财务管理 第5章 资金成本与资金决策

第五章资金成本和资金结构决策本章主要讲授资金成本、杠杆原理和资金结构决策。通过本章学习,需要掌握：1、理解资金成本、经营风险和财务风险的概念。2、个别资本成本、综合资本成本和边际资本成本的计算方法。3、熟练计算经营杠杆系数、财务杠杆系数、总杠杆系数。4、理解资本结构原理。5、掌握融资的每股收益分析方法和确定最佳资本结构的方法。学习目标本章重点、难点重点：1、个别资本成本的计算公式，债券成本、银行借款成本、普通股成本、优先鼓成本和留存收益成本计算方法；2、加权平均资本成本和资金边际成本计算方法；3、经营杠杆、财务杠杆、总杠杆计算方法；4、资本结构原理；5、最优资本结构的无差别点、比较资金成本法。难点：1、资金边际成本计算方法；2、杠杆与风险的关系。经管人员的财务困惑企业要不要负债？如何弥补资金的不足?企业要不要负债？权益税收权益债务税收完全权益企业杠杆企业第一节资金成本(costoffunds)一、资金成本概述1.什么是资金成本资金成本—企业为筹集和使用资金而付出的代价。广义的资金成本：企业筹集和使用任何资金的成本。狭义的资金成本仅指筹集和使用长期资金（包括自有资本和借入长期资金）的成本。长期资金称为资本，长期资金的成本称为资本成本。资金成本包括资金筹集费和资金占用费。资金筹集费：资金筹集过程中支付的各项费用，如发行手续费、广告费等。资金占用费:占用资金支付的费用，如股息、债券利息、银行借款利息等。筹资企业经常发生。资金占用费:在筹集资金时一次发生，在计算资本成本时可作为筹资金额的一项扣除。2、资本成本的计量形式个别资本成本加权平均资本成本边际资本成本3、资本成本的重要作用筹资—选定资金来源、确定筹资方案投资—评价投资项目、决定投资取舍经营成果衡量—经营利润率＞资本成本4、资金成本形式一般用相对数表示，即用资费用与实际筹得资金的比率。资金成本=用资费用/实际筹得资金其中：（1）实际筹得资金=筹资总额-筹资费用（2）筹资费率=筹资费用/筹资总额二、个别资本成本各种筹资方式的成本。负债资金成本权益资金成本债券成本银行借款成本优先股成本普通股成本留存收益成本二、个别资本成本（一）长期借款成本（包括借款利息和筹资费用）1、一次还本、分期付息借款的成本为：K1=It（1-T）/L（1-F1）式中：K1——长期借款资本成本；It——长期借款年利息；T—所得税率；L—长期借款筹资额（借款本金）；F1——长期借款筹资费用率。上公式也可改为以下形式：K1=R1（1-T）/（1-F1）式中：R1——长期借款的利率。注：当长期借款的筹资费（主要是借款的手续费）很小时，也可忽略不计。例:某企业取得5年期长期借款200万元，年利率为11%，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为0.5%,企业所得税为33%。该项长期借款的资本成本为多少？K1=[200×11%（1-33%)]÷[200×（1-0.5%）]=7.41%缺点？没有考虑货币的时间价值2、精确度高的公式L（1-F1）=It（P/A，K,t)+L/(1+K)nK1=K（1-T）即：借款的实际现金流入=借款引起的未来现金流量现值思路：(1)先用第一个公式，通过内插法计算税前资本成本；(2)用第二个公式将税前资本成本调整为税后资本成本。(1)计算税前资本成本：L（1-F1）=It（P/A，K,t)+L/(1+K)n200×（1-0.5%）=200×11%（P/A，K,5)+200/(1+K)5查表：10%8.60212%-6.29内插法K=11.16%(2)K1=K（1-T）=11.16%*（1-33%）=7.48%（二）债券成本（包括债券利息和筹资费用）1、一次还本、分期付息债券的资本成本为：Kb=Ib（1-T）/B（1-Fb）式中：Kb——债券资本成本；Ib——债券年利息；T—所得税率；B—债券筹资额；Fb——债券筹资费用率。上公式也可改为以下形式：Kb=Rb（1-T）/（1-Fb）式中：Rb——债券利率注1：债券的筹资费用一般较高，不可在计算资本成本时忽略。注2：若债券溢价或折价发行，应以实际发行价格作为筹资额。2、精确度高的公式B（1-Fb）=Ib（P/A，K,t)+Bb/(1+K)n（Bb---债券面值）Kb=K（1-T）即：债券的实际现金流入=债券引起的未来现金流量现值（三）留存收益成本1、股利增长模型法思路：依照股票投资的收益率不断提高的思路，假定收益以固定的年增长率递增。Ks=D1/P0+G式中：Ks——留存收益成本；D1——预期年股利额；P0—普通股市价；G—普通股利年增长率。3、风险溢价法原理：风险越大，要求的报酬率越高Ks=Kb+RPCKb——债务成本RPC——股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价（经验数据4%）（四）普通股成本指企业新发行的普通股参照股利增长模型，但需调整发行新股时的筹资费用。计算公式：Kc=D1/[P0(1-FC)]+GKc——普通股成本FC——筹资费用率回顾知识:资本成本的一般公式K——资本成本D——用资费用P——筹资数额F——筹资费用f——筹资费用率)1(fPDFPDK个别资本成本（一）长期借款成本式中：K代表长期借款成本；I代表长期借款每年支付的利息；T代表所得税税率；L代表长期借款筹资额（本金）；f代表长期借款筹资费率；R代表长期借款的利率。fTRfLTIKl1)1()1()1(个别资本成本（二）债券成本式中：Kb代表债券成本；I代表债券每年支付的利息；T代表所得税税率；B代表债券面值；i代表债券票面利息率；B0代表债券筹资额，按发行价格确定；f代表债券筹资费率。)1()1()1()1(00fBTiBfBTIKb个别资本成本（三）优先股成本式中：Kp代表优先股成本；D代表优先股每年的股利；P0代表发行优先股总额；f代表优先股筹资费率。)1(0fPDKp个别资本成本（四）普通股成本1、估价法普通股的成本计算，历来有不同意见，其主要计算方法为估价法。这种方法是利用估价普通股现值的公式，来计算普通股成本的一种方法。