电气保障业绩增长，风电或成明日之星

东海证券研究所公司研究网址：电话：[phone]转8959传真：[phone]转8973E-Mail:[e-mail]长征电气（600112）评级：买入股价：7.11元目标价位：10.50元调研简报2008年8月11日星期一电气保障业绩增长，风电或成明日之星投资要点高冬宫在轶010-66216231-801‰我们实地调研了上市公司长征电气（600112），先后参观了长征电气遵义本部高中压电气车间和北海银河开关公司的中压电气车间及风电总装车间，与公司风电和电气负责人进行了交流和沟通，总结公司投资要点如下：[e-mail]@longone.com.cn电气设备‰公司的的三个转变企业机制的转变：长征电气在银河集团重组之前，是主要从事高低压电器元件、成套电器设备的制造和销售的国家大型企业，由于机制问题，公司的主要盈利产品变压器分接开关的市场占有率一直得不到有效提升，增长缓慢，同时随着低价电器元件和成套设备的市场竞争日趋激烈，公司在低压产品上的发展也遇到较大困难。2004年银河集团重组长征电气后，企业性质发生改变，由原来的国有控股公司转变为民营控股，大股东银河集团是以输配电及控制设备、汽车及零配件、电子信息、生物制药、旅游房地产、金融等为主要产业的大型企业集团，集团总资产为60亿元，年销售收入为50亿元。作为银河集团最重要的股权融资平台，大股东必将把产业和工作的重心放在长征电气上，事实上，银河集团把中压电器和风电等高附加值项目股权置入长征电气以及承诺对名誉侵权案结果负责等事项都体现了集团公司对长征电气的重视。有理由相信，随着各种关系的理顺，公司将在大股东的支持下获得较快发展。6个月目标价位10.50升值潜力(%)47.67目标价确定日期：2008.8.11重要数据总股本(亿股）3.23流通股本(亿股)2.25总市值(亿元)22.96流通市值(亿元)15.99市场表现绝对涨幅(%)相对涨幅(%)1个月-20.55-6.573个月-45.01-12.75公司业务的转变：公司2007年就将产业定位明确为电气设备制造业上，提出了“突出电气设备主业，提高企业核心竞争力”的发展规划。随着公司对汽车零部件等非主业的逐渐淡出以及银河集团将中压设备和风电业务的注入，公司主业迅速向电气设备和风电机组集中，目前公司确定的主业都是未来若干年内具有良好成长性的行业，面临较好的发展前景。6个月-52.65-6.07个股相对上证综指走势图-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%07-0807-0907-1007-1107-1208-0108-0208-0308-0408-0508-0608-07050100150200250300成交金额长征电气上证综合指数主要产品的转变：选择正确的行业是企业良好发展的前提，但是并非行业中的各种产品都面临同样的竞争环境和市场机遇，事实上，在电力设备，尤其是输配电设备市场中，高压、特高压设备基本上被为数不多的几家大企业控制，低压电器元件和成套设备则处于激烈的市场竞争格局，江浙一带的企业因其良好的配套能力和相对低廉的价格在市场上占据较大的优势，公司把电气业务的重心放在中压部分，但是避开传统的低端的产品，把新型的具备现有产品替代性的高端产品作为自己发展的方向，在既有的高压、中压、低压、成套设备、风电机组几块业务中，公司明确将弱化在低压电气和成套设备等附加值低、竞争激烈的业务上的发展，重心向高压和中压电气设备以及风电领域偏移，重点发展变压器有载分接开关、固封东海证券研究所公司研究网址：电话：[phone]转8959传真：[phone]转8973E-Mail:[e-mail]式真空断路器、SF6环网柜、固体绝缘开关柜和2.5兆瓦直驱风机等技术含量和附加值较高的产品。