工商银行(601398)09年中期业绩亮丽_目标价调高至86元

UBSInvestmentResearch工商银行-A09年中期业绩亮丽，目标价调高至8.6元„09年上半年利润同比增长3%至660亿元，显示出业务模式强大有力在“无与伦比”的销售网络、谨慎的信贷扩张政策、明确地以高增长收费业务为重点、积极主动的风险管理和领先的IT系统等诸多优势的共同推动下，工行取得了亮丽的中期业绩，同时根本的信贷风险下降。得益于较高的手续费收入、强健的资产质量以及严格的成本控制，工行在净息差同比萎缩76个基点、贷款增长慢于同业（年内迄今增长19%）的情况下，仍实现了3%的利润同比增长。我们将工行的目标价自8.5元调高至8.6元，重申“买入”评级。„惊喜:资产质量及强健的手续费收入09年上半年，不良贷款余额下降6%至990亿元，因此不良贷款率从08年的2.29%降至1.81%。工行目前的不良贷款覆盖率为138%，距离银监会希望看到的150%不远。同时，净手续费收入同比增长13%至277亿元，贡献了总收入的19%，主要得益于投资银行业务收入增长48%，银行信用卡手续费收入增长36%，企业财富管理产品手续费增长26%。„我们上调2009-2012年每股收益预测以反映良好的业务质量我们调整后的2009-2012年每股收益预测分别为0.38/0.47/0.53/0.60元(调整前分别为0.37/0.45/0.50/0.57元)。我们目前预计2009年工行将实现14%的利润同比增长，假设09年下半年在费用和信贷成本微微升高的影响下，实现利润603亿元。„估值：重申“买入”评级，目标价调高至8.6元盈利预测调整后，工行A股的目标价升至8.6元（对应4.0倍的2010年中期市净率），假设长期股东权益回报率为13.0%，股本成本为8.0%，增长率为5%。重要数据（Rmb百万）12/0712/0812/09E12/10E12/11E营业收入257,428310,195306,739387,769460,955税前利润115,378145,376167,365207,859229,846净利润81,520110,841126,735158,458176,316每股收益（UBS，Rmb）0.240.330.380.470.53每股股息净值（UBS，Rmb）0.130.170.190.240.26盈利能力和估值五年历史均值12/0812/09E12/10E12/11E股东权益回报率-19.419.922.021.6股价/营业利润-8.98.36.35.3股价/每股账面净值（x）-2.92.42.11.8市盈率（UBS）（x）-16.012.510.09.0净股息收益率（%）-3.14.05.05.6资料来源：公司报表，ThomsonFinancials，UBS估算。UBS的估值是扣除商誉、例外项目以及其他特殊项目之前的数值。估值：根据该年度的平均股价得出，（E）：根据2009年08月20日23时38分的股价（Rmb4.75）得出；本报告由以下人员编制或提供相关信息：孙旭助理分析师瑞银证券有限责任公司[e-mail][phone]王瑶平分析师瑞银证券亚洲有限公司[e-mail][phone]何俊恒助理分析师瑞银证券亚洲有限公司[e-mail][phone]全球证券研究中国银行业（除储贷业务）12个月评级买入保持不变12个月目标价位Rmb8.60/US$1.26之前：Rmb8.50/US$1.24股价Rmb4.75/US$0.70路透代码:601398.SS彭博代码:601398CH2009年8月21日交易数据(本币/US$)52周股价波动范围Rmb5.56-3.42/US$0.81-0.50市值Rmb1,587十亿/US$232十亿已发行股本334,020百万(ORDA)流通股比例5%日均成交量（千股）319,761日均成交额(Rmb百万)1,625.3资产负债表数据12/09E普通股权益Rmb674十亿股价/每股账面净值（x）2.4一级资本比率9.8%预测回报率预测股价涨幅+81.1%预测股息收益率4.0%预测股票回报率+85.1%市场回报率假设8.2%预测超额回报率+76.9%每股收益（UBS，Rmb）12/09E12/08从到市场预测实际H1E0.180.19-0.19H2E0.180.19-0.1512/09E0.370.38-12/10E0.450.47-股价表现(Rmb)07/0610/0601/0704/0707/0710/0701/0804/0807/0810/0801/0904/0907/090.02.04.06.08.010.0020406080100120140目标价位(Rmb)（左轴）股价(Rmb)（左轴）相对ShanghaiComposite(.SSEC)（右轴）股价(Rmb)相对ShanghaiComposite(.SSEC)资料来源：UBS(瑞银)正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益冲突。投资者应仅将本报告视为作出投资决策的考虑因素之一。abc工商银行-A2009年8月21日UBS209年中期业绩亮丽，重申“买入”评级工商银行于今日公布了亮丽的中期业绩。09年上半年该行实现净利664亿元，同比增长3%，相当于瑞银2009年盈利预测的52%（为原先预估的54%）。工行中报中所显示出的业务质量之高令我们印象深刻，在分析师会议上，管理层也表达了对09年下半年业务前景的十足信心。我们对工行谨慎的业务模式表示赞赏，认为这将给投资者带来较高且可持续的利润，同时信贷风险却较低。在工行公布中期业绩后，我们上修了我们的盈利预测(+4%~7%)，并将目标价自8.5元调高至8.6元，重申我们对该股的“买入”评级。