第八章 综合资金成本和资本结构

第八章综合资金成本和资本结构第一节综合资金成本第二节杠杆原理第三节资本结构一、加权平均资本成本加权平均（综合）资本成本是以各种不同资本来源的资本成本为基数，以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数的加权平均数。◆计算公式：◆含义：njjjrwWACC1权数的确定方法：★账面价值法★市场价值法第一节综合资金成本●账面价值法以各类资本的账面价值为基础，计算各类资本占总资本的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。账面价值与市场价值反映公司发行证券时的原始出售价格●市场价值法以各类资本来源的市场价值为基础计算各类资本的市场价值占总资本市场价值的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。反映证券当前的市场价格评价●账面价值法优点：数据易于取得，计算结果稳定，适合分析过去的筹资成本。缺点：若债券和股票的市场价值已脱离账面价值，据此计算的加权平均资本成本，不能正确地反映实际的资本成本水平。●市场价值法优点：能真实反映当前实际资本成本水平，有利于企业现实的筹资决策。缺点：市价随时变动，数据不易取得。[例]某企业拟筹资2000万元新建一条生产线。已知股票预计发行100万股，每股发行价10元，筹资费率2%，发行当年每股股利一元，以后每年递增5%；银行贷款500万元，年利率10%，期限5年，每年付息一次，借款手续费0.1%；发行债券面值480万元，发行价500万元，票面利率13%，5年期，每年付息一次，发行费率2%；企业所得税率40%。请确定该企业的综合资金成本率。%27.11%25%64.7%2501.6%50%71.15%25%25%,50%64.7%01.6%71.15%5200010100%21500%401%13480%1.01500%401%10500%2110100%511100WK，债券比重借款比重股票比重解：）（）（）（）（）（）（企业债券成本银行借款成本股票资金成本二、边际资本成本◆指资金每增加一个单位而增加的成本。它实质是新增资本的加权平均成本。◆计算公式：的来源构成追加该种资本的资本成本追加某种筹资本成本边际资追加筹资的资本结构影响边际资本成本的因素①各种资本来源的资本成本（即个别资本成本）②目标资本结构◆个别资本成本和资本结构的变动对边际资本成本的影响情况个别资本成本资本结构边际资本成本（1）（2）（3）保持不变保持不变变动保持不变变动保持不变与增资前相同变动变动◎实际上，企业的筹资总额越大，资金供应者要求的报酬率就越高，这就会使不同追加筹资总额范围内的边际资本成本不断上升。如何计算边际资本成本◆边际资本成本的计算程序①确定目标资本结构假定追加筹资的资本结构与企业原来的资本结构保持一致。②测算个别资金的成本【例8-1】A公司目前有资金100万元，长期债务20万元，普通股权益（含留存收益）80万元。为适应追加投资需要，公司准备筹措新资。管理当局认为是理想的目标资本结构，计算追加筹资的边际资本成本。表8-1A公司筹资资料筹资方式资本结构追加筹资数额范围（元）资金成本率长期债务普通股权益20%80%10000以内10000～4000040000以上22500以下22500～7500075000以上6%7%8%14%15%16%③计算筹资总额分界点资方式所占比重目标资本结构中该种筹界点某种筹资方式的成本分筹资总额分界点•根据公式计算筹资总额分界点，见表8-2④计算边际资金成本（见表8-3）资本来源筹资总额分界点（元）总筹资规模（元）资本成本长期债务10000/0.2=5000040000/0.2=20000050000以下50000~200000200000以上6%7%8%普通股权益225000/0.8=2812575000/0.8=9375028125以下28125~9375093750以上14%15%16%表8-2A公司筹资总额分界点计算表筹资总额范围资本来源资本结构资本成本边际资金成本0～28125长期债务股票20%80%6%14%20%×6%+80%×14%=11.2%28125～50000长期债务股票20%80%6%15%20%×6%+80%×15%=13.2%50000～93750长期债务股票20%80%7%15%20%×7%+80%×15%=13.4%93750～200000长期债务股票20%80%7%16%20%×7%+80%×16%=14.2%200000以上长期债务股票20%80%8%16%20%×8%+80%×16%=14.4%表8-3边际资金成本计算表第二节杠杆原理一、杠杆效应含义由于特定费用的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关财务变量会以较大幅度变动。二、成本习性、边际贡献与息税前利润（一）成本习性及分类成本与业务量在数量上的依存关系是成本习性。1、固定成本：总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的成本。如直线法提折旧费、保险费、管理人员工资、办公费等。特点：总成本不变；单位成本随业务量变化成反方向变化。•约束性固定成本：“经营能力”成本，为维持一定业务量必须负担的最低成本；•酌量性固定成本：“经营方针”成本，数额大小由管理当局确定。2、变动成本：随业务量变化，成本总额正比例变化的成本。如直接材料、直接人工、变动制造费用等.特点：单位成本不变；总额随业务量成正比例变化。半变动成本:如租用机器设备,每年支付租金5万元,在此基础上,机器每运转一小时,支付20元租金(变动部分);半固定成本:成本随产量变化呈阶梯式变化.如质量检验员的工资.4、总成本习性模型:y=a+bxa：固定成本;b：单位变动成本;x：产销量（业务量）3、混合成本:也随业务量变动而变动，但不成同比例变动，为混合成本.