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第二篇第二篇投资管理投资管理第五章第五章资本预算资本预算第十章第十章流动资产管理流动资产管理第五章第五章资本预算资本预算第一节投资决策程序第二节现金流量预测第三节投资项目评价标准第四节投资项目决策分析第五节投资项目风险评价学习目标学习目标★了解投资决策的基本程序；★熟悉投资项目现金流量预测的原则和预测方法，掌握投资项目的各种评价标准及其计算方法；★熟练应用净现值、内部收益率等主要评价指标进行独立项目和互斥项目的投资决策；★了解投资项目风险的来源；★掌握敏感性分析的基本方法；★了解风险分析的决策树法和模拟法；★掌握投资项目风险调整折现率法和风险调整现金流量法。第一节第一节投资决策程序投资决策程序一、投资项目类型二、项目投资决策程序●资本预算的目的是获得能够增加未来现金流量的长期资产，以便提高公司价值的长期增长潜力。一、投资项目类型一、投资项目类型●资本预算或资本支出，主要指实物资产投资。●投资项目的类型A.按项目的规模和重要性分类维持型更新改造项目提高效率型更新改造项目现有产品或市场扩充型项目新产品或市场开拓型项目安全生产与环境保护项目等B.按项目之间的关系分类C.按项目现金流量形式分类独立项目互斥项目常规型现金流量项目非常规型现金流量项目此外，改变供应体系、改变分销体系、进入一个新的市场、开发一种新的产品、将公司的某种业务外包或者自己生产、外购或自制某一部件、购买一家现存的公司、租赁设备或购买新设备、更新公司的IT网络等都可纳入公司项目投资管理。●投资项目特点：耗资大、时间长、风险大、收益高。二、项目投资决策程序二、项目投资决策程序（一）选择投资机会以自然资源和市场状况为基础，以国家产业政策为导向，以财政、金融、税收政策为依据，寻找最有利的投资机会。（二）收集和整理资料在选择投资机会时，当长期目标和短期利益发生冲突时，应以公司长期发展目标为主。注意⑴公司内部资料⑵公司外部资料⑶财务资料⑷非财务资料⑸同类项目的相关资料影响项目价值的主要因素（三）投资项目财务评价现金流量折现法(1)项目预期现金流量(2)投资项目的必要收益率或资本成本（折现率）（四）投资项目决策标准(1)净现值法则——接受净现值大于零的投资项目，即NPV＞0(2)收益率法则——接受收益率高于资本机会成本的投资项目（五）项目实施与控制(1)建立预算执行情况的跟踪系统，反馈信息，找出差异并调整预算(2)根据出现的新情况，修正或调整资本预算第二节第二节现金流量预测现金流量预测一、现金流量预测的原则二、现金流量预测方法三、现金流量预测中应注意的问题四、现金流量预测案例分析一、现金流量预测的原则一、现金流量预测的原则现金流量——在一定时期内，投资项目实际收到或付出的现金数。净现金流量＝现金流入－现金流出现金流入由于该项投资而增加的现金收入或现金支出节约额现金流出由于该项投资引起的现金支出净现金流量（NCF）——一定时期的现金流入量减去现金流出量的差额。◆计量投资项目的成本和收益时，是用现金流量而不是会计收益。会计收益是按权责发生制核算的，不仅包括付现项目、还包括应计项目和非付现项目。现金流量是按收付实现制核算的，现金净流量=当期实际收入现金量－当期实际支出现金量◆项目未来的现金流量必须用预计未来的价格和成本来计算，而不是用现在的价格和成本计算。实际现金流量原则◆增量现金流量是根据“有无”的原则确认有这项投资与没有这项投资现金流量之间的差额。◆增量现金流量是与项目决策相关的现金流量。◆判断增量现金流量，决策者面临的问题：①附加效应②沉没成本③机会成本④制造费用增量现金流量原则如果公司需向政府纳税，在评价投资项目时所使用的现金流量应当是税后现金流量，因为只有税后现金流量才与投资者的利益相关。税后原则二、现金流量预测方法二、现金流量预测方法投资项目现金流量的划分初始现金流量经营现金流量终结现金流量投资项目现金流量012n初始现金流量经营现金流量终结现金流量（一）初始现金流量●项目建设过程中发生的现金流量，或项目投资总额。