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第1章导言期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20121什么是衍生产品?衍生产品是指由某种更基本的变量派生出来的产品，其价值依赖于另外一种资产的价值。例如：期货、远期、互换、期权、新型期权……期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20122衍生产品的重要性衍生产品对经济活动中的风险转移有着重要作用；标的资产包括股票、货币、利率、商品、债务工具、电力、保险支出、气候等；衍生产品已嵌入到许多金融交易中；评估资本投资决策的实物期权方法已被广泛接受。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20123衍生产品是如何交易的？交易所市场：如芝加哥期权交易所；场外市场：为银行、基金经理、企业资金管理部门工作的交易员相互直接联系。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20124期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20125资料来源：国际清算银行。图1-1比较了从1998年6月至2009年12月场外市场交易未平仓的面值总和，以及同一时间段的交易所合约中标的资产的总价值。图1-1场外衍生产品市场和交易所交易市场的规模雷曼兄弟的破产(业界事例1-10)2008年9月15日，雷曼兄弟向法院申请破产保护，这是美国历史上最大的一起破产案；雷曼曾在场外衍生产品市场非常活跃，高风险业务使其遭遇了严重的财务危机，最终结果是无法使其短期债务的期限得以延展；交易对手多达8000多个，交易金额非常的庞大；如何解决这些交易是雷曼兄弟的清算人和交易对手面临的一项挑战。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20126衍生产品的用途对冲风险投机（对市场的未来走向进行判断）锁定套利利润改变负债的性质在不用承担出售一个资产组合且购买另外一个资产组合的成本的条件下，改变投资的性质期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20127表1-12010年5月24日美元/英镑即期和远期的买入和卖出价期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20128买入价卖出价即期1.44071.44111个月远期1.44081.44133个月远期1.44101.44156个月远期1.44161.4422注：表中所示价格为每英镑所对应的美元价格。远期价格合约的远期价格是今天约定的合约支付价格（使合约价值为零的支付价格）；对不同期限的远期合约而言，远期价格也不同（如表1-1所示）。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull20129术语多头：同意在将来某一时刻以某一约定价格买入资产的一方；空头：同意在将来某一时刻以某一约定价格卖出资产的一方。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201210例(P4)假定2010年5月24日，某企业资金部主管与银行达成一个以表1-1所示的远期合约，此合约约定在6个月后，这家企业必须以每英镑1.4422美元的价格买入100万英镑；也就是说，该企业有义务在2010年11月24日以144.22万美元的价格买入100万英镑；考虑以上交易中企业的头寸，远期合约签署以后会产生怎样的结果?期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201211远期合约多头的收益（K=合约的执行价格=远期合约签署时的远期价格）期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201212收益合约到期时标的资产的价格STK远期合约空头的收益（K=合约的执行价格=远期合约签署时的远期价格）期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201213收益合约到期时标的资产的价格STK期货合约(P5)指在将来某一指定时刻以约定价格买入或卖出某一产品的合约。与远期合约类似。与远期合约不同的是，期货合约交易是在交易所进行的，而远期合约交易是在场外市场进行的。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201214期货交易所CME集团（以前的芝加哥交易所和芝加哥商品交易所）NYSEEuronext（纽约-欧范交易所集团）BMF(巴西商品及期货交易所)TFX（东京金融交易所）其他交易所(见附录B)期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201215期货合约例子合约规定：在12月以每盎司1400美元的价格买入100盎司黄金；在3月以每英镑1.4500美元的价格出售62,500英镑；在4月以每桶90美元的价格出售1,000桶原油。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull2012161.黄金:套利机会?假定:-黄金的即期价格为1,400美元-黄金的1年期远期价格为1,500美元-1年期无风险利率为5%是否存在套利机会？期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull2012172.黄金:另外一种套利机会?假定:-黄金的即期价格为1,400美元-黄金的1年期远期价格为1,400美元-1年期的无风险利率为5%是否存在套利机会？期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201218黄金的远期价格(忽略黄金的租赁利率)如果黄金的即期价格为S，远期合约约定T年期后的支付价格为F，那么F=S(1+r)T其中，r是1年期（本币）无风险利率。