普通股现值的计算公式为：ninsnisiKVKDV1011由于股票没有固定的到期日，那么，当n→∞时，nsnKV1→0，所以，股票的现值为：niisiKDV101个别资本成本2、资本资产定价模型法利用资本资产定价模型的公式，来计算资金成本：考虑筹资费用时:gfVDKs)1(01式中，1D代表下一期的股利。)(FmFRKRK个别资本成本（五）留存收益资本成本留存收益资本成本除了节省发行费用之外，与普通股票相同。三、加权平均资金成本(一)定义:以各种资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均确定的，也称综合资金成本。(二)计算公式：Kw=K1W1+K2W2+……+KjWjKw——加权平均资金成本Kj——第j种个别资本成本；Wj——第j种个别资本占全部资本的比重。（权数）加权平均资金成本–Kw——综合资本成本–Kj——第j种个别资本成本–Wj——第j种个别资本的权数jnjjwWKK1例：某企业账面反映的长期资金共500万元，其中长期借款100万元，长期债券50万元，普通股250万元，保留盈余100万元；其成本分别为6.7%、9.17%、11.26%、11%。该企业的加权平均资本成本为多少？四、边际资金成本（一）概念边际资金成本是指资金每增加一个单位而增加的成本；是追加筹资时使用的加权平均成本。适用范围——追加筹资边际资金成本（二）边际成本规划1.确定公司最优资本结构2.确定各种筹资方式的资本成本3.确定筹资总额分界点（筹资突破点）4.计算边际资金成本（三）计算和应用例：某企业拥有长期资金400万元，其中长期借款60万元，资本成本3%；长期债券100万元，资本成本10%；普通股240万元，资本成本13%。平均资本成本为10.75%。由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金。经分析，认为筹集新资金后仍应保持目前的资本结构，并测算了随筹资增加各种资本成本的变化。资金种类目标资本结构新筹资额资本成本长期借款15%45000元以内45000-90000元90000元以上3%5%7%长期债券25%200000元以内200000-400000元400000元以上10%11%12%普通股60%300000元以内300000-600000元600000元以上13%14%15%1、计算筹资突破点在保持某一资本成本的条件下可以筹集到的资金总限度称为现有资本结构下的筹资突破点。在筹资突破点范围内筹资，原来的资本成本不会改变；一旦筹资额超过筹资突破点，即使维持现有资本结构，其资本成本也会增加。筹资突破点=可用某一特定成本筹集到的某种资金额该种资金在资本结构中所占比重资金种类资本结构资本成本新筹资额筹资突破点长期借款15%3%5%7%45000元以内45000-90000元90000元以上300000元600000元长期债券25%10%11%12%200000元以内200000-400000元400000元以上800000元1600000元普通股60%13%14%15%300000元以内300000-600000元600000元以上500000元1000000元2、计算边际资金成本7组筹资总额范围：30万元以内；30万元—50万元；50万元---60万元；60万元---80万元；80万元---100万元；100万元---160万元；160万元以上。筹资范围资金种类资本结构资本成本加权平均成本30万元以内长期借款长期债券普通股15%25%60%3%10%13%3%*15%=0.45%10%*25%=2.5%13%*60%=7.8%10.75%30-50万元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%13%11.05%50-60万元长期借款长期债券普通股15%25%60%5%10%14%11.65%筹资范围资金种类资本结构资本成本加权平均成本60-80万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%10%14%11.95%80-100万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%14%12.2%100-160万元长期借款长期债券普通股15%25%60%7%11%15%12.8%160万元以上同上同上7%12%15%13.05%第二节杠杆原理与风险1.经营杠杆（OperationLeverage）2.财务杠杆（FinancialLeverage）3.总杠杆（TotalLeverage）一、经营风险和财务风险（一）经营风险(operatingleverage)1、定义：企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。2、常用经营杠杆系数来衡量经营风险的大小。（二）财务风险定义：企业全部资本中债务资本比率的变化带来的风险。二、经营杠杆（OperationLeverage）（一）基本概念.由于存在固定成本而造成的息税前盈余变动率大于产销量变动率的现象，叫经营杠杆或营业杠杆。常用经营杠杆系数DOL来衡量其大小QQEBITEBITSSEBITEBITDOL////（二）经营杠杆与经营风险引起企业经营风险的主要原因，是市场需求和成本等因素的不确定性，经营杠杆本身并不是利润不稳定的根源。但是，销量增加时，息税前盈余将以DOL倍的幅度增加；而销量减少时，息税前盈余又将以DOL倍的幅度减少。可见，经营杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对利润变动的影响。而且经营杠杆系数越高，利润变动越激烈，企业的经营风险就越大。于是，企业经营风险的大小和经营杠杆有重要关系。一般而言，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大；反之亦然。三、财务杠杆（FinancialLeverage）（一）基本概念由于固定财务费用的存在，使普通股每股盈余的变动幅度大于息税前盈余的变动幅度的