雷曼兄弟破产原因分析

本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。要点:华尔街上赫赫有名的投资银行雷曼兄弟在经历了158年的风雨之后，在美国金融风暴愈演愈烈之时申请破产保护。这一事件对全球金融市场的影响将是长远而深刻的。我们在分析其风险的成因和申请破产保护的原因时，发现造成这一悲剧性事件的原因是多方面的，有整个市场基本层面的变化和不稳定而导致的系统性风险，也有雷曼公司自身的问题带来的特殊性风险。在大的方面，是从2007年夏天开始的次贷危机，和在雷曼破产前后市场所发生的信心信用恐慌等；在公司自身方面，雷曼近年来发展过快过热，自身的资本充足率不足而导致杠杆率太高，所持的问题资产太多，以及公司的管理层没有能够抓住机会很好地应对危机等。雷曼的问题，当然也与美国证券监管部门的监管失误有关，这包括其监管理念、力度、和具体监管要求等。中金公司研究部雷曼兄弟破产原因分析2008年10月6日策略策略:2008年10月6日本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。2目录1.雷曼兄弟简史..................................................................................32.雷曼兄弟破产过程.............................................................................53.雷曼兄弟破产分析.............................................................................84.美国证券风险监管的要求和不足..........................................................185.注释...........................................................................................20雷曼兄弟破产原因分析本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。31.雷曼兄弟简史美国第四大投资银行雷曼兄弟控股公司2008年9月15日根据美国破产法,向美国联邦破产法庭递交破产保护申请。以资产衡量,这是美国金融业最大的一宗公司破产案。具有158年历史的雷曼兄弟公司在破产之前是一家全球性的投资银行，其总部设在美国纽约市，在伦敦和东京设有地区性总部，在世界上很多城市都设有办公室和分支机构。它在很多业务领域都居于全球领先地位，包括股票，固定收益，交易和研究，投资银行业务，私人银行业务，资产管理，和风险投资。它服务的客户包括公司，国家和政府机构，以及高端个人客户等。下表简单回顾了雷曼兄弟在过去超过一个半世纪的时间里的发展过程。表1:雷曼兄弟简史1844－1850来自德国的移民Lehman家三兄弟在美国的阿拉巴马州设立了雷曼兄弟公司；雷曼兄弟在早期以经营棉花为主。1860-1869雷曼兄弟在美国纽约市的办公室开门营业，当时纽约市是全球的商品交易中心。雷曼扩展了商品交易业务，并进入财务顾问业务，奠定了证券承销业务的基础。1880-1889随着美国经济在19世纪下半叶的有力扩张，雷曼兄弟发展了商业银行和证券交易业务，并在1887年成为纽约股票交易所成员，获得交易席位；1889年雷曼第一次承销股票发行。1900-1909在20世纪初，雷曼兄弟建立了零售业务。1920-1929受到1929年美国股市崩溃的影响，大萧条后的经济对资本的需求加大；雷曼兄弟凭借金融创新技术在许多业务领域成为了先驱者，包括定向发行，为蓝筹股东筹集资金等。1930-1939雷曼为短波通信和电视技术的发展提供帮助，承销RCA公司的IPO融资；始于三十年代，雷曼兄弟为石油开采大量提供融资服务。1940-1949二战后的美国经济开始腾飞和繁荣。在此期间，雷曼兄弟涉足多个行业的发展，为这些行业提供财务顾问和承销服务。1950-1959随着航运业和消费品业发展壮大的时期。雷曼兄弟为多家知名的跨国公司提供服务。1960-1979雷曼兄弟在海外扩展，并于1972年在伦敦和1973年在东京设立地区性总部。1980-1989伴随信息时代的到来，雷曼兄弟在很多行业带头公司的发展中起了至关重要的作用；在八十年代的兼并收购潮流中，雷曼扩展了自己国内和全球的业务。1984美国运通公司收购雷曼兄弟。1986雷曼兄弟获得伦敦股票交易所的席位。1988雷曼兄弟获得东京股票交易所的席位。1994雷曼兄弟重新成为独立的公司，更名为雷曼兄弟控股公司，并在纽约和太平洋股票交易所上市。1998雷曼兄弟加入标准普尔500股票指数。1999雷曼兄弟的净利润首次超过10亿美元。