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第三章资本市场原理第三章资本市场原理本章学习目标1、辨析证券市场的概念，了解证券市场的基本原理，包括证券市场的基本概念、证券市场运行的基本原理和证券市场的基本分析；2、认识资产证券化的基本类型及其核心原理和基本原理；3、掌握证券估价的一些基本方法。本章内容结构图表资本市场原理证券市场原理资产证券化证券估价证券市场原理证券市场是股票、债券、投资基金份额等有价证券发行与流通以及与此相适应的组织与管理方式的总称证券市场以证券发行与交易的方式实现了筹资与投资的对接，实现了企业与市场的资本交换，有效化解了资本的供求矛盾和资本结构调整的难题证券市场的构成按证券进入市场的顺序划分为发行市场和交易市场证券发行市场又称“一级市场”或“初级市场”证券交易市场又称“二级市场”或“次级市场”按有价证券的品种划分为股票市场、债券市场、基金市场等股票市场是股票发行和买卖交易的场所债券市场是债券发行和买卖交易的场所基金市场是基金证券发行和流通的市场按交易活动是否在固定场所进行划分为有形市场和无形市场有形市场一般称为“场内市场”有形市场的诞生是证券市场走向集中化的重要标志之一无形市场也称为“场外市场”证券市场的基本功能投融资功能定价功能风险管理功能资本配置功能证券市场的参与者证券市场主体证券发行人证券投资者证券市场中介证券承销商和证券经纪商，主要是取得相关资质的证券公司证券交易所以及证券交易中心具有证券律师资格的律师事务所会计师事务所或审计事务所资产评估机构证券评级机构证券投资的咨询与服务机构自律性组织中国证券业协会中国国债协会证券监管机构中国证券监督管理委员会证券市场中的证券证券的产生证券首先是一种信用凭证或金融工具，它是商品经济和信用经济发展的产物证券的分类证据证券——只是单纯地证明事实的文件，主要有信用证、证据（书面证明）等凭证证券——认定持证人是某种私权的合法权利者，证明持证人所履行的义务有效的文件。如存款单、借据、收据及定期存款存折等就属于这一类。凭证证券实际上是无价证券有价证券——表示对某种有价物具有一定权利的、可自由让渡的证明书或凭证有价证券货币证券。是对货币有请求权的凭证，其标的是一定的货币额。如期票、汇票、支票和本票等货物证券，是对货物有请求权的凭证，其标的是特定的货物，如货运单、提单、栈单等资本证券，是对收益有请求权的凭证，狭义的有价证券通常仅指资本证券，如股票、债券、基金等证券市场运行的基本原理证券市场运行的有效性通常是指信息的有效性资本市场的有效性划分成三个不同的层次强式有效市场半强式有效市场弱式有效市场信息分类过去价格公共信息所有信息1、有效市场有效资本市场是指资产的现有价格充分反映了所有可获得的信息。市场中每一种证券的价格都等于其投资价值。在有效市场中，如果投资者仅仅根据公开的信息进行理性的投资决策，那么任何投资者不可能获得超常收益。资本市场是否有效的高低是衡量资本市场信息的分布和流速、交易的透明度和规范程度的重要标志，也是市场成熟与否的重要标志资本市场有效性包括的因素1、信息的有效性。在资本市场上可以迅速充分地反映出有关价值等可利用的信息；2、评价的有效性。投资者从证券的持有中可以获得未来的股息债息等收入，而且有关股票债券的价格能被充分反映；3、完全保险的有效性。投资者可以再资本市场上随时进行让渡交易；4、组织职能的有效性。金融服务要完善，使得市场运作能自如进行。有效市场的条件1、信息公开的有效性2、信息从公开到被接受的有效性上述被公开的信息能及时、充分、准确地被关注该证券的投资者所获得3、信息接收者对所获得的信息作出判断的有效性每一个关注该证券的投资者都能根据所得到的信息作出一致的、合理的、及时的价值判断4、信息的接受者依照其判断实施投资的有效性每一个关注该证券的投资者能根据其判断，作出准确、及时的行动2、有效市场的分类强式有效：股价反映了所有与公司有关的信息，包括公开的和未公开的。