纺织服装行业研究方法(1)

中信证券研究部李鑫2010.08纺织服装行业研究方法中信纺织服饰行业分析师简介李鑫中信纺织服饰行业首席分析师，东华大学材料学博士2007年加入中信证券研究部。具有8年证券从业经验2009年、2007年《新财富》最佳分析师“纺织服装行业”第一名2008年、2006年《新财富》最佳分析师“纺织服装行业”第二名鞠兴海中信纺织服饰行业分析师上海财经大学金融学硕士2008年加入中信证券研究部，近3年证券从业经验3目录行业概况加工制造部分品牌零售部分估值方法行业观点和投资策略4纺织服饰行业产业链加工制造部分：具有制造业属性，以外销市场为主，其核心要素为：设备、技术、成本与规模品牌零售部分：具有零售业属性，以内销市场为主，其核心要素为：设计、品牌、渠道与供应链5纺织服饰行业重要分析指标需求、供给、产品定价、收入成本构成6纺织服饰行业收入构成若从行业终端消费测算：行业收入中约有60％源于外销加工制造，约40％源于内销品牌零售，后者占比呈提升趋势7加工制造部分：纺织原料羊毛2%涤纶60%棉花羊毛丝、麻等涤纶丙纶锦纶腈纶粘胶等再生纤维PVA、氨纶及其他化纤59%棉花38%2006年全球纺织纤维构成纺织纤维植物纤维（纤维素纤维）：棉、麻（亚麻、苎麻、黄麻、大麻等）化学纤维天然纤维动物纤维（蛋白质纤维）：丝、毛（羊毛、兔毛等）人造纤维（再生纤维）：粘胶纤维、铜氨纤维、醋酯纤维、天丝等合成纤维：涤纶、锦纶、腈纶、丙纶、氨纶、芳纶等8纺织纤维名词解释一支数：用来表示天然纤维纱线细度，数值越大表示纱线越细，织成的面料越柔软、价格越贵公制支数Nm＝L/g（长度/重量）英制支数Ne＝公制支数Nm/1.715，棉纱一般用英制支数表示，毛纱一般用公制支数表示特：用来表示化学纤维细度，Tex＝1000×g/L，即1000m纤维重量的克数，数值越小表示纤维越细旦：用来表示化学纤维细度，D＝9000×g/L，即9000m纤维重量的克数，数值越小表示纤维越细9纺织纤维名词解释二长丝：化学纤维加工得到的连续丝条，不经过切断工序，称为长丝短纤维：化学纤维加工得到的连续丝条，切断成各种长度规格，称为短纤维短纤维可以和棉、毛等纤维混纺复合纤维：两种或两种以上聚合体粘液通过同一喷丝头纺丝，纺成的化学纤维差别化纤维：对化学纤维进行物理或化学改性处理，使性能获得一定程度改善的纤维。差别化纤维又分为：异型纤维、超细纤维、易染纤维10纺织纤维原料构成棉、麻：纤维素纤维丝、毛：蛋白质纤维人造纤维：以天然纤维素纤维为原料，经过化学方法与机械加工而再生制得。根据溶剂的不同又分为：粘胶纤维、铜氨纤维、醋酯纤维、Loycell粘胶短纤维外观象棉花；粘胶长丝外观象真丝合成纤维：高分子聚合物经过化学方法与机械加工而制成的纤维涤纶：聚对苯二甲酸乙二酯（PET）组分大于85％锦纶：聚酰胺纤维（PA），主要品种为：聚酰胺6（尼龙6）、聚酰胺66（尼龙66）腈纶：聚丙稀腈纤维（PAN），又称人造羊毛氨纶：聚氨酯弹性纤维，杜邦公司的莱卡纤维是其中一种11加工制造部分：纺织工艺纺织工艺梭织：由经纱、纬纱交织而成（片梭、喷气、剑杆）针织：由线圈相互串套连结而成（经编、纬编）非织造（无纺布）：由纤维通过摩擦、抱合或粘合等方法结合而成（纺粘、水刺、针刺、热轧）2007年欧洲无纺布在各个应用领域中占比（万吨）2009年中国无纺布在各个应用领域中占比（万吨）12加工制造部分：产品用途服装用：各种服装装饰用：窗帘、沙发布、台布等产业用：卫生用品、滤布、帆布、土工布、轮胎帘子布等13加工制造部分：棉纺织、印染企业1、棉纺织企业：主要产品为棉纱、白坯布魏桥纺织、华芳纺织、常山股份、华茂股份、德棉股份、新野股份2、棉印染企业：将白坯布染色、印花、后整理航民股份、众和股份、美欣达3、棉纺织印染企业：纺纱、织布、印染一体化企业孚日股份、华芳纺织、凤竹纺织4、棉色织企业：纱线染色后再织布、后整理鲁泰、联发股份、黑牡丹5、棉色纺纱企业：染色棉花与未染色棉花混和后，再纺纱华孚色纺14加工制造部分：棉色织企业COM纺技术液氨整理技术Arrow鲁泰.