资本预算原理2515892376

-1-FundamentalsofCapitalBudgeting前提：无杠杆公司，以后再讨论融资决策对资本预算的复杂影响。第一节、预测未来收益（forecastingearnings）收益与真实的现金流不同，资本预算从预测因为项目投资而引起的预期收益变化——差量收益——开始。HomeNet公司的差量收益预测1.（Incremental）收入和成本估计2.资本性支出与折旧3．利息费用4．税负5．机会成本（opportunitycost）如失去的租金6．项目的外部性（projectexternalities）如对相关产品销售量的负面影响7.沉没成本(sunkcost)如前期市场调查费用、固定制造费用、过去的研发支出等。8．Real-WorldComplexities(pricechanges)1．Sales2．CostofGoodsSold3．GrossProfit4．Selling,General,andAdministrative5．ResearchandDevelopment(注意是否资本化，若是，则无此项)6．Depreciation（与资本性支出相联系）7．EBIT8．IncomeTax9．UnleveredNetIncome第二节、决定自由现金流及计算NPV收益是对企业绩效的会计计量，企业不能够使用利润去购买商品、支付工资、进行新投资、发放股利等。做上述事情，必须现金。项目投资对企业可支配现金流带来的预期差量变化，称作项目的自由现金流。调整项目：资本性支出与折旧-2-NWC:净营运资本＝流动资产－流动负债＝现金＋存货＋应收－应付（典型项目）1．Sales2．CostofGoodsSold3．GrossProfit4．Selling,General,andAdministrative5．ResearchandDevelopment(注意是否资本化，若是，则无此项)6．Depreciation（与资本性支出相联系）7．EBIT8．IncomeTax9．UnleveredNetIncomeFreeCashFlow10.Plus:Depreciation11.Less:CapitalExpenditures12.Less:IncreasesinNWC13.FreeCashFlow注释：1tttNWCNWCNWC直接计算自由现金流：FreeCashFlow=(Revenues–Costs-Depreciation)×(1-c)+Depreciation–CapEx-NWC自由现金流(FCF)＝(收入－付现成本)×(1－所得税率)－资本性支出－净营运资本的变动＋所得税率×折旧。示例分析：CiscoSystem的Linksys分部正在考虑开发无线家庭网络应用产品。预计每年生产100,000套，售价平均为260元。随着技术的发展，项目寿命期只有4年。最初需投入设计费500万元，产品的外包生产成本为110元每套。为配合硬件需求，还需要投入软件开发，需要50位软件工程师工作一年，每人年费用为200,000元，作为一次性费用扣除。还需要建立一个测试实验室，需要750万元的投入，寿命为5年，直线法折旧。每年的市场营销和产品支持费用为280万元。单位：000美元-3-年度0123451．销售收入－26,00026,00026,00026,000－2．销售成本－(11,000)(11,000)(11,000)(11,000)－3．销售利润－15,00015,00015,00015,000－4．营销、管理费－(2,800)(2,800)(2,800)(2,800)－5．研发支出(15,000)－－－－－6．折旧－（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）7.EBIT(15,000)10,70010,70010,70010,700(1,500)8.所得税(0.4)6,0001(4,280)(4,280)(4,280)(4,280)6009.净收益(9,000)6,4206,4206,4206,420(900)注意：尽管建立实验室、购买设备等资本性支出导致现金流出，但在计算收益时，上述流出并不直接列为费用，而是计入每年的折旧。考虑机会成本：假如实验室占用的仓库，原本可以出租，4年中每年会收到租金200,000元。对差量收益有何影响？1-4年每年的净收益将减少200000×（1－0.4）＝120000.考虑新项目的外部性假设新开发的家庭无线网络系统产品的25％的销售量来自于原本打算购买原有的CiscoSystem产品（如果没有开发新产品的话）。这种对于原先产品销售额及其连带销售成本的影响，是新项目资本预算决策时必须考虑的外部性，所以必须由新项目来承担。租金的机会成本使得每年的销售、管理费从280万元增加到300万元（2800＋200＝3000税前千元）。假如现存替代品的售价为100美元每套，则销售额的外部性等于：25％×100,000units×100$/unit=2500千元；项目的外部性使得年销售额从26000变为23500，减少了2500千元。同理，假如现存替代品的成本为60美元每套，则销售成本的外部性等于：25％×100,000units×$60cost/unit=1500千元,于是，资本预算的销售成本降为11000－1500＝9500千元。总的税前外部性等于－1000千元（1百万）据上述计算和分析，考虑机会成本和外部性：年度0123451．销售收入－23,50023,50023,50023,500－1税收贷项,可以抵税-4-2．销售成本－(9,500)(9,500)(9,500)(9,500)－3．销售利润－14,00014,00014,00014,000－4．营销、管理费－(3,000)(3,000)(3,000)(3,000)－5．研发支出(15,000)－－－－－6．折旧－（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）7.EBIT(15,000)9,5009,5009,5009,500(1,500)8.