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2012黄金市场及投资机会分析黄金需求黄金需求格局黄金需求2004-2008黄金需求结构2009黄金需求结构黄金需求全球投资需求全球黄金需求分布——过去10年来投资需求占比日渐主导黄金投资需求主要来源于应对政治、经济不确定性和通货膨胀。经济的不确定性和通货膨胀的上行都会增加对黄金的投资需求。黄金需求需求格局发生变化——投资需求成为影响金价最大的因素黄金的需求主要有三个方面：首饰需求、工业需求、投资需求。首饰需求体现了黄金作为一种商品的属性。工业需求主要包括电子工业用金、牙科用金和装饰用金，另外官方金币和金牌制造也占一定比重。投资需求是指包括ETF（黄金基金）、金条金币在内的投资性质的需求，这类需求体现了黄金作为一种投资产品的金融属性，投资需求取决于投资者的预期。由于投资具有可逆性，因此在工业用金相对稳定的前提下，投资需求的变化对金价形成较大影响。根据2001年以来世界黄金协会公布的黄金供需数据，可以看到黄金三种需求量的变化情况。金价上涨对首饰需求具有抑制作用，所以从2000年来其实首饰用金是在减少的。部分首饰用金转移到投资上来，我们看到投资需求在逐步扩大。而现在风险很大的时候，投资需求成为影响金价最关键的因素。综上所述，对于黄金的价格而言，黄金作为首饰的商品属性影响有限；最能影响价格走势的是黄金作为投资产品的金融属性。黄金需求过去30年黄金占全球外汇储备比例一再下降，近5年已基本企稳黄金占全球外汇储备比例黄金需求各央行由供给方转向长期需求方全球官方售金量（吨）全球央行购金或只是序幕央行大幅度购金从长期看或只是前奏。驱动央行购金的主要动力就是外汇储备的多元化需求，中国、俄罗斯和印度等新兴经济体，由于贸易顺差积累了大量美元外汇储备有置换黄金的需求，随着美元、欧元债务危机，让新兴国家切实感受到了这些单一外汇储备的危险，继续大规模购买美债、欧债的意愿大大降低，而是更倾向将资产分散到黄金、原油等资源类商品上，作为替代美元的储备。黄金需求目前全球央行储备黄金2.74万吨。由于历史积累等原因，西方发达国家的黄金储备较多，并且占其外汇储备的比例很高。近年来，随货币系统风险的暴露，新兴经济体政府开始正视黄金的价值，储备出现上涨的趋势。包括中国、韩国、俄罗斯、墨西哥等国都开始适时增加黄金储备。各国黄金储备尽管新兴国家已经开始大量购金，但就存量水平看，发展中国家的黄金占外汇储备的比率仍然很低，因此，未来世界官方购金的需求巨大，若预期兑现，对金价走高将会造成强烈刺激。供给疲软而需求稳健，世界央行由黄金供给方转为需求方，加剧了黄金的供不应求。若2012年央行持续大举购金，金价上涨将是水到渠成。中国官方仅持有1054吨黄金，占外汇储备比例仅1.6%，是各大经济体中比例最少的一个。黄金需求全球央行购金情况（单位，吨）黄金需求人民币国际化需要以雄厚的黄金储备作为支撑。对于中国，央行也需要大幅增储黄金以保证人民币国际化的顺利进行。历史来看，在1920~1940年间，美国大幅增储黄金，占全球黄金储备的比重由30%上升至69%（美国储备增加近4.5倍），为美元取代英镑成为国际首要储备货币提供了保障；而1966~1978年间，日本增持黄金储备2.5倍，占全球黄金储备比重由0.7%上升至2%，为80年代日元的国际化进程奠定了基础。借鉴美元与日元的国际化经验，我们认为人民币国际化进程将在中长期支撑黄金需求与黄金价格。美国1920~40年大幅增持黄金储备日本1960~70年代大幅增持黄金储备黄金需求从黄金ETF持仓量可以看出，民间投资存量也在快速增大。世界黄金ETF持仓情况黄金需求首饰需求——更多反映季节性因素金价上涨对黄金的首饰需求有一定抑制作用，但是当金价持续上涨成为习惯后，首饰需求又恢复正常甚至有所增加。