格蕾芬长绒棉COM纺技术液氨整理技术Arrow鲁泰.格蕾芬长绒棉棉花纺纱染色织造整理3、4级原棉长度可偏短棉布并条后直接成纱片状染、球经染经纱靛蓝，纬纱白色，组织1/3水洗、石洗、酸洗、酶洗等牛仔布1级长绒棉经过并条、精梳、粗纱、细纱工序筒子染、经轴染经纱纬纱任意色，组织1/1液氨整理、后焙烘、潮交联衬衣色织布黑牡丹工艺路线鲁泰工艺路线15加工制造部分：毛纺织企业1、呢绒企业（毛色织面料）江苏阳光、凯诺科技、山东如意、华西村江南高纤（涤纶仿羊毛毛条）2、羊绒企业鄂尔多斯、中银绒业、天山纺织精纺呢绒粗纺呢绒羊毛毛纱线16加工制造部分：麻纺织企业1、亚麻企业：金鹰股份2、汉（大）麻企业：宜科科技17加工制造部分：丝织、绢纺及无纺布企业1.丝织、绢纺企业丝织企业：以蚕丝为原料织绸，丝类似化学纤维的长丝。新民科技、嘉兴丝绸绢纺企业：疵蚕、废丝经绢纺工艺得到绢丝，以绢丝为原料织绸，绢丝似化学纤维的短纤维。金鹰股份2.无纺布企业福建南纺、欣龙实业18加工制造部分：服装、服饰生产企业1、服装生产：际华集团、金飞达、江苏三友2、服装辅料：伟星股份、浔兴股份、宜科科技3、服饰企业：瑞贝卡、梅花伞19加工制造部分：行业需求——出口1、基本指标：出口数量、出口单价、出口额2、市场构成：欧盟占26％、美国15％、日本12％、香港8％3、全球份额：占全球35％、占欧盟42％、占美国37％、占日本84％中国纺织品与服装出口金额同比增幅26%15%12%8%39%欧洲美国日本香港其他48.5%33.5%-40%-20%0%20%40%60%80%100%全国出口增速纺织服装出口增速200808200811200902200905200908200911201002201005中国纺织服装出口市场结构（以2010Q1为例）20加工制造部分：出口预测需考虑的因素：1、全球GDP2、进口国GDP3、进口国进口增速4、中国在进口国份额5、中国国际竞争力变化-4%0%4%8%12%16%19961997199819992000200120022003200420052006纤维产量增长率GDP增长率全球GDP增长与纤维产量变化的关系-15%-10%-5%0%5%10%15%19961997199819992000020012002200320042005200620072008-80%-40%0%40%80%120%160%美国经济领先指数（6个月变化率）对美国的出口额（同比增长率）美国经济领先指数变化率与中国对美国纺织服装出口增速21加工制造部分：出口竞争力1、“价格优势”有所弱化，但“产能充足、配套完善”两大优势依旧非常明显2、2009年中国纺织服装在美国、欧盟、日本进口市场的占有率较2008年分别提升4、2和0.03个百分点。-9.80%-4.29%0.34%-8.60%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%中国印度越南印尼167121491910400800120016002000中国印度越南印尼亿美元主要纺织服装出口国09年纺织服装出口增速对比主要纺织服装出口国09年纺织服装出口规模对比22加工制造部分——行业供给1.指标：产量、固定资产投资、库存（2、5、8、11月）2.预测：行业长期供大于求，供给受制于需求跟踪行业供给的意义在于判断产品、原材料价格走势3.