三大主业稳定增长业绩实现符合预期

请务必阅读正文之后的免责条款部分三大主业稳定增长业绩实现符合预期季报点评医药、农药、化纤行业·公司研究双鹤药业(600062)2006年10月26日买入(维持)当前价目标价7.8110.4分析师姚杰电话：84588210邮件：[e-mail]主要数据中标300指数(点)1196.01总股本(万股)44107.57流通股本(万股)18586.62近12月最高收盘价(元)8.13近12月最低收盘价(元)4.75近1月绝对涨幅(%)9.85近6月绝对涨幅(%)55.31今年以来绝对涨幅(%)98.4812个月日均成交额(万元)2000.41投资要点业绩增长符合预期：双鹤药业2006年前三季度实现主营业务收入32.3亿元、净利润1.36亿元，每股收益0.31元。第三季度实现主营业务收入11.17亿元、净利润4570.76万元，同比增幅63.13%。三大主业平稳增长：公司三大主业：心血管药、降糖药、大输液分别同比增长11%以上、11%以上和10%。主打产品“降压0号”在八月份的销售额大大提高，超过复方丹参滴丸成为北京市场上销售额最大的单品药。财务状况继续向好：经营现金流明显增长，资产负债率下降，资产营运能力提高。估值、盈利预测及投资评级：由于公司仍有部分坏帐需要在下半年计提，故维持对公司的盈利预测。但不排除公司最终实现净利润超过我们预计的可能。2006年、2007年PE分别为22倍和15倍，从最保守的预测分析，双鹤药业的目标价为10.40元，投资评级为“买入”。合并报表（百万元）200420052006E2007E2008E主营收入4,1964,5974,6245,5016,326增长率-1.3%9.6%0.6%18.9%15.0%净利润5185157228266增长率-92.6%3842.1%-15.3%45.1%16.6%总股本441441441441441每股盈利0.010.420.360.520.60每股净资产3.493.924.214.645.13PE732.118.621.915.113.0PB2.22.01.91.71.5ROE0.3%10.7%8.5%11.2%11.7%资料来源：中信数量化投资分析系统双鹤药业相对中标300、H股指数表现-50050100051026060120060419060717061011中标300H股指数双鹤药业资料来源：中信数量化投资分析系统相关研究1.《双鹤药业(600062)事件点评—华源“欣弗”终案，双鹤受益预期不变》2006-10-192.《G双鹤(600062)中报点评—业绩逐渐真实体现几大主业取得稳定增长》2006-8-223.《G双鹤(600062)、G万东（600055）投资价值分析报告—企业因人而变投资价值体现》2006-8-1双鹤药业·季报点评12006年10月27日业绩增长符合预期双鹤药业2006年前三季度实现主营业务收入32.3亿元、净利润1.36亿元，每股收益0.31元。第三季度实现主营业务收入11.17亿元、净利润4570.76万元，同比增幅63.13%。从总体经营情况看，由于几个子公司在今年一月份转让，主营业务收入同比有所下降。但是因为三项费用的下降，公司营业利润同比大幅上涨。净利润的同比下降主要是受去年投资收益的影响。表1：双鹤药业业绩增长情况（合并报表）万元2005年1-9月2006年1-9月2005年1-9月2006年1-9月经营结果主营业务收入359,750323,036增长率-10.21%药品销售收入比上年同期下滑，主要是因为转让股权的子公司西安双鹤、神鹿双鹤、双鹤高科、新西北双鹤、昆山医药和放弃经营的湖南双鹤的销售收入今年不再纳入合并范围。主营业务成本264,353236,831成本率73.48%73.31%成本率稍下降主营业务税金及附加1,9031,785主营业务利润93,49384,421增长率-9.70%其他业务利润322923营业费用48,97742,272营业费用率13.61%13.09%管理费用28,74123,773管理费用率7.99%7.36%财务费用2,6901,968财务费用率0.75%0.61%三项费用均下降营业利润13,40717,332增长率29.27%费用下降导致增长投资收益10,966-100补贴收入1,1071,413营业外收入321925营业外支出1,131333利润总额24,67019,236增长率-22.03%因去年转让参股公司北京费森尤斯卡比的股权，获得投资收益1.67亿元，扣除所得税影响损益1.42亿元，故利润总额同比下降所得税6,7944,748所得税率27.54%24.68%少数股东损益-1831,426少数股东损益-0.74%7.41%净利润18,06013,605增长率-24.66%受上述投资收益影响，净利润同比下降资料来源：公司报告三大主业平稳增长公司三大主业：心血管药、降糖药、大输液分别同比增长11%以上、11%以上和10%。主打产品“降压0号”在八月份的销售额大大提高，超过复方丹参滴丸成为北京市场上销售额最大的单品药。双鹤药业·季报点评22006年10月27日表2：双鹤药业主要产品分析单位：百万元2006-1Q2006-2Q2006-3Q收入294488764占比26%23%24%增长率84%13%1%主营利润206343532占比72%41%63%制剂药品毛利率(%)69.857069.64收入144318529占比13%15%16%增长率12%3%10%主营利润48108179占比17%13%21%大输液毛利率(%)33.223433.89资料来源：公司报告财务状况继续向好从公司主要经营指标看，公司现金状况良好，经营活动现金流同比增长主要与存货减少等因素有关。公司资产负债率的明显下降，与其实行资金统一管理、提高资金使用效率有关。公司今年制定了《双鹤药业资金集中管理试行办法》，在北京地区试行财务收支两条线管理，实现了对各单位银行帐户的分类管理，取得初步成效。