2000雷曼兄弟加入标准普尔100股票指数，股票价格首次达到每股100美元。2001在911事件发生后两天，雷曼兄弟即恢复了固定收益产品的交易，并与美国市场同步恢复了股票交易；公司将总部大楼迁至曼哈顿中城。2002雷曼兄弟开设财富与资产管理部；为GECC领导承销了有始以来最大规模的债券发行。2003雷曼兄弟收购了NeubergerBerman,奠定了资产管理业务方面的领先地位。策略:2008年10月6日本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。42004雷曼兄弟为当年最大５个收购中的２个提供财务顾问；雷曼取得公司历史上最好的业绩，并将红利提高３３％。2005标准普尔将雷曼兄弟的信用评级上调为Ａ＋；公司资产管理部的资产达到1,750亿美元；Euromoney将雷曼评为“年度最佳投资银行”。2007雷曼兄弟再次取得公司历史上最好的业绩，净收入和每股收益连续四年大幅提高，各个业务部分都快速发展；以交易量为标准，是在伦敦股票交易所排名第一的券商；为金融界有史以来最大的兼并收购，苏格兰皇家银行收购荷兰银行，充当财务顾问。20082007年夏美国次贷危机爆发后,雷曼兄弟公司因持有大量抵押贷款证券,资产大幅缩水,公司股价在次贷危机后的一年之内大幅下跌近95％。公司财报显示,截至2008年第三季度末,总股东权益仅为284亿美元；为筹集资金渡过难关,雷曼兄弟公司被迫寻找收购方。但与韩国开发银行的收购谈判无果而终,而美国银行和英国第三大银行巴克莱银行也在美国政府拒绝为收购行动提供担保后宣布放弃收购。种种努力失败后,雷曼兄弟公司无奈之下宣布破产。资料来源:雷曼兄弟公司主页雷曼兄弟破产原因分析本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。52.雷曼兄弟破产过程下面的表2罗列了自2007年夏天美国的次贷危机爆发以来，金融市场上所发生的一些重大事件和雷曼兄弟是如何一步步走向破产的；图1显示了雷曼兄弟股票价格在大约一年内的走势。表2:雷曼兄弟破产过程2007年6月22日美国第五大券商，第二大按揭债券承销商贝尔斯登旗下两家对冲基金出现巨额亏损,次贷危机开始全面爆发。2007年7月10日信用评级机构穆迪和标准普尔下调美抵押贷款债券信用等级。2007年8月9－10日世界各国(地区)央行向银行系统注资，48小时的注资已超过3,262亿美元。2007年9月18日美联储将联邦基金利率大幅下调50个基点至4.75%，这是美联储四年多以来首次减息，并带动全球股市上涨；美次级债危机向全球蔓延。2007年8月31日伯南克表示美联储将努力避免信贷危机损害经济发展，布什承诺政府将采取一揽子计划挽救次级房贷危机。2008年1月22日美联储紧急降息，将联邦基金利率下调75个基点至3.5%，这是美联储自1980年以来降息幅度最大的一次。2008年3月12日美联储宣布，将扩大证券借贷项目，向其一级交易商出借最多2,000亿美元的国债。2008年3月16日美国第五大券商贝尔斯登，因遭受流动性危机和信用危机，被摩根大通银行收购。2008年3月18日雷曼兄弟宣布，受信贷市场萎缩影响，其第一季度净收入同比大幅下降57%，股价下挫近20%。2008年4月1日为了平息市场对于资金短缺的疑虑，雷曼兄弟发行40亿美元的可转换特别股；受此消息激励，雷曼股价大涨18%至每股44.34美元；投资人表现出对雷曼的信心，认为它能够躲过贝尔斯登遭并购的命运。2008年4月3日市场预计包括雷曼兄弟在内的华尔街银行会步瑞银脚步，分离问题资产。2008年4月16日雷曼兄弟CEORichardFuld表示，信用市场萎缩最坏的时期已经过去；与此同时，高盛和摩根士丹利的CEO也纷纷表示信用市场危机已接近尾声。2008年4月30日为降低高风险、高收益放款部位，雷曼出售11亿美元的放款担保凭证(CLO)。2008年5月10日全球主要银行、券商信贷相关损失已达3,230亿美元；其中雷曼兄弟的损失为33亿美元，排在第24位，损失程度小于其主要竞争对手的1/10。2008年6月4日受市场担心雷曼兄弟需要近一步融资的影响，其信用违约互换点差跳升到272基点。2008年6月9日信用评级机构将雷曼的信用等级下调；其它评级机构也表示了对其信用前景的担忧。2008年6月10日雷曼兄弟宣布，预期公司第二季度净损失28亿美元，并透露最新融资60亿美元的计划。2008年6月13日因亏损的原因，雷曼CEORichardFuld解雇财务总监ErinCallan和总裁JosephGregory。2008年6月19日全球主要银行、券商信贷相关损失已达3,960亿美元；其中雷曼兄弟的损失为139亿美元，大幅上升。2008年8月1日报导称雷曼兄弟试图出售价值达300亿美元的商业按揭资产和其它难以股指的证券。2008年8月5日雷曼兄弟宣布考虑出售其资产管理部门NeubergerBerman