半强式有效：股价反映了所有可获得的公开信息。弱式有效：股票的价格反映了全部能从过去的市场交易数据中得到的信息。强式有效：股价反映了所有与公司有关的信息，包括公开的和未公开的。在该市场上不存在因发行者和投资者的非理性行为所产生的供求失衡而导致的资本产品价格波动。任何人不可能从资本利得上获利，只能从企业盈利上获得收益半强式有效：股价反映了所有可获得的公开信息。①关于资本产品的信息在其产生到被公开的过程中受到某种程度的损害，市场上存在两类信息：公开信息（可能有虚假的成分）和内幕信息，发行者和投资者在信息的占有上处于不平等的地位；②所有投资者所占有的公开信息都是相同的，同时，不论什么类型的投资者对所有公开信息的判断都是一致的。③基于“内幕信息”形成的“内幕交易价格”和基于公开信息形成的真正的市场价格。可通过掌握内幕信息获得超额利润弱式有效：股票的价格反映了全部能从过去的市场交易数据中得到的信息。①信息从产生到公开的有效性受到破坏，存在内幕信息②投资者对信息进行价值判断的有效性受到损害，只有专业人员才能对所披露的信息作出全面、准确、及时的解读和判断，并在此基础上作出有效和理性的投资决策③掌握“内幕信息”以及专业性的投资者利用在信息分析上的优势可以获得超额利润有效资本市场与证券投资1、股价不能被预测2、带着寻找价值被低估的个股的企图而对个别股票作详细分析，想用技术方法通过研究公开信息来发现具有超额收益的股票是没有用的3、投资者应尽量减少交易次数，使交易成本最小4、投资活动中资本规模相当重要5、最佳的管理是组合管理6、应充分认识到投资的风险7、对投资专家、顾问的言论不能全信证券市场运行的基本原理市盈率和托宾Q值：市场对企业资本价值和资本风险的评价市盈率——反映的是每股收益与每股市价之间的关系市盈率=每股市价/每股盈利托宾Q值——衡量的是公司的资产价格与其重置成本之间的差距托宾Q值=公司市场价值/资产重置成本证券市场分析宏观经济分析宏观经济环境状况及其变动对证券市场价格的影响中观的产业及区域分析产业发展前景和区域经济发展状况对证券市场价格的影响微观的公司分析上市公司的运营对证券市场价格的影响资产证券化企业要进入证券市场，除了要满足证券市场所设置的基本门槛外，还需要以某种特定的形式进入这一场所，这种特定的形式就是资产的证券化（广义的）资产证券化是指资产采取证券这一价值形态的过程和技术资本运营一般模式中的资产证券化实体资产信贷资产证券资产现金资产资产证券化证券资产现金资产证券化是从证券需求的角度来考察的，是指现金的持有者通过证券投资将现金转换成证券的过程，包括投资者在证券发行市场上买入证券，但它更主要的则是指投资者在二级市场上进行的证券交易。现金资产证券化实际上就是证券投资的过程和技术实体资产的证券化是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程信贷资产的证券化是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是把缺乏流动性但具有未来现金流收入的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收账款）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券是狭义资产证券化的最主要内容，也是我们一般意义上所说的资产证券化证券资产的证券化是从证券的供给角度来考察资产证券化的。