‰高压电气设备公司的主要高压电气产品就是变压器有载分接开关，该产品技术由公司从德国MR公司引进，目前主要有MD型、M型和V型三个系列的产品。国内有载分接开关市场容量目前相对较小，每年大约在15-20亿元左右，其中德国MR公司所占市场份额大约在70%左右，余下的份额由上海华明和长征电气分割，长征电气的份额约为10%。由于市场容量不大，技术壁垒相对较高，国内大型电气设备厂家进入该细分领域的意义不大，使得变压器分接开关的毛利率一直稳定保持在50%左右。随着“十一五”期间国家在输配电网投资强度的加大，未来几年内，有载分接开关市场将保持40%左右的增幅。在国内有载分接开关市场中，35kV、110kV、220kV电压等级的有载分接开关，国产产品具有一定的竞争优势，而330kV、500kV、750kV等高电压等级的有载分接开关，则基本上是德国MR、ABB公司的进口产品所占据。目前公司正大力研发220kv及以上电压等级的有载分接开关，以取得较大的市场份额。‰中压电气设备公司目前最主要的中压产品是固封式真空断路器、SF6气体绝缘环网柜以及固体绝缘开关柜。公司虽然在这几类产品上进入时间不太长，但是产品起点较高，公司直接聘请ABB中压技术总监作为技术负责人，引进德国技术和工艺，产品质量优良。中压电器是公司2007年收购银河开关有限公司后发展起来的，目前在北海银河开关公司和遵义本部都有生产，其中银河开关公司两类产品的产能各为1万台，遵义本部主要为组装车间，固封式断路器的产能为1万台，环网柜的产能为5千台。固封式真空断路器的特点是将真空灭弧室及导电端子等零件用环氧树脂通过APG工艺包封成极柱，然后与机构组装成断路器，用固封极柱来绝缘，这种断路器广泛应用于电厂、石化、冶金、煤矿、变电站及机场、地铁和码头等城市基础设施上，具有可靠性高和免维护等特点。国内主要从事固封开关的厂商有ABB（厦门）、西门子、GE、西安森源和厦门华电等，公司处于第二梯队，年产能为2万台（遵义本部和北海银河合计），电压等级在12到40.5kv之间，公司实行以销定产，预计今年的实际产量大约在5000台左右。据介绍，国内市场每年需要的真空断路器大约在48万台左右，其中存量和增量中数量最多的是空气绝缘和复合绝缘断路器，固封式真空断路器是空气绝缘和复合绝缘断路器的有效的替代产品，市场前景良好。环网柜是一组高压开关设备装在钢板金属柜体内或做成拼装间隔式环网供电单元的电气设备，其核心部分采用负荷开关和熔断器，具有结构简单、体积小、价格低、可提高供电参数和性能以及供电安全等优点，被广泛应用于城市住宅小区、高层建筑、大型公共建筑、工厂企业等负荷中心的配电站以及箱式变电站中。公司主要生产12－24kv电压等级的GLX24系列SF6气体绝缘环网柜，年设计产能为1.5万台（遵义本部和北海银河合计），预计今年的实际产量大约在2000台左右。公司生产环网柜的关键部件气东海证券研究所公司研究网址：电话：[phone]转8959传真：[phone]转8973E-Mail:[e-mail]箱来自广西银河迪康电气有限公司，迪康公司气箱加工采用从德国全套引进的激光切割、激光焊接设备加工，箱体美观，气密性好，采用氦气检漏设备进行泄漏测试，保证SF6年泄漏率≤0.02%。今年在是该产品生产销售的第一年，目前该产品尚且处于起步阶段，随着国家城乡配电网络建设投资力度的加大，未来几年内市场需求容量巨大，公司产品工艺先进，质量优良，将面临良好的发展前景。固体绝缘开关柜是公司继固封式真空断路器和SF6环网柜推出后的又一重要产品，该产品高压部件采用环氧树脂固封绝缘，使得高压带电部件之间的隔离距离大大缩短，减小了柜体的体积，同时更加安全。目前该产品正在进行型式实验，实验合格后将开始批量生产。