股权性质和股权结构-ok

股权性质和股权结构股权性质和股权结构经营者持股民营企业控股股东性质与绩效比较股权集中度和股权制衡及公司经营绩效控股股东性质与公司治理结构安排公司治理与股权分置改革经营者持股经营者持股在70年代之后几乎在全球的市场经济国家都大为流行。不仅是中小企业加大了经营者持股的比重，就是在大型公司里，经营者持股也居于了十分重要的位置。许多公司都认为，经营者持股是公司总体竞争策略中不可分割的一个部分。按照西方发达国家的做法，经营者持股主要是通过三种方式完成的：一种是在经营者报酬中间安排大量的股票类报酬；二是推行目标所有权计划；三是推行“MBO”方案。经营者持股不少西方公司近些年来都开始进行所谓的“经理股权计划”，又称“目标所有权计划”(TargetOwnershipPlans)，要求管理者拥有的股票不能低于一个最低数量。采用类似计划的公司目前越来越多，这些公司认为，让经理人持有最低数量的股票，是为了保证经理们能有足够的动机使公司投资者的权益价值增长。有一家公司对股东的告示中说，我们认为，目标所有权计划可以使公司经理层和公司投资者在利益一致上发挥关键作用，公司鼓励所有员工在公司股票上都做个人投资。经营者持股在有目标所有权计划的公司里，如果高管人员不能在指定的时间里满足所有权目标的规定，他们将遭到某些惩罚措施。这些措施包括：①他们每年应该得到的以现金支付的报酬，将有一部分用限制性股票来支付；②高管人员未来报酬方案中的期权、限制性股票的比例将增加，而现金支付将被削减或取消；②高管人员限制性股票或期权的行权期将被推迟。经营者持股总之，按照目标所有权计划的通常做法，如果一家公司的经理人所持股权比例太低或股票业绩太差，董事会就可以由此推断经理人的持股水平不足以形成有效激励，于是一个自然的推论就是加大目标所有权计划的力度，使经理入至少拥有最低数量的股票。目标所有权计划将高管人员未来报酬和所有权目标桂起钩来，激励经理人增加他们的股权收益，井追求这些收益的增长。经营者持股监督困难是代理经营会导致管理腐败的重要原因。在现代公司中，正是由于投资者不能亲自进行经营，才委托职业经理人员代为管理企业，这就意味着投资者不可能对职业经理进行过程监督。不仅投资者不能对经营活动进行过程监督，作为投资者信任托管的机构，董事会也无法进行过程监督。由于监督的有限性，因此，让经理人持股可以形成经营者的自我约束机制，让经理人因为收益的需要自己监督自己。用某些经济学家的话说，就是给企业家一个金手拷。给企业家一个股权，把企业家和企业捆绑在一起，使经理人减少管理腐败。实际上，公司治理的意义，就是通过备种激励和约束职业经理的机制，使所有企业应该发生的事情都能够发生，使经理的自利动机得到必要的抑制，保证公司价值最大化的目标实现。民营企业中国民营企业的治理问题提升公司创业者或创业家族的“所有权能力”问题与“职业经理人”的关系问题家族传承和接班问题与“元老”之间的关系问题控制性股东对非控制性股东的剥夺问题徐莉萍、辛宇、陈工孟：《控股股东性质与公司经营绩效之比较》，《世界经济》2006年第10期徐莉萍、辛宇、陈工孟：《股权集中度和股权制衡及其对公司经营绩效的影响》，《经济研究》2006年第1期课题组（负责人：谭劲松；执笔：辛宇、徐莉萍、蔡祥）：《控股股东性质与公司治理结构安排——来自珠江三角洲地区非上市公司的经验证据》，《管理世界》2008年第6期辛宇、徐莉萍：《投资者保护视角下治理环境和股改对价之间的关系研究》，《经济研究》2007年第9期9控股股东性质与绩效比较关于国有产权和私有产权的争论一直是国内外理论和经验研究的焦点所在。Alchian所提出的理论模型指出：与私有企业相比，国有企业具有与生俱来的低效率特征。但是，在国有产权面临着一系列公司治理问题的同时，私有产权代理问题的严重程度却依赖于外部公司治理机制的有效性水平。本文的目标就是深入考察上市公司国有产权和私有产权的相对效率问题。