第四章资金成本与资金结构

1第四章资本成本与资本结构2掌握资金成本的概念及个别资金成本与加权平均资金成本的计算；掌握经营杠杆、财务杠杆、复合杠杆的作用原理及计算；掌握资本结构的含义及最佳资本结构确定的方法。3第一节资本成本一、资本成本的概念与作用（一）资本成本的概念资本成本也称资金成本，是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。资金成本的内容：1、筹资费用2、用资费用4资本成本的计算：筹资费用筹资总额资金占用费资本成本（率）K=）筹资总额（资金占用费f1（筹资实际利率）筹资净额利息==5（二）资本成本的作用1、筹资决策的重要依据；2、投资决策的重要标准；3、衡量经营业绩的重要指标。6二、个别资金成本的计算个别资本成本是企业单项筹资方式的资金成本。1、债券成本长期债券成本=）债券发行总额（）（债券利息f1T17例1、某公司拟平价发行总面值为500万元的5年期债券，票面利率为8％，该债券每年付息，到期还本，发行债券的筹资费用率为5％，公司所得税税率为25％。（1）此时债券的资金成本为多少？（2）若溢价发行，发行价格为600万元，则其资金成本为多少？（3）若折价发行，发行价格为400万元，则其资金成本为多少？8解：（1）（2）（3）Kb=500×8%×（1-25%）500×（1-5%）×100%=6.32%Kb=500×8%×（1-25%）600×（1-5%）400×（1-5%）×100%=5.26%×100%=7.89%Kb=500×8%×（1-25%）92、银行借款成本若不考虑筹资费用银行借款成本＝借款利率（1－所得税税率）银行借款成本＝年利息（1－所得税税率）筹资总额（1－筹资费用率）10例2：某企业取得一笔5年期长期借款300万元，年利率10%，每年付息一次，到期还本。假定筹资费用率为0.1%，企业所得税税率为25%。该项长期借款的资金成本为：KL=300×10%×（1-25%）300×（1-0.1%）×100%=7.51%113、优先股成本优先股成本＝优先股每年的股利优先股筹资总额（1－筹资费用率）12例3：某公司按面值发行100万股的优先股，筹资费率5%，每年支付8%的股利，则该优先股成本为：KP=100×8%100×（1-5%）×100%=8.42%134、普通股成本（1）股利折现模型按固定股利分配制度下按固定股利增长率分配制度下普通股成本＝每年固定的股利普通股筹资总额（1－筹资费用率）普通股成本＝第一年预期股利普通股筹资总额（1－筹资费用率）股利固定增产率＋14例4：某公司发行面值为1元的普通股500万股，发行价格总额为1500万元，筹资费用率为发行价格的4%，假定第一年每股股利为0.25元，以后每年增长5%，则普通股成本为：KC=500×0.251500×（1-4%）×100%+5%=13.68%15（2）资本资产定价模型KC=RF+β·（RM-RF）普通股成本＝无风险报酬率+股票投资风险系数×（平均风险股票必要报酬率-无风险报酬率）16例5：某公司拟发行普通股，假定该期间国库券的收益率为6%，市场平均股票必要收益率为10%，该公司股票投资风险系数为1.2，则该普通股成本为：KC=6%+1.2（10%-6%）=10.8%175、留存收益成本按固定股利分配制度下按固定股利增长率分配制度下留存收益成本＝每年固定的股利留存收益金额留存收益成本＝第一年预期股利留存收益金额普通股股利每年增产率＋18例6：某公司普通股目前市价为36元，本年每股发放股利2元，估计股利年增长率为5%,则该公司普通股预期第一年股利额和留存收益成本为：预期第一年股利额=2×（1+5%）=2.1（元）留存收益成本=×100%+5%≈10.83%2.13619三、加权平均资金成本等于各单个资本成本的加权平均之和，所以也称综合资金成本。