因为消费者认为购买首饰相当于投资。2011年印度官方预计节假日黄金购买量将增加25%。黄金需求黄金首饰需求印度和中国是黄金饰品最主要的市场，根据WGC统计，2010年，中国和印黄金首饰的需求占了全球黄金饰品需求的57%（2010年，中国需求467.1吨，印度需求682.4吨，全球当年共需求2016.8吨）。印度尽管增速趋缓，但需求数量仍维持高位（印度2011年需求同比将出现了负增长，是因为2010年的爆发性增长导致基数过大，从而增速为负，而不是需求乏力），中国黄金首饰需求一直保持稳健增长态势，此种格局将延续至2012年。中印黄金消费需求黄金需求中国人均黄金消费保持快速上升中国人均黄金需求量处于较低水平黄金需求黄金工业需求工业和牙科需求仅占12%，变动不大。中国黄金资源拓展能力我国黄金资源储量比较丰富，找矿前景好，资源潜力大。据统计，全国有1000多个县（旗）有金矿资源。但是，已探明的金矿储量却相对集中于我国的东部和中部地区，其储量约占总储量的75%以上，其中山东、河南、陕西、河北四省保有储量约占岩金储量的46%以上；其他储量超过百吨的省（区）有辽宁、吉林、湖北、贵州、云南；山东省岩金储量达593.61吨，接近岩金总储量的1/4，居全国第1位。而中国最有名的金矿是山东的胶东金矿，金矿90%以上集中分布在招远―莱州市地区，最主要矿区是玲珑金矿。甘肃省文县的阳山超大型金矿据报道该金矿探明储量308吨，荣登“亚洲第一金矿”的宝座，它将改写中国金矿分布图。A股上市的黄金企业拥有大量的探矿权，其中一些老矿也有继续勘探增加储量的可能。黄金储量的探矿是企业未来成长性的一个重要因素，没有在探矿方面做出较大投资，企业的长期价值将受到较大的影响。中国黄金行业已经从世界的追随者成长为领军者。从已探明黄金资源量上看，10年来，黄金企业对地质勘探和矿权投资大幅增加，新的找矿理论、找矿方法的应用日益广泛，黄金地质勘探工作成果显著，已经初步摆脱了长期困扰黄金产业发展的“缺粮”状态。10年来，我国已探明黄金储量先后登上了5000吨、6000吨两个台阶，截止到2010年底，全国已探明储量达6864.8吨，列世界第二位。黄金供给全球废金回收情况黄金供给2010年是关键的转折年——全球央行20多年来首次成为黄金净买入方全球央行黄金销售情况黄金供给黄金供给形势发生变化：官方由出售变回购，矿产金产量增加但成本逐年上升黄金供给形式发生了变化供需比较供需比较全球黄金供需平衡表单位：吨中国黄金供需平衡表黄金价格黄金价格历史走势大致划分为四个阶段：1968年以前的稳定期、20世纪70年代的快速上涨期、20世纪80年代至2001年的稳定缓慢下降期、2001年以来的再次快速上涨期。11黄金价格（1）布雷顿森林国际货币体系的建立(1944-1968年)1944年召开的布雷顿森林会议以英镑屈从于美元结束。美元被规定为与黄金进行每盎司35单位的兑换，美元从而成为最为重要的货币发行单位。布雷顿森林体系确立了美元为中心，美元也成为了国际贸易支付手段和储备货币。黄金是该货币体系的基础，美元最终与黄金挂钩。黄金价格（2）黄金的去货币化阶段(1968-1981年)20世纪60年代，美国收支趋向恶化，全球性“美元过剩”，出于对美元贬值压力的担忧，各国纷纷抛售美元，购进黄金，由此引发了挤兑黄金的浪潮。1968年，美国撤销了货币政策中的黄金流通限制。双轨制就此产生，在中央银行间官方交易实施35美元/盎司的同时，私人交易的黄金价格却由市场来决定。这直接导致了美国黄金储量的下降，美国政府在1971年停止了以35美元／盎司的价格向其他中央银行出售黄金。布雷顿森林体系正式瓦解，各国开始陆续放开黄金管制。1973年布雷顿森林体系彻底崩溃，LME黄金价格上涨至120.17美元/盎司。