10控股股东性质与绩效比较在辨析上市公司控股股东的股权性质以及追溯其终极所有权时，我们的判断基准有两个：一个是所有权的性质，以此为标准，我们可以区分出私有产权和国有产权；另一个是所有权的实际行使主体，以此为标准，我们可以进一步地把国有产权区分为国有资产管理机构、中央所属国有企业和地方所属国有企业持有的国有产权本文的另一个特色在于确定了合适的公司绩效评价指标我们认为，Tobin’sQ等市场指标不适用于中国股市采用会计类指标可能是相对来说比较好的公司绩效衡量方法为了避免盈利能力类指标可能存在的严重的会计操纵问题，我们考察了上市公司在盈利能力、经营效率、成长性、员工人数和生产效率等五个方面的十项指标，并对这些指标应用主成份分析法来获得一个综合性的经营绩效指数11控股股东性质与绩效比较样本概况4845个公司年度观测值813个由国有资产管理机构控股671个由中央直属国有企业控股2469个由地方所属国有企业控股892个由私有产权控股12研究样本的年度分布特征和股权性质分布特征13控股股东股权性质19992000200120022003合计数量(比例)数量(比例)数量(比例)数量(比例)数量(比例)数量(比例)国有资产管理机构166(21.20)165(18.94)172(17.25)159(14.80)151(13.48)813(16.78)中央直属国有企业106(13.54)120(13.78)142(14.24)148(13.78)155(13.84)671(13.85)地方所属国有企业408(52.11)447(51.32)512(51.35)545(50.74)557(49.73)2469(50.96)私有产权103(13.15)139(15.96)171(17.15)222(20.67)257(22.95)892(18.41)合计783(100)871(100)997(100)1074(100)1120(100)4845(100)控股股东性质与绩效比较控股股东性质与绩效比较不同性质控股股东的相对效率分析及研究假设的提出私有产权控股vs国有产权控股假设1：私有产权控股的上市公司和国有产权控股的上市公司在经营绩效方面没有显著差别。在法律环境不健全的转型经济条件下，中国的国有控股上市公司更多地面临着由于管理层自利（managerialentrenchment）行为产生的风险。在中国的国有企业中，下述现象并不罕见，如：管理层享受高额的在职消费和额外补贴，为其亲属在企业中安排职位，进行一些浪费公司资源的投资项目等等。私有产权控股的上市公司则更多地面临着控股股东转移上市公司资产的风险。因此，作为上市公司控股股东的国有产权和私有产权的相对效率的比较结果在很大程度上要依赖于谁的问题可以被更成功地得到解决或缓解。14控股股东性质与绩效比较国有资产管理机构控股vs国有企业控股假设2：与国有资产管理机构控股的上市公司相比，国有企业控股的上市公司有着更好的经营绩效。与国有资产管理机构相比，国有企业有一个更好的风险承担和利益分配机制，可以选择更具有竞争力的管理人员，可以实现对控股公司更好的监督，并且还面临着更少的行政干预。风险承担和利益分配机制。国有资产管理机构有权选择上市公司的董事和管理层，但是并不承担由于其选择所产生后果的任何风险。反之，国有企业从上市公司获得的股利收入是税后收入，可以根据其自身的经营计划加以使用。上市公司未分配利润的任何增长都可以被看作是国有企业股东的投资收益。国有企业的管理层通常会有基于公司绩效表现而获得的货币奖励。以上差异还会直接导致国有资产管理机构和国有企业在选择和监督上市公司管理团队方面的能力和积极性。行政干预程度。如果一个企业是按照政府的一个部门来运作，并且其管理层直接由政府任命的话，那么行政干预将变得非常容易和普遍。