加权平均资金成本率＝∑（某种资金个别资金成本×该种资金占全部资金的比重）jn1iJWKKW20例7：某企业账面反映的长期资金共500万元，其中长期借款100万元，应付长期债券50万元，普通股250万元，保留盈余100万元，其成本分别为6.7%，9.7%，11.26%，11%，其加权平均资金成本为：KW=6.7%×100/500+9.7%×50/500+11.26%×250/500+11%×100/500=10.09%21课堂作业：1、某公司拟筹资5000万元，其中按面值发行债券2000万元，票面年利率为10％，筹资费率为2％，发行优先股800万元，股息率为12％，筹资费率3％，发行普通股2200万元，筹资费率5％，预计第一年股利率为12％，以后每年按4％递增，所得税税率为25％。要求：（1）计算债券资金成本（2）计算优先股资金成本（3）计算普通股资金成本（4）计算综合资金成本22解：（1）债券资金成本＝＝7．65％（2）优先股资金成本＝＝12．37％（3）普通股资金成本＝＋4％＝16．63％（4）综合资金成本＝×7．65％＋×12．37％＋×16．63％＝12.36％2000×10％×（1－25％）2000×（1－2％）800×12％800×（1－3％）2200×12％2200×（1－5％）2000500080050005000220023第二节杠杆原理一、几个基本概念（一）成本习性成本习性是指成本总额与业务量之间在数量上的依存关系。成本按习性分类：固定成本、变动成本、混合成本（二）边际贡献销售收入减变动成本m=p-vM=S-V=m×Q24（三）息税前利润企业支付利息和缴纳所得税之前的利润。EBIT=M-F=(p-v)Q-F(四)每股收益EPS=(EBIT-I)(1-T)-D/N25二、经营杠杆（一）经营杠杆原理由于固定成本的存在而导致息税前利润变动大于产销量变动的杠杆效应，也称营业杠杆。例：4-1526产销量增加单位固定成本减少单位产品利润增加息税前利润总额大幅度增加27（二）经营杠杆系数（三）经营风险经营杠杆系数越大经营风险越大,经营杠杆系数越小,其经营风险越小，固定成本比重越大经营风险越大EBITa1EBITaEBITEBITMaMMabSbSS/SEBIT/EBITDOL=息税前利润变动率/产销量变动率28简化公式：例1：某企业生产甲产品，假定固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元，200万元，100万元时，其经营杠杆系数为多少？经营杠杆系数=边际贡献-固定成本边际贡献29解：DOL1=400-400×40%400-400×40%-60=1.33DOL2=200-200×40%200-200×40%-60=2=∞DOL3=100-100×40%100-100×40%-6030说明的问题：（1）在固定成本不变时，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大。（2）当销售额达到盈亏临界点（即保本点）时，经营杠杆系数趋于无穷大。此时企业经营只能保本，若销售额增加便可出现盈利；若销售额稍有减少便会发生亏损。31（三）营业杠杆和经营风险经营风险指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。影响企业经营风险的因素主要有：产品需求产品售价单位变动成本固定成本的比重（经营杠杆系数）32注意：①经营杠杆系数仅是企业总的经营风险的一个组成部分，但它会放大其他因素对营业利润的变化性影响。②经营杠杆系数本身并不是经营风险的来源，应当视为对“潜在风险”的度量，这种风险只有存在其他因素变动性的条件下才会“激活”。33课堂练习1、下列关于经营杠杆系数的说法，正确的是（）。A.在产销量的相关范围内，提高经营杠杆系数，能够降低企业的经营风险B.在相关范围内，经营杠杆系数与产销量呈反方向变动C.在相关范围内，产销量上升，经营风险加大D.对于某一特定企业而言，经营杠杆系数是固定的答案：B2、某企业销售收入为500万元，变动成本率为65%，固定成本为80万元，则经营杠杆系数为（）。