财务管理学 第五章资本预算

第四章资本预算第一节资本预算原理第二节现金流量的确定第三节资本预算中的评价指标第四节资本预算实务第一节资本预算原理•含义•特点•程序•含义：指制定长期投资决策的过程。•目的：评估长期投资项目是否值得投资。•重要：决定了筹资规模和时间；决定了日常经营活动的特点和方式。•区别于经营预算：资本预算针对项目编制，经营预算针对部门编制；经营预算通常只针对一年，资本预算设计期间长，必须考虑时间价值。资本预算何谓资本预算?•对可能的固定资产的增加所进行的分析。•长期决策;巨额支出。•对于企业未来的发展是极为重要的。资本预算与企业战略规划•在西方大型公司中，融资决策通常由CFO属下的财务长负责具体运作。•资本预算则从属于公司的战略部或规划部。具体由公司的财务规划副总经理负责。•按照现代财务理论，惟有企业的资本投资才是企业未来经营活动现金流量的决定性因素，进而是企业价值的决定性因素。投资项目种类1、扩张性项目：新建2、重置性项目：更新3、强制项目：如安全、环保4、其他项目：如研究与开发项目、土地或无形资产投资资本预算管理程序提出各种投资项目估计项目现金流量计算评价指标指标与标准比较非量化和非经济因素分析优化与再评估资本预算决策的权力等级部门甲部门乙部门丙总经理（或执行董事）董事会第二节现金流量估算•含义•构成内容•估算方法•指标意义•注意问题•所谓现金流量，在投资决策中是指一个投资项目引起的企业现金支出和现金收入增加的数量。•投资决策的重要依据。现金流量的概念现金流量概念理解•投资决策中使用的现金流量，是投资项目的现金流量，是特定项目引起的；•现金流量是指“增量”现金流量：在确定投资项目相关的现金流量时，应遵循的最基本的原则是：只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量。•这里的“现金”是广义的现金，它不仅包括各种货币资金，而且包括项目需要投入企业拥有的非货币资源的变现价值(或重置成本)。现金流量构成与内容（一）初始现金流量（二）营业现金流量（三）终结现金流量•财务可行性分析假设•项目投资假设•经营期与折旧年限一致假设•时点指标假设•确定性假设现金流量估算的假设现金流量的时点设定：•以第一笔现金流出的时间为“现在”时间即“零”时点。不管它的日历时间是几月几日。在此基础上，一年为一个计息期。•对于原始投资，如果没有特殊指明，均假设现金在每个“计息期初”支付；如果特别指明支付日期，如3个月后支付100万元，则要考虑在此期间的时间价值。•对于营业现金流量，尽管其流入和流出都是陆续发生的，如果没有特殊指明，均假设营业现金净流入在“计息期末”取得。初始现金流量•固定资产投资支出（含机会成本）•垫支的营运资本•其它费用•原有固定资产的变价收入（更新时）•所得税效应营业现金流量营业现金流量=现金流入量-现金流出量=营业收入-付现成本-所得税（直接法）=营业收入-（全部成本-折旧）-所得税=营业收入-全部成本-所得税+折旧=净利润+折旧（间接法）营业现金流量营业现金流量=（营业收入-付现成本-非付现成本）*（1-所得税税率）+非付现成本=营业收入*（1-所得税税率）-付现成本*（1-所得税税率）+非付现成本*所得税税率（依据所得税影响计算）终结现金流量•回收固定资产净残值及其对所得税的影响•垫支营运资本的收回现金净流量基本关系式：净现金流量（NCF）=现金流入量—现金流出量股权流量与实体流量•项目现金流量的两种计算方法•股权现金流量：以所有者为背景，确定项目对股权现金流量的影响。决策时以所有者要求的报酬率作为贴现率；•实体现金流量：以企业实体为背景确定项目对企业现金流量的影响；以企业的加权平均资本成本为贴现率决策。•无实质区别，不影响决策。但实体流量更简洁，应用较广。现金流量估算实例——新建项目•光华公司新建一条生产线，建设投资需500万元，建设期1年，使用期5年。为项目开工做准备，于建设起点垫支流动资金200万元。