数据来源：CEIC、第一纺织网23加工制造部分：行业供给——产量2004200520062007200820092010H1纱（万吨）1291141217221996214924061270YoY%31.2923.6019.9016.708.1012.7116.96布（亿米）482378438486528567298YoY%36.3717.5014.8012.105.305.2716.40印染布（亿米）302362430490494540273YoY%17.1215.6810.488.303.037.6814.85服装（亿件）118148170203207238126YoY%15.1016.8011.9015.004.806.9417.6824加工制造部分：行业供给——固定资产投资分行业实际完成投资（亿元）同比增长率（%）2008.1-122009.1-122010.1-62009.1-122010.1-6纺织业1533.701767.75944.4815.26%20.96%服装、鞋、帽制造业896.361051.05553.6717.26%22.93%总计2430.062818.801498.1516.00%21.68%25加工制造部分：行业供给——库存纺织业库存情况服装制造业库存情况6008001000120014000705070807110802080508080811090209050908091110021005亿元-5%0%5%10%15%20%25%产成品库存累计增速（右）3004005006007000705070807110802080508080811090209050908091110021005亿元-5%0%5%10%15%20%产成品库存累计增速（左）26加工制造部分：产品价格1、价格指标：纺织类：纺织原料购进指数、纺织品PPI服装类：服装鞋帽制造业PPI2、定价机制：固定盈利空间，价格跟随成本变动配额费出口关税退税、汇率等原料、制造费人工等盈利空间定价核心制造成本额外因素27加工制造部分：成本1、原材料成本：原材料，辅料，一般占比60％－80％2、人工成本：一般占比5－20％3、其他营业成本：折旧、燃料与动力成本鲁泰公司成本构成28长周期判断：GDP、人均GDP短周期判断：社会消费品零售增额增速、CPI图：美国服装消费与GDP增幅相关性-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%196719721977198219871992199720022007服装消费增长率GDP增幅资料来源：CEIC，中信证券研究部图：中国服装消费增长率与GDP增幅相关性9.10%20.77%0%5%10%15%20%25%30%200420052006200720082009服装零售增长率GDP增幅资料来源：华通数据，Wind，中信证券研究部品牌零售部分：宏观分析29服装零售额数据代表服装消费市场总体景气状况数据来源统计局，频率为月度区分纺织服装零售额与服装零售额，区分销售额、批发额与零售额全国大型百货商场销售数据监测不同产品类别销售变化趋势数据来源为中华商业信息网，频率为月度区分百家、千家百货商场销售额品牌零售部分：宏观指标30罗莱孚日宝姿星期六达芙妮百丽美邦服饰女装、童装、大众休闲鞋男装奢侈品强周期弱周期家纺低档中档高档雅戈尔报喜鸟七匹狼品牌零售部分：周期性31品牌零售部分：集中度图：2006年休闲服市场占有率95%1%1%1%1%1%美邦BalenoJeanwest森马以纯其他资料来源：中华商业信息网，美邦招股说明书，图：2009年体育用品市场占有率14%13%10%53%3%7%AdidasNikeLiNingAntaKappa其他资料来源：中华商业信息网，图：2008年男士正装市场占有率15%70%3%3%4%5%雅戈尔杉杉花花公子皮尔卡丹罗蒙其他资料来源：中华商业信息网，32品牌零售部分：发展阶段引入期发展期成熟期衰退期家纺户外用品休闲服正装运动装33美邦服饰与“梦工厂”合作的METT系列产品资料来源：公司网站，中信证券研究部星期六“索菲娅”品牌2010年新品“猴子摘桃”资料来源：公司网站，中信证券研究部传统：设计师负责服装款式设计，但缺乏优秀的设计人才，时尚度处于较低水平如今：引入买手，弥补中国纺织服装产业设计环节的不足，并缩短中国与全球时尚潮流的距离品牌零售部分：运营模式——设计34品牌零售部分：运营模式——品牌渠道：由“批