（二）边际贡献（M）：M=px–bx=(p–b)x=mx（三）息税前利润及其计算企业支付利息和交纳所得税之前的利润。EBIT=px–bx–a=(p–b)x–a=M–a（边际贡献总额–固定成本）=利润总额+利息费用三、经营风险与经营杠杆（一）经营风险◎经营风险是指由于商品经营上的原因给公司的指息税前利润带来的不确定性。◎影响经营风险的因素◎经营风险的衡量——经营杠杆系数产品需求变动产品价格变动产品成本变动…………（二）经营杠杆（Q→EBIT）经营杠杆反映由于固定成本的存在而导致息税前利润变动率大于产销量变动率的杠杆效应。◎经营杠杆的含义aMaxbPEBIT)(QEBIT经营杠杆◎经营杠杆产生的原因当销售量变动时，虽然不会改变固定成本总额，但会降低或提高单位产品的固定成本，从而提高或降低单位产品利润，使息税前利润变动率大于销售量变动率。经营杠杆是由于与经营活动有关的固定生产成本而产生的（三）经营杠杆的计量xxEBITEBITDOL//♠理论计算公式：经营杠杆系数（DOL）——息税前收益变动率相当于产销量变动率的倍数♠简化计算公式：EBITxbPaxbPxbPDOL)()()(清晰地反映出不同销售水平上的经营杠杆系数[举例]A、B两家企业有关资料如下，请测定其风险大小。名称状况概率PbxMaEBIT较好0.20106120480200280中等0.60106100400200200A较差0.2010680320200120较好0.20104120720400320中等0.60104100600400200B较差0.201048048040080(1)A企业期望边际贡献=480×0.2+400×0.6+320×0.2=400(元)期望息税前利润=280×0.2+200×0.6+120×0.2=200(元)DOL=400/200=2(2)B企业期望边际贡献=720×0.2+600×0.6+480×0.2=600(元)期望息税前利润=320×0.2+200×0.6+80×0.2=200(元)DOL=600/200=3A企业DOL从DOL已看出,B企业的经营风险大于A企业的经营风险,通过标准差确定风险大小9.752.0)20080(6.0)200200(2.0)200320(6.502.0)200120(6.0)200200(2.0)200280(222222由于息税前利润期望值相同,B企业的标准差A企业的标准差,判定B的经营风险大于A的经营风险.【例】ACC公司生产A产品，现行销售量为20000件，销售单价(已扣除税金)5元，单位变动成本3元，固定成本总额20000元，息税前收益为20000元。假设销售单价及成本水平保持不变，当销售量为20000件时，经营杠杆系数可计算如下：)(2000200004000020)35(00020)35(00020倍DOL（四）经营杠杆与经营风险的关系◆影响经营杠杆系数的因素分析影响经营杠杆系数的四个因素：销售量、单位价格、单位变动成本、固定成本总额。影响DOL的四个因素与DOL的变化方向与EBIT的变化方向销售量（x）反方向同方向单位价格（P）单位变动成本（b）同方向反方向固定成本（a）经营杠杆系数（DOL）越大，经营风险越大。四、财务风险与财务杠杆（一）财务风险◎财务风险也称筹资风险，是指举债经营给公司未来收益带来的不确定性。◎影响财务风险的因素◎财务风险的衡量——财务杠杆系数资本供求变化利率水平变化获利能力变化资本结构变化…………（二）财务杠杆（EBIT→EPS）财务杠杆反映息税前收益与普通股每股收益之间的关系，用于衡量息税前收益变动对普通股每股收益变动的影响程度。◎财务杠杆的含义NTIEBITEPS)1)((EPSEBIT财务杠杆◎财务杠杆产生的原因在公司资本结构一定的条件下，公司从息税前利润中支付的固定筹资成本是相对固定的，当息税前利润发生增减变动时，每1元息税前利润所负担的固定资本成本就会相应地减少或增加，从而给普通股股东带来一定的财务杠杆利益或损失。财务杠杆是由于固定筹资成本的存在而产生的（三）财务杠杆的计量财务杠杆系数（DFL）——指普通股每股收益变动率相当于息税前收益变动率的倍数EBITEBITEPSEPSDFL//♠理论计算公式：♠简化计算公式：IEBITEBITDFL【例】某公司为拟建项目筹措资本1000万元，现有三个筹资方案：A：全部发行普通股筹资；B：发行普通股筹资500万元，发行债券筹资500万元；C：发行普通股筹资200万元，发行债券筹资800万元。假设该公司当前普通股每股市价50元，不考虑证券筹资费用；该项目预计息税前收益为200万元，借入资本利率为8%，所得税税率为30%，三个方案的财务杠杆系数和普通股每股收益如表所示。不同筹资方案财务杠杆系数项目A方案B方案C方案资本总额（万元）其中：普通股（万元）公司债券（万元）息税前收益（万元）利息（8%）税前收益（万元）所得税（30%）税后收益（万元）普通股股数（万股）每股收益（元/股）财务杠杆系数1000100002000200601402071100050050020040160481121011.21.251000200800200641364195423.751.47假设息税前利润从200万元降到150万元，即降低25%，则三个方案的每股收益分别为：A：每股收益=7×(1－25%×1)=5.25，降低率为25%B：每股收益=11.2×(1－25%×1.25)=7.7，降低率为31.25%C：每股收益=23.75×(1－25%×1.47)=15.02，降低率为36.75%（四）财务杠杆与财务风险关系•财务风险主要取决于DFL大小，资本结构中加大负债筹资比重，加大DCL和财务风险。•DFL越大，EPS因EBIT变动而变动幅度越大，反之则越小•较大DFL带来较强EPS扩张作用，但固定筹资费用越多，按期支付可能性越小，财务风险越大。•降低财务风险：控制负债比率，合理安排资本结构，适度负债。五、公司总风险与复合杠杆总风险◎公司总风险是指经营风险和财务风险之和◎财务风险的衡量——财