投产后预计每年销售收入630万元，第1年付现成本250万元，以后每年递增20万元维修费。企业采用直线法折旧，残值率10%，所得税税率25%。•金泰公司原有设备一台，购置成本15万元，预计使用10年。5年后公司拟购买新设备替换旧设备，以提高生产效率。新设备购置成本20万元，使用年限5年。预计使用后可使每年的销售收入从目前的150万上升到165万，付现成本则从110万上升到115万。如公司购买新设备，旧设备出售可得5万元。公司采用直线法折旧，残值率10%，所得税率25%。现金流量估算——更新项目投资决策中使用现金流量的原因•整个投资有效年限内利润总计与现金净流量总计是相等的，所以，现金净流量可以取代利润作为评价净收益的指标。•利润在各年的分布受折旧方法等因素的影响，而现金流量的分布不受这些人为因素的影响，可以保证评价的客观性。•在投资分析中现金流动状况比盈亏状况更重要•现金流量以收付实现制为基础，便于考虑资金时间价值具体需要注意的问题•增量原则•区分相关成本和非相关成本•不要忽视机会成本•连带效应（附加效应）•对净营运资金的影响•税收的影响•不要将融资的实际成本作为现金流出考虑•关于通胀关于相关性•相关成本（收入）是指与特定决策有关的、在分析评估时必须加以考虑的未来成本（收入），例如差额成本、未来成本、重置成本、机会成本等都属于相关成本。与此相反，与特定决策无关的、在分析评估时不必加以考虑的成本称为非相关成本，例如沉没成本、过去成本、账面成本等。贴现率选择——实体现金流量与股权现金流量•实体现金流量（实际应用）以加权平均成本为折现率；•股权现金流量以所有者要求的报酬率为贴现率；资本预算中常用的评价指标•静态评价指标：静态回收期、会计收益率•动态评价指标：动态回收期、净现值法、获利指数法、内部收益率法回收期法•回收期(PaybackPeriod,PP)：回收期是指投资引起的现金流入累计到投资额相等所需要的时间它代表收回投资所需要的年限。•回收年限越短，方案越有利。•静态回收期与动态回收期区别：是否考虑货币时间价值回收期的计算——静态1、每年现金流量（NCF）相等。其计算公式为：PP——回收期C——初始投资额NCF——每年现金流量NCFCPP静态回收期的计算•2、每年现金流量不等甲乙0-2000-200016408002640700364060046404005640200（见补充课件）折现（动态）回收期动态回收期（PP`）=该年折现的净现金流量该年初尚未回收的投资1-一次出现正值的年份累计折现净现金流量第项目L的回收期(长项目:绝大部分现金流量发生在远期)1080600123-100=现金流量CFt累计现金流量-100-90-3050回收期L2+30/80=2.375年01002.4项目S(短项目:很快发生现金流量)7020500123-100现金流量CFt累计现金流量-100-302040回收期S1+30/50=1.6年10001.6=回收期指标评价•优点：计算简便，易为决策人所正确理解；可大体衡量项目流动性和风险。•缺点：没有考虑回收期以后的收益；静态回收期忽视时间价值；促使公司接受短期项目，放弃有战略意义的长期项目。会计收益率原始投资额年平均净收益会计收益率优点：衡量项目盈利性的简单方法，易于理解；使用财务报告数据，容易取得；考虑整个期间全部利润；揭示预计业绩，便于事后评估。缺点：使用帐面收益而非现金流量，忽视折旧影响；忽视时间价值净现值法（NPV）•指特定项目未来现金流量的现值与未来现金流出的现值之间的差额。•评估项目是否可行的最重要的指标。•净现值为正：表明投资报酬率大于资本成本，可增加股东财富，应予采纳；•净现值为零：表明投资报酬率等于资本成本，不改变股东财富，没有必要采纳；•净现值为负：表明投资报酬率小于资本成本，投资该项目将减损股东财富，应予放弃；•计算：净现值=Σ未来现金流入的现值-Σ未来现金流出的现值•原理：假定投资已资本成本借入，净现值为正表明偿还本息后仍有剩余收益；净现值为零偿还本息后一无所获；净现值为负项目收益不足以偿还本息。