASB新的思考因为目前没有把权益资本成本同等待对待造成的严重后果是企业管理者盲目的权益融资视权益融资是"免费的午餐".因为有些股利的分配不是年年必需的所以企业不必非得现金流出这样可以缓解经营的压力但是这种以"时间换取生存的空间"的做法是管理者不负责任的一种表现（三）、股本扩容与资本成本的关系辨析股本扩容给当前股市带来的沉重的压力甚至导致大盘持续下跌但是一些公司的4扩容是盲目的为其走向窘境埋下了祸根本文单从股本扩容与资本成本（尤其是指权益资本成本）的关系将进行分析由于任何资金的使用都不是免费的都必须付出代价所以大规模的股本扩容从长远的发展来看会带给企业巨大的现金流出压力有人认为股票上市后只要通过送股或转增等非现金股利形式发放股利就可以达到免费使用的目的权益融资能在短暂的时间帮助企业既筹集到充足的资金又避免现金流出带来的压力这可谓"一箭双雕"就像是一顿"免费的午餐"但送股和转增的结果都将会使公司的股本随之扩容在将来任何时候只要公司发放现金股利其股利计算的基数也将会随着股本的扩容而增大因此实质上这只是一个"时间差"而已公司现金流量压力和"时间差"成正比的关系随着证监会对上市公司股利发放监管措施的规范和金融市场的发展股利分配一定会受到约束到那时一旦企业进行现金股利分配现金流出带来的压力可想而知武钢这次做出增发近20亿股的决议其中社会公众股将近8亿股由于社会公众股必须用现金支付股利试预测如果这8亿的社会公众股2004年每股派发0.20元的现金股利的话那么公司就必须支付1.6亿的现金流出相对于债务融资支付利息而言这无疑是一个更为庞大的数字更何况债券利息支出是可以税前抵扣的由此还能由于税盾效益节省一大笔现金流出这也会是一个不小的数目而股利支付尽管是权益资本成本但却不能把它视为5成本在税前抵扣这部分损失是不能被忽略的三、企业融资方式的思考资本成本是企业选择筹资渠道、拟定筹资方案的依据为了以最少的资金耗费、最方便的取得企业所需的资金就必须分析各种资金筹资渠道资本成本的高低并合理的加以配置也就是实现资本结构的优化我们知道同一渠道的资金可以通过不同的筹资方式取得主要要考虑风险与成本的关系债务融资可以产生税盾效益是一种筹资的上策在金融市场完善以后他的资本成本也是较低的权益融资可以扩大企业规模增强企业盈利能力但是不能税前抵扣而且会使企业面临强大的现金流出压力西方发达国家的企业都是以债务融资优先于权益融资而我国却恰恰相反可能是由于市场和政府管制的原因吧但是长期以来我国经济工作中对资本成本的认识还不够重视使得资金的使用效率不高因此企业家们应该充分重视"资本成本"这个概念它是联系财务会计与管理会计的纽带对企业的经营决策、筹资决策、投资决策有着重要的指导意义另外国有企业改造过程中大量的"债转股"也要适度而行不要适得其反在公司上市前多数中介机构在为企业精心谋划的方案中大都推荐"剥离负债"虽然它会有效的帮助企业顺利上市但是要从企业长远发展来看也要悬崖勒马不要挣脱缰绳的限制如果把资本成本的概念考虑在内的话这些决策在制定的过程中就会更为科学武钢在这次股本扩容中对遗留下来的"债转股"问题作了了断我6们可以看到此债转股给武钢带了的"灾难"武钢必须支付15个亿的欠款这个数字产生的现金流量压力和对企业营运资金的影响是巨大的所以要充分考虑资本成本因素慎重处理"债转股"和大量"剥离负债".四、加强资本成本的有效运用综合上述对武钢股本扩容与资本成本的关系分析可以得出"免费的午餐"是根本不存在的权益资本成本是一项更为重要的成本概念我们需要重视资本成本的有效运用资本成本的有效运用不仅会带来较低的资本成本实现企业价值的最大从决策理论与资本成本的关系上看它更能帮助企业管理者做出更为科学的筹资、投资、营运等各方面的决策；从企业业绩评价出发考虑资本成本因素的业绩评价模型更为合理因此需要从制度上提高人们的资本成本意识保证资金的有效运用真正实现"保值增值"的目标"经济附加值"（EVA）就是一个充分体现保值增值目标的财务考核指标它克服了传统指标的没有全面考虑资本成本因素的缺陷比较准确地反映了公司在一定时期内为股东创造的价值彼德德鲁克在1995年《哈弗商业评论》上的文章指出"EVA的基础是我们长期以来一直熟知的我们称之为利润的东西也就是说企业为股东剩下的金钱通常根本不是利润只要一家公司的利润低于资金成本公司就是处于亏损状态尽管公司人要缴纳所得税好像公司真的盈利一样"道出了资本成本隐含的成本属性EVA考虑了带来企7业利润的所有资金成本其基本理念是资本获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险也就是说股东必须赚取至少等于资本市场上类似风险投资回报的收益率其实EVA所考虑的资本成本就是经济学家所说的机会成本这种资金的成本的计算范围包括股权和债务正如债权人需要得到利息汇回报一样股东也要求对他们的投入资本得到一个最低可以接受的回报如果股东预期得到一个最低的回报比如说他们的资本的10%那么只有当企业利润率高于10%股东才开始赚钱因此EVA的基本原理就是经济附加值等于公司税后净营业利润减去全部资本成本后的净值这里的资本成本包括债务资本的成本也包括权益资本的成本其计算公式为经济附加值＝税后净营业利润－资本成本＝税后净营业利润－加权平均资本成本×资本总额由此可见EVA改变了会计报表没有全面考虑资本成本的缺陷它可以帮助管理者明确了解公司的运营情况从而向管理者提出了更高的要求即对资本的有效利用负责对资本的期望收益负责从而从微观上改善和提高资本配置效率促使管理者提高盈利水平提高资本使用效率参考文献1、胡玉明《论资本成本会计》中国经济出版社1997年2、林万祥《成本论》中国财政经济出版社2001年4月3、石新武《论现代成本管理模式》第八章经济科学出版社2001年10月4、曹明海"基于价值的管理——经济附加值（EVA）"西南财经大学会计学院2003年