之后美国严重通胀，通货膨胀率达到最高的12.3%，至1975年1月,每盎司黄金已涨至181.75美元/盎司,相比1971年上涨幅度达到419%。1979年世界第二次石油危机，同年12月苏联对阿富汗出兵。政治局势的恶化以及美国通胀达到14.8%的新高，导致国际市场对黄金需求巨大。至1980年9月,黄金价格已达到666.75美元/盎司的历史高位。在该阶段13年间，黄金价格从35美元上涨到666.75美元，区间涨幅达1805%。黄金价格（3）黄金的自由市场阶段(1981年2000)1981年，美国为维护美元汇率稳定而大力打压黄金市场，黄金价格迅速下挫，至1983年金价跌到350美元/盎司左右。从那之后一直到20世纪末，金价大体上一直徘徊在350--450美元／盎司，这期间也被称为黄金的“低迷二十年”。但该阶段，黄金市场实现了全球的自由化市场交易，大多数国家对黄金的管制逐渐放开，黄金的市场交易也逐渐活跃。在该阶段20年间，黄金价格从666.75美元/盎司降至2000年1月283.5美元/盎司，降幅达57.48%。黄金价格（4）黄金的黄金十年（2000—至今）2001年，美国科技网泡沫破灭加上“9.11”恐怖事件，美联储开始执行宽松货币政策，金价在2005年底上涨至517美元/盎司。2008年美国金融危机爆发后，美联储救市政策加剧了市场对美元贬值的预期，金价于2011年8月16日上涨至历史新高1782.5美元/盎司。在该阶段至今已有11年，黄金价格从283.5美元上涨到1782.5美元，区间涨幅达582.7%。黄金价格黄金价格分析逻辑黄金价格美元指数——货币间相对强弱的指标不能衡量天然货币历史上看，美元指数一般与黄金价格走势相反。但2001年后，这个规律就并不完全吻合了，因为全球金融体系的风险在积累，成为影响金价的主要因素，而货币之间此消彼长的波动反倒不是特别重要了。美元指数这种反映货币间强弱的指标，2001年后就不是影响金价的最关键因素黄金价格通胀——金价有时未必跑过通胀相比避险需求，通胀对金价的影响只能是较次要的矛盾。从1980年金价高点到现在其实黄金都跑输了CPI，就算从金价比较低的1974年算起，金价涨幅也仅有6.68%。只有滞胀期，通胀伴随经济下行，才能刺激金价上涨。金价涨幅有时未必超过通胀黄金价格美元实际利率与黄金价格美元实际利率既可以看成是资金的成本又可以看成是债券等投资的收益率。当美元实际利率下降时，很多购买债券的投资者倾向于购买黄金，从而推高黄金价格；另外，提高利率会有助于抑制通货膨胀，从而压制黄金价格，所以利率对黄金价格有一定的负向作用。从历史数据分析也可以看出：从1974年到1980年之间，实际利率绝大部分时间低于0，同期金价走出了一个大爆发的牛市。而在1980年代和1990年代，大部分时间实际利率在0以上，这期间金价则在连续20年的大熊市中艰难行进。而从2001年开始，实际利率又开始低于0的水平，而这又恰是金价大牛市的开端。黄金价格黄金价格展望总的来说，宏观因素将直接影响黄金的供需关系，黄金的供需状况构成了金市的基本面，这是影响金价未来趋势的核心因素。展望未来：需求方面，在美元指数和利率持续处于低位情况下，黄金投资需求有望进一步增加；黄金的供给则呈下降的趋势，减少的主要原因是各国央行重燃将黄金作为储备资产的兴趣，官方售金由净卖出转为净买入。在以上供需变化下，今年一季度供需缺口达到了109.1吨，这也是长期支撑黄金价格的主要因素。全球经济的不稳定性是黄金强劲需求的核心因素，比如当前的欧元区债务问题以及全球性的宽松货币政策环境。因此，如果发达国家经济增长逐渐步入正轨，赤字占GDP比例开始下滑，债务问题得到有效控制，各国家的宽松货币政策有可能退出，而美联储开始加息周期，从而推动美元升值，投资者对于黄金的投资需求将大幅放缓，央行增加黄金储备的热情缓解，这样黄金价格将面临比较大的调整。