净现值法（NPV）净现值法原理NPV=现金流入现值–成本=财富净利得.接受项目，如果NPV0.如果是互斥项目，则选择净现值最大的项目.净现值即超额利润，为企业价值的增加.净现值（NPV）的计算108060012310%项目L:-100.009.0949.5960.1118.79=NPVLNPVS=$19.98.净现值法决策法则•如果项目S和L是互斥项目,则选择S，因为NPVsNPVL。•如果S和L是彼此的独立项目,则全部接受，因为NPV0。净现值法——贴现率的确定1.公司资本成本：加权平均成本。当投资项目风险与公司现有资产的平均系统风险相同时应用。2.项目资本成本：企业要求的最低投资报酬率。当投资项目风险与公司现有资产的平均系统风险不同时，衡量项目自身风险，调整确定。*贴现率与机会成本•指特定项目未来现金流量的现值与未来现金流出的现值之间的比率。•计算：Σ未来现金流入的现值÷Σ未来现金流出的现值•现值指数大于1，方案可行。•贴现率设定：同净现值法。•用于比较投资额不同项目的盈利性。获利指数法（PI）•指能够使未来现金流入量现值等于未来现金流出量现值的折现率。即使投资项目净现值为零的折现率。•揭示项目自身的投资报酬率。•当内含报酬率高于投资人要求的必要收益率或企业的资本成本率时，方案可行。•无需事先估计资本成本。内部收益率法（IRR）理解内含报酬率•NPV0，方案的投资报酬率预定的贴现率•NPV0，方案的投资报酬率预定的贴现率•NPV=0，方案的投资报酬率=预定的贴现率IRR内含报酬率计算•“年金法”：它适合于各期现金流入量相等，符合年金形式，内含报酬率可直接利用年金现值系数表结合内插法来确定。•“逐步测试法”：它适合于各期现金流入量不相等的非年金形式。年金法（1）计算年金现值系数（2）查年金现值系数表，若能找到所对应的系数值，则会查出相应的内部收益率。（3）运用插值法求出该投资方案的内部收益率。每年现金流量初始投资tiAP,,/逐步测试法（1）先主观估计一个贴现率，并按此贴现率计算净现值。（2）运用插值法求出内部收益率。见Excel课件内含报酬率法决策法则如果IRRWACC,则项目的报酬率高于其成本–超额收益即会增加股东的财富.例如:WACC=10%,IRR=15%.项目营利.指标比较——相同点•都考虑了资金时间的价值；•都考虑了项目期限内全部的现金流量；•都受建设期的长短、回收额的有无以及现金流量的大小的影响；•在评价单一方案可行与否的时候，结论一致。•当净现值＞0，现值指数＞1，内含报酬率＞资本成本率；•当净现值＝0时，现值指数＝1，内含报酬率＝资本成本率；•当净现值＜0时，现值指数＜1，内含报酬率＜资本成本率。指标净现值现值指数内含报酬率指标性质绝对指标相对指标相对指标适用条件互斥方案与独立方案独立方案独立方案指标反映的收益特性衡量投资的效益衡量投资的效率衡量投资的效率是否受设定折现率的影响是是否是否反映项目投资方案本身报酬率否否是指标比较——区别点独立项目和互斥项目项目是:独立的,如果一个项目的现金流量与另外一个项目的是否被接受没有关联.互斥的,如果一个项目的现金流量受到另外一个被接受项目的反向影响.互斥项目的一个案例再比如，京沪铁路是采用磁悬浮技术还是轮轨技术？指标比较•在无资本限量的情况下，利用净现值法在所有的投资评价中都能作出正确的决策；而利用内含报酬率与现值指数也能得出正确的决策，但在互斥选择决策中会作出错误决策。净现值法与内部收益法应用比较在多数情况下，运用净现值法和内部收益率法得出的结论是相同的，但在以下两种情况下会产生差异：1、初始投资不同。一个项目的投资额大于另一个项目的投资额。2、现金流量模式不同。一个项目的现金流量随着时间而递增，另一个项目的现金流量随着时间而递减。净现值法与获利指数法的比较1.计算净现值与获利指数使用的信息是相同的，因此，得出的结论往往是一致的。2.当初始投资不相同时，有可能得出相悖的结论。折现现金流量