●主要内容：（3）原有固定资产的变价收入（2）营运资本（1）项目总投资（4）所得税效应①形成固定资产的支出②形成无形资产的费用③形成其他资产的费用①资产售价高于原价或账面净值，应缴纳所得税——现金流出量②售价低于原价或账面净值，发生损失抵减当年所得税——现金流入量某年营运资本增加额＝本年流动资本需用额－上年营运资本总额该年流动资产需用额－该年流动负债筹资额1--=ΔtttNWCNWCNWC年份201120122013201420152016销售收入400044004840380018001000现金（销售收入×2%）808897763620应收账款（销售收入×8%）32035238730414480存货（销售收入×10%）400440484380180100应付账款（销售收入×7%）28030833926612670净营运资本520572629494234130净营运资本增加额—5257-135-260-104【P78例】XYZ公司投资项目2012年至2016年预计净营运资本增加额如表5-1所示，在表中，净营运资本投资额随着销售收入的变化而变化，在项目生产期的第3年（2014年），前两期投入的净营运资本逐渐被收回。表5-1XYZ投资项目预计净营运资本增加额单位：万元（二）经营现金流量也称经营付现成本,不包括固定资产折旧费以及无形资产摊销费等●项目建成后，生产经营过程中发生的现金流量，一般按年计算。●主要内容：①增量税后现金流入量——投资项目投产后增加的税后现金收入（或成本费用节约额）。②增量税后现金流出量——与投资项目有关的以现金支付的各种税后成本费用以及各种税金支出。●计算公式及进一步推导：现金净流量＝收现销售收入－经营付现成本－所得税（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率现金净流量＝收现销售收入－经营付现成本－（收现销售收入－经营付现成本－折旧）×所得税税率＝收现销售收入－经营付现成本－（收现销售收入－经营付现成本）×所得税率＋折旧×所得税税率＝（收现销售收入－经营付现成本）×（1－所得税税率）＋折旧×所得税税率经营付现成本＋折旧（假设非付现成本只考虑折旧）现金净流量＝收现销售收入－经营付现成本－所得税经营总成本－折旧（假设非付现成本只考虑折旧）（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率税后经营收益即：现金净流量＝税后经营收益＋折旧＝收现销售收入－（经营总成本－折旧）－（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率＝收现销售收入－经营总成本＋折旧－（收现销售收入－经营总成本）×所得税税率＝（收现销售收入－经营总成本）×（1－所得税税率）＋折旧项目的资本全部来自于股权资本的条件下：如果项目在经营期内追加流动资产和固定资产投资，其计算公式：支出资本追加支出营运资本税所得现成本经营付收入销售量流现金净----=注意：计算项目净利润时，通常不考虑利息费用，任何增加的利息费用都被视为与项目融资决策有关。或者说，项目评价仅考虑项目本身是否可行，而将其与融资决策相分离。【例】假设某项目投资后第一年的会计利润和现金流量见下表：表投资项目的会计利润与现金流量单位：元项目会计利润现金流量销售收入经营付现成本折旧费税前经营收益或现金流量所得税（34%）税后收益或现金净流量100000(50000)(20000)30000(10200)19800100000(50000)050000(10200)39800率税所得税旧折率税所得税现成本经营付收入销售净流量金现×+⎟⎟⎠⎞⎜⎜⎝⎛-×⎟⎟⎠⎞⎜⎜⎝⎛-=1经营现金净流量=（100000-50000）×（1-34%）+20000×34%=39800（元）现金净流量=税后经营收益+折旧经营现金净流量=19800+20000=39800（元）（三）终结现金流量●项目经济寿命终了时发生的现金流量。●主要内容：①经营现金流量（与经营期计算方式一样）②非经营现金流量A.