反之，如果政府只是作为一家大型独立公司的控股股东并且是通过董事会来实现其自身意志的话，行政干预仍然是可能的，但是成本会变得更高并且过程会变得更加透明。15控股股东性质与绩效比较中央直属国有企业控股vs地方所属国有企业控股假设3：与地方所属国有企业控股的上市公司相比，中央直属国有企业控股的上市公司有着更好的经营绩效。由于中央直属国有企业面临着更为严格的监管，因此也就更有可能在其控股的上市公司中真正发挥控股股东的应有职能，此时，其控股的上市公司绩效表现要优于地方所属国有企业控股的上市公司。在面临的监督程度上存在差别。中央直属国有企业属于中央政府，直接面对许多中央级政府部门的严格监管，尤其是国务院国有资产监督管理委员会。地方政府监管其所属国有企业的有效性程度会视地区不同有很大的差异。作为上市公司的控股股东，至少有部分地方所属国有企业其行事是相当松散的。中央直属国有企业和地方所属国有企业在对待法律法规的态度方面也存在差别。正如中国的古话所说，“山高皇帝远”，在远离权力中心的地方，法律和法规的执行程度会打很大的折扣。此时，地方所属国有企业所面临的监管程度会比较弱。16控股股东性质与绩效比较研究设计：经营绩效之衡量盈利能力ROAt年营业利润/t年总资产均值CFOAt年经营现金净流量/t年总资产均值ROSt年营业利润/t年销售收入净额经营效率ATt年销售收入净额/t年总资产均值CGSt年销售成本/t年销售收入净额EXPt年期间费用/t年总资产均值成长性GRO(t年销售收入净额-t-1年销售收入净额)/t-1年销售收入净额生产效率SEMPt年销售收入净额/t年员工人数AEMPt年总资产均值/t年员工人数17控股股东性质与绩效比较研究设计经营绩效的行业中位数调整经营绩效指数我们采用主成份分析（Principalcomponentanalysis）技术来综合如下经营绩效指标所提供的主要信息：ROA、CFOA、ROS、AT、CGS、EXP、GRO、SEMP和AEMP。组与组之间经营绩效的比较直接比较组与组之间经营绩效的均值和中位数，并检验这种差异在统计上是否显著回归分析控制公司特征的影响itititititititititEFNIOSLEVSIZEDPRIVATEDSOELGDSOECGIAOP761514321018控股股东性质与绩效比较研究结论及政策含义作为政府机构的国有资产管理机构表现最差，而中央直属国有企业表现最好，地方所属国有企业表现居中私有产权控股的上市公司在大多数情况下并不明显地好于国有产权控股的上市公司，它们的绩效表现只是与国有产权的一般水平（地方所属国有企业）相当假设2和假设3得到了经验数据的有力支持，假设1则因国有产权的表现形式不同而有所不同19控股股东性质与绩效比较研究结论及政策含义理论上关于私有产权要优于国有产权的预期在中国的上市公司中并不成立在投资者保护法律基础非常薄弱的背景之下，私有产权控股股东转移上市公司资产以获取控制权的私有利益的现象可能非常严重，而在一个改进了的政府监管机制和市场条件之下，管理层的自利行为可以降低到一个比较有限的程度在一个法律基础薄弱、实施程度很低的经济体中，政府拥有一定的所有权是非常重要的。我们的研究发现也间接地证明在一个转型经济中构建出一套合理的法律制度环境并有效地加以实施是何等的重要！20控股股东性质与绩效比较研究结论及政策含义作为控股股东的国有产权的持有形式不同，其经营绩效的表现也会有所不同。更强的风险承受能力、更合理的利益分配关系以及更好的监督机制会带来更高的经营绩效。本文的贡献在转型经济国有产权和私有产权的比较方面，我们发现，二者的约束条件和治理机制既不同于计划经济，也不同于发达的市场经济；此时，市场化运作的国有产权仍然有其一定的优势，在恰当的管理之下会优于私有产权。国有产权的存在可以向企业提供有执行力的约束。在制度基础缺乏的情况下，使国有股东象私有股东那样行事是一个较好的选择。我们的贡献在于提供了有力的经验证据表明可以通过恰当地管理国有股权