此外，公司全面推行“以业绩为导向”的新经营理念，“全面预算、授权经营、考核评价”的经营管理体系和问责制制度。这也促进了公司财务指标的改善。表3：双鹤药业2005年和2006年前三季度财务指标对比2006年前三季度2005年前三季度盈利能力提高毛利率26.69%26.52%期间费用率21.06%22.35%营业费用13.09%13.61%管理费用7.36%7.99%财务费用0.61%0.75%资产周转效率提高存货周转率5.645.44应收帐款周转率5.564.02负债率降低资产负债率42.90%54.02%经营现金流强，与存货减少等因素有关经营现金净流量198347928每股经营现金流0.450.18资料来源：公司报告双鹤药业·季报点评32006年10月27日盈利预测和投资评级维持盈利预测和投资评级。由于公司仍有部分坏帐需要在下半年计提，因此，我们仍然维持对公司的盈利预测。但是并不排除公司最终实现净利润超过我们预计的可能。根据目前盈利预测，2006年、2007年PE分别为19倍和13倍，从最保守的预测分析，双鹤药业的目标价为10.40元，投资评级为“买入”。表5：双鹤药业业绩预测与目标价敏感性分析20062007EPS净利润目标价（20X）EPS净利润目标价（20X）保守0.361.617.280.522.3110.40中性0.381.687.60.552.4210.96乐观0.421.858.40.612.6712.11资料来源：中信证券表6：双鹤药业主要产品收入预测亿元200420052006E2007E2008E大输液类6.827.528.691112.65心脑血管类4.275.046.567.28.28内分泌类1.711.611.982.42.76工业其他6.316.166.089.410.81商业22.8425.6522.912528.75合计41.9645.9746.245563.25增长率10%1%19%15%资料来源：中信证券研究部表7：利润表合并报表（百万元）200420052006E2007E2008E主营业务收入41964597462455016326主营业务成本(3,086)(3,365)(3,476)(4,134)(4,748)主营业务利润10861207112413371543其他业务利润1413131313营业费用(538)(643)(647)(769)(884)管理费用(435)(349)(264)(314)(361)财务费用(42)(35)(31)(27)(23)营业利润85193196240289投资收益(55)77388484营业外收支净额(12)(43)(43)(44)(44)利润总额28241204295343所得税(53)(52)(44)(64)(74)净利润5185157228266资料来源：中信数量化投资分析系统双鹤药业·季报点评42006年10月27日表8：主要财务指标合并报表（百万元）200420052006E2007E2008E增长率主营收入-1.3%9.6%0.6%18.9%15.0%毛利润-3.9%11.1%-6.9%18.9%15.5%净利润-92.6%3842.1%-15.3%45.1%16.6%主营收入比率毛利润25.9%26.3%24.3%24.3%24.4%销售费用12.8%14.0%14.0%14.0%14.0%管理费用10.4%7.6%5.7%5.7%5.7%净利润0.1%4.0%3.4%4.1%4.2%应收帐款19.4%12.9%12.9%12.9%12.9%存货15.7%15.1%15.1%15.1%15.1%杜邦分析总资产周转率1.041.211.211.321.41ROA0.1%4.9%4.1%5.5%5.9%资产负债率61.8%54.7%51.5%50.7%49.7%ROE0.3%10.7%8.5%11.2%11.7%其他有效税率190.8%21.5%21.5%21.5%21.5%派息率0.0%18.0%18.0%18.0%18.0%净负债率41.3%7.5%3.1%-6.1%-15.0%资料来源：中信证券研究部表9：资产负债表合并报表（百万元）200420052006E2007E2008E货币资金5746697638921059短期投资00000应收票据43111112133153应收帐款814594597710817其他应收款130137138164189预付帐款91114118140161存货520532000流动资产合计2,1392,1342,2542,6653,096长期投资净额252110111112113固定资产合计1,5521,5051,4171,3321,251无形资产及其他8265484339资产总计4,0253,8133,8294,1524,499短期借款685718646581523应付票据178177183217250应付帐款746568587698802预收帐款3333333945应付股利00000流动负债合计2,2321,8221,7091,8451,974长期负债合计6652515151股东权益合计1,5381,7281,8582,0452,263负债及股东权益总计40253813382941524499资料来源：中信证券研究部双鹤药业·季报点评52006年10月27日表10：现金流量表合并报表（百万元）200420052006E2007E2008E净利润5185157228266折旧与摊销(34)34312928减财务费用4235312723经营性应收减少261121(9)(183)(172)存货减少78(22)(17)(99)(93)经营性应付增加138(443)(41)201187营运资金变化477(344)(66)(81)(77)经营现金流454140154203239资本支出(80)80736058投资增加73142(1)(1)(1)投资收益0(1)100投资现金流(152)1107459