对于投资者而言，我们认为工商银行是中资银行股中应持有的核心股，因其业务策略可持续且强大有力、估值有吸引力，而且信贷风险低。表1:A股银行股估值一览市值股价目标价评级(10亿美元)(元)(元)2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E工行A股224.84.758.6081%买入1.17%1.22%1.18%19.9%22.0%21.6%4.0%5.0%5.6%建行A股187.75.668.1544%买入1.15%1.06%1.03%20.0%20.3%20.7%3.7%4.2%4.8%中行A股145.04.024.9022%中性0.94%0.97%0.88%15.2%17.3%16.7%3.7%4.6%4.9%交行A股63.19.199.807%中性0.95%0.88%0.74%18.3%18.6%16.6%2.2%2.6%2.6%招行A股43.816.1424.0049%买入0.92%0.97%0.92%19.2%19.7%18.1%1.5%1.8%2.2%中信银行A股29.95.415.705%卖出1.05%1.00%0.88%14.2%15.2%14.6%2.0%2.4%2.6%兴业银行25.036.3231.00-15%卖出0.94%0.85%0.90%20.5%19.6%21.2%1.5%1.7%2.1%华夏银行6.110.478.65-17%卖出0.38%0.35%0.35%10.9%11.0%12.0%1.5%1.7%2.0%深发展9.421.5627.9029%买入0.86%0.83%0.98%20.3%18.1%22.5%1.5%2.3%3.3%算术平均值0.91%0.87%0.86%17.3%17.5%18.1%2.3%2.7%3.1%净资产平均收益率(%)股息收益率(%)市盈率市净率股价/拨备前营业利润平均资产回报率(%)升幅/下行12.5x10.0x9.0x2.36x2.07x1.83x8.32x6.31x5.27x13.4x11.8x10.3x2.55x2.28x2.03x8.01x6.29x5.23x13.9x11.1x10.5x2.02x1.83x1.67x8.07x6.34x5.27x15.5x13.4x13.4x2.67x2.35x2.11x9.24x7.05x5.78x19.2x15.7x13.5x3.43x2.63x2.29x11.62x9.33x7.15x14.9x12.6x11.7x2.02x1.81x1.63x8.90x6.79x5.43x16.6x14.8x11.6x3.15x2.70x2.28x10.26x7.68x6.01x16.5x15.1x12.7x1.73x1.59x1.46x6.15x4.13x3.34x16.4x13.3x9.1x2.59x2.24x1.87x9.67x7.30x5.06x15.5x13.4x11.2x2.48x2.15x1.89x8.74x6.72x5.36x市值股价目标价评级(10亿美元)(元)(元)2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E2009E2010E2011E工行A股224.84.758.6081%买入1.17%1.22%1.18%19.9%22.0%21.6%4.0%5.0%5.6%建行A股187.75.668.1544%买入1.15%1.06%1.03%20.0%20.3%20.7%3.7%4.2%4.8%中行A股145.04.024.9022%中性0.94%0.97%0.88%15.2%17.3%16.7%3.7%4.6%4.9%交行A股63.19.199.807%中性0.95%0.88%0.74%18.3%18.6%16.6%2.2%2.6%2.6%招行A股43.816.1424.0049%买入0.92%0.97%0.92%19.2%19.7%18.1%1.5%1.8%2.2%中信银行A股29.95.415.705%卖出1.05%1.00%0.88%14.2%15.2%14.6%2.0%2.4%2.6%兴业银行25.036.3231.00-15%卖出0.94%0.85%0.90%20.5%19.6%21.2%1.5%1.7%2.1%华夏银行6.110.478.65-17%卖出0.38%0.35%0.35%10.9%11.0%12.0%1.5%1.7%2.0%深发展9.421.5627.9029%买入0.86%0.83%0.98%20.3%18.1%22.5%1.5%2.3%3.3%算术平均值0.91%0.87%0.86%17.3%17.5%18.1%2.3%2.7%3.1%净资产平均收益率(%)股息收益率(%)市盈率市净率股价/拨备前营业利润平均资产回报率(%)升幅/下行12.5x10.0x9.0x2.36x2.07x1.83x8.32x6.31x5.27x13.4x11.8x10.3x2.55x2.28x2.03x8.01x6.29x5.23x13.9x11.1x10.5x2.02x1.83x1.67x8.07x6.34x5.27x15.5x13.4x13.4x2.67x2.35x2.11x9.24x7.05x5.78x19.2x15.7x13.5x3.43x2.63x2.29x11.62x9.33x7.15x14.9x12.6x11.7x2.02x1.81x1.63x8.90x6.79x5.43x16.6x14.8x11.6x3.15x2.70x2.28x10.26x7.68x6.01x16.5x15.1x12.7x1.73x1.59x1.46x6.15x4.13x3.34x16.4x13.3x9.1x2.59x2.24x1.87x9.67x7.30x5.06x