固体绝缘开关柜的市场价格在30万元以上，远远高于市场上普通的空气绝缘开关柜每台7万元的价格，具有较高的附加值。预计2008年将无法实现规模销售，但是明年以后将成为公司中压电器领域重要的盈利产品。总体来说，中压产品将是公司未来2－3年业绩增长最主要的和最现实的因素，固封式真空断路器、SF6环网柜和固体绝缘开关柜将形成良好的产品梯次，为公司未来持续稳定的成长提供保障。同时我们也看到，由于产品起步较晚，在注重产品使用业绩和稳定性要求高的电网公司面前，公司产品的品牌优势还显得不足，但是公司工艺水平和质量良好，如果在产品品牌建设模式上有所突破，中压产品将出现快速增长。目前公司也清楚地认识到这一点，正积极以“共赢”的心态加强品牌建设和营销渠道拓展，相信良好的品牌建设模式的构建将极大地促进公司中压产品在国内国际市场的销售。‰风电机组公司在风电领域的表现是市场关注最多、也最具争议的部分，公司2.5MW直驱型风机样机的生产由于种种原因出现了推迟，引起了市场的较大质疑。我们在现场调研了解到的情况是：公司计划生产的2.5兆瓦直驱变速变频永磁同步风力发电机组是目前国内单机容量最大的风电机组，直驱永磁变速变频设计，在分载效能上具有极大的优越性，可以避免使用齿轮箱等复杂的零部件，降低设备的维护成本，同时由于避免齿轮在传递过程中2%的能量损失，直驱式风机将获得更大的发电效率；永磁发电机省去了碳刷、滑环及励磁绕组，可以减少电力损失和部件的维护成本，该技术与世界主流技术同步。风电公司的管理团队完全采取职业经理人模式，其总经理是有着在Vestas公司12年工作经历的安澜生，有多年风电行业采购经验的印度人福莱肯担任全球采购总监，这种模式可以充分利用经理人丰富的行业经验和良好的国际视野，整合国内国际要素为我所用。目前，风机整体设计已完成，由独立机构德国DEWI-OCC负责的设计认证的第一和第二阶段的工作已经完成。风电公司的总装厂房已经完全建成，主要的起吊设备已经安装到位，工人正在作正式启用前的清洁工作；叶片厂地表建筑尚未开工，目前主要在进行基础部分施工；风机的机舱部分正在进行模具制造；公司风机的发电机东海证券研究所公司研究网址：电话：[phone]转8959传真：[phone]转8973E-Mail:[e-mail]将将在韩国现代重工生产。据现场人员的介绍，公司样机的各项部件已经订货完毕，部分零部件已经到达，等主要部件到达后即可在总装车间完成装配，预计在9月底可以完成样机的生产，公司已经选择在离生产基地不远的海岸线附近进行风机样机的挂网试运行。公司计划在今年完成风机挂网试运行后，2009年投入批量生产，完成70－80台的生产量，在2010年至2011年将达到200台的生产规模。公司认为其发展风电的优势在于：1、具备与国外成功合作的经验，不论是高压分接开关技术的引进还是固封断路器的合作研发，都为风机合作研发提供了经验；2、公司具备风机部分配件的自主生产能力，如风电变压器、电控系统、电器设备等，公司都可以自己生产配套，同时公司还准备自己生产轮毂和叶片，这一方面可以控制风机零配件的成本，获得较高的毛利率水平，另一方面可以配套销售公司的电气产品；3、公司采取与国外技术人员合资成立风机公司，研发产品具备自主知识产权，可以避免支付技术使用费和出口受限，同时可以在既有设计平台上不断补充完善，具备较强的可扩展性。‰总体评价：电气+风电＝现实+未来虽然市场把最大的热情放在对于公司风机样机生产的关注上，但是我们认为即便是公司按照预定时间完成了样机的生产和挂网运行，短期内风机项目也不可能给公司带来业绩上的大幅度提升，风电业务进展顺利的话，能够对公司业绩作出较大贡献的时间也应该在2010年，而不是现在。目前对于公司在中高压电气产品上的发展的关注也许更为现实，事实上，随着公司对自身定位的明确，公司大股