所得税(0.4)6,000(3,800)(3,800)(3,800)(3,800)6009.净收益(9,000)5,7005,7005,7005,700(900)现实世界的复杂性：假如，第1年的销量为100,000units,第2、3年均为125,000units，第4年为50,000units。由于竞争，单位售价和制造成本每年降低10％。销售费用等因为通胀而逐年上升4％。其他数据不变，重新计算差量收益。例如：第2年的售价为$260×0.9=$234,替代品的售价也降为100×0.9=90;于是第2年的差量销售额为：125,000×234-125,000×0.25×90=(约等于)26,438千元。其他数据的计算依此类推。计算结果如下表所示：现实考虑：年度0123451．销售收入－23,50026,43823,7948,566－2．销售成本－(9,500)(10,688)(9,619)(3,463)－3．销售利润－14,00015,75014,1755,103－4．营销、管理费－(3,000)(3,120)(3,245)(3,375)－5．研发支出(15,000)－－－－－6．折旧－（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）7.EBIT(15,000)9,50011,1309,430228(1,500)8.所得税(0.4)6,000(3,800)(4,452)(3,772)(91)6009.净收益(9,000)5,7006,6785,658137(900)预测自由现金流：年度0123451．销售收入－23,50023,50023,50023,500－-5-2．销售成本－(9,500)(9,500)(9,500)(9,500)－3．销售利润－14,00014,00014,00014,000－4．营销、管理费－(3,000)(3,000)(3,000)(3,000)－5．研发支出(15,000)－－－－－6．折旧－（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）（1,500）7.EBIT(15,000)9,5009,5009,5009,500(1,500)8.所得税(0.4)6,000(3,800)(3,800)(3,800)(3,800)6009.净收益(9,000)5,7005,7005,7005,700(900)10．加回折旧：－1,5001,5001,5001,5001,50011.减：CapEx:(7,500)－－－－－12.减：NWC的增加-(2,100)------2,10013.FCF:(16,500)5,1007,2007,2007,2002,700关于营运资金的投入和回收:企业需持有最低的现金余额以应付非预期的支出,存货和原材料以应对生产和需求的不确定性或波动.客户可能不及时付款,企业也可能拖欠对方(如原材料的供应商)款项.应收项目表示企业提供给客户的信用,应付项目表示客户提供给企业的信用,二者之差表示企业为维持交易信用(或信用交易tradecredit)而消耗的资本.假如,公司无现金和存货需求(外包outsourcing),与该项目相关的应收项目预期占年度销售额的15%,相关的应付项目预期占年度销售成本的15%,则年度净资本需求为:年度0123451．销售收入－23,50023,50023,50023,500－2．销售成本－(9,500)(9,500)(9,500)(9,500)－3CashRequired－－－－－－4inventory－－－－－－5Receivables3,5253,5253,5253,5256Paybles(1,425)(1,425)(1,425)(1,425)7.networkingcapital2,1002,1002,1002,1008.IncreaseinNWC2,100000-2,100-6-1tttNWCNWCNWC若销售额与成本每年都变化,如下表所示.与该项目相关的应收项目预期占年度销售额的15%,相关的应付项目预期占年度销售成本的15%,则年度净资本需求为:年度0123451．销售收入－23,50026,43823,7948,566－2．销售成本－(9,500)(10,688)(9,619)(3,463)－3CashRequired－－－－－－4inventory－－－－－－5Receivables3,5253,9663,5691,2856Paybles(1,425)(1,603)(1,443)(519)7.networkingcapital--2,1002,3632,1267668.IncreaseinNWC--2,100263(237)(1360)(766)项目现金流的净现值计算:折现率:近似认为项目的风险与所在公司的风险相等.年度0123459.净收益(9,000)5,7005,7005,7005,700(900)10．加回折旧：－1,5001,5001,5001,5001,50011.减：CapEx:(7,500)－－－－－12.减：NWC的增加-(2,100)------2,10013.FCF:(165,000)5,1007,2007,2007,2002,700折现率:12%NPV:5,027互斥投资项目的选择：假如，当前的投资计划是，将生产完全外包出去，单位生产成本为$110perunit，正如上面计算的那样；然而，亦可选择自己生产，单位生产成本为$95perunit，并且事先需要投入500万元的经营费用，以重新组织生产线。Cisco公司还将需要保持有等于1个月产量的存货。如何决策？分别计算，比较NPV。但是，只需比较导致现金流不同的那些方面，对现金流相同的方面可以不用考-7-虑，均视为0。即仅考虑差量现金流即可。也不需要考虑两个项目的外部性，因为它们的外部性是一样的。简化了决策过程。外包方案：单位000元年度0123451．EBIT－(11,000