在这个例子中，S=1400，T=1，r=0.05，于是F=1400(1+0.05)=1470期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull2012191.石油:套利机会?假定:-石油的即期价格为95美元-1年期原油期货的标价为125美元-1年期的美元利率为5%-原油的储存成本为每年2%是否存在套利机会?期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull2012202.石油:另外一种套利机会?假定:-石油的即期价格为95美元-1年期原油期货的标价为80美元-1年期的美元利率为5%-原油的储存成本为每年2%是否存在套利机会?期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201221期权看涨期权：其持有者有权在将来某一特定时间以某一确定价格（执行价格）买入某种资产。看跌期权：其持有者有权在将来某一特定时间以某一确定价格（执行价格）卖出某种资产。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201222美式期权与欧式期权美式期权是指在到期前的任何时刻，期权持有人均可以行使期权；欧式期权是指期权持有人只能在到期这一特定时刻行使期权。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201223表1-2谷歌股票看涨期权在2010年6月15日的价格(P6)期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201224执行价格（美元）2010年7月买入价2010年7月卖出价2010年9月买入价2010年9月卖出价2010年12月买入价2010年12月卖出价46043.3044.0051.9053.9063.4064.8048028.6029.0039.7040.4050.8052.3050017.0017.4028.3029.3040.6041.305209.009.3019.1019.9031.4032.005404.204.4012.7013.0023.1024.005601.752.107.408.4016.8017.70注：股票买入价为497.07美元，卖出价为497.25美元。资料来源：CBOE。表1-3谷歌股票看跌期权在2010年6月15日的价格(P6)期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201225执行价格（美元）2010年7月买入价2010年7月卖出价2010年9月买入价2010年9月卖出价2010年12月买入价2010年12月卖出价4606.306.6015.7016.2026.0027.3048011.3011.7022.2022.7033.3035.0050019.5020.0030.9032.6042.2043.0052031.6033.9041.8043.6052.8054.5054046.3047.2054.9056.1064.9066.2056064.3066.7070.0071.3078.6080.00注：股票买入价为497.07美元，卖出价为497.25美元。资料来源：CBOE。期权与期货/远期的比较在期货/远期合约中，持有者有义务以约定的价格买入或卖出标的资产。在期权合约中，持有者有权利以某一确定的价格买入或卖出标的资产。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201226交易员的种类对冲者投机者套利者期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201227对冲例子(P8-9)一家美国的进口公司得知在三个月后将向一家英国供应商支付1000万英镑，决定买入远期合约来对冲外汇风险。某投资者拥有1000股微软公司的股票，当前股票价格为每股28美元。执行价格为27.50美金的看跌期权价格为1美元。投资者决定购买10份合约来对冲风险。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201228图1-4微软证券组合在对冲及不对冲的情形下的价值（P9）期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201229投机例子投资者认为2个月后的股票价格会上涨，决定投入2000美元的资金。股票的当前价格为20美元，执行价格为22.5美元、期限为2个月的看涨期权的价格为1美元。可能的投资策略有哪些？期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201230套利例子某股票在纽约的报价为140美元，而在伦敦的报价为100英镑；当前汇率为1.43；存在什么样的套利机会？期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201231危害交易人员可以由对冲者变为投机者，或由套利者变为投机者。设定控制措施以确保衍生产品被用于指定目的尤为重要。法国兴业银行的杰洛米·科维尔为我们提供了一个典型的反面教材（见业界事例1-3，P12）。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201232对冲基金(见业界事例1-2，p8)对冲基金受到的约束与共同基金不同，一般不对外公布持有的证券组合。共同基金必须披露投资策略在任意时刻允许份额赎回杠杆率受到限制不能持有空头头寸对冲基金不受这些约束的限制出于对冲、投机和套利的目的，对冲基金使用复杂交易策略，已经成为衍生产品最大的用户。期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201233对冲基金的交易策略股票多空对冲可转换债券套利受压（高风险）债券新兴市场全球宏观兼并套利期权、期货及其他衍生产品（第八版）Copyright©JohnC.Hull201234