A.1.33B.1.84C.1.59D.1.25答案：B34三、财务杠杆企业在债务资金不变的情况下EBIT变动对EPS产生的更大作用EBIT-I-T=EPS(普通股每股税后利润)例：4-17企业获得财务杠杆利益的基本前提是“投资利润率大于借款利息率”35（二）财务杠杆的计量财务杠杆系数是指普通股每股收益变动率相当于息税前利润变动率的倍数。财务杠杆系数=息税前利润变动率普通股每股利润变动率TDIEPITEPITEBITEPITEPSEPS1//经济含义:财务杠杆系数越大,财务风险越大财务杠杆系数越小,财务风险越小DFL=36简化公式：例2：某公司全部资本为100万元，负债比率为40%，负债利率10%，息税前利润为14万元，则该公司的财务杠杆系数为多少？解：财务杠杆系数=息税前利润—利息息税前利润DFL=1414-100×40%×10%=1.437（三）财务杠杆系数和财务风险一般情况下，固定财务费用越大，财务杠杠系数越大，DFL越大说明每股收益因EBIT变动而变动的幅度就越大；另一方面由于固定财务费用加大，债务到期不能支付的可能性也增大，即财务杠杠系数越大，财务风险就越大。38影响财务杠杆的因素：影响财务风险的其他因素有资本结构的变化、资本规模的变化、利率水平的变化、获利能力的变化等。财务杠杆对财务风险的影响最具有综合性，所以一般用财务杠杆系数表示财务风险的大小。例：4-1939课堂练习1、某企业本期的财务杠杆系数为2，息税前利润为500万元，则本期的实际利息费用为（）万元。A.250B.100C.300D.350答案：A2、财务杠杆效应是指（）。A.提高债务比例导致的所得税降低B.利用现金折扣获取的利益C.利用债务筹资给企业带来的额外收益D.降低债务比例所节约的利息费用答案：C40四、复合杠杆(总杠杆)（一）复合杠杆：固定的生产经营成本和固定的财务费用共同存在而导致的每股利润变动大于业务量变动的效应。（二）复合杠杆的计量复合杠杆系数=经营杠杆系数×财务杠杆系数复合杠杆系数=息税前利润-利息边际贡献41例3：假如某企业的DOL=5,DFL=6，DCL为多少？解：DCL=30该结果意味着，一旦销售量降低10%，则普通股每股收益将降低300%，这对于一个企业来说根本是无法承受的，它表明企业的资本结构过于冒险，风险过大。所以，企业必须进行一定调整，尽管企业同时必须放弃高额收益的机会。42课堂练习1、某企业借入资本和权益资本的比例为1:1，则该企业（）。A.既有经营风险又有财务风险B.只有经营风险C.只有财务风险D.没有风险，因为经营风险和财务风险可以相互抵消答案：A432、某公司的经营杠杆系数为1.8，财务杠杆系数为1.5，则该公司销售额每增长1倍，就会造成每股收益增加（）。A.1.2倍B.15倍C.0.3倍D.2.7倍答案：D44第三节资本结构理论一、资本结构的概念企业各种资金的构成及比例关系。广义：全部资本价值的构成及比例关系狭义：长期资本价值的构成及比例关系资金结构问题总的来说是负债资金的比例问题，即负债在企业全部资金中所占的比重。45二、早期的资本结构理论（一）净收益理论观点：负债可以降低企业的资本成本，负债程度越高，企业价值越大。无论负债程度多高，企业债务资本成本与权益资本成本都不会变化，因此，只要债务资本成本低于权益资本成本，负债越多的企业加权资本成本越低，企业价值就越大。这是一种极端的资本结构理论观点，虽然考虑了财务杠杆利益，但忽视了财务风险。46（二）净营业收益理论观点：无论财务杠杆如何变化，企业加权资本成本都是规定的，因而企业的总价值也是规定不变的。原因是利用财务杠杆时，即使债务资本成本不变，但由于加大了权益资本风险，也会使企业资本上升，加权资本成本维持不变。这是另一种极端观点，虽然看到债务比例的变化会产生财务风险，也可能影响公司的权益资本成本率，但实际上公司的综合资本成本不可能一成不变，是个常数。47（三）传统资本结构理论二、MM资本结构理论（1）基本观点：在符合该理论的假设下，公司的价值与其