它是将证券作为基础资产，再以该证券的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券最重要的形式是证券投资基金，即通过对现有证券资产组合的未来收益为基础发行新的证券一个变异形式就是某些衍生金融产品，如期货、期权等资产证券化的核心原理表面上看资产证券化是以资产为支撑，但实际上却是以资产所产生的现金流为支撑的，这是资产证券化的本质和精髓换句话说，资产证券化所“证券化”的不是资产本身，而是资产所产生的现金流资产的现金流分析就成为资产证券化的核心原理主要解决如下两个问题：资产的估价和资产的风险/收益分析资产的估价资产的价值就是它未来产生的现金流的现值现金流贴现估价法任何资产的价值等于其预期未来现金流的现值总和相对估价法资产的价值通过参考“可比”资产的价值与某一变量，如收益、现金流、账面价值或收入等比率而得到其中应用最广泛的三个比率是：价格/账面值比率、行业的平均市盈率和价格/销售额比率期权估价法使用期权定价模型来估计有期权特性的资产的价值资产的风险和收益分析资产的风险/收益模型资本资产定价模型（CAPM）套利定价理论（APT）风险收益的多因素模型资产的风险/收益模型在证券化中的作用是用来确定证券化资产未来现金流的贴现率违约风险模型主要是考察资产违约风险对预期收益的影响最广泛使用的资产违约风险的度量方法是资产评级，这项工作通常由独立的评级公司完成资产证券化的三大基本原理资产重组原理核心思想是通过资产的重新组合实现资产收益的重新分割和重组，着重从资产收益的角度来进一步分析现金流风险隔离原理却着重从资产风险的角度来进一步分析现金流，是关于资产风险重新分割和重组的原理信用增级原理是从信用的角度来考察现金流，即如何通过各种信用增级方式来保证和提高整个证券资产的信用级别资产证券化的三大原理在企业上市中的运用证券估价证券的估价不仅包括证券发行时价格的确定，还包括证券在交易和流通过程中的价格变动两种最常见的证券估价债券估价股票估价债券债券——发行人依照法定程序发行，并约定在一定期限还本付息的有价证券债券的基本性质属于有价证券一种虚拟资本是债权的表现债券的票面要素债券的票面价值——债券票面标明的货币价值债券的到期期限——债券从发行之日起至偿清本息之日止的时间债券的票面利率——也称名义利率，是债券年利息与债券票面价值的比率，通常年利率用百分数表示债券发行者名称——指明了该债券的债务主体债券特征偿还性——债券有规定的偿还期限，债务人必须按期向债权人支付利息和偿还本金流动性——债券持有人可按自己的需要和市场的实际状况，灵活地转上债券，以提前收回本金和实现投资收益安全性——债券持有人的收益相对固定，不随发行者经营收益的变动而变动，并且可按期收回本金收益性——债券能为投资者带来一定的收益，即债权投资的报酬债券的分类根据发行主体的不同政府债券金融债券公司债券根据债券合约条款中是否规定在约定期限向债券持有人支付利息零息债券附息债券息票累积债券根据债券券面形态实物债券凭证式债券记账式债券附息债券的价值评估例：有一张票面价值为2000元、10年期15%息票的债券，假设其必要收益率为20%，它的价值应为多少？C=2000×15%=300，n=10，r=0.221(1)(1)(1)nncccMprrrr…（3.5）(1)(1)nncccMprrrr（3.6）101013002000(10.2)(10.2)3004.192520000.16151580.75(ttP 元）通过该模型可以看出，影响债券定价的因素有折现率、利息率、计息期和到期时间债券价值与折现率债券定价的基本原则是：折现率等于债券利率时，债券价值就是其面值。折现率高于债券利率，债券的价值就低于面值；折现率低于债券利率，债券的价值就高于面值。对于所有类型的债券估价，都必须遵循这一原理。债券价值与到期时间债券的到期时间，是指当前日至债券到期日之间的时间间隔。随着时间的延续，债券的到期时间逐渐缩短，至到期日时该间隔为零。在折现率一直保持不变的情况下，不管它高于或低于票面利率，债券价值随到期时间的缩短逐渐向债券面值靠近，至到期日债券价值等于债券面值。543210到期时间（年）924.28965.241000.001036.671084.27债券价值（元）i=6%i=10%i=8%债券价值与到期时间某面值2000元的5年期债券的票面利率为10%，2019年1月1日发行，每年付息一次，到期还本。假定当时此