固定资产残值变价收入以及出售时的税赋损益B.垫支营运资本的收回●计算公式：终结现金流量＝经营现金流量＋固定资产的残值变价收入（含税赋损益）＋收回垫支的营运资本三、现金流量预测中应注意的问题三、现金流量预测中应注意的问题☆在不考虑所得税时，折旧额变化对现金流量没有影响。☆在考虑所得税时，折旧抵税作用直接影响投资现金流量的大小。（二）利息费用（一）折旧模式的影响在项目现金流量预测时不包括与项目举债筹资有关的现金流量（借入时的现金流入量，支付利息时的现金流出量），项目的筹资成本在项目的资本成本中考虑。☆视作费用支出，从现金流量中扣除☆归于现金流量的资本成本（折现率）中u迄今讲到的所有资本预算方法都以现代财务学的经典假设为基础——追溯到Modigliani和Miller（1958，以下称M&M）时代——公司的投资与融资决策应该是分离的。u在其指导下，公司经理人员通过使用相同风险等级的无负债公司折现率（投资必要报酬率）来评价个别投资项目。u即使抛开M&M的完美资本市场假设，融资与投资之间的分离依然存在，只不过进行了一点修改，那就是经理在进行项目评估的时候，应该用加权平均资本成本作为折现率对同公司本身风险等级相同的项目进行评估，其中加权平均资本取决于“首选的”资本结构。即使资本结构受到税收或其他因素的影响，其仍然清楚地表明单独的投资项目与单独的融资决策之间没有直接的联系，不仅如此，投资决策应先于融资决策。（三）通货膨胀的影响【例】假设某投资项目初始现金流出量为1000元，一年后产生的现金流入量为1100元；假设项目的投资额全部为借入资本，年利率为6%，期限为1年。与投资和筹资决策相关的现金流量及净现值如表8-2所示。表8-2与投资和筹资有关的现金流量单位：元现金流量初始现金流量终结现金流量净现值（P/F，6%，1）与投资相关的现金流量与筹资相关的现金流量现金流量合计-1000+10000+1100-1060+40+380+38☆估计通货膨胀对项目的影响应遵循一致性的原则☆在计算通货膨胀变化对各种现金流量的影响时，不同现金流量受通货膨胀的影响程度是各不相同，不能简单地用一个统一的通货膨胀率来修正所有的现金流量。四、现金流量预测案例分析四、现金流量预测案例分析（一）扩充型投资现金流量分析【例5-2】ABC公司正在对某项目做投资决策分析，目前公司研究开发出一种保健产品，其销售市场前景看好。为了解保健产品的潜在市场，公司支付了50000元聘请咨询机构进行市场调查，调查结果表明这一产品市场有10%～15%的市场份额有待开发。公司决定对该保健产品投资进行成本效益分析。第一步，预测项目现金流量。（1）市场调研费50000元为沉没成本，属于项目投资决策的无关成本。（2）保健品生产设备购置费为110000元，使用年限5年，设备残值为5500元，按直线法计提折旧，每年折旧费20900元；预计5年后不再生产该产品后可将设备出售，其售价为30000元。（3）公司购买一处可以满足项目需要的厂房，价款为70000元，根据税法规定厂房按20年计提折旧，假设5年后该厂房的市场价值为60000元。（4）预计保健品各年的销售量依次为：500件、800件、1200件、1000件、600件；保健品市场销售价格，第一年为每件200元，由于通货膨胀和竞争因素，售价每年将以2%的幅度增长；保健品单位付现成本第一年100元，以后随着原材料价格的大幅度上升，单位付现成本每年将以10%的比率增长。（5）生产保健品需要垫支的净营运资本，假设各期按下期销售收入的10%估计。第1年初营运资本投资10000元，第5年年末净营运资本为零。（6）公司所得税税率为25%，假设在整个经营期内保持不变。年份销售量单价销售收入单位成本成本总额1500200.00100000100.00500002800204.00163200110.008800031200208.08249696121.0014520041000212.24212242133.101331005600216.49129892146.4187846案例分析表5-8经营收入与付现成